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來源：方正中期期貨有限公司

摘要：

綜合來看，1月CPI漲幅擴大、PPI跌幅擴大，二者均值上升至0.65%，CPI-PPI差值反彈至2.9%。從趨勢上看，高基數(shù)影響下一季度GDP平減指數(shù)或繼續(xù)下行步伐。CPI方面，歷史上春節(jié)靠前年份1月CPI往往漲幅較大，因此本月CPI并未超預(yù)期。CPI中食品和消費品表現(xiàn)穩(wěn)定、拉動暫時下降。食品中果蔬加速漲價繼續(xù)抵消肉價下跌影響。非食品中燃料價格受到全球油價拖累，線下消費復(fù)蘇和春運則帶動旅游、交運價格上漲。防疫政策改變帶來的需求釋放疊加春節(jié)影響，是CPI短期上行的主要因素。PPI環(huán)比表現(xiàn)弱于預(yù)期，低基數(shù)抵消部分新跌價因素后同比跌幅稍有擴大，行業(yè)變動則繼續(xù)趨于均衡。1月大宗商品價格反彈趨勢放慢，是新漲價因素減小的主要原因，但PPI和商品波動方向確實已經(jīng)出現(xiàn)背離。我們觀察到，2月食品、服務(wù)、燃料價格均有下降但基數(shù)有小幅上升，短期CPI大概率持穩(wěn)或減速。年內(nèi)趨勢看，防疫政策改變、經(jīng)濟復(fù)蘇之下房租和服務(wù)分項可能持續(xù)帶動核心CPI修復(fù)，通脹中樞仍將抬升，但豬肉價格、國際油價暫時限制CPI上行空間。而2月開始PPI或再度下探，受到基數(shù)顯著抬升影響，除非商品價格大幅反彈并引領(lǐng)PPI環(huán)比上行，否則PPI同比將刷新去年四季度低點。之后二季度PPI低位穩(wěn)定、三季度則將有所反彈。此外，海外經(jīng)濟衰退對商品價格和PPI的利空影響仍需要關(guān)注。

1.國家統(tǒng)計局?jǐn)?shù)據(jù)公告

國家統(tǒng)計局公布的數(shù)據(jù)顯示，1月中國CPI同比增長2.10%，略低于市場預(yù)期的2.2%，較前值1.80%漲速加快；PPI同比增速為-0.80%，弱于預(yù)期的-0.5%，較前值-0.70%增速回落。此外，核心CPI同比增速繼續(xù)加速上升至1.00%，向上態(tài)勢不改。

2.春節(jié)影響下服務(wù)、核心CPI明顯上升

CPI方面，總體CPI環(huán)比邊際變動符合季節(jié)性，絕對水平位于5年均值附近，去年同期基數(shù)也略偏低，是推升同比的因素之一。主要分項和分類方式來看，食品同比漲幅明顯加快，非食品漲幅也略有上升。消費品、服務(wù)價格同比增速也均有小幅加速。環(huán)比來看，食品、非食品均與5年均值水平差別不大，消費品也也基本穩(wěn)定，但服務(wù)價格環(huán)比漲幅明顯超過5年均值水平。這也是核心CPI環(huán)比增速大幅加快的主要帶動之一，核心CPI同比還受到去年同期基數(shù)偏低影響。情況表明，1月食品CPI以及消費品CPI均表現(xiàn)穩(wěn)定，對總體CPI拉動暫時下降。但服務(wù)價格繼續(xù)加速回升，成為拉動核心CPI和總體CPI上行的主要力量。顯然防疫措施調(diào)整疊加春節(jié)前后服務(wù)業(yè)需求為主要影響邏輯。

