摘要

海外中資股市場(chǎng)上周實(shí)現(xiàn)可觀漲幅，表現(xiàn)要強(qiáng)于A股和美股市場(chǎng)。俄烏談判取得一定進(jìn)展以及中美監(jiān)管機(jī)構(gòu)會(huì)談總體進(jìn)展順利提升了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好，尤其是對(duì)監(jiān)管較為敏感的互聯(lián)網(wǎng)板塊和中概股而言。關(guān)于中美雙方監(jiān)管問題，我們認(rèn)為如果最終雙方能就此達(dá)成一致，將有望消除投資者對(duì)中概股退市的擔(dān)憂情緒。在此背景下，海外中資股實(shí)現(xiàn)明顯的估值修復(fù)將在情理之中，不過更大的空間仍然取決于國(guó)內(nèi)相關(guān)行業(yè)層面進(jìn)一步的監(jiān)管政策。

除此之外，另外一個(gè)積極跡象為更多港股和中概股公司加入了股票回購熱潮，且可能會(huì)有更多公司宣布回購股票。另外，香港特區(qū)第五波疫情緩解以及本地經(jīng)濟(jì)活動(dòng)逐步回暖，我們認(rèn)為香港本地股，例如消費(fèi)和銀行板塊，也有望出現(xiàn)修復(fù)。然而國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面臨的挑戰(zhàn)依舊存在而且甚至有所加重，或需要出臺(tái)更多快速應(yīng)對(duì)的利好政策。

往前看，恐慌性拋售行情或已結(jié)束，我們預(yù)計(jì)港股有望實(shí)現(xiàn)一定程度上的估值修復(fù)行情，盡管期間可能還會(huì)存在波動(dòng)。整體來看，我們認(rèn)為中期內(nèi)市場(chǎng)面臨的機(jī)會(huì)仍然整體大于風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)內(nèi)政策對(duì)于提升投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好起到關(guān)鍵性作用。與A股相比，港股的優(yōu)勢(shì)在于估值水平明顯更低，股息收益率相對(duì)較高。具體到板塊配置方面，在市場(chǎng)波動(dòng)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)低迷環(huán)境下，我們認(rèn)為高股息收益率標(biāo)的和前期調(diào)整幅度較大的優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)股將為投資者在近期市場(chǎng)波動(dòng)提供更多保護(hù)。同時(shí)港股本地消費(fèi)和金融也值得關(guān)注。

市場(chǎng)走勢(shì)回顧

雖然國(guó)內(nèi)新冠病例仍然持續(xù)上升而且經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能趨弱，但得益于監(jiān)管層面的積極進(jìn)展以及股票回購規(guī)模攀升，上周海外中資股市場(chǎng)顯著上漲。指數(shù)層面，恒生國(guó)企指數(shù)領(lǐng)漲3.5%，MSCI中國(guó)、恒生科技和恒生指數(shù)分別上漲3.4%、3.3%和3%。板塊方面，多數(shù)板塊悉數(shù)上漲，其中能源板塊大幅上漲6.4%，漲幅居前?？蛇x消費(fèi)、傳媒娛樂和地產(chǎn)板塊分別上漲4.7%、4.6%和4.2%。相比之下，信息技術(shù)板塊下跌0.9%。

圖表1:MSCI中國(guó)指數(shù)上周上漲3.4%，其中能源和可選消費(fèi)板塊領(lǐng)漲

資料來源：FactSet，中金公司研究部

市場(chǎng)前景展望

海外中資股市場(chǎng)上周實(shí)現(xiàn)可觀漲幅，表現(xiàn)要強(qiáng)于A股和美股市場(chǎng)。雖然國(guó)內(nèi)新冠持續(xù)擴(kuò)散并導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)動(dòng)能再度趨弱，但是俄烏談判取得一定進(jìn)展以及中美監(jiān)管機(jī)構(gòu)會(huì)談總體進(jìn)展順利提升了市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好，尤其是對(duì)監(jiān)管較為敏感的互聯(lián)網(wǎng)板塊和中概股而言。雖然美國(guó)證券交易委員會(huì)(SEC)又將3家中國(guó)企業(yè)列入《外國(guó)公司問責(zé)法》規(guī)定下的初步暫定名單(目前包括富途、愛奇藝和百度在內(nèi)共計(jì)11家中國(guó)企業(yè))，但是雙方協(xié)商在3月16日金融委員會(huì)會(huì)議召開后也一致往積極的方向推進(jìn)，中國(guó)證監(jiān)會(huì)周末也公布了針對(duì)境外上市企業(yè)新的保密工作規(guī)定。我們認(rèn)為如果最終中美雙方能就此達(dá)成一致，將有望消除投資者對(duì)中概股退市的擔(dān)憂情緒。在此背景下，海外中資股實(shí)現(xiàn)明顯的估值修復(fù)將在清理之中，不過更大的空間仍然取決于國(guó)內(nèi)相關(guān)行業(yè)層面進(jìn)一步的監(jiān)管政策。

