12月5日，摩根士丹利(大摩)在時(shí)隔近兩年后再度上調(diào)中國股市評(píng)級(jí)引發(fā)全球市場關(guān)注。12月9日，大摩中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家邢自強(qiáng)(Robin Xing)和大摩中國首席股票策略師王瀅(Laura Wang)在線上媒體活動(dòng)中詳解了他們對(duì)2023年中國股市和經(jīng)濟(jì)的看法。

兩位分享的核心觀點(diǎn)包括：

明年中國GDP增長有望達(dá)5%；

(資料圖片僅供參考)

消費(fèi)是明年經(jīng)濟(jì)增長的主要引擎；

長期來看，中國經(jīng)濟(jì)有望保持4%左右的增長水平。雖然比疫情之前慢，但在全球已經(jīng)是了不起的結(jié)果；

五大利好因素共振，大摩將中國股市調(diào)至高配；

離岸中國股票短期較A股更有優(yōu)勢；

經(jīng)濟(jì)重啟大的框架下，可多關(guān)注直接受惠于重啟的股票群。

中長期來看，政策自上而下會(huì)支持結(jié)構(gòu)性的發(fā)展機(jī)會(huì)。看好包括綠色經(jīng)濟(jì)、高端制造自動(dòng)化、信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)以及面向廣大人民群眾的消費(fèi)，即政策風(fēng)口的受益股票群。

邢自強(qiáng)：明年GDP增長有望達(dá)5%

邢自強(qiáng)認(rèn)為2023年中國會(huì)走出疫情，疊加房地產(chǎn)的市場逐漸企穩(wěn)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇可期，GDP的增長明年恢復(fù)到5%左右。GDP增長主要由消費(fèi)拉動(dòng)。

邢自強(qiáng)認(rèn)為，隨著疫情防控的放開，經(jīng)歷了短期的陣痛之后，到明年的二季度開始，中國的出行生活基本上恢復(fù)常態(tài)，所以全年GDP增長會(huì)恢復(fù)到5%，遠(yuǎn)好于2022年的3%。這里面優(yōu)化疫情防控大家已經(jīng)看到了，當(dāng)然了這個(gè)過程中需要加快老人的疫苗接種，增強(qiáng)醫(yī)療資源的準(zhǔn)備和分診的制度指引，這是當(dāng)前的政策中心。過渡期對(duì)經(jīng)濟(jì)有短期的影響，可能有三四個(gè)月左右的時(shí)間。所以從經(jīng)濟(jì)上可能明年春天之前不會(huì)有太大的起色，但到了明年夏天開始有顯著的回升，主要是由私人消費(fèi)，特別是服務(wù)業(yè)來帶動(dòng)。

消費(fèi)作為明年經(jīng)濟(jì)增長的主要引擎被寄予厚望。

為什么消費(fèi)可以擔(dān)此重任？

邢自強(qiáng)以服務(wù)業(yè)消費(fèi)為例解釋道，服務(wù)業(yè)的消費(fèi)在過去一年是負(fù)增長，一方面，由于疫情，所以有很多消費(fèi)場景實(shí)現(xiàn)不了。此外，就業(yè)和收入壓力下，居民對(duì)未來收入預(yù)期悲觀，不愿意花。

消費(fèi)改善就需要改善兩重因素。第一是錢花不出去，第二是收入預(yù)期差，就業(yè)壓力大，老百姓不愿意花錢。

他認(rèn)為這兩方面的因素都有望得到改善。

首先，消費(fèi)場景帶來的花不出去的問題。這實(shí)際上反映在了中國的超額儲(chǔ)蓄當(dāng)中。這一點(diǎn)跟西方國家很不一樣。歐美主要是靠政府財(cái)政和貨幣刺激度過了疫情的經(jīng)濟(jì)難關(guān)。例如政府直接發(fā)錢發(fā)支票。2020年和2021年歐美也有超額儲(chǔ)蓄，為后續(xù)消費(fèi)的恢復(fù)奠定了基礎(chǔ)。

疫情帶來錢花不出去的情況，邢自強(qiáng)表示他測算了一下，過去兩年半，中國的超額儲(chǔ)蓄就是比正常的年份顯著增加，多出來的儲(chǔ)蓄占到了一年消費(fèi)量的1/7左右。

這種超額儲(chǔ)蓄形成了消費(fèi)潛力。當(dāng)完全“放開”，老百姓的出行和生活恢復(fù)常態(tài)，它為一些消費(fèi)需求的反彈奠定了基礎(chǔ)。

