外患內(nèi)憂致港股下挫，等待疫情頂與政策底確認(rèn)

港股自2月下旬開始大幅下跌，年初起的反彈趨勢戛然而止，恒指已創(chuàng)5年新低，國指表現(xiàn)同樣不盡人意，科指擊穿5000點大關(guān)后仍不斷下探，今日重挫超4%。歸因來看，地緣政治沖突引發(fā)供給沖擊，全球滯脹；避險情緒發(fā)酵疊加聯(lián)儲緊貨幣預(yù)期，美債長短端利差收窄至30BP，美債收益率曲線為2020年3月來最平；本地疫情加劇、印花稅上調(diào)等多重因素加劇港股近期拋壓。當(dāng)前港股面臨的四座“大山”中的兩座——本土疫情頂+海外貨幣政策底——確認(rèn)后，股指或迎來階段性反彈窗口。針對港股市場，我們建議圍繞穩(wěn)增長、寬信用、風(fēng)險對沖、預(yù)期糾偏四主線戰(zhàn)術(shù)布局。

外患為主：俄烏沖突變化致全球避險情緒發(fā)酵，美債利率逼近倒掛

昨夜今晨，烏克蘭扎波羅熱核站因遭俄軍炮擊起火，烏外長表示若爆炸危害或是切爾諾貝利事故10倍。污染事件發(fā)酵或加劇供給收縮，推高全球避險情緒，恒生科技指數(shù)跌超4%。局部沖突不斷升級的過程中，風(fēng)險溢價水平較高的香港市場受到的負(fù)面影響更顯著，符合地區(qū)戰(zhàn)爭爆發(fā)后的歷史規(guī)律，恒生波動率指數(shù)及港交所看跌看漲比均沖高。沖突發(fā)生后，避險資金流入長端美債，壓低長端收益率，而短端利率受加息預(yù)期支撐有韌性，10年期美債收益率-2年期美債利率利差快速收窄至2020年3月來最平，加劇美股尤其是納指波動(19年3月、8月曾出現(xiàn))，變相拖累港股，尤其是科技股。

內(nèi)憂為次：香港疫情加劇壓制本地股，財稅改革短期擾動南下資金

受疫情不斷加劇及防疫措施加碼影響，最新香港PMI指數(shù)僅錄得42.9，創(chuàng)2020年4月來新低，當(dāng)前，本土單日新增病例已突破5萬例，疫情拐點未現(xiàn)，當(dāng)前市場對香港經(jīng)濟整體預(yù)期并不樂觀，疫情升溫壓制非必選消費(尤其是博彩酒店、餐飲旅游等)、恒生香港35等的風(fēng)險偏好。此外，2月24日香港首次上調(diào)港股印花稅，由0.10%上調(diào)至0.13%。成本維度，港股印花稅占南下資金交易成本的85%以上(隨股價及交易規(guī)模變動)，成本上行或短期內(nèi)降低港股對南下資金吸引力。

前瞻判斷：待疫情頂+貨幣底確認(rèn)后，港股或進入階段性反彈窗口

港股市場目前面臨疫情、地緣、貨幣、監(jiān)管四座大山：1)疫情：再次爆發(fā)且更加嚴(yán)重的疫情，拖累本地經(jīng)濟；2)地緣：俄烏沖突仍有變數(shù)，全球避險情緒較強；3)貨幣：美聯(lián)儲3月加息幾無變數(shù)，但中期利率引導(dǎo)路徑及縮表路徑不確定；4)監(jiān)管：國內(nèi)互聯(lián)網(wǎng)監(jiān)管政策仍有收緊風(fēng)險，制約風(fēng)險偏好。上述四個影響的時間維度由短至長，地緣與監(jiān)管的研判難度最大。從相對容易分析的變量入手看，疫情可控性相對強，拐點或最早出現(xiàn)；3月FOMC會議將公布縮表路徑，緊貨幣靴子有望部分落地，預(yù)計疫情頂+貨幣底兩個時點確認(rèn)后，股指或進入階段性反彈窗口。

配置建議：穩(wěn)增長、寬信用、風(fēng)險對沖、預(yù)期糾偏，四主線布局

圍繞四條主線布局：1)明確受益于穩(wěn)增長政策的國有行；2)在手現(xiàn)金流相對充裕、積極布局新能源轉(zhuǎn)型業(yè)務(wù)的能源央企，仍有價值重估機遇；3)受益于供應(yīng)溢價、能夠?qū)_部分地緣風(fēng)險的原油、天然氣、鋁(當(dāng)前全球庫存處于低位)；4)受益于全球滯脹環(huán)境下美債實際利率回落的貴金屬，美債收益率曲線逼近倒掛，或?qū)褐葡掳肽曷?lián)儲收緊流動性的節(jié)奏/次數(shù)，縮表與加息緩于預(yù)期的賠率在上升。

風(fēng)險提示：俄烏局勢、美聯(lián)儲貨幣政策、香港本地疫情超預(yù)期沖擊市場。

（文章來源：華泰策略研究）

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