海外復(fù)盤：疫情放開后現(xiàn)飲修復(fù)，推動(dòng)均價(jià)加速增長

疫情導(dǎo)致現(xiàn)飲場景和結(jié)構(gòu)承壓，疫后迎來強(qiáng)勁修復(fù)

英美等國 2021 年上半年放開疫情管控，我國 2022 年底放開管控，復(fù)蘇 之路可借鑒。2020 年初新冠疫情爆發(fā)，并迅速蔓延至全球。此后，以英 國、美國為代表的西方國家率先放開疫情管控。英國于 2021 年 2 月解 除管控，第一個(gè)提出群體免疫，美國也于 2021 年 4 月放開。此后韓國、 日本及其他國家也陸續(xù)放開疫情管控。而我國于 2022 年底放開疫情管 控，經(jīng)歷短暫的感染高峰后，2023 年進(jìn)入全面復(fù)蘇階段。此時(shí)，海外如 美國、西歐等國家或地區(qū)已經(jīng)放開近 2 年時(shí)間，復(fù)蘇路徑值得借鑒。

(資料圖片)

美國：2020 年疫情爆發(fā)初期餐飲大幅承壓，2021-2022 年市場規(guī)?？?速修復(fù)。美國管控放開時(shí)間較早，且經(jīng)濟(jì)韌性強(qiáng)，疫后餐飲迎來快速修 復(fù)。2020 年疫情發(fā)生，美國餐飲網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量從 69.7 萬個(gè)下降至 64.8 萬個(gè)， 同比下降 7.0%；2021-2022 年持續(xù)復(fù)蘇，每年網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量分別增長 1.9% 和 2.0%，2022 年回升至 67.4 萬個(gè)。從餐飲零售額看，2020 年從 6044 億美元下降至4968億美元，同比下降17.8%；但2021年隨著管控放開， 同比增長 21.4%，強(qiáng)勢恢復(fù)到接近疫情前水平；2022 年餐飲市場規(guī)模繼 續(xù)增長 12.8%達(dá)到 6802 億美元。

西歐：2021 年緩慢復(fù)蘇，2022 年繼續(xù)向好。西歐各個(gè)國家放開時(shí)間不 一，因此復(fù)蘇節(jié)奏慢于美國。從餐飲網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量看，2020 由于疫情從 163.8 萬個(gè)下降至 152.5 萬個(gè)，同比下降 6.9%；此后 2021-2022 年每年仍下 降 2.2%和 1.0%。但從餐飲零售規(guī)模來看，2020 年從 5269 億美元下降 至 3395 億美元，同比下降 35.6%；2021 年同比增長 23.2%，達(dá)到 4183 億美元；2022 年繼續(xù)增長 11.2%，恢復(fù)至 4652 億美元，接近 2019 年 90%的水平。

疫情下啤酒現(xiàn)飲渠道承壓明顯，疫情后現(xiàn)飲渠道快速修復(fù)。2020 年美 國現(xiàn)飲渠道啤酒銷量同比下降 39.5%，而非現(xiàn)飲受益于居家消費(fèi)同比增 長 11.0%，現(xiàn)飲銷量占比從 26.4%下降至 16.3%；2021-2022 年美國現(xiàn) 飲啤酒銷量分別增長 30.1%、25.3%，2022 年銷量基本恢復(fù)至 2019 年 水平，同時(shí)現(xiàn)飲銷量占比也回升至 25.9%，現(xiàn)飲渠道基本修復(fù)到疫情前 水平。2020 年西歐現(xiàn)飲渠道啤酒銷量下降 39.1%，非現(xiàn)飲銷量上升 7.3%， 總銷量下降 10.8%，現(xiàn)飲占比從 38.9%下降至 26.6%；2021-2022 年西 歐現(xiàn)飲銷量分別增長 18.8%和 18.2%，恢復(fù)到疫情前銷量的 86%，現(xiàn)飲 占比回升到 33.9%，對比疫情前仍有進(jìn)一步恢復(fù)的空間。