其次，針對(duì)老百姓不愿意花錢的問題。有人認(rèn)為，老百姓的消費(fèi)心態(tài)未必就能及時(shí)改善。也許放開之后，老百姓還是不愿意花錢。邢自強(qiáng)認(rèn)為這實(shí)際上是“雞生蛋、蛋生雞”的問題。疫情導(dǎo)致就業(yè)壓力，就業(yè)壓力導(dǎo)致偏向悲觀的收入預(yù)期，而偏悲觀的收入預(yù)期導(dǎo)致消費(fèi)欲望低迷。而消費(fèi)欲望低迷則導(dǎo)致企業(yè)盈利受到壓制，進(jìn)一步壓制就業(yè)。他認(rèn)為一旦中國走出了疫情的陣痛。線下的服務(wù)業(yè)，比如說零售、餐館、出行、旅游都會(huì)恢復(fù)招聘，中低收入群體就業(yè)的預(yù)期會(huì)好轉(zhuǎn)，他們的收入預(yù)期也會(huì)改善，消費(fèi)欲望也會(huì)得到提振。

邢自強(qiáng)判斷明年的消費(fèi)有望恢復(fù)到7%左右的增長，比今年的1%大幅的回升，特別是服務(wù)業(yè)的消費(fèi)會(huì)強(qiáng)勢反彈。

總結(jié)一下，邢自強(qiáng)認(rèn)為，明年經(jīng)濟(jì)中國滯后重啟，有望恢復(fù)恢復(fù)到5%左右的增長，主要由走出疫情，房地產(chǎn)企穩(wěn)，消費(fèi)恢復(fù)來帶動(dòng)。

他表示，長期來講，只要中國還是保持著比較務(wù)實(shí)理性的態(tài)度，發(fā)展依然是第一要?jiǎng)?wù)，還有城市化和產(chǎn)業(yè)鏈升級(jí)的這種推動(dòng)，經(jīng)濟(jì)有望保持在4%左右的增長水平。雖然比疫情之前慢，但在全球已經(jīng)是了不起的結(jié)果。

他還結(jié)自身經(jīng)歷表明，做好自身防護(hù)，絕大多數(shù)人應(yīng)該可以比較平穩(wěn)地應(yīng)對(duì)全面放開。

王瀅：五大因素共振，高配中國

摩根士丹利中國首席股票策略師王瀅時(shí)隔21個(gè)月再度將中國市場調(diào)至高配。王瀅介紹，她在11月4日正式上調(diào)對(duì)中國股票市場的評(píng)級(jí)，將它從從相對(duì)謹(jǐn)慎的評(píng)級(jí)上調(diào)到高配。也即在全球新興市場中，高配中國股票。在全球市場中，王瀅對(duì)歐美股市相對(duì)謹(jǐn)慎，認(rèn)為新興市場明年會(huì)領(lǐng)跑全球。而中國又跑贏新興市場。所以，中國將領(lǐng)跑全球股市。

王瀅介紹了她上調(diào)中國市場評(píng)級(jí)的依據(jù)。

在她看來，有七個(gè)大類別的因素會(huì)對(duì)股票市場產(chǎn)生比較大的影響。

首先是宏觀經(jīng)濟(jì)和基本面。就中國市場而言，這個(gè)因子是七大因子里唯一我們認(rèn)為存在下行壓力的。因?yàn)槎唐诳?，疫情?duì)消費(fèi)、對(duì)整體國民經(jīng)濟(jì)的影響還會(huì)持續(xù)一段時(shí)間，所以短期我們還會(huì)看到盈利的繼續(xù)下調(diào)。

第二估值。目前中國市場估值處于在比較中立的位置，不是說極度便宜，但是絕對(duì)也并不是十分昂貴，令投資人望而卻步這樣的一個(gè)水平。

七大因子中剩余五大因子都在轉(zhuǎn)好。

第三流動(dòng)性。國內(nèi)的貨幣政策信貸政策，其實(shí)從去年到現(xiàn)在是比較支持經(jīng)濟(jì)發(fā)展的。我們相信國內(nèi)的流動(dòng)性環(huán)境還是會(huì)持續(xù)充裕的。

大摩的宏觀團(tuán)隊(duì)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)在明年2023年的1月份最后一次加息。相對(duì)于2022年的全球流動(dòng)性逐漸收緊的態(tài)勢，明年會(huì)有一個(gè)正向的轉(zhuǎn)變。中國股票市場里的香港市場和在美國上市的中國公司，很大程度上還會(huì)受到國際市場的流動(dòng)性的干擾。2023年國際市場流動(dòng)性收緊對(duì)這些股票的壓制作用減輕。

