細(xì)分行業(yè)也有大學(xué)問，近日，為衛(wèi)生巾、尿不濕等一次性衛(wèi)生用品提供專用熱熔膠餓聚膠股份再次更新招股書，推進創(chuàng)業(yè)板上市進程。

供應(yīng)商持股13.24%，從競對公司找來高管

聚膠股份主要以研發(fā)生產(chǎn)吸收性衛(wèi)生用品專用熱熔膠(以下簡稱：衛(wèi)材熱熔膠)為核心業(yè)務(wù)，下游市場主要包括女性衛(wèi)生用品、嬰兒紙尿褲和成人失禁用品等。

通俗來說，公司產(chǎn)品主要用于衛(wèi)生巾、尿不濕等吸收性衛(wèi)生用品面層、吸收層和底層等各組織材料的粘合，具有無毒、無味和不含溶劑等環(huán)保特性。而公司下游客戶主要為金佰利、恒安、維達和寶潔等一次性衛(wèi)生用品主流品牌企業(yè)。

目前，聚膠股份絕大部分收入還是來自國內(nèi)客戶，但境外銷售占比卻也在逐年提升，2018年至2020年以及2021年上半年，國外銷售收入占當(dāng)期營業(yè)收入比重分別為28.15%、34.33%、35.96%和39.64%。

但也因此，在國外新冠疫情的形勢仍然十分嚴(yán)峻的情況下，大幅推高了海外運輸費用的價格，2021年前三季度聚膠股份運輸費用達到上年同期的2.5倍，而這也是當(dāng)年公司凈利潤大幅下降的主要原因之一。

從最新的招股書來看，聚膠股份的實際控制人為陳曙光、劉青生、范培軍，三人直接和間接合計持有公司47.77%股份，合計控制公司52.21%表決權(quán)股份。

其中，陳曙光任聚膠股份董事長、總經(jīng)理，直接持有公司11.21%股份，并通過聚膠資管間接持有7.78%的股份，劉青生任聚膠股份董事長、副總經(jīng)理，直接持有公司10.58%股份，以及通過聚膠資管間接持有9.36%股份，范培軍則任董事、副總經(jīng)理、技術(shù)總監(jiān)，直接持有公司8.83%的股份。

值得一提的是，聚膠股份設(shè)立時的實際股東范培軍、逄萬有、曾支農(nóng)、王文斌、肖建青、王文輝及公司現(xiàn)任董事長陳曙光在進入公司之前均曾在波士膠任職，多名董事及高管都曾就職于競爭對手公司的生產(chǎn)、技術(shù)、銷售等崗位。

此外，魯華泓錦為公司原材料供應(yīng)商之一，而其實控人郭強則在2016年以10元/注冊資本的價格認(rèn)繳公司注冊資本300萬元，由李鵬、李靜分別認(rèn)購150萬元。直到2018年，李鵬、李靜分別將其持有公司的全部股權(quán)轉(zhuǎn)讓給富豐泓錦，股權(quán)代持還原，目前富豐泓錦持股比例為13.24%。

主要客戶貢獻近半收入，有應(yīng)收賬款逾期未披露

作為公司關(guān)聯(lián)方及供應(yīng)商，魯華泓錦早前也曾遞交過招股書，據(jù)其顯示2018年向聚膠股份采購金額為6783.55萬元，而從聚膠股份披露情況來看，2018年向魯華泓錦銷售金額卻為6769.07萬元，二者相差約14.48萬元。

除了供應(yīng)商數(shù)據(jù)有缺口，聚膠股份還存在缺少部分應(yīng)收賬款逾期客戶披露的情形。案號為(2020)湘0124執(zhí)3614的裁判文書顯示，康程護理應(yīng)向聚膠股份支付286.8951萬元貨款及逾期利息，而截止至2020年9月26日，康程護理并未履行且被發(fā)出限制消費令。

