嘉賓介紹：馬志宇，靈均的首席投資官，負責投研所有相關(guān)事項。曾供職于美國著名對沖基金千禧年旗下世坤投資，歷任全球研究副總監(jiān)，中國區(qū)副總經(jīng)理，中國區(qū)研究總監(jiān)。從事美國、歐洲、日本、香港等全球股票市場多因子策略的模型研究與投資?，F(xiàn)為寧波靈均投資管理合伙企業(yè)委派代表兼首席投資官。

隨著國內(nèi)量化投資規(guī)模持續(xù)擴大，后續(xù)量化投資的機會在哪里？相對于主觀投資，量化策略的優(yōu)勢具體有哪些？行業(yè)的快速增長對于市場有何影響？中證500指增策略為何值得看好？對此，靈均投資馬志宇跟大家分享精彩觀點。

(資料圖)

馬志宇表示，主觀投資的優(yōu)勢在于深度方面，而量化投資的優(yōu)勢在于速度和廣度。計算機進行投資決策在速度上是具有優(yōu)勢的。在廣度上，量化投資對于一些弱邏輯具有比人更勝出的感知優(yōu)勢。

其表示，隨著量化規(guī)?，F(xiàn)在突破萬億，確實α相比幾年前更難做，但是α雖然難做，目前量化策略仍然是顯著有效的。目前其比較看好中證500指增策略賽道，該賽道兼具投資確定性和超額收益的能力?，F(xiàn)在量化策略里，300指數(shù)的超額收益歷來是最難做的，500和1000指數(shù)相對比較好做，同時中證500指數(shù)相對于1000指數(shù)穩(wěn)定性更好。

以下為文字精華：

1、靈均投資馬志宇：量化投資敏銳感知弱投資邏輯

主持人：非常榮幸和您在節(jié)目中再次相見，今天的投資者非常熱情，也期望通過今天的節(jié)目，為廣大投資者多講講關(guān)于量化投資、關(guān)于靈均相關(guān)的內(nèi)容。在正式開始之前，給大家介紹一下，靈均投資成立于2014年6月，是國內(nèi)較早成立的量化投資機構(gòu)之一，綜合實力居業(yè)內(nèi)第一梯隊，管理規(guī)模超百億。

靈均投資集量化對沖產(chǎn)品研究、投資、設計等于一體，凝聚市場一流的投資專業(yè)人士，投研人員均畢業(yè)于斯坦福、哈佛、劍橋、麻省理工、普林斯頓、新加坡國立、清華、北大、浙大等全球知名學府，碩士、博士占比超過85%，擁有深厚的數(shù)理背景，具備先進且豐富的投資經(jīng)驗，平均從業(yè)年限8年以上，其中核心團隊從業(yè)年限16年以上。

今天我們采訪的馬總，是靈均投資的首席投資官，負責投研所有相關(guān)事項。這些年很多投資者對于量化也接觸了一些，但如果想要真正的深入了解，好像也不是太清楚，所以咱們第一個問題，讓馬總為大家科普一下，什么是量化投資？再給大家講一講，量化投資里面的策略到底又是怎么運行的？

馬志宇：量化投資就是對海量的金融數(shù)據(jù)進行分析，從金融數(shù)據(jù)中提取到信息，并且使用這些信息進行投資決策的過程。量化策略分成策略開發(fā)的過程和實盤投資交易的過程。對于策略開發(fā)，我們有研究員對歷史數(shù)據(jù)進行大量的回測，比如包括價量交易類型的數(shù)據(jù)，包括公司基本面的數(shù)據(jù)，包括公告、文本、新聞這一類文本類的數(shù)據(jù)等等。我們把所有跟股價相關(guān)的數(shù)據(jù)都拿來做分析、做回測，提煉出來有效的信號，再把大量的信號進行匯總，最后形成投資策略，這是策略開發(fā)的流程。