第四政策周期。疫情防控政策和房地產(chǎn)政策都有了轉(zhuǎn)變。

第五匯率，從全球投資人的角度來分析中國股票資產(chǎn)，乃至任何中國資產(chǎn)，匯率的漲跌起伏，事實(shí)上對(duì)中國資產(chǎn)的吸引力會(huì)產(chǎn)生一個(gè)比較大的影響。2022年強(qiáng)美元下，人民幣對(duì)美元有一定的貶值。大摩的全球宏觀團(tuán)隊(duì)，判斷美元的強(qiáng)走勢，在今年年底就基本上告一段落。我們預(yù)期人民幣相對(duì)于美元匯率差不多有5%-6%的升幅。這對(duì)于全球投資者配置中國股票資產(chǎn)是利好因素。

第六中美雙邊關(guān)系、地緣政治。在短期中期我們看到了地緣政治不確定性的邊際性改善。在地緣政治風(fēng)險(xiǎn)下降的同時(shí)，全球投資人會(huì)調(diào)整對(duì)中國的估值評(píng)價(jià)體系，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的評(píng)估。

第七也是最后，監(jiān)管處置和政策的優(yōu)先性。我們認(rèn)為我們中國的整個(gè)行業(yè)監(jiān)管大的框架已經(jīng)搭好，包括反壟斷法的落實(shí)，包括數(shù)據(jù)安全法的落地等。我們認(rèn)為監(jiān)管框架整體已經(jīng)確立了。平臺(tái)公司，還有其他的一些私營企業(yè)部門，它的整體的運(yùn)營環(huán)境的穩(wěn)定性和預(yù)期可預(yù)期性進(jìn)一步的改善。

綜上所述，21個(gè)月以來，王瀅介紹第一次看到整體影響中國股市的七大因子，絕大多數(shù)向好方向的轉(zhuǎn)變。所以她要非常明確地上調(diào)中國股市的評(píng)級(jí)。

王瀅認(rèn)為預(yù)期中國整體股市的投資回報(bào)率在未來的2年有進(jìn)一步的提升，可以扭轉(zhuǎn)一下過去9個(gè)月以來的下降過程。

她認(rèn)為中國股市回報(bào)率將從目前的9%，在2023年內(nèi)回升到超過11個(gè)百分點(diǎn)，在2024年回升到11.8個(gè)百分點(diǎn)。這會(huì)吸引全球投資人重新對(duì)自中國進(jìn)行資產(chǎn)布局。

具體布局方面，王瀅給出了三點(diǎn)建議。

首先，在全球的中國股票市場布局里面，高配離岸中國股票。

“我們建議大家不要再超配增持A股。在過去三年里，我們一直推薦全球投資人在整個(gè)中國股票市場的布局里增持、超配A股。但是我們從11月份開始已經(jīng)不再做此建議。利好離岸市場的多重因素可能共振”。

中概股的審計(jì)獲積極進(jìn)展。疫情重啟利好大消費(fèi)，離岸市場上市的股票中包含不少大消費(fèi)股。強(qiáng)美元見頂，離岸市場流動(dòng)性改善?！八晕覀儾皇钦f不看好A股，而是說在你的整體中國股票市場布局里面，目前的操作應(yīng)該進(jìn)一步增持離岸的資產(chǎn)”。

第二，疫情后重啟大的框架下，多關(guān)注直接受惠于重啟的股票群。

第三，中長期來看，政策自上而下會(huì)支持結(jié)構(gòu)性的發(fā)展機(jī)會(huì)。看好包括綠色經(jīng)濟(jì)，包括高端制造自動(dòng)化，包括信息技術(shù)產(chǎn)業(yè)，也包括面向廣大人民群眾的消費(fèi)，即政策風(fēng)口的受益股票群。

行業(yè)分布上，建議增持消費(fèi)，尤其是耐用消費(fèi)品，還有消費(fèi)服務(wù)類行業(yè)。建議增持零售業(yè)。目前，王瀅表示對(duì)房地產(chǎn)和銀行還是持謹(jǐn)慎態(tài)度，不宜過多介入，因?yàn)槠髽I(yè)的盈利會(huì)有一些壓力。

以下是問答環(huán)節(jié)：

問題：怎么看待人民幣的走勢？

邢自強(qiáng)：中國依然以務(wù)實(shí)、理性的原則應(yīng)對(duì)國內(nèi)外的問題，這使得經(jīng)濟(jì)能夠恢復(fù)性地增長。我們認(rèn)為中國經(jīng)濟(jì)中長期可實(shí)現(xiàn)4%左右的增長，雖然比過去低，但在全球還算是比較強(qiáng)勁的。