中高檔啤酒現(xiàn)飲渠道銷售占比更重，疫后現(xiàn)飲修復(fù)帶來結(jié)構(gòu)和均價(jià)強(qiáng)勁 修復(fù)。以美國為例，2019 年疫情前美國整體啤酒市場的渠道組合中，酒 廠現(xiàn)場+即飲渠道占比只有 20%左右，而對于高檔的精釀啤酒，酒廠現(xiàn) 場+即飲渠道占比達(dá)到 40%。疫情對現(xiàn)飲渠道造成較大的沖擊，非現(xiàn)飲 短期受益居家消費(fèi)，從而拉低了啤酒整體的結(jié)構(gòu)表現(xiàn)。美國住宿和餐飲 服務(wù)業(yè) 2020Q2 觸底，此后進(jìn)入修復(fù)期，2021Q2 接近疫情前水平， 2021Q3 已超過疫情前水平。由于疫情的沖擊，2020 年美國精釀啤酒占 啤酒市場的銷量和銷售額分別下降 1.4%和 1.6%；受益于 2021Q2 以來 現(xiàn)飲渠道的修復(fù)，2021 年精釀啤酒銷量和銷售額的占比分別提升 0.9% 和 3.2%。從美國啤酒零售均價(jià)看，2020 年同比下降 12.3%，而 2021 年受益于現(xiàn)飲修復(fù)帶來的結(jié)構(gòu)優(yōu)化，均價(jià)同比大幅增長 14.4%。

全球啤酒龍頭受益管控放開，疫后均價(jià)實(shí)現(xiàn)加速增長

（1）百威英博：2021 年高端國際品牌強(qiáng)勁復(fù)蘇，推動(dòng)均價(jià)加速增長。 2018-2019 年百威英博收入增長 4%-5%；2020 年由于疫情沖擊，收入 下降 4%；2021-2022 年公司實(shí)現(xiàn)強(qiáng)勁復(fù)蘇，收入增長 16%和 11%。從 銷量來看，疫情前的 2018-2019 年公司銷量表現(xiàn)平穩(wěn)；2020 年由于疫 情沖擊下降6%；2021年主要市場疫情放開帶來強(qiáng)勁修復(fù)，銷量增長10%； 2022 年銷量回歸 2%的穩(wěn)定增長。從均價(jià)來看，2018-2019 年分別增長 5%和 3%；

2020 年由于主要售賣中高端產(chǎn)品的現(xiàn)飲渠道受阻，ASP 增 速放緩至 2%；2021 年隨著現(xiàn)飲渠道修復(fù)，結(jié)構(gòu)回暖，ASP 增速反彈至 6%；2022 年高端化疊加成本驅(qū)動(dòng)的提價(jià)，ASP 增速高達(dá) 9%。產(chǎn)品結(jié) 構(gòu)上，我們可以觀察到疫后的 2021 年強(qiáng)勁復(fù)蘇，公司三大高端國際品 牌百威、時(shí)代、科羅娜在外阜市場的增速在 2020 年顯著承壓，百威和 科羅娜出現(xiàn)下滑，時(shí)代幾乎沒有增長；2021 年，百威、時(shí)代、科羅娜在 外阜的增速分別為 20%、20%、30%，疫后高端現(xiàn)飲渠道修復(fù)，產(chǎn)品結(jié) 構(gòu)加速提升；2022 年回歸至正常的高端化趨勢上。

（2）喜力：2021-2022 年持續(xù)受益疫后修復(fù)，高端回暖推動(dòng)均價(jià)增長 大幅提速。2018-2019 年喜力集團(tuán)收入增長約 6%；2020 年疫情沖擊導(dǎo) 致收入下降 12%；2021-2022 年受益疫后持續(xù)復(fù)蘇，收入增長 12%和 21%。從銷量來看，2018-2019 年公司銷量增長 4%和 3%；2020 年疫 情下銷量下降 8%；此后 2021-2022 年持續(xù)復(fù)蘇，銷量分別增長 5%和 6%。從 ASP 來看，2018-2019 年均價(jià)保持 2%-3%的增速；2020 年疫 情影響導(dǎo)致 ASP 增速為-2%；2021-2022 年受益于高端回暖及 2022 年 提價(jià)，ASP 增速為 8%和 14%。從喜力品牌的銷量增速來看，2018-2019 年增長 8%左右；

