(資料圖)

來源：CFC金屬研究

摘要

本期策略

主線邏輯：

空頭交易疫情肆虐，螺紋高爐虧損，蒙煤通關(guān)高位以及澳煤解禁；多頭交易終端邊際改善、鋼廠低庫存節(jié)前補庫等。當(dāng)前產(chǎn)業(yè)利潤格局不支持第四輪提漲，我們認(rèn)為鋼廠或以低位鐵水倒逼原料降價，再進行低價補庫。

利多因素：

1、宏觀利好頻出，終端需求或有邊際改善；

2、鋼廠原料庫存低位，節(jié)前補庫需求仍在；

3、鐵水產(chǎn)量略有回升，主流焦企提漲第四輪；

利空因素：

1、疫情肆虐，穩(wěn)經(jīng)濟政策落地效果待觀望；

2、焦鋼毛利差反彈至4%，利潤驅(qū)動向下；

3、蒙煤進口持續(xù)增加，澳煤禁令放開預(yù)期漸起；

上期策略回顧：

利潤分配失衡加劇，靜待窗口期

正文

01 行情回顧

上周，市場普遍對中央經(jīng)濟工作會議抱有期待，加之鋼廠節(jié)前補庫的實際需求，雙焦期貨偏強運行，焦炭主力合約一度逼近3000點大關(guān)；然周五中央經(jīng)濟工作會議如期召開，紓困政策預(yù)期落空，市場情緒轉(zhuǎn)向，夜盤明顯回調(diào)，符合我們在12月11日在《利潤分配失衡加劇，靜待窗口期》提示的中央經(jīng)濟工作會議前后的做空機會。

截至12月16日，盤面焦煤主力合約收盤價1969點，環(huán)比+5.41%，呂梁低硫主焦煤匯總價2580元/噸，環(huán)比上周+90元/噸；盤面焦炭主力合約切換為05合約，周五收盤價2849.5點，日照港(行情600017,診股)準(zhǔn)一級冶金焦出庫價2800元/噸，環(huán)比上周+40元/噸。

02 宏觀數(shù)據(jù)

03 雙焦基本面數(shù)據(jù)

3.1鋼廠補庫積極性明顯提升，雙焦庫存驅(qū)動向下

焦煤：上周，洗煤廠、煤礦庫存下滑，焦化廠、鋼廠加速補庫，港口庫存轉(zhuǎn)降；整體庫存續(xù)增，焦煤庫存驅(qū)動向下；焦化廠煉焦煤庫存可用天數(shù)下滑，鋼廠庫存可用天數(shù)回升。

焦炭：上周，焦企去庫放緩，鋼廠庫存轉(zhuǎn)增，港口庫存轉(zhuǎn)增；整體庫存轉(zhuǎn)增，焦炭庫存驅(qū)動向下。鋼廠場內(nèi)焦炭庫存可用天數(shù)回升，補庫積極性有所提升。

3.2 焦化廠明顯提產(chǎn)，焦鋼產(chǎn)量比繼續(xù)上升

上周，各環(huán)節(jié)產(chǎn)能利用率均有所回升。鋼廠利潤略有修復(fù)，鐵水產(chǎn)量轉(zhuǎn)增；近期冬儲補庫剛需放量，鋼廠多積極催貨，鋼廠原料可用天數(shù)回升；焦企利潤明顯修復(fù)，產(chǎn)能利用率回升，焦鋼產(chǎn)量比上升；煤礦未有明顯增產(chǎn)，礦方報價堅挺，洗煤廠成本上升，開工率改善；口岸蒙煤周度日均通車維持在800車上方，監(jiān)管區(qū)庫存回升至223.5萬噸。

3.3領(lǐng)先指標(biāo)維持在4%上方，做空驅(qū)動仍強

利潤能否從原料煤端傳導(dǎo)至下游，有賴于兩方面：其一，爐料需求是否持續(xù)羸弱；其二，主焦煤供應(yīng)端能否有明顯增量。

對于前者，焦價第四輪提漲暫未落地，成材價格略有回升，周度螺紋毛利虧損收窄至-240元/噸附近（+16）。鐵水回漲至223萬噸附近，是否轉(zhuǎn)向仍有待觀察。鐵水遲遲未企穩(wěn)回升的原因，主要有兩點：（1）預(yù)期先行，但冬儲需求一般，鋼廠信心不足；（2）高爐虧損加劇，鋼廠提產(chǎn)動力不足。鋼廠欲提升原料庫存可用天數(shù)，更傾向于降鐵水還是高價補庫？回顧6月中旬至7月中旬的行情，我們認(rèn)為以低位鐵水倒逼原料降價，再進行低價補庫的概率更高，鐵水產(chǎn)量距離年內(nèi)低點213.58萬噸仍有空間，關(guān)注終端需求修復(fù)力度。

至于后者，國內(nèi)供應(yīng)數(shù)據(jù)不透明，疫情逐步放開，物流拉運阻礙逐步消散，多數(shù)煤礦接近完成產(chǎn)能任務(wù)，年底或有減產(chǎn)預(yù)期，不過考慮到今年煤礦事故率較高，影響整體產(chǎn)能進度，減產(chǎn)力度和影響或有所減弱。對于進口蒙煤，288口岸國內(nèi)方向外運監(jiān)管嚴(yán)格，蒙煤通關(guān)進口暫不受影響，日均通關(guān)車量維持在800車上方，口岸監(jiān)管區(qū)庫存回升至223萬噸。至于進口澳煤，本周一澳大利亞外交部長黃英賢即將訪華，市場對澳煤進口禁令放開的擔(dān)憂增加。

