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原油、天然氣:俄烏局勢升級使得歐洲能源危機(jī)難以得到根除

報告摘要

走勢評級:天然氣:看漲/原油:震蕩

報告日期:2022年2月22日

★天然氣:歐洲能源危機(jī)大幅緩解,但是并沒有被根除

盡管俄烏局勢升級,但是天然氣市場的波動率并沒有顯著上升,原因在于2021-22這個取暖季快要結(jié)束,接下來將進(jìn)入到再庫存階段。天然氣市場最終趨于平衡或者問題得到緩解得益于1)新能源發(fā)電增加緩解電力市場緊張;2)更多的LNG進(jìn)口填補(bǔ)俄管氣供應(yīng)不足;3)這個冬天不太冷。由于俄烏局勢逐步升級,俄羅斯對歐洲大陸的管道天然氣的供氣量一直維持在較低水平。2022年1-2月,管道氣的出口量甚至只有2019年同期水平的一半左右。

我們不能指望俄羅斯與歐洲大陸能夠在較短的時間內(nèi)冰釋前嫌,大幅增加對歐供氣,因此歐洲在取暖季結(jié)束后的再庫存階段,補(bǔ)庫的最終水平預(yù)計是明顯低于2021年同期水平,屆時將給天然氣市場帶來新一輪的矛盾。歐洲迫不得已將增加LNG進(jìn)口去填補(bǔ)缺口,但是預(yù)計難度仍是比較大的。因此,我們看多TTF天然氣22-23年冬季合約。

★原油:地緣事件增加波動,基本面利多油價

俄羅斯是全球重要的原油生產(chǎn)和出口國,歐洲與俄羅斯在能源領(lǐng)域有非常深的依賴,因此俄羅斯原油出口受到制裁的可能性較低。短期風(fēng)險溢價可能導(dǎo)致油價進(jìn)一步上漲,但難以成為持續(xù)推高油價的因素,歐洲處于風(fēng)暴中心,Brent漲幅遠(yuǎn)大于WTI,未來二者價差預(yù)計收窄。

從基本面角度,供給不及預(yù)期是重要的價格提振因素。OPEC+增產(chǎn)不及預(yù)期的問題越來越突出。美國產(chǎn)量具備一定的回升潛力,鉆機(jī)數(shù)量大幅上升是資本支出回升的信號,但并不意味著資本支出約束失效,大型生產(chǎn)商對增產(chǎn)表態(tài)謹(jǐn)慎。疫情影響逐漸消退,低庫存和閑置產(chǎn)能下降將持續(xù)利多油價,上行趨勢未到拐點(diǎn),主要風(fēng)險因素關(guān)注伊核協(xié)議談判進(jìn)展。

★風(fēng)險提示:

天然氣:2022-23冬季是極暖冬,俄羅斯與歐洲關(guān)系緩和。

原油:伊核協(xié)議在短期內(nèi)達(dá)成。

報告全文

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天然氣:歐洲能源危機(jī)大幅緩解,但是并沒有被根除

盡管俄烏局勢升級,但是天然氣市場的波動率并沒有顯著上升,市場波動率最高的時候發(fā)生在2021年國慶期間和2021年圣誕節(jié)前后,原因在于2021-22這個取暖季快要結(jié)束,接下來將 進(jìn)入到再庫存階段,即需求最強(qiáng)的時候已經(jīng)過去了。 對于天然氣這個產(chǎn)品,市場波動率最高往往是在取暖季來臨之前和初冬,晚冬即使冷通常不會掀起特別大的風(fēng)浪,除非庫存接近枯竭。

