明汯投資裘慧明在節(jié)目中表示，規(guī)模對收益有一定的影響，但并不是簡單的線性關系。同等投資能力下規(guī)模越小可能業(yè)績越好，但投資能力往往和管理規(guī)模有一定的正向線性關系，并不是簡單的“規(guī)模越大，業(yè)績越差”。

提問：這兩年量化行業(yè)發(fā)展很快，對于這兩年行業(yè)的新變化，您覺得哪一些值得跟大家分享，包括您個人對新趨勢有什么自己的期待嗎？

【資料圖】

裘總：可以分為兩段吧。我們認為第一段可能是從2018年年底到2021年的8、9月份。這段時間，市場的量化私募的管理規(guī)模翻了至少7-8倍，當然投資能力同期也有巨大變化。

第二段是2021年9月到現在，整體規(guī)?？赡苓€是略微減少了一些，策略上也有很大變化。比如說2018、2019年量化私募的平均換手很高，平均在100倍以上，可能高頻因子和日內因子占比會較高些?，F在整個市場的管理規(guī)模在萬億左右，這期間大家換手大幅下降，可能更關注一些中頻的，比如中周期的一些因子、另類因子、基本面因子或者一些組合。

整體來說，我們覺得大家試圖實現從原來相對高換手的短周期策略，到中周期的、能管理大規(guī)模的統計套利策略的轉型，很多機構已經接近完成這個轉型，特別是大一些、超過500億管理規(guī)模的機構可能已經完成，有些相對小一點的機構還在轉型的過程中。

提問：很多投資者有一個比較大的疑慮，就是“規(guī)模大往往不好管理”。所以您覺得（對于）量化（而言），如何看待規(guī)模和收益率之間的關系？包括明汯在國內不管規(guī)模還是業(yè)績都是領軍人物，您又如何看待明汯在未來規(guī)模和收益上的一些選擇？

裘總：規(guī)?？隙▽κ找嬗幸欢ǖ挠绊?，但兩者不是簡單線性的關系，而是復雜非線性。簡單的觀點規(guī)模越大業(yè)績越差，但不管看國內還是海外，都不是這么一個簡單的線性關系。

如果用一個函數表達的話，實際上業(yè)績是一個投資能力和管理規(guī)模的函數。投資能力越強，你的業(yè)績越好，在同等的投資能力下面規(guī)模越小，可能業(yè)績會越好，但投資能力往往和管理規(guī)模有一定的正向線性關系。

舉個例子，海外的Citadel、D.E.Shaw，它們都管理了很大的一個規(guī)模，在去年都獲得了非常好的收益。Citadel的話去年費后收益大概在38%左右，D.E.Shaw的費后收益在24%左右，都是在幾百億美金的規(guī)模上做出很好的收益。因為規(guī)模變大以后，對招聘人才，對全周期包括各個細分策略的研究都有非常大的好處。

所以從2022年量化私募的業(yè)績來看，確實也沒有明顯看到“規(guī)模越大業(yè)績越差”的情況，反而去年的情況是“規(guī)模大的反而業(yè)績更好”。只是說大家看不到投資能力，因為投資能力沒有一個顯性的體現，我們投資人只能從過去的管理規(guī)模跟收益來倒推一家機構的投資能力。

所以我們一般建議投資者不去看規(guī)模本身，而是去看規(guī)模的變量。因為規(guī)模變量可能比規(guī)模本身更值得關注，以我們?yōu)槔?，像去年我們已經是在總頭寸800億的情況下做出來的業(yè)績，如果我們今年增長的幅度小于15%，實際上對業(yè)績的影響力有限。但如果說規(guī)模雖然小，但是增長速度快，反而業(yè)績更容易被影響。所以并不是簡單的“規(guī)模越大，業(yè)績越差”。

提問：接下來我們投資者也關注到了另一個問題：這些年既然規(guī)模上得很快，大家就擔心賽道、策略擁擠情況，會不會影響到量化行業(yè)、量化管理人在獲取超額收益方面的表現？

或者說，您作為明汯的掌門人，在面對著行業(yè)規(guī)模不斷擴大以及同質化競爭賽道的擁擠情況下，做出了哪些您覺得比較值得跟大家分享的決策，來幫助明汯可以保持在國內的領軍地位？

裘總：首先，我們的觀點是：“同質化”“賽道擁擠”都是錯誤的概念。為什么？我們認為過去一段時間高超額是時代的紅利，是非正常的超額。以前動輒30%的超額，是因為量化行業(yè)發(fā)展較晚，如果從以價量為主的量化選股算起，可能是2016年、2017年開始。

2016年—2020年短周期因子的占比高一些，可以說是一個時代的紅利，有20%以上的阿爾法。但大家最熟悉的巴菲特，最知名投資人，他幾十年的超額也就在10%左右變化，所以非正常的超額是不可持續(xù)的。

“賽道擁擠”也是一個錯誤的說法，我們認為現在是回到正常市場的超額表現。過去市場的超額是比較高，像在九幾年美國量化發(fā)展早期的時候，也有百分之五六十的收益，當然它是加杠桿的?，F在也回到了費前可能20%、費后百分之十幾左右的水平），這還是價量類策略的表現，目前海外的短周期策略超額也降到8%以下了。

所以我為什么說“擁擠、同質化”都是錯誤的詞，都是基于“過去的是正常的，現在是不正常的”這個概念下，你才會得出“太擁擠了”的看法。

首先，現在不叫擁擠。過去只能說是一個很大的高速公路沒人開，這才是不正常；有這么大一個礦沒人挖，這是不正常的。現在我們講“匹配”，大家接受一個正常的超額。所以我們現在覺得一是量化私募要管理好規(guī)模的增量，要跟投資者的預期做匹配。二是投資者的投資預期也要適度下降，從過去大家期望20%以上的超額到現在我們認為12%—18%左右的超額，還是相對比較正常的。然后“同質化”也是一個錯誤詞，現在主流的量化策略是價量策略，價量策略一定依賴于市場的波動率、交易量等參數。從我們的角度來看，對市場各家量化私募的業(yè)績做了一些分析，并沒有看到顯著的同質化現象。

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