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來源：美爾雅期貨研究院

一

雖遲但到：印度減產(chǎn)開始兌現(xiàn)

今年元月下旬開始，國際市場開始討論印度減產(chǎn)話題，國際原糖價格定價權(quán)落在印度身上。2月中旬，印度食品部長Sanjeev Chopra表示在評估國內(nèi)產(chǎn)量后，將在下個月召開會議來決定是否增加2022/23榨季的食糖出口配額。

但是進(jìn)入3月份之后，市場翹首以盼的會議至今了無音訊。每半月一次的雙周產(chǎn)量數(shù)據(jù)倒是持續(xù)在公布，然后直到2月底產(chǎn)量數(shù)據(jù)公布，結(jié)果仍舊顯示產(chǎn)量同比增長，一度讓市場對印度減產(chǎn)的事實產(chǎn)生懷疑，對應(yīng)到盤面也在2月下旬出現(xiàn)一根大陰線下跌。

不過隨著3月份原糖合約交割，交割數(shù)量遠(yuǎn)低于去年同期水平，也低于過往五年的均值水平；其中用于交割的糖接近99%為巴西糖。偏低的交割數(shù)量印證著當(dāng)前緊張的貿(mào)易流，原糖價格再上一個臺階。

直到昨天，印度糖廠協(xié)會公布了本榨季截至3月15日雙周產(chǎn)量數(shù)據(jù)，數(shù)據(jù)顯示本榨季印度食糖總產(chǎn)量2818萬噸，去年同期為2848萬噸，同比降1.05%，當(dāng)前仍在開榨糖廠數(shù)量336家，去年同期為438家。數(shù)據(jù)表明，印度減產(chǎn)預(yù)期在榨季后期開始兌現(xiàn)。

二

全村希望：巴西新榨季成焦點(diǎn)

巴西中南部在去年12月份就已完成收榨，北部地區(qū)仍有零星壓榨，但是由于中南部白糖產(chǎn)量占據(jù)總量的90%以上，所以基本上認(rèn)定巴西2022/2023榨季結(jié)束。

截至2022/23榨季截至2月上半月，巴西中南部累計產(chǎn)糖量為3350.3萬噸，較去年同期的3206.1萬噸增加了144.2萬噸，同比增幅達(dá)4.50%。

不到150萬噸的產(chǎn)量增長或因印度取消第二批次的出口配額而抵消，導(dǎo)致全球白糖供需進(jìn)入緊平衡。

于是市場將目光放到了巴西23/24榨季上，主要關(guān)注兩個點(diǎn)：1、新榨季巴西的開榨時間，能否提前開榨？2、新榨季巴西糖廠糖醇比？

關(guān)于新榨季開榨時間，目前提前開榨的預(yù)期比較強(qiáng)烈，一方面是去年巴西中南部甘蔗生長期，降雨充沛，甘蔗長勢良好，客觀上為提前開榨提供了條件；二是當(dāng)前原糖出口利潤豐厚，主觀上會刺激糖廠提前開榨。

至于新榨季巴西糖廠將以何種比例榨糖，我們?nèi)耘f參考乙醇價格/汽油價格的比值，由于含水乙醇燃料的熱值是汽油的70%，因此當(dāng)乙醇價格/汽油價格的比值低于70%時，含水乙醇的性價比更高，高于70%則反之。

截至2月底，該比值為81.3%，遠(yuǎn)高于臨界值70%，且在最近由硅谷銀行引發(fā)的宏觀金融風(fēng)險后，國際原油價格大幅下挫，跌破70美元關(guān)口，因此，預(yù)計下榨季巴西仍將維持高制糖比。

三

穩(wěn)定發(fā)揮：泰國產(chǎn)銷符合預(yù)期

作為全球第二大食糖出口國泰國境內(nèi)生產(chǎn)的食糖絕大部分都是用于出口。美國農(nóng)業(yè)部（USDA）預(yù)測 22/23 榨季泰國的食糖產(chǎn)量將恢復(fù)至 1050 萬噸，比 21/22 年的 1016 萬噸的產(chǎn)量繼續(xù)小幅增加 30 余萬噸。22/23 年度該國出口預(yù)計將增加 100萬噸至1100萬噸上下，國內(nèi)食糖消費(fèi)量為252萬噸，比 21/22 年穩(wěn)中略增10萬噸，與2023 年經(jīng)濟(jì)穩(wěn)定復(fù)蘇的預(yù)期一致。

