(資料圖)

來源：CFC農(nóng)產(chǎn)品(行情000061,診股)研究

引言：1959年，美國農(nóng)業(yè)已經(jīng)實現(xiàn)了100%的機(jī)械化。生產(chǎn)要素從傳統(tǒng)的畜力，人力和耕地轉(zhuǎn)變成為化肥，農(nóng)藥，灌溉系統(tǒng)，良種，機(jī)械，電力等，但代價是1970年美國農(nóng)業(yè)化學(xué)品是1930年的10.5倍，中國、印尼、緬甸等亞洲國家用0.05—0.1卡熱量可以生產(chǎn)1卡熱量的食物，而美國則需0.2—0.5卡的熱量才能生產(chǎn)1卡熱量的玉米、大豆、花生等。有學(xué)者的研究表明，愛荷華州農(nóng)民每生產(chǎn)1蒲式耳（1蒲式耳≈35.238升）玉米，要流失1蒲式耳表土。到2001年年底，美國的土壤侵蝕面積達(dá)到27.92萬平方公里，占現(xiàn)有耕地的20%，這些要素是美國CRP項目的起因，也導(dǎo)致過去3年美國耕地面積新增放緩，但取而代之的是巴西農(nóng)業(yè)的開疆?dāng)U土。

從交易主題上看我們理解后續(xù)油脂油料的市場分歧將逐步從阿根廷的減產(chǎn)交易向巴西豐產(chǎn)壓力轉(zhuǎn)移，在未來的路徑上，我們理解存在如下關(guān)鍵的預(yù)期差：

1、阿根廷新增的降雨能挽回多大幅度的產(chǎn)量

2、巴西的豐產(chǎn)壓力何時向美豆定價傳導(dǎo)

3、國內(nèi)究竟是粕強(qiáng)還是油強(qiáng)

01-阿根廷新增的降雨能挽回多大幅度的產(chǎn)量

數(shù)據(jù)來源：USDA

阿根廷大豆種植分為兩季，第一季大豆在11月第三周左右開啟集中種植，第二季大豆在12月第四周左右開啟集中種植，從11月初開啟種植到次年6月中旬完成收獲，第一季大豆產(chǎn)量大致是第二季大豆的3倍。

數(shù)據(jù)來源：AGweather

未來的天氣預(yù)報顯示新的降雨有望在2月12日回歸，并至少持續(xù)到2月25日，樂觀情形是降雨將持續(xù)至三月中旬，甚至貫穿整個二茬大豆的灌漿周期。

數(shù)據(jù)來源：USDA

此前大多數(shù)機(jī)構(gòu)已經(jīng)將阿根廷產(chǎn)量調(diào)低至3600-3800萬噸，隨著降雨預(yù)期的回歸，阿根廷大豆的優(yōu)良率也進(jìn)一步提升至13%，但之所以前期12月中旬以來的旱情造成的產(chǎn)量損失或已難以彌補是由于：

1、阿根廷1茬大豆的占總量的75%左右。

2、1月干旱的現(xiàn)實導(dǎo)致農(nóng)戶以玉米替代大豆種植。

因此，我們理解降雨回歸對于產(chǎn)量的修復(fù)空間有限，初步預(yù)判阿根廷產(chǎn)量3700-3900萬噸。但值得注意的是，即便如此，多頭后續(xù)的驅(qū)動也很難有新的邏輯。

數(shù)據(jù)來源：USDA，中信建投(行情601066,診股)期貨

02-巴西的豐產(chǎn)壓力何時向美豆定價傳導(dǎo)

市場的重大分歧是美豆平衡表寬松的預(yù)期遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于全球大豆寬松的預(yù)期，美豆出口收縮是南美豐產(chǎn)壓力向美豆平衡表傳遞的紐帶。全球有望極大寬松，但美豆的期末庫存或再次跌落至2億蒲以內(nèi)。

其中的關(guān)鍵是巴西的豐產(chǎn)和稱冠是否會嚴(yán)重擠占美豆的出口份額，進(jìn)而長期抑制美豆出口至20億蒲以內(nèi)，推動美豆因為需求不及預(yù)期而累庫。

數(shù)據(jù)來源：USDA，中信建投期貨

2月4日當(dāng)周，22-23年度美豆新增銷售僅45萬噸，創(chuàng)去年9月17日當(dāng)周以來最低單周銷售，這側(cè)面印證了巴西正在形成的出口能力和豐產(chǎn)預(yù)期開始逐步抑制美豆出口。去年受南美減產(chǎn)影響，美豆的出口銷售增量維持強(qiáng)勁，直至5月中旬銷售才放緩，而本年度預(yù)計美豆的出口或在2月末逐步進(jìn)入尾聲，換句話說巴西豐產(chǎn)的壓力或在未來2-3周內(nèi)對美豆施壓。

數(shù)據(jù)來源：USDA，中信建投期貨

03-國內(nèi)究竟是粕強(qiáng)還是油強(qiáng)

國內(nèi)豆粕市場的基差表征著近強(qiáng)遠(yuǎn)弱的大局面，近月+700元/噸對M2305，遠(yuǎn)月5-9月+100元/噸對M2305?；畹墓拯c預(yù)計在4月中旬后釋放，初步預(yù)估4-6月的大豆到港總量或?qū)⑦_(dá)到3200萬噸。

因此，基于短期仍偏高的豆粕價格，對油廠的榨利來源拆分，粕的貢獻(xiàn)大于油，這解釋了當(dāng)下粕強(qiáng)油弱的現(xiàn)實，并有望持續(xù)到大量巴西豆到港之前，這也暗示著巴西的豐產(chǎn)壓力或首先向植物油傳遞，在空頭排序上我們預(yù)計菜油弱于豆油弱于棕櫚油。

展望：

本年度預(yù)計美豆的出口或在2月末逐步進(jìn)入尾聲，巴西豐產(chǎn)的壓力或在未來2-3周內(nèi)對美豆施壓，美豆在1550美分以上的空間有限，國內(nèi)4月份左右或面臨大量的豆粕到港壓力，M5-9價差逐步傾向反套。

基于利潤貢獻(xiàn)度，短期油廠的榨利管理思路或以挺粕為主，植物油或率先面臨遠(yuǎn)期大豆豐產(chǎn)壓力，油粕比保持粕強(qiáng)油弱的趨勢，直至4月份后，屆時豆粕基差面臨向下轉(zhuǎn)折的突變。

數(shù)據(jù)來源：USDA，中信建投期貨

大多數(shù)研究過于強(qiáng)調(diào)邊際信息，從而放棄了對于總量的討論，因此在波動面前，研究很容易變成墻頭草。研究觀點定力一定來自于框架，而構(gòu)建研究框架的柱子來自于對周期的復(fù)盤思考，來自于不斷試錯，不斷自我否定后的被挫敗強(qiáng)化回憶，也來自于研究員所獲得的通識教育。

關(guān)鍵詞：