在實盤投資交易的過程中，在每日或者每一個交易時段，先獲取到市場上最新的數(shù)據(jù)，模型基于最新數(shù)據(jù)形成新的投資決策指令，比如當日的買單或者賣單，再把投資指令通過程序化的算法交易進行交易執(zhí)行，這就是整個量化投資的流程。

主持人：量化投資和我們普通投資者所熟悉的主觀投資有什么區(qū)別？或者有什么優(yōu)劣勢嗎？

馬志宇：主觀投資的特點可能是在于深度方面，而量化投資在速度和廣度方面具有一定的優(yōu)勢。量化投資是由計算機進行投資決策，所以可以在很短的時間里，比如對于全市場4000多只股票都做一個分析決策，在速度上是具有優(yōu)勢的。在廣度上，量化投資對于一些弱邏輯具有比人更勝出的感知優(yōu)勢。

舉一個例子，比如我們兩個人玩擲硬幣的游戲，正面概率是51%，反面是49%，如果咱們倆就玩十次、二十次這種有限次數(shù)，你也發(fā)現(xiàn)不到硬幣做了手腳。但對于計算機來講，做策略的回測分析是基于歷史上海量的數(shù)據(jù)，對于這樣的場景做了上百萬次分析，就會知道選正面是有勝率優(yōu)勢的。這就是一個弱的投資邏輯，量化策略能夠?qū)θ醯耐顿Y邏輯進行比較敏銳的感知。如果收集很多很多弱的投資邏輯，匯總之后會形成比較有效的投資決策。這些投資決策和人的主觀決策還是有一定區(qū)別的，這就是量化投資在廣度上的優(yōu)勢。

當然主觀投資也有它的優(yōu)勢，主觀投資比較強的優(yōu)勢在于遷移學習能力，比如說在歷史上一個事件發(fā)生過兩三次，甚至沒有發(fā)生過，但通過演繹之后，你認為是符合一些投資邏輯的，在主觀上也能夠做出投資決策。

但是對于量化投資來講，都是基于數(shù)據(jù)進行決策，而且需要大量數(shù)據(jù)做重復支持，量化投資不太能夠?qū)τ谶@種事件做出有效的決策，所以主觀投資和量化投資是各有千秋。

主持人：對于主觀投資來說，可能是對某一賽道進行深度挖掘α，對于量化而言，究竟是賺什么樣的錢？

馬志宇：就像剛才講到的，主觀投資長處在于深度，量化投資長處在于速度和廣度。速度優(yōu)勢包括有時候交易上的優(yōu)勢，在某些時候我們很確定的知道，某些交易應該是賺錢的，誰的交易速度快誰就能賺到這筆錢，這是量化的優(yōu)勢。但隨著量化管理規(guī)模越來越大，實際上速度優(yōu)勢真正取得的收益上的占比是越來越低，應該說更多還是在投資思路的廣度上的優(yōu)勢，像我剛才講到弱邏輯的優(yōu)勢。

比如我們在量化策略的開發(fā)過程中，都是要找到成百上千，甚至更多低相關(guān)的因子，每一個因子代表一個投資邏輯，比如現(xiàn)在研究社交媒體上哪一個股票熱度高，這種熱度高的股票后續(xù)到底是漲還是跌？或者研究一下什么情況下股價更容易形成趨勢？什么時候股價更容易形成反轉(zhuǎn)？在做這種投資邏輯的時候，實際上每一個投資邏輯勝率連51%都沒有，本身就不屬于很強的投資邏輯。但是在量化的分析框架內(nèi)，通過大數(shù)據(jù)的回測，還是可以把它們確認下來，并且通過實盤在組合中大量持股，比如組合里面有上千只股票，并且進行相對比較快的換手，平均每支股票持倉在1個月以內(nèi)，等于我們對同樣的邏輯進行多次下注。在大數(shù)定律下，也會獲取相對比較穩(wěn)定的收益，這就是我覺得量化在速度和廣度上的優(yōu)勢。