主要食品分項中。糧食和食用油價格同比增速分別略有加快和下降。環(huán)比來看，糧食價格基本符合季節(jié)性，食用油價格明顯低于季節(jié)性和5年均值。鮮菜價格同比從此前的下跌轉(zhuǎn)為明顯上漲，鮮果價格同比漲幅也上升。環(huán)比來看，鮮菜價格和鮮果價格漲幅均明顯超過季節(jié)性和5年均值水平，且鮮菜價格去年同期基數(shù)明顯偏低。畜肉類價格漲幅繼續(xù)減慢，其中豬肉價格同比漲幅顯著回落，從22.2%下降至11.8%。牛肉價格漲幅維持不變，羊肉價格跌幅略有擴大。環(huán)比來看，豬肉價格跌幅10.8%刷新歷史同期最低，牛肉價格與季節(jié)性偏離不大，羊肉價格漲幅也弱于季節(jié)性和5年均值。其他蛋白質(zhì)食品中，水產(chǎn)品價格漲幅加快，蛋類、奶類均有下降。環(huán)比來看，主要是奶類價格下跌0.6%偏低，水產(chǎn)價格則小幅超季節(jié)性。情況表明，此前已經(jīng)存在的食品價格分化情況加劇，鮮果、鮮菜價格漲幅擴大繼續(xù)抵消豬肉價格跌幅擴大影響。食品總體漲幅變動不大。預(yù)計春節(jié)后的2月食品價格環(huán)比漲幅將小幅回落。

非食品價格方面。衣著同比增速持穩(wěn)，鞋類價格同比漲幅下降。環(huán)比來看基本符合季節(jié)性。居住分項變動不大，其中房租價格跌幅略收窄，水電燃料價格漲幅稍有下降。環(huán)比來看，房租價格小幅回落符合季節(jié)性，水電燃料略有上漲。生活用品和服務(wù)價格總體稍有加速，其中主要是家用器具價格漲幅加快，家庭服務(wù)價格漲幅明顯回落。環(huán)比來看，家用器具、家庭服務(wù)分別受到基數(shù)偏低和偏高影響，實際波動不大。交通和通信漲幅總體小幅回落，其中交通工具燃料價格漲幅明顯下降，通信工具價格也由漲轉(zhuǎn)跌，但交通工具使用和維修價格加速上漲。環(huán)比來看，交通工具燃料、通信工具價格明顯下挫，交通工具使用和維修價格明顯上漲。文教娛樂價格漲幅擴大，主要受到旅游價格上漲帶動，教育服務(wù)價格略有下降。環(huán)比來看，教育服務(wù)符合季節(jié)性，旅游則明顯超季節(jié)性。醫(yī)療保健價格加速上漲，尤其是中藥價格漲幅明顯。環(huán)比來看，中藥價格單月漲幅刷新歷史記錄。非食品價格情況表明，國內(nèi)燃料價格繼續(xù)受到全球油價拖累，是壓低非食品消費的主要因素。而服務(wù)業(yè)多數(shù)分項價格明顯上漲，主要受到線下消費場景完全恢復(fù)以及春運影響。2月服務(wù)價格或有所回落，且能源價格繼續(xù)下降有助于非食品項回歸平穩(wěn)。

總體上看，1月CPI同比小幅加速，主要受基數(shù)偏低影響，環(huán)比表現(xiàn)符合季節(jié)性。核心CPI在服務(wù)項帶動下加速回升。分項中食品以及消費品均穩(wěn)定，對總體CPI拉動暫時下降。食品價格此前已有的分化加劇，鮮果、鮮菜加速上漲繼續(xù)抵消豬肉價格跌幅擴大的影響。非食品中燃料價格仍受到全球油價走弱拖累，而服務(wù)業(yè)分項明顯上漲，受線下消費場景恢復(fù)以及春運拉動。歷史情況看，春節(jié)靠前年份1月CPI往往漲幅較大，因此本月CPI上行并未超預(yù)期。且目前情況顯示，2月食品、服務(wù)價格已經(jīng)回落，燃料價格也進(jìn)一步下降，短期CPI大概率持穩(wěn)或再度下降。從年內(nèi)趨勢來看，經(jīng)濟復(fù)蘇態(tài)勢下，房租、服務(wù)分項可能持續(xù)帶動核心CPI修復(fù)，通脹中樞逐步抬升方向不變，但豬肉價格、國際油價走弱暫時限制CPI上行空間。

