【資料圖】

在IPO注冊(cè)制審核理念下，一些事項(xiàng)只要詳細(xì)披露就不會(huì)影響公司過(guò)會(huì)發(fā)行，但是對(duì)公司估值水平有一定影響，比如同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)和關(guān)聯(lián)交易等。公司回復(fù)意見(jiàn)和律師補(bǔ)充意見(jiàn)書(shū)的內(nèi)容，少則百頁(yè)多則數(shù)百頁(yè)，非常值得投資者多花時(shí)間研讀。

公司從申報(bào)到注冊(cè)發(fā)行，招股說(shuō)明書(shū)有申報(bào)稿、上會(huì)稿和注冊(cè)稿。發(fā)行人、保薦機(jī)構(gòu)和律師，還會(huì)對(duì)監(jiān)管部門(mén)的審核問(wèn)詢(xún)函、第二輪審核問(wèn)詢(xún)函、意見(jiàn)落實(shí)函等進(jìn)行詳細(xì)回復(fù)。這些回復(fù)公告從100頁(yè)到400頁(yè)不等，比起招股書(shū)300頁(yè)篇幅毫不遜色。

監(jiān)管部門(mén)已經(jīng)盡職盡責(zé)將眾多疑問(wèn)逐一明示公司，公司也做了相應(yīng)披露，但是這些公告可能不容易引起投資者關(guān)注。其實(shí)，問(wèn)答之間雙方都完成了自己的工作，剩下的工作應(yīng)當(dāng)由投資者來(lái)完成了。這些尖銳的問(wèn)題，可以讓投資者更好地了解公司。

某公司首次公開(kāi)發(fā)行申請(qǐng)文件反饋意見(jiàn)顯示，監(jiān)管部門(mén)向保薦機(jī)構(gòu)提出了超過(guò)50個(gè)問(wèn)題，包括規(guī)范性問(wèn)題、信息披露問(wèn)題，與財(cái)務(wù)會(huì)計(jì)資料相關(guān)的問(wèn)題。在披露上，監(jiān)管部門(mén)提出，請(qǐng)發(fā)行人、中介機(jī)構(gòu)回復(fù)反饋意見(jiàn)時(shí)，注意區(qū)分信息披露問(wèn)題和分析說(shuō)明問(wèn)題，如認(rèn)為補(bǔ)充說(shuō)明內(nèi)容對(duì)投資者價(jià)值判斷有重大影響的，請(qǐng)?jiān)谡泄烧f(shuō)明書(shū)中予以補(bǔ)充披露。

有些變化非常值得投資者關(guān)注，比如同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題，兄弟姐妹不再明確界定為親屬同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的范圍，近期已有數(shù)家公司在詳細(xì)回復(fù)反饋意見(jiàn)后順利過(guò)會(huì)。有業(yè)內(nèi)人士分析，在IPO注冊(cè)制審核理念下，同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題不再是嚴(yán)格的絕對(duì)不可以討論的審核紅線(xiàn)問(wèn)題。實(shí)踐中，最常見(jiàn)的涉及親屬同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)問(wèn)題的就是兄弟姐妹，也是最難解決的問(wèn)題。

投資者最關(guān)心的，莫過(guò)于親屬同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)對(duì)發(fā)行人的持續(xù)盈利能力是否有重大不利影響，此外也有業(yè)務(wù)獨(dú)立性和利益輸送的風(fēng)險(xiǎn)。反饋意見(jiàn)顯示，監(jiān)管部門(mén)主要聚焦財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)、經(jīng)營(yíng)模式、主要客戶(hù)及供應(yīng)商等基本情況，親屬同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)是否會(huì)導(dǎo)致非公平競(jìng)爭(zhēng)、存在利益輸送、相互或者單方讓渡商業(yè)機(jī)會(huì)情形，以及對(duì)未來(lái)發(fā)展的潛在影響。

發(fā)行人和保薦機(jī)構(gòu)列出各種詳細(xì)的數(shù)據(jù)，比如公司股權(quán)歷史沿革、銷(xiāo)售采購(gòu)渠道獨(dú)立、供應(yīng)商重疊比例合理等，回復(fù)了監(jiān)管部門(mén)的反饋意見(jiàn)，發(fā)行人順利上會(huì)并過(guò)會(huì)。然而，一家人做相似業(yè)務(wù)蘊(yùn)含的盈利能力風(fēng)險(xiǎn)，無(wú)法隨著公司發(fā)行而消除。潛在同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的程度是否會(huì)進(jìn)一步提升，未上市親屬公司是否尋求上市、尋求進(jìn)入發(fā)行人公司的細(xì)分領(lǐng)域，這些事項(xiàng)對(duì)投資者判斷公司的估值水平有重要的影響。

發(fā)行人在招股書(shū)中會(huì)披露“避免同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)的相關(guān)承諾”，但是這一紙承諾難以讓投資者安然無(wú)憂(yōu)。從市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系認(rèn)定到同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，需要許多角度和數(shù)據(jù)來(lái)支撐，即便發(fā)行人與親屬公司在客戶(hù)和供應(yīng)商有30%以上的重疊，也不是認(rèn)定的充分條件，常常得出“存在一定的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)關(guān)系，但不構(gòu)成同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)”的結(jié)論。實(shí)地調(diào)研公司，在公司廠區(qū)門(mén)口與員工和供貨商交談，或者通過(guò)熟悉的業(yè)內(nèi)朋友了解事情，可以得出可信度更高的結(jié)論。

同業(yè)競(jìng)爭(zhēng)只是其中一例。三四百頁(yè)關(guān)于反饋意見(jiàn)的回復(fù)公告，對(duì)公司是IPO進(jìn)程中的一個(gè)步驟，對(duì)投資者可能蘊(yùn)藏著巨大的投資機(jī)遇，也可能蘊(yùn)藏著巨大的投資風(fēng)險(xiǎn)。隨著注冊(cè)制大環(huán)境帶來(lái)新股破發(fā)比例增加，投資者需要更加重視公司IPO反饋問(wèn)答內(nèi)容。

（文章來(lái)源：證券時(shí)報(bào)網(wǎng)）

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