(資料圖)

棉花期權(quán)現(xiàn)在已經(jīng)成為繼棉花期貨之后，棉花現(xiàn)貨套期保值的另一主要工具。每年春節(jié)假期后棉花價(jià)格的波動(dòng)都會(huì)對(duì)貿(mào)易商造成較大沖擊，在此過(guò)程中如何對(duì)現(xiàn)貨進(jìn)行套期保值顯得尤為重要。本文主要從持有棉花現(xiàn)貨的角度針對(duì)春節(jié)期間如何利用棉花期權(quán)進(jìn)行套期保值進(jìn)行研究，主要比較了當(dāng)前市場(chǎng)主流的套期保值策略在不同的行情下的套保效果。

一、春節(jié)期間棉花價(jià)格波動(dòng)劇烈

2019年1月棉花期權(quán)上市以來(lái)，經(jīng)歷了5個(gè)春節(jié)假期，現(xiàn)將近5年的開(kāi)盤(pán)首日行情統(tǒng)計(jì)如下

由表一可知，鄭棉在春節(jié)期間受到宏觀因素和美棉波動(dòng)影響較大，春節(jié)后首日波動(dòng)平均值高達(dá)到2.26%，尤其是20年還遭遇了“黑天鵝”，持有現(xiàn)貨過(guò)節(jié)進(jìn)行套保是重中之重。同時(shí)受季節(jié)性因素影響，每年9到12月份為國(guó)內(nèi)棉花收購(gòu)季節(jié)。9月份棉花有零星的收購(gòu)，10月份棉花開(kāi)始大量上市，10到12月為每年棉花的收購(gòu)高峰，因此在每年的9月下旬開(kāi)始，棉花上游就開(kāi)始進(jìn)入累庫(kù)階段，這個(gè)階段在12月達(dá)到最高庫(kù)存?；诖?，討論1月開(kāi)始的套期保值就顯得非常必要。

二、春節(jié)期間的套期保值

本文將對(duì)比19年棉花期權(quán)上市至今不同套保策略在春節(jié)期間的表現(xiàn)，為了更好地討論問(wèn)題，做出以下兩點(diǎn)假設(shè)。第一，假設(shè)棉花基差保持不變，買(mǎi)入棉花5月期貨合約作為持有棉花多頭；第二，假定套保開(kāi)始日為春節(jié)前最后一個(gè)交易日，結(jié)束日為春節(jié)后第一個(gè)交易日，價(jià)格均采用收盤(pán)價(jià)計(jì)算。

最常見(jiàn)的期權(quán)套保策略有三種，分別是保護(hù)性看跌策略、備兌開(kāi)倉(cāng)策略和領(lǐng)口策略。本文期望討論這三種期權(quán)的套期保值策略在春節(jié)期間的表現(xiàn)，進(jìn)而說(shuō)明在春節(jié)期間，不同的套保策略適合怎樣的行情。

3.1保護(hù)性看跌期權(quán)策略

保護(hù)性看跌策略是指：持有現(xiàn)貨、期貨多單的投資者，在相同標(biāo)的資產(chǎn)、相同數(shù)量的情況下，買(mǎi)入相應(yīng)的看跌期權(quán)多頭，以達(dá)到規(guī)避持有資產(chǎn)價(jià)格下跌的風(fēng)險(xiǎn)的目的，該策略的盈虧結(jié)構(gòu)圖如圖1所示：

優(yōu)勢(shì)：與持有期貨空頭的套期保值相比，該策略能夠增強(qiáng)收益，不用追加保證金。若未來(lái)市場(chǎng)價(jià)格下跌，買(mǎi)入看跌能起到保險(xiǎn)的作用，例如2020年受疫情影響棉花節(jié)后暴跌875點(diǎn)，保護(hù)性看跌策略有效地起到了保險(xiǎn)的作用，將虧損控制在了88元/噸。若未來(lái)價(jià)格上漲，那么損失部分看跌期權(quán)的權(quán)利金，但可以獲得棉花價(jià)格上漲的額外收益。