2、靈均投資馬志宇：優(yōu)秀管理人仍能每年持續(xù)產(chǎn)生超額α

主持人：主觀策略可以擇時，指數(shù)增強策略中為什么很少看到擇時？

馬志宇：之所以指數(shù)增強策略很少擇時，是因為量化選股比擇時的勝率要明顯更高。

全市場有4000多只股票，量化策略可以對每一只股票做分析判斷，然后選出差不多1000只股票形成一個組合，這個組合戰(zhàn)勝指數(shù)的勝率就會比較高、比較穩(wěn)定。擇時是只針對一個指數(shù)，或者有限幾個相關(guān)性很高的指數(shù)來判斷它們未來的漲跌，這種判斷勝率就不會那么高。

所以從策略的角度講，選股策略明顯要比擇時策略更加穩(wěn)定，而且擇時和選股某些程度上是沖突的。比如現(xiàn)在看空市場，擇時只能是清倉，清倉就沒有辦法再選股，選股上的收益就賺不到了。因為有彼此的矛盾，而且選股策略勝率更高，所以市場上主流指數(shù)增強策略都是選股類型的策略。

主持人：投資者非常關(guān)心市場風格的頻繁切換，量化指數(shù)增強策略又一直保持滿倉運作，即使風格切換情況下還滿倉運作，量化策略又該如何去控制風險？

馬志宇：對于指數(shù)增強型策略，我們對風險的定義是：凈值不能偏離指數(shù)太多。我們的目標是持續(xù)超越指數(shù)，并且在一段時間里不能跑輸指數(shù)太多，這是對于策略運行風險的定義。

基于這一點，在策略運行上，會把組合配置在風格上和中證500指數(shù)盡可能貼近，比如在行業(yè)配置、市值配置、價值成長屬性配置上，都會和中證500指數(shù)本身的風格比較貼近，以此控制組合風險。

主持人：有人說規(guī)模是管理人業(yè)績的天敵，規(guī)模的變化也是很大的挑戰(zhàn)，靈均投資現(xiàn)在管理規(guī)模有600億左右，這時候如何平衡規(guī)模和業(yè)績？

馬志宇：平衡規(guī)模和業(yè)績，首先是要把投研做在前面。這些年來，我們在投研方面不斷加大投入，在投研人員上，包括IT方面，包括機器設備方面，每年投入都是很多的。

另外在策略研發(fā)方面，我們也特別重視大容量策略的開發(fā)。比如說當前管理規(guī)模在600億，我們實際的研發(fā)目標是在1000億，所有測試都是在基于更大的容量下進行的。

為了做好大容量策略，我們也是重點進行有針對性的開發(fā)，比如說拉長預測周期，比如說對于流動性更好的股票上的預測能力要不斷提升等等，策略迭代的方向也是要保持容量上的可持續(xù)性。

在投研策略開發(fā)好之后，在銷售募集這塊也要控制規(guī)模。我們一直是秉持著投研先行，在有控制的基礎之上來進行募集，用這種方式來達到業(yè)績和規(guī)模的平衡。

主持人：國內(nèi)量化市場發(fā)展迅猛，整體規(guī)模已突破萬億，您如何看待市場規(guī)模不斷上升的時候α越來越難做的情況？

馬志宇：隨著量化規(guī)模突破萬億，確實α相比幾年前更加難做。但同時也要看到另外一點，α雖然難做，但目前量化策略仍然是顯著有效的。

包括今年規(guī)模以上的量化私募，據(jù)我觀察500指增產(chǎn)品平均的年化超額仍然能夠達到15%左右，這體現(xiàn)了量化策略整體的有效性。海外市場方面，像美國市場，量化規(guī)模的體量應該說比國內(nèi)大很多，即便在這種市場下，仍然可以看到優(yōu)秀的管理人每年持續(xù)產(chǎn)生正超額。