2020 年略有下降；2021-2022 年喜力銷量強(qiáng)勁反彈， 分別增長 17%和 15%，且與總銷量增速的剪刀差擴(kuò)大，結(jié)構(gòu)加速提升。 2021 對比 2019 年，公司的高端品牌全線復(fù)蘇，喜力銷量增長 17%，國 際品牌中 Desperados、Tiger Crystal、Amstel Ultra、Birra Moretti 分別 增長 36%、27%、116%、31%，而本土高端品牌增長 61%。2022 對比 2019 年，公司啤酒銷量、高檔啤酒銷量、喜力銷量分別增長 2.7%、15.6%、 31.5%，整體結(jié)構(gòu)升級趨勢明顯，核心品牌喜力表現(xiàn)突出。

（3）嘉士伯：修復(fù)相對偏慢，整體趨勢向上。由于嘉士伯有大量市場 位于東歐及亞太（尤其是中國），因此疫后整體修復(fù)進(jìn)程慢于以北美和西 歐市場為主的百威英博和喜力，但趨勢仍然積極向上。2018-2019 年嘉 士伯收入增長 6%和 3%；2020 年收入下降 8%；2021-2022 年收入增 長 10%和 16%。銷量端，2018-2019 年總銷量增長 5%和 0；2020 年總 銷量下降 4%；2021-2022 年銷量持續(xù)修復(fù)，分別增長 7%和 6%。

均價(jià)方面，2018-2019 年公司 ASP 提升 2%和 3%；2020 年疫情中 ASP 下 降 5%，承壓明顯；2021-2022 年持續(xù)修復(fù)，ASP 分別增長 2%和 9%， 2022 年部分受益于直接提價(jià)。公司精釀&特色產(chǎn)品銷量增速在 2018-2019 年達(dá)到 26%和 16%，2020 年僅微增 1%，2021 年恢復(fù) 15% 的較快增長。公司核心中高端產(chǎn)品矩陣中，國際品牌樂堡和嘉士伯在 2020 年銷量均下降 10%左右，2021-2022 年持續(xù)修復(fù)；超高端品牌 1664 和夏日紛在 2018-2019 年保持高速增長，2020 年大幅降速，2021 年增 速回暖，2022 年增長乏力主要系最大的中國市場仍有壓力，期待修復(fù)。

2022年現(xiàn)飲渠道承壓明顯，高端現(xiàn)飲修復(fù)推動(dòng)均價(jià)走強(qiáng)

2022年餐飲和夜場受損，疫后有望持續(xù)修復(fù)

2022 年疫情反復(fù)下餐飲受損明顯，2023 年疫后持續(xù)修復(fù)中。2022 年對 于餐飲行業(yè)來說是極為艱難的一年，根據(jù)國家統(tǒng)計(jì)局，餐飲行業(yè)收入為 4.39 萬億元，同比下降 6.3%，對比 2019 年下降 7.3%。同時(shí)根據(jù)歐睿 的數(shù)據(jù)，2022 年我國餐飲網(wǎng)點(diǎn)數(shù)量同比下降 11.1%，絕對數(shù)量甚至低于 2020 年疫情首年的水平。從月度數(shù)據(jù)來看，2022 年的 3-5 月和 10-12 月，餐飲行業(yè)收入不管同比還是對比 2019 年同期均出現(xiàn)了較明顯的下 降。整個(gè)現(xiàn)飲渠道受損對啤酒行業(yè)的渠道結(jié)構(gòu)和產(chǎn)品結(jié)構(gòu)帶來了較大的 沖擊。2023 年隨著疫情放開，餐飲需求持續(xù)向好，1-4 月餐飲行業(yè)收入 同比增長 19.8%，對比 2019 年同期增長 12.1%，月度來看也呈現(xiàn)了穩(wěn) 步修復(fù)的態(tài)勢，1-2、3、4 月對比 2019 年分別增長 14.3%、7.6%、12.1%。

