(資料圖)

來源：CFC金屬研究

摘要

本期策略

主線邏輯：

獨立焦化廠率先提產(chǎn)，不利于后續(xù)現(xiàn)貨提漲，疊加進口煤增量預(yù)期逐漸瓦解多頭信心，鐵水繼續(xù)下滑至222萬噸；然而，宏觀預(yù)期對盤面驅(qū)動增強，包括地產(chǎn)托底政策和防疫放松政策。

利多因素：

1、降準(zhǔn)如期兌現(xiàn)，市場預(yù)期更多地產(chǎn)政策；

2、煉焦煤價格快速反彈，焦價首輪提漲落地；

3、雙焦庫存低位，低價原料增強下游冬儲需求；

利空因素：

1、政策落地效果待觀望，預(yù)期交易難持續(xù)；

2、焦鋼毛利差反彈至-1.7%，利潤驅(qū)動轉(zhuǎn)向下；

3、鐵水產(chǎn)量超預(yù)期回落，焦鋼產(chǎn)量比大幅回升；

4、蒙煤進口持續(xù)增加，澳煤禁令放開預(yù)期漸起；

上期策略回顧：

多頭信仰遭遇考驗，雙焦高位承壓

正文

01 行情回顧

本周，煉焦煤價格繼續(xù)回升，焦企首輪提漲100-110元/噸落地，宏觀底仍支撐著市場樂觀情緒，央行降準(zhǔn)，市場對地產(chǎn)政策托底的預(yù)期漸濃；然各地疫情嚴(yán)峻，多地實施靜默管理，終端需求不振，鋼廠鐵水減量至222萬噸左右，雙焦期貨高位震蕩運行。

截至11月25日，盤面焦煤主力合約周五收盤價2203點，環(huán)比上周+0.43%，呂梁低硫主焦煤匯總價2390元/噸，環(huán)比上周+40元；盤面焦炭主力合約收盤價2806點，環(huán)比上周+0.70%，日照港(行情600017,診股)準(zhǔn)一級冶金焦出庫價2600元/噸，環(huán)比上周暫無變動。

本周，焦炭出口外貿(mào)訂單價格、蒙5#原煤報價企穩(wěn)回升。

02 宏觀數(shù)據(jù)

03 雙焦基本面數(shù)據(jù)

3.1疫情阻礙拉運，上游庫存累積

焦煤：本周，煤礦、洗煤廠庫存轉(zhuǎn)增，焦化廠加速補庫，鋼廠開始主動補庫，港口庫存續(xù)降；整體庫存續(xù)增，焦煤庫存驅(qū)動中性向下。獨立焦化廠、鋼廠煉焦煤庫存可用天數(shù)均回升。

焦炭：本周，焦企降庫放緩，鋼廠庫存轉(zhuǎn)降，港口庫存略有回升；整體庫存續(xù)降，焦炭庫存驅(qū)動向上。鋼廠場內(nèi)焦炭庫存可用天數(shù)暫穩(wěn)。

3.2 鐵水繼續(xù)下滑，焦鋼產(chǎn)量比繼續(xù)回升

本周，洗煤廠、獨立焦化廠產(chǎn)能利用率略增，鋼廠高爐繼續(xù)下滑。鋼廠虧損加劇，鐵水下滑超預(yù)期；部分高爐逐步復(fù)產(chǎn)，鋼廠冬儲剛需補庫，疫情導(dǎo)致拉運受阻，原料到貨稍顯吃力；焦企虧損收窄，提產(chǎn)情緒一般，焦鋼產(chǎn)量比續(xù)增；場地拉運依舊受阻，部分地區(qū)煤礦產(chǎn)量相對縮減，口岸蒙煤周度日均通車維持在800車附近。

3.3領(lǐng)先指標(biāo)反彈，利潤驅(qū)動向下

利潤能否從原料煤端傳導(dǎo)至下游，有賴于兩方面：其一，爐料需求是否持續(xù)羸弱；其二，主焦煤供應(yīng)端能否有明顯增量。

對于前者，焦價首輪提漲落地，然國內(nèi)終端需求不及預(yù)期，周度螺紋毛利虧損擴大至-128元/噸附近（-40）。此前，我們預(yù)計11月中旬日均鐵水產(chǎn)量或降至225萬噸，本周鐵水加速減量至222萬噸，超出預(yù)期?？紤]到冬儲節(jié)點，疊加宏觀預(yù)期轉(zhuǎn)向，預(yù)計鐵水下跌空間有限；考慮同期高點和年內(nèi)高點，反彈空間亦有限，關(guān)注終端需求修復(fù)力度。

至于后者，國內(nèi)供應(yīng)數(shù)據(jù)不透明，場地拉運依舊受阻，部分地區(qū)煤礦產(chǎn)量相對縮減。對于進口蒙煤，288口岸國內(nèi)方向外運監(jiān)管嚴(yán)格，蒙煤通關(guān)進口暫不受影響，口岸監(jiān)管區(qū)庫存突破210萬噸；日均通關(guān)車量維持在800車附近。至于進口澳煤，中澳領(lǐng)導(dǎo)人會晤，中方表示重視澳方近期展現(xiàn)的改善和發(fā)展兩國關(guān)系的意愿，市場對澳煤進口禁令放開的擔(dān)憂漸起。展望后市，隨著防疫政策逐步放松，蒙煤進口增量預(yù)期加強，疊加中澳關(guān)系緩和，澳煤進口開放出現(xiàn)轉(zhuǎn)機；而對于國內(nèi)煤礦供應(yīng)，多數(shù)煤礦接近完成產(chǎn)能任務(wù)，年底或有減產(chǎn)預(yù)期，不過考慮到今年煤礦事故率較高，影響整體產(chǎn)能進度，減產(chǎn)力度和影響或有所減弱。

