央行首次下調(diào)外匯存款準(zhǔn)備金率

4月25日晚，中國人民銀行決定[1]，自2022年5月15日起，下調(diào)金融機(jī)構(gòu)外匯存款準(zhǔn)備金率1個(gè)百分點(diǎn)，即外匯存款準(zhǔn)備金率由現(xiàn)行的9%下調(diào)至8%。本次操作是繼2021年12月15日之后，央行又一次調(diào)整外匯存款準(zhǔn)備金率，也是歷史上首次下調(diào)外匯存款準(zhǔn)備金率，相較于去年兩次的2個(gè)百分點(diǎn)的上調(diào)，本次下調(diào)幅度僅為1個(gè)百分點(diǎn)(圖表1)。幅度相對(duì)有限，但今后下調(diào)空間充足，若今后人民幣匯率依舊單邊貶值，人行或存在進(jìn)一步下調(diào)外匯存款準(zhǔn)備金率的可能。該決定宣布后，美元/離岸人民幣匯率由6.6046附近下行至6.5698附近，下行幅度約350個(gè)基點(diǎn)，與去年12月上調(diào)外匯存款準(zhǔn)備金率后的市場反應(yīng)幅度基本一致。

圖表1:以往的金融機(jī)構(gòu)外匯存款準(zhǔn)備金率變化

資料來源：彭博資訊、中金公司研究部

正文

政策出臺(tái)的背景是人民幣匯率的單邊波動(dòng)傾向

通過經(jīng)驗(yàn)數(shù)據(jù)的分析，我們發(fā)現(xiàn)在過去4次外匯準(zhǔn)備金率調(diào)整之前，人民幣匯率都出現(xiàn)了不同程度的單邊行情 (圖表1)。因此，我們認(rèn)為調(diào)整外匯準(zhǔn)備金率是近年央行應(yīng)對(duì)人民幣單邊行情環(huán)境的宏觀審慎工具之一。2022年4月19日以來，以交易性因素為主，結(jié)合當(dāng)下市場的單邊情緒，人民幣匯率走出了較為明顯的快速貶值行情，過去5個(gè)工作日內(nèi)美元/在岸人民幣匯率上行幅度約1300個(gè)基點(diǎn)(圖表1)，其貶值速度僅次于2015年811匯改后的行情(詳細(xì)參考《如何看待近期人民幣匯率貶值？》)。4月25日晚間，美元/離岸人民幣升破了作為2021年高點(diǎn)的6.5876，并突破了6.60重要關(guān)口。本次下調(diào)外匯存款準(zhǔn)備金率或是給市場傳達(dá)出了人民幣匯率應(yīng)當(dāng)雙向波動(dòng)的明顯信號(hào)。如我們此前分析所示(詳細(xì)參考《2022年G7和人民幣匯率展望》)，6.30~6.40前后的人民幣匯率水準(zhǔn)雖偏強(qiáng)，適度的人民幣匯率走弱或?qū)ξ覈暧^經(jīng)濟(jì)企穩(wěn)起到建設(shè)性的作用，但目前的人民幣匯率貶值速度過快?？焖俚娜嗣駧刨H值弊大于利，會(huì)給金融市場的穩(wěn)定帶去一定波動(dòng)，因此人民銀行下調(diào)了外匯準(zhǔn)備金率，以市場化手段放出一部分美元流動(dòng)性并增加美元供應(yīng)，減少押注人民幣單邊貶值的動(dòng)機(jī)。

美元多頭/人民幣空頭或在此獲利了結(jié)

在4月20號(hào)美元對(duì)人民幣匯率站上200天移動(dòng)平均線之后，短期交易性的頭寸主導(dǎo)了行情。相對(duì)強(qiáng)弱指數(shù)(RSI)近期顯示出了美元/人民幣匯率超買的信號(hào)，4月20日以來美元/人民幣在RSI指標(biāo)中進(jìn)入了超買區(qū)域，4月25日，美元/人民幣匯率的RSI已高漲至87附近，反映出了美元多頭與人民幣空頭已處于相對(duì)擁擠的程度(圖表2)。人民銀行下調(diào)外匯存款準(zhǔn)備金率給予了市場一個(gè)維穩(wěn)信號(hào)，這會(huì)令外匯市場中本已擁擠的美元多頭/人民幣空頭更傾向于選擇獲利了結(jié)，同時(shí)，4月26日上午或產(chǎn)生一定的結(jié)匯需求，美元/人民幣匯率上升的動(dòng)力或在今后有所衰減。短期市場的投機(jī)性有所減弱后，根據(jù)2021年外匯存款準(zhǔn)備金率調(diào)整后的走勢(shì)經(jīng)驗(yàn)(圖表3、圖表4)，我們認(rèn)為美元人民幣匯率短期可能會(huì)進(jìn)入到一個(gè)橫盤整理行情中。

降外準(zhǔn)的信號(hào)意義顯著，后續(xù)或有其他工具出臺(tái)

截至3月底，全國金融機(jī)構(gòu)外匯存款余額為10,500億美元，下調(diào)1%對(duì)應(yīng)105億美元的流動(dòng)性將被釋放。對(duì)比目前銀行間即期日均400-500億美元的交易量，此次降準(zhǔn)實(shí)際釋放的美元流動(dòng)性相對(duì)有限。不過，央行此舉給予市場一個(gè)明確的信號(hào)，那就是匯率需要回到雙向波動(dòng)的常態(tài)中去。如4月22日的國家外匯管理局副局長王春英的發(fā)言所示 [2]“下一步，中國會(huì)繼續(xù)實(shí)施穩(wěn)健的貨幣政策，增強(qiáng)人民幣匯率彈性。外匯局也會(huì)密切關(guān)注外匯市場形勢(shì)，加強(qiáng)跨境資金流動(dòng)宏觀審慎管理，引導(dǎo)跨境資本有序流動(dòng)，處理好內(nèi)部均衡和外部均衡的平衡，保持人民幣匯率在合理均衡水平上基本穩(wěn)定”。我們認(rèn)為央行雖然已經(jīng)退出了對(duì)匯率的常態(tài)化干預(yù)，但在匯率過度波動(dòng)和過度投機(jī)傾向上升的時(shí)點(diǎn)，仍然可能會(huì)通過宏觀審慎管理等手段對(duì)匯率進(jìn)行有效管理，促進(jìn)跨境收支和金融體系穩(wěn)定健康的運(yùn)行。中長期看，人民銀行手頭擁有充足的工具箱穩(wěn)定匯率預(yù)期。今后，如果人民幣匯率進(jìn)一步單邊波動(dòng)，我們認(rèn)為人民銀行后續(xù)或還會(huì)有其他措施跟進(jìn)出臺(tái)。

圖表2:美元/在岸人民幣的走勢(shì)與RSI指標(biāo)(紅圈處為人行宣布調(diào)整外匯準(zhǔn)備金率的時(shí)點(diǎn))

資料來源：彭博資訊、中金公司研究部

圖表3:去年兩次外匯存款準(zhǔn)備金率上調(diào)前后的美元/人民幣變化 (上調(diào)前一天匯率=100)

資料來源：彭博資訊、中金公司研究部

圖表4:去年兩次外匯存款準(zhǔn)備金率上調(diào)前后的CFETS人民幣匯率指數(shù)的走勢(shì)

資料來源：彭博資訊、中金公司研究部

（文章來源：中金點(diǎn)睛）

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