海底撈：2022 年受疫情影響明顯，凈開店放緩，同店承壓。海底撈的 客單價(jià)在餐飲類上市公司中偏高，我們以此作為中高端餐飲的代表。 2022 年由于疫情反復(fù)，海底撈經(jīng)營方面，無論開店、閉店、同店均承受 了較大壓力。2022 年海底撈（拆分特海后）新開店 24 家，關(guān)?；謴?fù)的 門店 48 家，相比前幾年的開店節(jié)奏大幅放緩。2022 年關(guān)閉門店 50 家， 除去 2021 年大幅關(guān)店外，對比 2018-2020 年均有明顯增加。因此，2022 年公司門店凈增加僅 22 家，對比過去幾年放緩明顯。從同店來看， 2018-2019 年海底撈同店銷售額均保持了正增長；2020 年由于疫情，同 店銷售額下滑超過 18%；2021 年同店銷售額修復(fù)性微增；2022 年同店 銷售額同比下降 14.4%，受到疫情較大沖擊。2023 年疫情放開后，隨 著中高端餐飲修復(fù)，有望帶來純生等中高檔啤酒的需求回暖，從而驅(qū)動(dòng) 產(chǎn)品結(jié)構(gòu)向好。

海倫司：2022 年門店凈減少、同店承壓，2023 年期待逐步修復(fù)。我們 以小酒館行業(yè)龍頭海倫司作為啤酒娛樂渠道的代表。2018-2021 年海倫 司處于快速擴(kuò)張階段，2020 年疫情爆發(fā)第一年，門店仍凈增加 99 家； 2021 年隨著疫情影響減小，門店凈增長 431 家；但 2022 年尤其是下半 年面臨嚴(yán)峻的疫情挑戰(zhàn)，公司關(guān)停或暫停運(yùn)營部分門店以渡過難關(guān)， 2022 年公司門店首次凈減少，達(dá)到 15 家。2018-2021 年公司每年新開 門店持續(xù)上升，2022 年放緩了開店節(jié)奏，新開 179 家對比 2021 年的 452 家大幅減少；關(guān)店數(shù)量 2022 年大幅提升，達(dá)到 194 家的關(guān)店，而 2018-2020 年關(guān)店均在個(gè)位數(shù)，2021 年也僅 21 家。

從同店銷售額增速 來看，2020 年疫情第一年，公司同店銷售額僅下降 0.6%，而同店日均 銷售額則有 16.5%的提升，同店勢能積極向上，主要受疫情影響了經(jīng)營 時(shí)長拖累；2021 年復(fù)蘇背景下，同店銷售額提升 32.7%，主要受益于經(jīng) 營時(shí)間拉長及同店日均提升 8.2%；而 2022 年經(jīng)營時(shí)長和同店日均銷售 額均承壓，導(dǎo)致同店銷售額下降 34.2%，其中同店日均銷售額下降 24.6%。 2022 年底管控放開后，2023Q1 海倫司需求迎來修復(fù)，一季度公司單店 日均營業(yè)額為 9 千元，同比增長 21%；而同店單店?duì)I業(yè)額為 11.2 千元， 同比增長 6%?？紤]到 2022 年 3 月疫情爆發(fā)，2023 年 3 月經(jīng)營時(shí)長高 于去年同期，因此 2023Q1 公司同店銷售額同比預(yù)計(jì)有高于 6%的增長。 隨著需求回暖，娛樂渠道人流回升，有望帶動(dòng)高檔及超高檔啤酒增長。