但在招股書中，聚膠股份并未披露上述訴訟，并且針對康程護理的應(yīng)收賬款逾期超過公司披露的2019年應(yīng)收賬款逾期第二大客戶和2020年應(yīng)收賬款逾期第一大客戶，但披露信息中并未出現(xiàn)康程護理的身影。

事實上，由于衛(wèi)材熱熔膠屬于衛(wèi)生用品中不可視的部分，質(zhì)量問題一般在衛(wèi)生用品制成后一段時間才會顯現(xiàn)，例如失粘、老化、滲油等問題，而一旦熱熔膠出現(xiàn)問題，整批次衛(wèi)生產(chǎn)品都會報廢，從而給企業(yè)造成損失。

因此，通常下游衛(wèi)生用品企業(yè)也會選擇產(chǎn)能充足、市占率高的衛(wèi)材熱熔膠生產(chǎn)企業(yè)，并與其保持穩(wěn)定的合作。反過來對聚膠股份來說，由于下游主流衛(wèi)生用品企業(yè)集中度高，報告期內(nèi)公司主要客戶收入貢獻度也高，且較為穩(wěn)定。

報告期內(nèi)，來自前五名客戶的銷售收入占聚膠股份當(dāng)期營業(yè)收入比重分別為47.89%、45.49%、45.26%和48.87%。值得注意的是，報告期內(nèi)聚膠股份應(yīng)收賬款占當(dāng)期流動資產(chǎn)比分別為58.66%、47.46%、35.67%、34.19%，雖呈遞減趨勢但仍處于高位。

增收不增利，產(chǎn)能利用率不足仍擴產(chǎn)

得益于市場份額的不斷提升，聚膠股份營業(yè)收入不斷增長，2018年至2020年以及2021年前三季度，公司分別實現(xiàn)營業(yè)收入5.84億元、7.59億元、8.79億元和7.11億元，2019年、2020年同比漲幅分別為29.98%和15.84%。

不過值得一提的是，由于運輸費用等成本的增加，聚膠股份陷入增收不增利的境況。相同期間，公司分別實現(xiàn)歸母凈利潤6182.62萬元、8000.32萬元、7964.06萬元和3907.17萬元，2021年前三季度凈利潤同比減少35.82%。

從最近更新的招股書來看，聚膠股份預(yù)計2021年全年公司將分別實現(xiàn)營業(yè)收入、歸母凈利潤10.6億元和5417.22萬元，分別同比增長20.64%、31.98%。

另外，目前聚膠股份僅在面向金佰利亞洲地區(qū)、恒安等客戶的銷售中占據(jù)較高份額，在日本大王、尤妮佳等客戶中份額較低，并且近期才剛剛進入寶潔和歐洲安泰士的供應(yīng)鏈，下游主流客戶中還有日本花王等品牌供應(yīng)鏈完全未涉足。

而衛(wèi)材熱熔膠行業(yè)競爭也十分激烈，比如2020年聚膠股份對恒安銷售結(jié)構(gòu)膠和背膠等產(chǎn)品時毛利率明顯下降。

據(jù)公司解釋為2019年競爭對手為搶奪恒安的訂單采取異常低價策略，導(dǎo)致當(dāng)年對恒安訂單大幅下滑，到2020年時為穩(wěn)定與恒安的合作鞏固市場份額，公司不得不跟隨降價，而2021年毛利率才略有回升。

此次IPO上市聚膠股份計劃募集資金約4.81億元，其中2.44億元將用于“年產(chǎn)12萬噸衛(wèi)生用品高分子新材料制造及研發(fā)總部項目”，1.66億元將用于“衛(wèi)材熱熔膠產(chǎn)品波蘭生產(chǎn)基地建設(shè)項目”。

但值得注意的是，報告期內(nèi)聚膠股份的產(chǎn)能利用率分別僅為66.07%、79.74%、79.02%和85.19%，雖然逐年有所提升，但總體利用率仍然并不飽和。(藍(lán)鯨上市公司徐曉春 xuxiaochun@lanjinger.com)

（文章來源：藍(lán)鯨財經(jīng)）

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