一季度行業(yè)處于低谷，疫情又在4 月之后帶來基本面新挑戰(zhàn)。但我們認為，政策工具箱的儲備調節(jié)手段仍然十分豐富，政策穩(wěn)增長的決心仍然非常堅定?；久鎻吞K雖然預計推遲，但全年行業(yè)運行前低后高的局面不會改變。

基本面在低谷徘徊，疫情帶來新挑戰(zhàn)。國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，一季度全國商品房銷售額同比下降23%。重點城市的去化率，已經跌破2014 年低點的水平。城市網簽方面，新房和二手的同比下降幅度也有所擴大，分別達到了41%和34%。

部分新房滯銷的原因，和消費者擔心交付有關。當然，因城施策的政策，已經在3 月底取得局部效果。但4 月以來大量城市靜態(tài)化管理，加劇了銷售基本面所面臨的挑戰(zhàn)。因為疫情，基本面的復蘇將推遲了。

LPR 雖然穩(wěn)定，但購房相關融資成本有明顯下降空間。LPR 保持穩(wěn)定，預計利率未來也沒有大幅下降的空間。但居民購房融資成本和企業(yè)融資成本有下降的空間，制約房地產類貸款定價的，并不是基準利率，而是信貸額度的管控。我們相信，居民購房的利率和首付還有很明顯的下降空間，各地不合時宜的購房限制政策，還有明顯的放開空間。

基本面復蘇推遲，政策將繼續(xù)發(fā)力。疫情導致宏觀經濟不確定性增加，房地產復蘇時間推遲。企業(yè)主體信用風險仍在繼續(xù)發(fā)酵，房地產產業(yè)鏈投資依舊面臨下行壓力，大多數(shù)城市的土地市場十分冷清，這都在推動政策進一步加大力度。我們相信，二季度仍將是政策集中發(fā)力期。

估值并不構成阻力，盈利確定性才是問題。雖然一些藍籌企業(yè)累積了一定的漲幅，但以保利為例，其PB 估值在十年維度里位于26%的百分位(即只有26%的時間比現(xiàn)在估值更低)，仍然極具吸引力。但企業(yè)凈資產的可靠性和凈利潤的持續(xù)性確實是問題。如果企業(yè)無法在2021 年四季度以來補充土地儲備，企業(yè)可能會面臨可銷售資源質量變差等問題，業(yè)績穩(wěn)定性無法保證。

風險提示：疫情持續(xù)時間超預期的風險。部分房地產企業(yè)信用風險

投資策略：我們認為，疫情為基本面增加了全新變數(shù)，但政策工具箱豐富的局面未變，政策發(fā)力穩(wěn)增長的決心未變。行業(yè)競爭格局正在經歷前所未有的變化，融資信用和經營效率都十分重要。我們推薦保利發(fā)展、萬科企業(yè)、招商蛇口、金地集團、龍湖集團、綠城中國、美的置業(yè)和華潤置地。

（文章來源：中信證券）

關鍵詞： 房地產行業(yè) 宏觀數(shù)據(jù)