歐洲能源危機(jī)的峰值是發(fā)生在21年末的時候,彼時需要給天然氣發(fā)電巨額的利潤才能維持電力市場的平衡。然而,現(xiàn)在天然氣發(fā)電重新陷入到盈虧平衡線之下,甚至連煤電的暴利也都成為歷史,說明電力市場的緊張已經(jīng)得到大幅緩解,得益于新能源發(fā)電端大幅改善。2022年1月,歐洲風(fēng)力發(fā)電量同比增加9%,光伏發(fā)電量更是同比大增46%。風(fēng)力發(fā)電量大幅下滑是在2021年導(dǎo)致歐洲能源危機(jī)加劇的重要因素,現(xiàn)在這一因素已經(jīng)緩解,盡管尚未恢復(fù)到2020年同期水平,仍較2020年1月下降5%。光伏發(fā)電量激增可能是因為歐洲在飽受能源危機(jī)之苦后開始加速能源轉(zhuǎn)型,即減少對俄羅斯天然氣的依賴度。

由于天然氣發(fā)電的利潤已經(jīng)掉到盈虧平衡線下,那么電力行業(yè)對天然氣的需求將是被抑制的,2022年1月,歐洲天然氣發(fā)電量同比下降15%。取暖季可能還有一個月左右的時間將要結(jié)束,天然氣取暖的需求也將大幅下降。屆時,天然氣將進(jìn)入到再庫存的階段,價格的波動率預(yù)計將進(jìn)一步下降。歐洲的天然氣庫存水平的確是比較低,但是存在明顯改善的跡象,即與5年同期均值的偏離度在收窄,甚至是大幅收窄。天然氣市場最終趨于平衡或者問題得到緩解得益于1)新能源發(fā)電增加緩解電力市場緊張;2)更多的LNG進(jìn)口填補(bǔ)俄管氣供應(yīng)不足;3)這個冬天不太冷。

由于俄烏局勢逐步升級,俄羅斯對歐洲大陸的管道天然氣的供氣量一直維持在較低水平。高頻數(shù)據(jù)顯示,2022年1-2月,管道氣的出口量甚至只有2019年同期水平的一半左右。自21年4季度以來,俄羅斯對歐洲的供氣量維持在比較低的水平,但是歐洲依然熬過了這個冬天,這的確算是個了不起的成就??墒菃栴}在于如果俄羅斯一直維持低水位的供氣量,歐洲在淡季補(bǔ)不上來庫存可怎么辦?畢竟當(dāng)前的供氣水平是遠(yuǎn)低于往年同期。歐洲任何醞釀對俄羅斯能源領(lǐng)域的制裁預(yù)計都將是搬起石頭砸自己的腳,畢竟俄羅斯一直在天然氣制裁歐洲,而不是倒過來。

投資建議:由于取暖季快要結(jié)束,天然氣價格的波動率趨于下降。新能源出力增加緩解了歐洲能源市場的供需矛盾,但是天然氣的問題并沒有得到根本性解決。由于俄烏局勢升級,我們不能指望俄羅斯與歐洲大陸能夠在較短的時間內(nèi)冰釋前嫌,大幅增加對歐供氣,因此歐洲在取暖季結(jié)束后的再庫存階段,補(bǔ)庫的最終水平預(yù)計是明顯低于2021年同期水平,屆時將給天然氣市場帶來新一輪的矛盾。歐洲迫不得已將增加LNG進(jìn)口去填補(bǔ)缺口,但是預(yù)計難度仍是比較大的。因此,我們看多TTF天然氣22-23年冬季合約。