2022年啤酒公司結(jié)構(gòu)承壓，2023年現(xiàn)飲回暖有望帶來結(jié)構(gòu)修復(fù)

（1）青島啤酒疫情下非即飲占比超過即飲，2022 年即飲占比進(jìn)一步下降至 40%左右。 2019 年疫情之前，青島啤酒的渠道結(jié)構(gòu)中，即飲渠道占比超過 60%， 主要包括餐飲、夜場等渠道；非即飲占比不到 40%，主要包括商超、傳 統(tǒng)流通、電商等。2020 年疫情爆發(fā)，即飲渠道封閉或人流受限，導(dǎo)致即 飲渠道占比下降至 45%，2021 年基本保持該比例。2022 年由于疫情強(qiáng) 反復(fù)，導(dǎo)致即飲占比進(jìn)一步下降至 40.6%，非即飲占比提升至接近 60%。 2022 年即飲渠道面臨了較大的沖擊，導(dǎo)致超高端產(chǎn)品及純生等高端產(chǎn)品 的銷量受到影響，拖累整體結(jié)構(gòu)表現(xiàn)。

高端即飲修復(fù)帶來結(jié)構(gòu)和均價(jià)走強(qiáng)，2022 年即飲承壓，2023 年修復(fù)可 期。2020 年是疫情元年，Q1 疫情爆發(fā)，Q2-Q4 進(jìn)入恢復(fù)期，但大眾消 費(fèi)（餐飲）率先復(fù)蘇，高端餐飲和夜場修復(fù)較慢，因此 2020Q2-2020Q4 青啤均價(jià)逐季向上，期間結(jié)構(gòu)也呈現(xiàn)波動(dòng)，主品牌和其他品牌增速交替 領(lǐng)先。2021 年疫情環(huán)境相對緩和，啤酒消費(fèi)全面復(fù)蘇，高端餐飲和夜場 修復(fù)良好，因此青島啤酒均價(jià)單季度 ASP 增速均保持中高個(gè)位數(shù)，同時(shí) 主品牌增速持續(xù)領(lǐng)先其他品牌，增速差始終保持 15-20 個(gè) pct。

2022 年 疫情出現(xiàn)強(qiáng)反復(fù)，Q2-Q4 均有較大波動(dòng)，因此在 2021 年底行業(yè)集體提 價(jià)的大背景下，公司 ASP 增速相較 2021 年并未明顯加速，尤其是 Q4 由于全國疫情散發(fā)及 12 月感染高峰，ASP 同比出現(xiàn)罕見下滑。同時(shí)結(jié) 構(gòu)自 Q2 出現(xiàn)反轉(zhuǎn)，22Q2 主品牌與其他品牌增速持平，Q3-Q4 主品牌 增速慢于其他品牌，高端即飲受損導(dǎo)致結(jié)構(gòu)走低。2023 年管控放開，大 眾餐飲率先復(fù)蘇，因此 23Q1 主品牌增速仍慢于其他品牌，均價(jià)恢復(fù)了 正向增長。參考 2020Q2-2021Q4 的修復(fù)路徑，隨著高端即飲渠道持續(xù) 修復(fù)，結(jié)構(gòu)和均價(jià)有望迎來顯著改善。

（2）百威中國，ASP 底部反轉(zhuǎn)，復(fù)蘇正在路上。百威中國超高端和高端占比在中國啤酒 龍頭中最高，夜場渠道占自身比重也最大，因此受疫情對高端現(xiàn)飲渠道 影響也更明顯。2020 年疫情元年，Q1 百威中國銷量大幅下滑超過青啤， 高端現(xiàn)飲的損失更慘重，Q2-Q4 處于復(fù)蘇階段，但由于大眾消費(fèi)先復(fù)蘇、 高端消費(fèi)復(fù)蘇靠后，因此公司 ASP 表現(xiàn)依舊疲軟。2021 年全面復(fù)蘇， 百威中國 ASP 迎來較為強(qiáng)勁的修復(fù)，提升至中高個(gè)位數(shù)水平。2022 年 由于 Q2-Q4 疫情影響逐季加大，公司 ASP 增速逐季走弱，Q1-Q4 分別 為 3.2%、1.7%、-2.0%、-8.6%，三四季度疫情加劇下，ASP 出現(xiàn)負(fù)增 長，Q4 更是大幅下降。2023Q1 疫情管控放開下，渠道實(shí)現(xiàn)復(fù)蘇，但大 眾消費(fèi)先行，公司 ASP 實(shí)現(xiàn)了 3.2%的增長，后續(xù)隨著夜場及高端餐飲 回暖，ASP 有望進(jìn)一步走強(qiáng)。