我們首先承認市場難做，但是量化策略并沒有失效，它仍然繼續(xù)保持有效性。

同時作為投資策略，是否該投這類產(chǎn)品，肯定還是要橫向進行比較。當前中國資本市場的現(xiàn)狀，就是利率是在下行，包括更多的資金涌入到權(quán)益類的市場中，包括像過去幾年里，主觀權(quán)益類的策略超額收益能力也是在下降。

所以說橫向?qū)Ρ葋砜矗艺J為現(xiàn)在量化策略仍然有非常好的配置價值，相比其他策略來看，仍然具有自己一定的優(yōu)勢和特點。

主持人：今年成交量走低，對于量化有什么影響嗎？靈均有什么新的應對方法？

馬志宇：量化策略整體比較偏好高流動性的環(huán)境，今年由于市場大盤指數(shù)表現(xiàn)不好，所以市場交易量也相對要低迷一些。

但是今年交易量整體并沒有嚴重的萎縮，如果和2018年相比，比當時要好出太多了，當前的交易量整體上對于量化策略的影響有限。

對于具體細分策略來講，流動性對于偏高頻的價量類策略影響更大，那種策略對流動性更敏感。

對于靈均來講，我們一直在開發(fā)大容量策略，其實也是對流動性相對不那么敏感的策略，這是我們的策略開發(fā)重點。在策略開發(fā)上加長預測的周期，包括對流動性好的股票加強預測能力，這些方面都對流動性下降有一定的對抗性。

此外在組合優(yōu)化板塊也在不斷提升市場沖擊模型的精準率，同時在交易環(huán)節(jié)也不斷迭代交易算法，在組合和交易每一個方面都做出了相應的應對。

主持人：您在過往的量化投資中，有哪些比較艱難的時刻，給大家分享一下，當時發(fā)生了什么？又是如何應對的？

馬志宇：近些年來，最難做的時間段應該是2021年四季度，因為市場宏觀環(huán)境變化和市場微觀結(jié)構(gòu)變化，兩方面帶來的沖擊導致市場不好做。

宏觀環(huán)境方面，是因為往往在年底，市場大機構(gòu)資金會有調(diào)整，比如對于市場主線賽道有一個大規(guī)模切換，量化策略因為是一個趨勢追蹤，更長期來講在趨勢追蹤上肯定有一定的暴露。我們先識別到市場上有某些主線，資金會往這方面配置，如果說市場上有一個大幅度的切換，這對于量化類的策略往往會有一定沖擊。

在微觀結(jié)構(gòu)方面，主要是量化自身的原因。因為去年量化策略的規(guī)模上漲比較快，像交易類型、博弈類型的因子就明顯更難做。這兩方面的原因共同疊加，導致去年四季度在投資上是比較煎熬的。

面對這種環(huán)境，包括以往也遇到相類似難做的環(huán)境，對于我們來講，能做的就是不斷抓緊去迭代策略。在具體策略上迭代，也是分成預測模型的迭代和風險模型的迭代兩部分。

預測模型剛才講到，因為市場微觀結(jié)構(gòu)有變化，某一些因子出現(xiàn)失效，在這些方面就需要我們能夠不斷大量的開發(fā)出新因子，并且對因子的預測模型進行調(diào)整和升級，把這批因子進行替換，用這種方式來保持收益預測的能力。

在風險控制這塊，也進行了重點升級。升級之后，組合對于指數(shù)的跟蹤誤差控制的更好。如果對于風險模型控制比較好，宏觀比如說市場主線的切換變動，對于組合影響就會明顯小很多。我們也是及時進行模型的升級，今年以來有很明顯的改善。

主持人：有觀點認為，隨著量化規(guī)模越來越大，量化的特性會助長市場的暴漲暴跌，您怎么看？

馬志宇：所謂量化在追漲殺跌，我認為是一個沒有事實依據(jù)的說法。量化策略實際上主要是選股策略，而不是擇時策略。無論市場漲還是跌，整個組合永遠保持在接近滿倉的狀態(tài)，我們每天做的事情是不斷換股票，但沒有大量的拋售股票，也沒有大量的買入股票。