除此之外，另外一個(gè)積極跡象為更多港股和中概股公司加入了股票回購熱潮。繼阿里巴巴和小米之后，微博、迅雷、金山云和唯品會(huì)上周也加入到了股票回購的行列中，我們認(rèn)為此舉有助于提升投資者情緒。往前看，考慮到目前很多企業(yè)估值水平仍然較低而且隨著業(yè)績(jī)發(fā)布期過后股票限制買賣期限的結(jié)束，我們認(rèn)為可能會(huì)有更多公司宣布回購股票。從歷史上來看，股票回購大幅增加可能是中期市場(chǎng)底部的一個(gè)有效且實(shí)用的領(lǐng)先指標(biāo)(請(qǐng)參考中金：關(guān)注港股回購新動(dòng)向)。另外，隨著香港特區(qū)第五波疫情緩解以及本地經(jīng)濟(jì)活動(dòng)逐步回暖，我們認(rèn)為香港本地股，例如消費(fèi)和銀行板塊，也有望出現(xiàn)修復(fù)(請(qǐng)參考中金：香港疫情壓力暫時(shí)緩解)。

然而也需要注意的是，國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面臨的挑戰(zhàn)依舊存在而且甚至有所加重，或需要出臺(tái)更多快速應(yīng)對(duì)的利好政策。3月份PMI數(shù)據(jù)弱于預(yù)期，同時(shí)疫情快速傳播進(jìn)一步抑制了經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)預(yù)期。近期疫情再度升溫背景下，國(guó)內(nèi)制造業(yè)和服務(wù)業(yè)在3月同時(shí)出現(xiàn)萎縮，這表明近期的防控措施對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)產(chǎn)生了較為嚴(yán)重的影響。3月份官方制造業(yè)PMI從2月份的50.2%跌至收縮區(qū)間49.5%，而非制造業(yè)PMI也從51.6%降至48.4%。與此同時(shí)，地緣政治沖突、物流不暢、供應(yīng)鏈瓶頸和其它問題引發(fā)的原材料成本上升問題并未出現(xiàn)根本性緩解。由于疫情未來可能仍然會(huì)持續(xù)一段時(shí)間，我們認(rèn)為對(duì)地區(qū)性經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)帶來的負(fù)面影響將難以避免。因此，政策層面，需要出臺(tái)更多積極的財(cái)政政策和寬松性的產(chǎn)業(yè)政策來抵御經(jīng)濟(jì)面臨的下行壓力。

往前看，恐慌性拋售行情或已結(jié)束，在上述一些積極因素推動(dòng)下，我們預(yù)計(jì)港股有望實(shí)現(xiàn)一定程度上的估值修復(fù)行情，盡管期間可能還會(huì)存在波動(dòng)。未來影響市場(chǎng)走勢(shì)的一些關(guān)鍵變量包括：1)監(jiān)管政策進(jìn)展與地緣政治緊張局勢(shì)；2)國(guó)內(nèi)疫情反復(fù)與對(duì)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的影響；3)穩(wěn)增長(zhǎng)政策力度的時(shí)間。整體來看，我們認(rèn)為中期內(nèi)市場(chǎng)面臨的機(jī)會(huì)仍然整體大于風(fēng)險(xiǎn)，國(guó)內(nèi)政策對(duì)于提升投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好起到關(guān)鍵性作用。與A股相比，港股的優(yōu)勢(shì)在于估值水平明顯更低，股息收益率相對(duì)較高。具體到板塊配置方面，在市場(chǎng)波動(dòng)和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)低迷環(huán)境下，我們認(rèn)為高股息收益率標(biāo)的和前期調(diào)整幅度較大的優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)股將為投資者在近期市場(chǎng)波動(dòng)提供更多保護(hù)。同時(shí)港股本地消費(fèi)和金融也值得關(guān)注。

具體來看，支撐我們觀點(diǎn)的主要邏輯和上周需要關(guān)注的因素主要包括：

1) 宏觀：在疫情反復(fù)背景下，中國(guó)制造業(yè)與服務(wù)業(yè)雙雙下降。由于疫情反復(fù)對(duì)供應(yīng)鏈產(chǎn)生較大沖擊，3月份中國(guó)官方制造業(yè)PMI從2月份的50.2%降至49.5%。尤其需要指出的是，新訂單分項(xiàng)指數(shù)從2月份的50.7%降至48.8%，新出口訂單分項(xiàng)指數(shù)環(huán)比下降1.8個(gè)百分點(diǎn)至47.2%，表明內(nèi)需與外需均有所下滑。與此同時(shí)，受嚴(yán)格的疫情防控措施影響，3月份官方非制造業(yè)PMI從2月份的51.6%降至48.4%。中金宏觀組認(rèn)為由于調(diào)查時(shí)間較早，目前數(shù)據(jù)或仍未完全反應(yīng)疫情沖擊影響。

2022年1-2月份規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)5.0%，與2021年12月份相比增速攀升0.8個(gè)百分點(diǎn)，主要是由于大宗商品價(jià)格上漲推動(dòng)能源和原材料企業(yè)利潤(rùn)出現(xiàn)增長(zhǎng)。考慮到疫情反復(fù)影響，中金宏觀組預(yù)計(jì)未來工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)增速可能放緩。