劣勢(shì)：由于平值期權(quán)權(quán)利金較貴，策略成本較高，存在著巨大的時(shí)間價(jià)值損耗。例如2021、2022年節(jié)后棉花上漲，但該策略的盈利只有棉花多頭的一半。

3.2備兌開(kāi)倉(cāng)策略

備兌開(kāi)倉(cāng)策略是指在擁有棉花多頭的同時(shí)，賣(mài)出相應(yīng)數(shù)量的看漲期權(quán)。該策略可以使用棉花多頭作為擔(dān)保，不需額外繳納現(xiàn)金保證金，該策略的盈虧結(jié)構(gòu)圖如圖2所示：

優(yōu)勢(shì)：如棉花不漲或小漲，可以在不占用保證金的前提下賺取權(quán)利金，降低棉花的持倉(cāng)成本。例如2019、2023年，棉花在節(jié)后小幅波動(dòng)，賣(mài)出的看漲期權(quán)時(shí)間價(jià)值降低，賺取權(quán)利金。

劣勢(shì)：舍棄了棉花大幅上漲可能帶來(lái)的收益，同時(shí)棉花出現(xiàn)大跌時(shí)，不能起到有效的保護(hù)作用。例如21、22年，棉花大幅上漲超過(guò)看漲期權(quán)行權(quán)價(jià)之上，該策略盈利逐漸變小，并不會(huì)隨著棉花價(jià)格的上漲而增加。若行情出現(xiàn)暴跌，類似于新冠疫情期間，賣(mài)出看漲期權(quán)的收入只能彌補(bǔ)一部分棉花價(jià)格下跌的損失，備兌開(kāi)倉(cāng)無(wú)法守住下跌風(fēng)險(xiǎn)。

3.3領(lǐng)口策略

領(lǐng)口策略是保險(xiǎn)策略和備兌開(kāi)倉(cāng)策略的融合，包括持有棉花多頭和買(mǎi)入一份看跌期權(quán)合約，同時(shí)賣(mài)出一份通常為虛值的看漲期權(quán)合約，看跌期權(quán)的行權(quán)價(jià)低于看漲期權(quán)的行權(quán)價(jià)。買(mǎi)入看跌期權(quán)為棉花提供了下行反向的保護(hù)，而賣(mài)出看漲期權(quán)是為了獲取權(quán)利金以降低該策略的成本，該策略的盈虧結(jié)構(gòu)圖如圖3所示：

優(yōu)勢(shì)：成本較保護(hù)性看跌策略低，同時(shí)價(jià)格下跌也受到完全的保護(hù)，例如2020年由于虛值1檔看漲期權(quán)權(quán)利金高于看跌期權(quán)，所以該策略是收取權(quán)利金的，最終的套保表現(xiàn)也是好于上文保護(hù)性看跌策略，實(shí)現(xiàn)了完全零成本，并且有利息收益，同時(shí)該策略具有完全的保護(hù)功能。

劣勢(shì)：該策略也放棄了棉花期貨上漲帶來(lái)收益的好處。例如21、22年，節(jié)后棉花出現(xiàn)大幅跳漲的行情，但領(lǐng)口策略的收益僅有棉花多頭的20%，同時(shí)由于買(mǎi)看跌期權(quán)的存在，收益也是遠(yuǎn)小于備兌開(kāi)倉(cāng)策略。

三、結(jié)論

綜上所述，針對(duì)持有棉花現(xiàn)貨在春節(jié)期間如何有效規(guī)避價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)，領(lǐng)口策略是三種常見(jiàn)策略中最有效的套期保值策略。首先，春節(jié)假期時(shí)間較長(zhǎng)蘊(yùn)藏著較多潛在的風(fēng)險(xiǎn)，領(lǐng)口策略可以起到有效的保護(hù)作用，損失較之其他兩種策略是最少的。其次，該策略可以實(shí)現(xiàn)零成本，不需要額外付出權(quán)利金或保證金，可以幫助貿(mào)易商降低套保資金成本。

關(guān)鍵詞：