核心觀點：從廣義赤字率和債務(wù)率來看，財政已相對積極。與此同時，我國貨幣政策需要加強(qiáng)與財政政策的協(xié)同。僅靠財政發(fā)力不僅獨(dú)木難支，更容易加劇地方政府債務(wù)等系統(tǒng)性風(fēng)險問題。貨幣協(xié)同財政既體現(xiàn)在總量上，財政發(fā)力通過政府投資拉動基建的同時，貨幣政策通過降準(zhǔn)降息或定向的再貸款、再貼現(xiàn)工具，刺激企業(yè)和居民部門的投資和消費(fèi)需求，以應(yīng)對當(dāng)前“需求收縮、供給沖擊、預(yù)期轉(zhuǎn)弱”的三重壓力。在結(jié)構(gòu)問題上，貨幣政策也需要配合財政發(fā)力。

財政對基建拉動的基本情況。基建主要依賴政府投資，包括財政、地方債、土地出讓收入安排的支出、城投債等。我們計算了基建對政府投資依賴程度的三個口徑：

窄口徑直接看統(tǒng)計局資金來源數(shù)據(jù)，預(yù)算內(nèi)資金占比21.1%；寬口徑考慮三類財政資金投入，占比提升至42%；廣口徑算上城投債等與財政相關(guān)的其他資金，政府投入資金在基建中的占比會更大，預(yù)計超過七成。

美國國債對經(jīng)濟(jì)拉動的機(jī)制和作用。美國國債對經(jīng)濟(jì)的拉動機(jī)制是現(xiàn)代貨幣理論(Modern Monetary Policy)的典型案例。首先，美國財政部大舉發(fā)行美國國債；其次，以量化寬松為渠道，美聯(lián)儲大量購買美國財政部發(fā)行的國債。在美國政府拿到資金后，將這些資金以轉(zhuǎn)移支付的形式輸向美國的個人部門，這給美國經(jīng)濟(jì)帶來顯著的拉動。

風(fēng)險提示：局部疫情狀況不確定性較高；實體經(jīng)濟(jì)部門資產(chǎn)負(fù)債表修復(fù)滯后，信貸需求持續(xù)疲弱；宏觀審慎政策工具和貨幣政策協(xié)同。

（文章來源：德邦證券）

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