（3）重慶啤酒高檔持續(xù)承壓，期待現(xiàn)飲修復(fù)。2021 年疫情復(fù)蘇，重慶啤酒 ASP 保持 了穩(wěn)健的中個(gè)位數(shù)增長，Q1-Q3 高檔酒銷售收入保持快速增長，顯著快 于主流酒和經(jīng)濟(jì)酒的增速。2022Q1 外部環(huán)境相對較好的情況下，高檔 酒收入增速快速主流酒略高于經(jīng)濟(jì)酒，但 Q2 開始隨著疫情形勢嚴(yán)峻， 高檔酒收入增速成為三檔中最慢，尤其是 Q4 明顯慢于主流和經(jīng)濟(jì)檔。 2023Q1 大眾餐飲率先修復(fù)，公司夜場主要銷售的超高端啤酒 1664 及中 高端餐飲主要銷售的紅烏蘇（疆外）仍然承壓，導(dǎo)致高檔收入增速仍然 最慢，ASP 提升僅 0.5%。后續(xù)隨著夜場和高端餐飲修復(fù)，公司結(jié)構(gòu)有 望迎來扭轉(zhuǎn)，推動(dòng) ASP 加速向上。

高端現(xiàn)飲渠道修復(fù)貢獻(xiàn)幾何？

高端現(xiàn)飲渠道主要產(chǎn)品的凈收入和毛利潤遠(yuǎn)超主流酒。根據(jù)百威亞太， 以核心&經(jīng)濟(jì)啤酒為基準(zhǔn) 100%，該檔主要包括了老哈啤及區(qū)域性品牌， 終端售價(jià)基本在 5 元及以下。核心+主要包含新哈啤的產(chǎn)品，如冰萃， 零售價(jià)和凈收入（報(bào)表端的噸酒收入）為基準(zhǔn)的 1.5 倍，毛利潤為基準(zhǔn) 的 2 倍。高端主要包括百威家族產(chǎn)品，以夜場、中高端餐飲為主要渠道， 零售價(jià)和凈收入為基準(zhǔn)的 2.5 倍和 3 倍，毛利潤為基準(zhǔn)的 6 倍。

超高端 主要包括藍(lán)妹、科羅娜、福佳等產(chǎn)品，以夜場渠道為主，零售價(jià)和凈收 入為基準(zhǔn)的 5 倍和 7 倍，毛利潤為基準(zhǔn)的 11 倍。精釀&特色產(chǎn)品包括鵝 島等品牌，主要在酒館、夜場等渠道銷售，零售價(jià)和凈收入為基準(zhǔn)的 6 倍和 8 倍，毛利潤為基準(zhǔn)的 12.5 倍。從百威中國的結(jié)構(gòu)來看，精釀&特 色的銷量占比不到 1%，超高端銷量占比在 10%以內(nèi)，高端銷量占比 35%，核心+銷量占比 25%，核心&經(jīng)濟(jì)銷量占比約 30%。中高端餐飲和夜場 等渠道的消費(fèi)檔次基本從高端酒起步，場景修復(fù)有望帶來凈收入和盈利 能力的顯著改善。