泰國2022/23榨季截至3月13日，累計甘蔗入榨量為9051.09萬噸，含糖分為13.29%，產(chǎn)糖率為11.606%；累計產(chǎn)糖量為1050.43萬噸，其中白糖產(chǎn)量為199.90萬噸，原糖產(chǎn)量為819.49萬噸，精制糖產(chǎn)量為31.04萬噸。

到目前維持，泰國產(chǎn)量和出口情況均符合榨季初的增長預(yù)期，發(fā)揮穩(wěn)定。

四

潮起潮落：鄭糖回歸基本面

農(nóng)村農(nóng)業(yè)部發(fā)布3月中國食糖供需形勢分析，由于廣西前期受不利天氣影響，甘蔗單產(chǎn)降幅高于預(yù)期。本月將甘蔗單產(chǎn)下調(diào)4.8噸/公頃，至60噸/公頃，甘蔗糖產(chǎn)量下調(diào)66萬噸，至825萬噸，食糖總產(chǎn)量下調(diào)72萬噸，至933萬噸。

回顧3月鄭糖走勢，分上下半場：

上半場：廣西減產(chǎn)預(yù)期、2月廣西產(chǎn)銷數(shù)據(jù)好轉(zhuǎn)，進(jìn)口利潤嚴(yán)重倒掛等因素疊加，催生糖廠惜售心理，期現(xiàn)兩端維持強(qiáng)勢；

下半場：宏觀金融風(fēng)險顯現(xiàn)，商品重度承壓，交易所提保打壓投機(jī)熱度，鄭糖大幅減倉回落。

大起大落之后，鄭糖走勢將回歸基本面邏輯，國內(nèi)白糖產(chǎn)需缺口增大的情況下，進(jìn)口情況對后市影響至關(guān)重要。

當(dāng)前進(jìn)口利潤嚴(yán)重倒掛，配額外進(jìn)口通道基本關(guān)閉，接下來隨著廣西逐漸收榨，國內(nèi)消費(fèi)旺季來臨，定價權(quán)將逐漸向加工糖轉(zhuǎn)移，也就意味著國內(nèi)市場賣方會將目光錨定到進(jìn)口原糖加工成本。但是買方顯然也不會束手就擒，對前期高糖價，用糖企業(yè)基本上觀望以對，實在不行，按剛需采購，一些企業(yè)還在積極尋找替代糖源。到上周，在提保和宏觀金融風(fēng)險壓制下，白糖期現(xiàn)價格大幅回落之后，現(xiàn)貨市場成交開始明顯好轉(zhuǎn)。買賣雙方會圍繞價格展開激烈的博弈。

此外，進(jìn)口利潤嚴(yán)重倒掛下，供給缺口將如何彌補(bǔ)？是內(nèi)外盤價格收斂，以消除負(fù)利潤，還是逼拋儲政策出手？將成為決定之后白糖走勢的關(guān)鍵因素！

綜合來看，當(dāng)前，印度減產(chǎn)和出口配額是國際市場白糖貿(mào)易流緊缺格局的主導(dǎo)因素，在巴西新榨季白糖未進(jìn)入市場之前，國際原糖仍舊會延續(xù)供應(yīng)偏緊格局，短期宏觀情緒帶動盤面回調(diào)之后，將進(jìn)入新的高位區(qū)間震蕩；

進(jìn)口利潤嚴(yán)重倒掛下，國內(nèi)市場以國產(chǎn)糖消費(fèi)為主，賣方會錨定（配額外）進(jìn)口原糖加工成本，但是下游抵觸情緒較高，雙方博弈會很激烈。上周宏觀金融風(fēng)險壓力，疊加交易所提保打壓投機(jī)度，短期盤面快速減倉回調(diào)，擠出此前市場超額漲幅，待企穩(wěn)后預(yù)計進(jìn)入新的震蕩區(qū)間，并且由于確定性的供給缺口存在，盤面大概率以偏多震蕩為主。

5月之后，巴西新榨季開榨（也可能4月份提前開榨），國際市場糖料供應(yīng)緊張格局將得到緩解，白糖價格預(yù)計將會回落?；芈涑潭壬?，關(guān)注巴西糖廠開榨進(jìn)度和糖醇比；國內(nèi)市場則關(guān)注進(jìn)口利潤嚴(yán)重倒掛的情況下，是否會有政策干預(yù)。

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