中國還是具備吸引外資流入以及人民幣資產(chǎn)進(jìn)一步國際化的空間。

我們認(rèn)為到2030年人民幣占全球儲(chǔ)備資產(chǎn)的5%左右，比當(dāng)前3%要明顯有明顯上升，且將超過日元和英鎊，不過相較歐元有很大的距離。

吸引資本流入方面，1000億美元到1200億美元的資本流入，包含債券、股票和外商直接投資(FDI)。人民幣資產(chǎn)的國際化和中國吸引外資流入故事并沒有結(jié)束，并不會(huì)因?yàn)榻衲晔艿降囊恍┎ㄕ?，外資就流出，全球都不投中國了。

回到人民幣匯率。明年我們預(yù)計(jì)資本流入有所恢復(fù)，再疊加經(jīng)濟(jì)增長的恢復(fù)到5%左右。歐美進(jìn)入了治理通脹加息階段的尾聲，經(jīng)濟(jì)并不景氣。兩者對(duì)照，人民幣是有望升值的。

問題：如何看待明年互聯(lián)網(wǎng)科技股的走勢？

王瀅：大家經(jīng)常從一個(gè)技術(shù)性的角度混淆互聯(lián)網(wǎng)和科技的概念。

事實(shí)上互聯(lián)網(wǎng)在正式的股票市場的行業(yè)分類里，它已經(jīng)不是科技股了，互聯(lián)網(wǎng)是被分成兩部分，一部分是在媒體娛樂板塊，一部分是在零售板塊，像阿里巴巴或者是京東，這種它是在零售板塊。騰訊這樣的公司，它是被歸類在娛樂和媒體板塊。而我們所說的科技板塊其實(shí)是聚焦于信息科技，主要包含硬件軟件加上半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)。

我們認(rèn)為在未來的幾個(gè)星期，很快的中美審計(jì)會(huì)有進(jìn)展，對(duì)中概股群體會(huì)有正向的拉動(dòng)效果。而中概股這個(gè)群體和互聯(lián)網(wǎng)板塊高度重疊。同時(shí)，經(jīng)濟(jì)重啟對(duì)互聯(lián)網(wǎng)股票也是利好。

互聯(lián)網(wǎng)包括媒體、娛樂、電商板塊。這些板塊和整體消費(fèi)向上的動(dòng)能的聯(lián)動(dòng)性是非常高的。我們認(rèn)為互聯(lián)網(wǎng)板塊盈利預(yù)期有向上調(diào)整空間。

今年到目前為止互聯(lián)網(wǎng)板塊幾乎可以說是碩果僅存的，從盈利超市場預(yù)期的板塊。大的品牌公司今年加速做了很多事情，包括降低成本，包括分紅，包括進(jìn)行股票回購等。我們推薦投資人增持。

問題：受到疫情影響不少人開始消費(fèi)降級(jí)，這種情況下如何看待消費(fèi)恢復(fù)和它對(duì)中國經(jīng)濟(jì)和市場整體回報(bào)率的影響？

邢自強(qiáng)：我們對(duì)明年消費(fèi)的恢復(fù)性增長比較有信心。長線來講，消費(fèi)的增速雖然會(huì)放慢，但是考慮到中國的結(jié)構(gòu)性因素例如城市化，制造業(yè)升級(jí)，綠色轉(zhuǎn)型等，經(jīng)濟(jì)實(shí)現(xiàn)4%左右的增長是沒有太大問題的。這在全球范圍內(nèi)是比較優(yōu)秀的。維持這樣的增速，中國有望進(jìn)入高收入經(jīng)濟(jì)國家的行列。

王瀅：過去9個(gè)月中國股市的投資回報(bào)率顯著下跌。我們認(rèn)為明年和后年，中國的投資回報(bào)率會(huì)逐漸回升。這會(huì)扭轉(zhuǎn)全球投資人對(duì)中國整體股票市場的信心、觀感。他們會(huì)重新審核中國估值體系。

這背后首先是整體宏觀經(jīng)濟(jì)的這樣一個(gè)復(fù)蘇。第二中國企業(yè)在今年的大環(huán)境下展開的一系列的自救的行為。第三是整體人民幣升值趨勢。最后就是消費(fèi)復(fù)蘇。

王瀅認(rèn)為疫情后消費(fèi)復(fù)蘇是分階段的，第一階段本地的出行限制的放松。第二階段跨省的出行限制放松。最后，跨國出行放松。

此外，經(jīng)濟(jì)恢復(fù)，生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)的陸續(xù)開展，也對(duì)上下游的一些需求也會(huì)產(chǎn)生更好的帶動(dòng)作用，包括上游的一些原材料等。這對(duì)市場整體有一定的積極作用。

（文章來源：中國基金報(bào)）

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