3.PPI弱于預(yù)期短期仍有下探空間

PPI方面，總體PPI環(huán)比小幅下滑0.4%，表現(xiàn)明顯弱于預(yù)期。而去年同期基數(shù)低則部分抵消部分新跌價因素，最終同比跌幅稍有擴大。PPIRM同比漲幅減小至0.1%，PPI和PPIRM差值稍有回升至-0.9%。大類分項中，生產(chǎn)資料同比跌幅不變，生活資料漲幅略有減小。生產(chǎn)資料中采掘工業(yè)漲幅擴大、原材料工業(yè)出現(xiàn)下跌、加工工業(yè)跌幅減小，三者環(huán)比均小幅下降，同比增速更多受到基數(shù)影響。生活資料中食品、衣著、日用品、耐用品價格同比漲幅均減慢，環(huán)比除日用品外均走弱且基數(shù)偏高。

分行業(yè)來看。上游行業(yè)PPI差異繼續(xù)減小，煤炭開采行業(yè)出現(xiàn)正增長，黑色、非金屬礦開采跌幅下降，石油開采業(yè)PPI漲幅明顯下降，有色開采PPI則稍有上升。中游原材料行業(yè)中，黑色冶煉加工跌幅縮窄，有色冶煉加工、橡膠和塑料行業(yè)PPI跌幅擴大，化工行業(yè)PPI維持負(fù)增長幅度不變。公用事業(yè)和非金屬礦加工業(yè)PPI漲幅減小。中游加工組裝行業(yè)中，通用設(shè)備制造業(yè)PPI出現(xiàn)小幅負(fù)增長，電子設(shè)備、交運設(shè)備制造業(yè)PPI漲幅下降。下游行業(yè)中，醫(yī)藥制造業(yè)PPI轉(zhuǎn)正，汽車制造業(yè)仍為小幅負(fù)增長變動不大。紡織業(yè)跌幅擴大，食品制造、農(nóng)副食品加工業(yè)PPI漲幅減小。1月PPI變動趨勢繼續(xù)趨于均衡，上游行業(yè)增速回歸平穩(wěn)。原材料行業(yè)維持較大差異，金屬加工等多數(shù)表現(xiàn)偏弱，制造業(yè)變動不大，自上而下價格傳導(dǎo)稍有放緩。

總體上看，1月PPI環(huán)比表現(xiàn)弱于預(yù)期，去年同期基數(shù)低則部分抵消部分新跌價因素影響，同比跌幅稍有擴大。PPIRM同比漲幅減小至0.1%，PPI和PPIRM差值略有升高。結(jié)構(gòu)上看，生產(chǎn)資料和主要分項環(huán)比均下跌，生活資料環(huán)比走弱同時基數(shù)偏高壓制同比。主要行業(yè)中，1月PPI變動趨勢繼續(xù)趨于均衡，上游行業(yè)增速回歸平穩(wěn)。原材料行業(yè)維持較大差異，金屬加工等多數(shù)表現(xiàn)偏弱，制造業(yè)變動不大，自上而下價格傳導(dǎo)稍有放緩。1月大宗商品價格反彈趨勢放慢，是新漲價因素減小的主要原因，2月開始同比基數(shù)抬升將進(jìn)一步壓低同比，短期PPI或再度下探，除非商品價格大幅反彈并引領(lǐng)PPI環(huán)比上行，否則不排除PPI刷新低點可能性。二季度后PPI低位穩(wěn)定，三季度則將有所反彈。此外，海外經(jīng)濟衰退對商品價格和PPI的利空影響仍需要關(guān)注。

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