綜上所述，后期鐵水產(chǎn)量下滑空間有限，爐料需求有回升預(yù)期，與此同時，國內(nèi)煤礦年底有減產(chǎn)預(yù)期，但蒙煤進口增量、澳煤禁令放開預(yù)期加強；進口煤增量預(yù)期帶來利空，鐵水尚未回升、對終端需求悲觀預(yù)期抑制冬儲需求。短期內(nèi)，焦煤端利潤上下兩難。

本周，焦鋼毛利差反彈至-1.7%，主要源于焦價首輪提漲落地，且終端需求不佳導(dǎo)致螺紋高爐利潤修復(fù)不及預(yù)期。此前，我們預(yù)計焦鋼毛利差繼續(xù)下跌難度較大，甚至有反彈可能，本周數(shù)據(jù)符合預(yù)期，可見來自利潤的驅(qū)動向下。

3.4 地產(chǎn)仍是拖累，基建、汽車需求改善

3.5 基差小幅走強，焦煤1-5正套接近前高

基差方面，煉焦煤價格繼續(xù)回升，焦企首輪提漲100-110元/噸落地，宏觀底仍支撐著市場樂觀情緒，央行降準(zhǔn)，市場對地產(chǎn)政策托底的預(yù)期漸濃；然各地疫情嚴(yán)峻，多地實施靜默管理，終端需求不振，鋼廠鐵水減量至222萬噸左右，雙焦期貨高位震蕩運行。因此，基差略有走強，符合上期策略（基差歷史分位：JM01 24%，J01 24%）。

現(xiàn)實：焦炭方面，鋼廠虧損加劇，鐵水下滑超預(yù)期；部分高爐逐步復(fù)產(chǎn)，鋼廠冬儲剛需補庫，疫情導(dǎo)致拉運受阻，原料到貨稍顯吃力；焦企虧損收窄，提產(chǎn)情緒一般，焦鋼產(chǎn)量比續(xù)增。焦煤方面，場地拉運依舊受阻，部分地區(qū)煤礦產(chǎn)量相對縮減；焦企利潤有小幅修復(fù)，礦方心態(tài)樂觀；口岸蒙煤日通車回升至800車上方，外運未恢復(fù)，監(jiān)管區(qū)庫存突破210萬噸。

需求預(yù)期：1）宏觀轉(zhuǎn)好，終端修復(fù)預(yù)期增強，然疫情嚴(yán)峻多地靜默；2）鐵水產(chǎn)量繼續(xù)下滑，螺紋高爐虧損加劇，不利于復(fù)產(chǎn)；3）雙焦庫存低位，低價原料增強下游冬儲需求，但終端需求偏弱抑制冬儲需求。

供應(yīng)預(yù)期：1）山西或要求4.3米焦?fàn)t分批在近日和年底關(guān)停；2）多數(shù)煤礦接近完成產(chǎn)能任務(wù)，年底或有減產(chǎn)預(yù)期；3）疫情對蒙煤通關(guān)的影響減弱，甘其毛都口岸已啟用AGV無人駕駛車輛技術(shù)，蒙煤進口增量預(yù)期進一步增強；4）中澳關(guān)系有進一步緩和跡象，澳煤重新通關(guān)擔(dān)憂漸起，但暫無確切消息。

此前，我們預(yù)期現(xiàn)貨價格反彈100-200元/噸，目前首輪提漲100元/噸，我們認(rèn)為最多再落地一輪提漲，短期內(nèi)現(xiàn)貨仍有望偏強運行，宏觀預(yù)期對盤面的支撐減弱，當(dāng)前盤面小幅升水，預(yù)計基差將繼續(xù)以現(xiàn)貨上漲、期貨寬幅震蕩的方式走強。

期差方面，近月合約繼續(xù)交易宏觀預(yù)期邊際改善和冬儲需求，遠月合約受澳煤禁令放開預(yù)期拖累，近遠價差繼續(xù)走擴。短期內(nèi)，上述邏輯仍是市場交易的重點，雙焦1-5正套可繼續(xù)持有。

比價方面，煤焦比1.274，位于歷史低位（10%）；鋼焦比1.331，位于歷史低位（2%），煤焦鋼鏈條中，焦炭表現(xiàn)最強。

宏觀層面，降準(zhǔn)如期兌現(xiàn)后，宏觀底預(yù)期對于盤面的推動作用逐步減弱，國內(nèi)疫情“二十條”尚未有力執(zhí)行，市場對于宏觀經(jīng)濟的擔(dān)憂漸濃，也有市場傳言后續(xù)對地產(chǎn)托底的多項措施?；久娼嵌?，焦鋼毛利差反彈至-1.7%，利潤驅(qū)動轉(zhuǎn)向下；焦煤庫存驅(qū)動中性向下，焦炭庫存驅(qū)動向上；盤面繼續(xù)提前交易政策預(yù)期，當(dāng)前盤面基本平水，基差驅(qū)動中性。

獨立焦化廠率先提產(chǎn)，不利于后續(xù)現(xiàn)貨提漲，疊加進口煤增量預(yù)期逐漸瓦解多頭信心，鐵水繼續(xù)下滑至222萬噸；然而，宏觀預(yù)期對盤面驅(qū)動增強，包括地產(chǎn)托底政策和防疫放松政策。操作上，雙焦01合約仍建議區(qū)間操作，J01壓力位2940附近，支撐位2670附近；JM01壓力位2230附近，支撐位2095附近，關(guān)注宏觀政策、鐵水拐點和成材需求。

不確定性風(fēng)險：

疫情形勢嚴(yán)峻、終端需求不及預(yù)期、進口增量超預(yù)期、鐵水減量超預(yù)期等

關(guān)鍵詞：