所以在這點上來講，量化選股策略是市場的穩(wěn)定劑，而不是起到追漲殺跌的效應。反而是做擇時，倉位變動幅度比較大的策略，有可能是在市場波動中影響更大。

3、靈均投資馬志宇：中證500指數(shù)增強策略具備較優(yōu)配置價值

主持人：對于500指增賽道的投資價值，很多投資者關(guān)心500指數(shù)增強策略是量化指增中相對熱門的策略，為什么這么多管理人會選這個賽道？

馬志宇：之所以選擇這個賽道，有兩方面的原因：一個是500指數(shù)本身的價值，第二是500增強策略的超額收益能力。

500指數(shù)成份股是剔除市場上總市值最大的前300只股票，也就是滬深300成份股之后的500只股票。這500只股票實際上是A股4000多只股票里面中大型股票的指數(shù)集合，有比較好的成長性，也全面代表了中國經(jīng)濟，包括像科技、醫(yī)藥、周期、消費等等領域和方向。

從歷史來看，500指數(shù)的長期收益率也是要高于滬深300的，也就是說500指數(shù)更能代表中國經(jīng)濟，以及中國股票市場發(fā)展情況，長期也提供了比較好的收益率。此外，量化的指數(shù)增強策略，歷來在500指數(shù)上會有一個比較好的超額收益能力，這就是管理人選擇500指數(shù)的原因。

主持人：在500指增這條策略比較擁擠的賽道之上，靈均和其他管理人有什么不同？策略上的優(yōu)勢給大家介紹一下。

馬志宇：量化策略實際上追求的不是不同，而是全面。靈均的500指增，是公司最重要的產(chǎn)品線之一。我們在這上面的人員布局是非常充分的，在策略研究上，在收益預測模塊，在基于500的風險控制模塊，在交易的環(huán)節(jié)上等等各方面，都是盡量做到極致，策略也在不斷迭代。所以如果說優(yōu)勢，主要還是我們在團隊的配置和我們對產(chǎn)品的重視，以及策略上不斷優(yōu)化迭代的過程上。

主持人：您覺得500指增策略比300、1000指數(shù)策略有哪些投資優(yōu)勢？又該如何看待500指數(shù)在這個時點的配置價值？

馬志宇：300、500、1000這個三個指數(shù)分別代表的是中國大盤股、中到大盤股，以及小盤股的三個指數(shù)。

從指數(shù)本身的投資價值來講，這涉及到一個投資人對于未來市場的看法，如果你有非常強烈的傾向，認為未來一年大盤股會更好，可能會選擇300.如果你認為小盤股會更好，可能會選擇1000.如果你對于市場沒有這么強烈的傾向或者深刻的認識，實際上選擇500是確定性更強、更保險的指數(shù)。

其次對于超額收益能力，現(xiàn)在量化策略里，300指數(shù)的超額歷來是最難做的，500和1000指數(shù)相對比較好做。

以前1000指增的超額比500要更好做一點，但隨著量化規(guī)模不斷增大，因為1000指數(shù)是一個中小盤指數(shù)，策略的容量會更小一些，所以今年到目前為止，500指增和1000指增的超額收益能力是非常接近的。

如果說看這兩個指數(shù)，超額能力如果接近，500指數(shù)因為對標中盤到偏大一些股票的指數(shù)集合，在指數(shù)的穩(wěn)健性上會比1000指數(shù)更好一些。目前看1000指數(shù)波動相對會比500指數(shù)更大，這三個指數(shù)各有特點，但500指數(shù)兼具投資確定性和超額收益的能力。

今年以來市場跌幅比較厲害，各個指數(shù)的估值都比較低，500指數(shù)從歷史估值分位數(shù)來講，大概在百分之十幾的水平，應該說是非常低。所以當前配置500指數(shù)，本身這個指數(shù)就有比較好的安全邊際，再疊加上現(xiàn)在量化策略仍然有比較確定的超額收益能力，因此500指數(shù)增強還是有比較好的投資價值。