圖表2:3月份中國(guó)官方制造業(yè)PMI從2月份的50.2%降至49.5%

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

圖表3:3月份新訂單分項(xiàng)指數(shù)從2月份的50.7%降至48.8%

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

圖表4:2022年1-2月份規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)5.0%

資料來源：萬得資訊，中金公司研究部

2)中美關(guān)系：美國(guó)證監(jiān)會(huì)又將3家中國(guó)企業(yè)列入《外國(guó)公司問責(zé)法》暫定名單；中美監(jiān)管機(jī)構(gòu)會(huì)談總體進(jìn)展順利。美國(guó)證監(jiān)會(huì) 3月30日發(fā)布聲明，最新將富途、愛奇藝和百度三家中國(guó)企業(yè)列入《外國(guó)公司問責(zé)法》的暫定名單。從去年8月份以來，中國(guó)證監(jiān)會(huì)與美國(guó)證監(jiān)會(huì)已三次召開視頻會(huì)議，商討解決中美審計(jì)監(jiān)管合作中的遺留問題，總體進(jìn)展順利，雙方的溝通還將繼續(xù)。證監(jiān)會(huì)發(fā)言人表示列入清單的公司是否在未來真正退市，最終取決于中美審計(jì)監(jiān)管合作的進(jìn)展與結(jié)果。因此，我們認(rèn)為目前對(duì)中美兩國(guó)達(dá)成最終協(xié)議揣測(cè)都還為時(shí)過早。

3)香港貨幣與金融穩(wěn)定報(bào)告指出沒有顯著跡象顯示資金流出香港銀行系統(tǒng)。香港金融管理局上周發(fā)布了《貨幣與金融穩(wěn)定情況半年度報(bào)告》。報(bào)告指出，港元匯率疲軟，但交易繼續(xù)暢順有序。整體存款總額保持溫和增長(zhǎng)，并沒有資金流出香港銀行體系的顯著跡象。按2021年全年計(jì)算，銀行貸款總額增長(zhǎng)有所加快。另外，香港金管局還表示香港銀行系統(tǒng)需保持警惕，仔細(xì)評(píng)估疫情快速傳播和美國(guó)貨幣政策正?；椒タ煊陬A(yù)期等本地與外部不確定性對(duì)香港貸款組合資產(chǎn)質(zhì)量帶來的潛在影響。

4)港交所計(jì)劃進(jìn)一步鞏固自身作為中國(guó)企業(yè)境外融資橋頭堡的地位。上周二港交所舉辦了面向投資者和市場(chǎng)人士的2022年企業(yè)日。港交所CEO歐冠升表示港交所會(huì)實(shí)施三大戰(zhàn)略：連接中國(guó)與世界；連接資本與機(jī)遇；以及連接現(xiàn)在與未來。港交所上市主管陳翊庭指出港交所今年會(huì)重新檢視新股申請(qǐng)、同股不同權(quán)資格，確定上市要求恰如其分，以滿足投資者和發(fā)行人快速變化的需求。

5)上周南向資金從此前一周的凈流入轉(zhuǎn)為流出，海外資金則實(shí)現(xiàn)凈流入。由于地緣政治沖突和監(jiān)管憂慮持續(xù)，港股通投資者上周凈賣出39億港元的港股，日均凈流出7.88億港元。與此同時(shí)，截止上周三，共計(jì)16.2億美元的海外資金上周流入海外中資股市場(chǎng)，其中被動(dòng)型基金恢復(fù)流入勢(shì)頭，流入規(guī)模達(dá)到15.9億美元；主動(dòng)型基金上周流入總量共計(jì)2,890萬美元。

圖表5:上周南向資金從此前一周的凈流入轉(zhuǎn)為流出

資料來源：EPFR，萬得資訊，中金公司研究部

圖表6：海外資金則實(shí)現(xiàn)凈流入

資料來源：EPFR，萬得資訊，中金公司研究部

投資建議

整體來看，前期恐慌性拋售已經(jīng)基本結(jié)束。往前看，市場(chǎng)有望實(shí)現(xiàn)一定程度上的估值修復(fù)，盡管波動(dòng)可能還會(huì)出現(xiàn)。從中長(zhǎng)期看，國(guó)內(nèi)有利的政策環(huán)境和較低的估值水平仍將為港股市場(chǎng)帶來更多機(jī)會(huì)。板塊方面，我們建議短期關(guān)注高股息標(biāo)的和低估值標(biāo)的，如部分金融、電信和能源板塊。另外，前期跌幅較大的優(yōu)質(zhì)成長(zhǎng)股在中期也值得關(guān)注。另外，隨著香港疫情緩解，香港本地消費(fèi)和金融標(biāo)的也值得關(guān)注。

重點(diǎn)關(guān)注事件

1)中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)與政策變化；2)歐洲地緣政治緊張局勢(shì)；3)疫情變化；4)中美關(guān)系。

（文章來源：中金策略）

關(guān)鍵詞： 恐慌拋售 估值水平