我們的測算基于以下幾點(diǎn)假設(shè)： （1）百威中國的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)領(lǐng)先于行業(yè)平均水平，結(jié)合其他龍頭的情況及 我們的經(jīng)驗(yàn)，假設(shè)行業(yè)精釀&特色+超高端的銷量占比為 3%，高端銷量 占比為 15%，核心+銷量占比為 32%，核心&經(jīng)濟(jì)銷量占比為 50%。同 時(shí)根據(jù)龍頭公司的分檔次數(shù)據(jù)，我們假設(shè)核心&經(jīng)濟(jì)檔的毛利率為 30%。 （2）2022 年啤酒行業(yè)產(chǎn)量對比 2019 年僅下降 0.7%，我們認(rèn)為疫情下 啤酒消費(fèi)更多是場景轉(zhuǎn)移而非不消費(fèi)。因此對疫后復(fù)蘇的測算中，我們 假設(shè)部分銷量從家庭場景重新回歸至高端現(xiàn)飲場景。

（3）家庭渠道屬于非現(xiàn)飲渠道，我們假設(shè)以核心&經(jīng)濟(jì)檔產(chǎn)品為主；復(fù) 蘇受益的高端現(xiàn)飲場景，以高端、超高端、精釀&特色產(chǎn)品為主。因此 最終我們測算部分銷量從核心&經(jīng)濟(jì)檔回歸至高端、超高端、精釀&特色 檔能帶來的凈收入和毛利率的貢獻(xiàn)。由于超高端和精釀&特色檔的凈收 入及毛利潤接近，我們合并計(jì)算，以超高端的數(shù)值為準(zhǔn)。 基于以上假設(shè)條件，我們以核心&經(jīng)濟(jì)型凈售價(jià)為單位 1，計(jì)算出行業(yè) 凈收入為 1.64，行業(yè)毛利率為 43.4%。

高端現(xiàn)飲渠道全面修復(fù)，預(yù)計(jì)對行業(yè)貢獻(xiàn) 4%左右均價(jià)增長，可提升毛 利率 0.7 個(gè) pct?；谇笆黾僭O(shè)，我們測算出，隨著高端現(xiàn)飲渠道修復(fù)， 如果有 1.0%的行業(yè)銷量從核心&經(jīng)濟(jì)回歸至超高端，有 5.0%的行業(yè)銷 量從核心&經(jīng)濟(jì)回歸至高端，則可以帶動(dòng)行業(yè)均價(jià)增長 9.8%，毛利率提 升 2.0 個(gè) pct。結(jié)合 2022 年高端和超高端受損情況，我們預(yù)計(jì)從核心& 經(jīng)濟(jì)回歸至超高端的量占行業(yè)的 0.6%，從核心&經(jīng)濟(jì)回歸至高端的量占 行業(yè)的 1.5%，則高端現(xiàn)飲修復(fù)將帶來均價(jià)增長 4%左右，帶來毛利率提 升 0.7 個(gè) pct。

2022 年由于高端現(xiàn)飲渠道承壓，各家啤酒企業(yè)結(jié)構(gòu)均受損，受損嚴(yán)重 程度排序依次為百威中國、重慶啤酒、青島啤酒、華潤啤酒。由于 2021 年底成本驅(qū)動(dòng)行業(yè)集體提價(jià)，因此 2022 年大部分公司的均價(jià)仍保持了 良性增長。百威中國雖然也進(jìn)行了直接提價(jià)，但由于公司高端現(xiàn)飲渠道 占比重，因此提價(jià)也不足以彌補(bǔ)高端現(xiàn)飲受損帶來的結(jié)構(gòu)走弱，全年 ASP 下降 1.2%，受影響最為明顯。青啤、華潤、重啤的均價(jià)雖然保持 了中個(gè)位數(shù)增長，但得益于直接提價(jià)貢獻(xiàn)，我們進(jìn)一步從結(jié)構(gòu)進(jìn)行分析。