風(fēng)險提示:2022-23冬季是極暖冬,俄羅斯與歐洲關(guān)系緩和。

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原油:地緣事件增加波動,基本面利多油價

俄烏局勢持續(xù)緊張,油價進(jìn)一步上漲,Brent升至97美元/桶。俄羅斯是全球重要的產(chǎn)油國之一,2021年平均原油和凝析油產(chǎn)量達(dá)到1,050萬桶/天,同時也是全球原油和石油制品出口大國,2021年原油出口量平均450萬桶/天,可以說如果俄羅斯出口一旦受阻,很難有其他來源在短時間內(nèi)填補(bǔ)這個缺口。盡管俄烏沖突暫未造成對俄羅斯生產(chǎn)和出口造成很大影響,但由于其在能源領(lǐng)域重要的影響力,因擔(dān)憂俄羅斯原油出口受到制裁或受到阻礙,油價應(yīng)聲上漲。在能源領(lǐng)域,俄羅斯與歐洲緊密捆綁,近半的俄羅斯原油和凝析油出口至歐洲地區(qū),約占?xì)W洲總進(jìn)口量的三分之一,此外中國也是俄羅斯原油的主要出口地之一。俄羅斯向歐洲原油出口主要依靠管道,Transneft運(yùn)營的管道原油出口在疫情后已基本恢復(fù)至正常水平,若未來沖突進(jìn)一步升級,最可能受到影響的管道是經(jīng)過烏克蘭的Druzhba管道南線,運(yùn)輸能力25萬桶/天??紤]到目前高油價以及低閑置產(chǎn)能的市場環(huán)境,如果對俄羅斯能源領(lǐng)域施加制裁,代價對全球來說都將是非常大的,歐洲可能面臨進(jìn)一步升級的能源危機(jī),斷供所造成的油價飆升也將進(jìn)一步加劇全球通脹壓力。因此盡管我們無法預(yù)判俄烏沖突將如何收場,制裁俄羅斯能源領(lǐng)域的可能性仍然較低,風(fēng)險溢價可能導(dǎo)致油價進(jìn)一步上漲,但難以成為持續(xù)推高油價的因素,歐洲處于風(fēng)暴中心,Brent漲幅遠(yuǎn)大于WTI,未來二者價差預(yù)計收窄。

拋開俄烏沖突的影響,在這一波流暢的上漲行情中,供給不及預(yù)期也是重要的價格提振因素。OPEC+增產(chǎn)不及預(yù)期的問題越來越突出,多數(shù)國家逐漸接近產(chǎn)能上限。40萬桶/天的每月增產(chǎn)幅度已經(jīng)被市場充分消化,在產(chǎn)能瓶頸問題日益突出的當(dāng)下反而被認(rèn)為是利多信號。美國產(chǎn)量具備一定的回升潛力,鉆機(jī)數(shù)量大幅上升是資本支出回升的信號,現(xiàn)金流狀況改善以及成本上漲都表明2022年頁巖油生產(chǎn)商的資本支出規(guī)模將增加,但并不意味著資本支出約束失效,維持健康的現(xiàn)金流依然是上市生產(chǎn)商的主要目標(biāo),而不是激進(jìn)擴(kuò)張,大型生產(chǎn)商對增產(chǎn)表態(tài)謹(jǐn)慎。伊朗是未來供給端比較重要的風(fēng)險因素,伊朗原油產(chǎn)量在過去一年有所回升,目前維持在250萬桶/天,出口量預(yù)計已高于官方數(shù)據(jù),可能接近于100萬桶/天,即市場已經(jīng)開始消化伊朗的額外供應(yīng)。伊朗閑置產(chǎn)能約130萬桶/天,即便制裁解除,產(chǎn)量和出口回升需要時間,低庫存和低閑置產(chǎn)能給市場提供了緩沖。近期伊核協(xié)議達(dá)成的預(yù)期上升,伊朗供應(yīng)回歸預(yù)期開始被計價可能是觸發(fā)未來油價階段性回調(diào)的因素,對供給的實際影響取決于供應(yīng)回歸的時間。

投資建議:短期油價走勢受俄烏局勢的發(fā)展影響,油價波動上升,隨著事態(tài)走向清晰后地緣風(fēng)險溢價預(yù)計回落,B-W價差收窄。未來油價趨勢的主要影響因素仍然在于供需基本面,疫情影響逐漸消退,低庫存和閑置產(chǎn)能下降將持續(xù)利多油價,上行趨勢未到拐點(diǎn),主要風(fēng)險因素關(guān)注伊核協(xié)議談判進(jìn)展。

風(fēng)險提示:伊核協(xié)議在短期內(nèi)達(dá)成。

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