主持人：我們站在這個時點展望市場的時候，馬總怎么看？

馬志宇：今年A股和港股市場都跌了很多，所以大家心情也不會很好。但是我們應該看到市場是提前來反映預期的，今年市場跌到現(xiàn)在的位置，事實上對于情緒的釋放，或者對于一些悲觀預期已經(jīng)反映的是非常充分了。

我們也可以考慮一下，回顧歷史不用太遠，就看2018年，當時也是有貿(mào)易戰(zhàn)等等因素，宏觀的預期也是比較悲觀，所以2018年市場也下跌很多。在2018年底，市場估值就非常低，后面我們也知道2019年、2020年兩年是很好的投資機會，包括2021年中小股票也有不錯的表現(xiàn)。

當時大家特別悲觀，實際上在市場估值很低的情況下進場，后面往往有比較好的收獲。今天其實也是站在歷史上相似的位置，首先，從當前估值來看它很便宜，其次，現(xiàn)在市場點位已經(jīng)反映出當前很多的悲觀或者不利的因素，而我們作為中國資產(chǎn)的持有者，應該對國家，包括對我們持有的資產(chǎn)長期充滿信心。在這個時候入場，還是一個比較好的時間點，同時從長期來看，應該會有一個好的回報。

主持人：隨著量化策略不斷發(fā)展，對于量化市場未來再給大家展望一下？

馬志宇：量化策略在過去幾年的發(fā)展實踐中已經(jīng)證明：首先，量化投資這個方法論對于中國市場是非常適合的；其次，與海外成熟市場相比，國內(nèi)量化策略占比仍然不如海外市場，預期今后量化策略的市場占有率應該會有進一步的提升。同時也參照海外的情況，量化類型產(chǎn)品將會是投資者資產(chǎn)配置板塊中重要的一部分。

主持人：靈均是不是對于全球配置、出海配置有很多的心得或想法？

馬志宇：靈均目前有在海外進行募資，募資的策略和產(chǎn)品也是要回到中國市場。我們當前的主要策略配置都集中在A股市場上。

主持人：請馬總給大家提幾個建議，選擇量化產(chǎn)品、量化機構(gòu)的時候有什么可參考的標準嗎？

馬志宇：我個人建議，挑選量化產(chǎn)品，首先要看機構(gòu)的運作時間，他是不是在市場上運行的時間比較長，并且當前業(yè)績是在已經(jīng)具有相當規(guī)模之下跑出來的。因為量化策略確實呈現(xiàn)規(guī)模小比較好做的特點，所以每年也不乏一些新秀。當然如果業(yè)績確實優(yōu)秀，也會被資金發(fā)現(xiàn)，往往規(guī)模就會有一個迅速增大。

規(guī)模增大之后業(yè)績是否能夠持續(xù)，實際上很多時候證明是不容易的。如果規(guī)模增大到一定程度，很多底層投資邏輯會有比較大的變化。對于小規(guī)模，策略表現(xiàn)比較好的往往是偏高頻的價量策略，而規(guī)模比較大的話，策略需要全面性很多。

投資人選擇產(chǎn)品，最好還是要考察策略，包括管理人的歷史，尤其是在當前的規(guī)模下，他管理了多久，在這個規(guī)模上，能拿出多長時間的業(yè)績，以及這個業(yè)績是否有市場競爭力。這是想跟大家分享的，僅供參考。

主持人：中國量化市場到底走到哪一步了？紅利期是否已經(jīng)到來？

馬志宇：其實中國市場過去幾年發(fā)展的很快，以當前來看，中國市場相比美國市場仍然充滿機會。美國市場，量化策略在整個對沖基金里面占比達到了接近40%，而且美國市場很多策略都是加了杠桿的，所以它實際的運營規(guī)模就更大，更加擁擠。

相比起來，中國量化策略還是能夠獲得一定確定性的，而且也有比較顯著的超額收益，在這點上來講，我們覺得量化投資的紅利期仍然會持續(xù)一段時間。

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