2020-2021 年重啤高檔銷量增速保持 30%以上，遠(yuǎn)超主流和經(jīng)濟(jì)；2022年高檔銷量微增，增速慢于下面兩檔，結(jié)構(gòu)受損嚴(yán)重。青島啤酒 2021 年主品牌增速領(lǐng)先其他品牌約 20 個(gè) pct，2022 年僅略微領(lǐng)先，產(chǎn)品結(jié) 構(gòu)也受到較大影響。華潤啤酒 2022 年次高及以上仍保持了 10%以上的 增長，且與下面一檔的增速差保持了約 15 個(gè) pct，相對來說受影響較小。 考慮到前期受損越大的公司，高端現(xiàn)飲全面復(fù)蘇后的修復(fù)彈性越大，我 們認(rèn)為受益順序分別為百威中國、重慶啤酒、青島啤酒、華潤啤酒。

理性看待短期銷量波動(dòng)，成本端紅利逐步釋放

我國啤酒行業(yè)總量保持平穩(wěn)，多因素導(dǎo)致月度銷量存在波動(dòng)，建議理性 看待。目前我國人均啤酒消費(fèi)量趨于飽和，疫情前多年啤酒行業(yè)總量均 保持穩(wěn)定。2020 年疫情元年行業(yè)總量下降 7.0%，但 2021-2022 年基本 恢復(fù)到接近 2019 年的水平，2023 年 1-4 月雖然累計(jì)產(chǎn)量增長較高，但 主要系報(bào)復(fù)性消費(fèi)+旺季備貨，全年預(yù)計(jì)仍然保持平穩(wěn)。因此從年度的 時(shí)間維度看，我國啤酒總量保持穩(wěn)定，不存在明顯的量增邏輯。但由于 疫情反復(fù)、天氣、庫存變化等因素，啤酒月度產(chǎn)量存在明顯波動(dòng)。以 2022 年為例，疫情反復(fù)的 3-4 月、10 月總量承壓明顯，而 6-9 月旺季受益于 天氣炎熱及疫后修復(fù)量增良好。而 2022 年的月度波動(dòng)，直接導(dǎo)致 2023 年的單月基數(shù)存在較大差異，3-4 月低基數(shù)下行業(yè)產(chǎn)量均實(shí)現(xiàn)高增。我 們建議理性看待啤酒短期的總量波動(dòng)，核心關(guān)注價(jià)格變化和高端化。

2023 年易拉罐和紙箱價(jià)格走弱，包材壓力趨緩。2022 年啤酒企業(yè)經(jīng)歷 了成本高漲，2023 年主要包材價(jià)格進(jìn)入下行周期。鋁材作為易拉罐的主 要原材料，其價(jià)格走勢對啤酒成本有較大影響。2023 年以來鋁價(jià)同比回 落雙位數(shù)以上，且環(huán)比仍處于下降階段。瓦楞紙價(jià)格自 2022Q2 開始環(huán) 比持續(xù)走弱，2023 年以來同比回落幅度超過 20%。隨著包材成本價(jià)格 回落，考慮到采購周期因素，有望逐季兌現(xiàn)到啤酒公司報(bào)表端。

2024 年大麥存在下行空間，澳麥有望貢獻(xiàn)利潤彈性。2021 年以來，進(jìn) 口大麥價(jià)格處于持續(xù)上漲通道。2023 年進(jìn)口大麥價(jià)格同比仍有明顯上漲。 但從進(jìn)口大麥走勢看，目前已出現(xiàn)小幅環(huán)比回落的趨勢，同比漲幅也明 顯收窄。經(jīng)歷了多年大麥上漲壓力后，2024 年大麥成本有望迎來改善。 同時(shí)目前澳麥進(jìn)口有望重啟，從歷史數(shù)據(jù)來看，2013-2018 年間，澳麥 對比其他國家進(jìn)口大麥具備一定價(jià)格優(yōu)勢。若后續(xù)啤酒企業(yè)重新使用進(jìn) 口澳麥，原材料成本有望進(jìn)一步迎來改善。

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