展望后市，隨著防疫政策逐步放松，蒙煤進口增量預(yù)期加強，疊加中澳關(guān)系緩和，澳煤進口開放出現(xiàn)轉(zhuǎn)機，焦煤供應(yīng)端邊際寬松，國內(nèi)煤礦達產(chǎn)后的部分減產(chǎn)將部分削弱進口煤增量的利空。綜上所述，爐料需求持續(xù)羸弱的概率較高，而主焦煤進口增量預(yù)期仍在持續(xù)加強，焦煤端超額利潤回吐是必然趨勢。

上周，盡管焦價第三輪提漲落地，但市場對會議紓困政策的樂觀預(yù)期影響著成材價格，導(dǎo)致螺紋高爐利潤有所修復(fù)。焦鋼毛利差維持在4%上方，來自利潤端的做空驅(qū)動仍然較強。

3.4 地產(chǎn)仍是拖累，基建、汽車需求改善

3.5基差走強，盤面焦化利潤回落

基差方面，上周，市場普遍對中央經(jīng)濟工作會議抱有期待，加之鋼廠節(jié)前補庫的實際需求，雙焦期貨偏強運行，焦炭主力合約一度逼近3000點大關(guān)；然周五中央經(jīng)濟工作會議如期召開，紓困政策預(yù)期落空，市場情緒轉(zhuǎn)向，夜盤明顯回調(diào)，因此基差偏強運行，符合上期策略（基差歷史分位：JM05 95%，J05 84%）。

現(xiàn)實：焦炭方面，鋼廠利潤略有修復(fù)，鐵水產(chǎn)量轉(zhuǎn)增；近期冬儲補庫剛需放量，鋼廠多積極催貨，鋼廠原料可用天數(shù)回升；焦企利潤明顯修復(fù)，產(chǎn)能利用率回升，焦鋼產(chǎn)量比上升。焦煤方面，煤礦未有明顯增產(chǎn)，礦方報價堅挺，洗煤廠成本上升，開工率改善；焦企利潤明顯修復(fù)，采購原料煤節(jié)奏放緩；口岸蒙煤日通車回升至800車上方，外運逐步恢復(fù)。

需求預(yù)期：1）宏觀利好頻出，但疫情肆虐，終端修復(fù)預(yù)期略顯悲觀；2）螺紋高爐虧損，鋼廠或以低位鐵水倒逼原料降價，再進行低價補庫。

供應(yīng)預(yù)期：1）山西或要求4.3米焦?fàn)t分批在年底關(guān)停；2）多數(shù)煤礦接近完成產(chǎn)能任務(wù)，年底或有減產(chǎn)預(yù)期；3）疫情對蒙煤通關(guān)的影響減弱，甘其毛都口岸已啟用AGV無人駕駛車輛技術(shù)，蒙煤進口增量預(yù)期進一步增強；4）中澳關(guān)系有進一步緩和跡象，澳煤重新通關(guān)擔(dān)憂漸起，但暫無確切消息。

在強預(yù)期的推動下，焦價三輪提漲落地，累漲300元/噸，在終端需求沒有明顯改善、焦鋼毛利差升至4%的情況下，我們認(rèn)為第四輪提漲落地難度較大。J01價格的基本面頂部為三輪提漲對應(yīng)的倉單價格2960，隨著宏觀利多的陸續(xù)兌現(xiàn)，預(yù)期對盤面的支撐減弱，當(dāng)前盤面小幅升水，預(yù)計基差后期將繼續(xù)以現(xiàn)貨持穩(wěn)、期貨回落的方式走強。

期差方面，近月合約臨近交割，跨期套利交易價值較小，不推薦繼續(xù)參與。

比價方面，05合約煤焦比1.454，位于歷史低位（13%）；鋼焦比1.406，位于歷史低位（6%），預(yù)期驅(qū)動的最后一輪沖刺中，焦煤表現(xiàn)最強。

宏觀層面，宏觀利好逐步兌現(xiàn)后，宏觀底預(yù)期對于盤面的推動作用逐步減弱。基本面角度，焦鋼毛利差維持在4%上方，利潤驅(qū)動向下；焦煤庫存驅(qū)動向下，焦炭庫存驅(qū)動向下；按照三輪落地計算，J01盤面小幅貼水，基差驅(qū)動向上。

空頭交易疫情肆虐，螺紋高爐虧損，蒙煤通關(guān)高位以及澳煤解禁；多頭交易終端邊際改善、鋼廠低庫存節(jié)前補庫等。當(dāng)前產(chǎn)業(yè)利潤格局不支持第四輪提漲，我們認(rèn)為鋼廠或以低位鐵水倒逼原料降價，再進行低價補庫。操作上，雙焦05合約前空暫持，J05支撐位2625附近，JM05支撐位1777附近；套利可考慮逢低做多05合約焦化利潤。

不確定性風(fēng)險：

政策落地成效不及預(yù)期，終端需求不及預(yù)期，進口煤增量超預(yù)期，鋼廠復(fù)產(chǎn)不及預(yù)期等

關(guān)鍵詞：