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展望下半年基本面，首先，消費存在繼續(xù)修復空間，出行鏈條偏強和線下服務類消費回彈為今年的社零增速提供一定底線支撐，但進一步的消費修復需要消費能力和消費傾向的回暖，中期受到居民收入和結構性就業(yè)問題的影響，因此下半年預計消費進一步回升有限。

其次，地產內循環(huán)修復仍需要一定時間，居民加杠桿空間有限，預計下半年環(huán)比難有超季節(jié)性表現，三四季度伴隨基數逐步降低，同比或溫和抬升。

再次，制造業(yè)仍處在主動去庫存周期中，投資擴產動能有待需求回升拉動價格和利潤上行，外需處在下行周期與內需難共振，下半年或出臺穩(wěn)增長政策托底內需，總體而言制造業(yè)自身動能偏弱，主動去庫周期拐點需要關注下半年價格回升信號，時點可能需要等到三季度，趨勢性有待觀察。

最后，基建下半年應會發(fā)力，如果三季度專項債發(fā)行提速，疊加增量穩(wěn)增長政策出臺，預期將拉動基建環(huán)比增速提高。在土地出讓收入下行和赤字約束下，財政存量子彈有限，關注可能帶來增量資金的政策性金融工具。綜合來講，下半年外需預期延續(xù)下行趨勢，內需自身動能相對偏弱，變數在于逆周期政策上推的程度。

政策面，上半年的政策強調“著力破除制約加快構建新發(fā)展格局的主要矛盾和問題”，經濟動能轉型期，“強刺激”和“增長”或讓位于“調結構”和“防風險”，政策對于地產傳統(tǒng)領域定力較強，整體行業(yè)政策基調或以托底為主。而短期由于基本面環(huán)比下行壓力凸顯，逆周期政策出臺具有必要性和緊迫性，預計將以“寬貨幣+寬財政”的組合發(fā)力，貨幣政策為寬信用穩(wěn)增長提供寬裕的貨幣環(huán)境，同時財政政策發(fā)力擴投資托底內需。

結合近期央行貨幣政策委員會例會表述，強調加大宏觀政策調控力度，更好發(fā)揮貨幣政策工具的總量和結構雙重功能，切實支持擴大內需，改善消費環(huán)境，促進經濟良性循環(huán)，并提出保持流動性合理充裕，保持信貸合理增長、節(jié)奏平穩(wěn)。而對于地產金融政策，更強調支持剛性和改善性住房需求，做好保交樓保民生等各項工作，促進房地產市場平穩(wěn)健康發(fā)展，推動建立房地產發(fā)展新模式。預期下半年貨幣環(huán)境穩(wěn)中偏松是大方向，可能繼續(xù)出臺降準降息等總量政策，地產行業(yè)政策或相對定力較強，著重總體平穩(wěn)和發(fā)展模式調整。

在上述政策假設下，對應下半年經濟基本面可能維持弱復蘇。而總量貨幣政策仍有寬松的可能，資金面收緊的概率不高，同時居民加杠桿乏力，高息資產供給有限，債市資產荒的格局預期延續(xù)，中期來看債券牛市或還未完。從節(jié)奏上來看，經過上半年的上漲和對經濟弱現實的交易，債券估值較高，市場對三季度政策發(fā)力預期較強，強預期或階段性重回交易主線，三季度債市可能呈現寬幅振蕩走勢，建議短期轉攻為守，關鍵時點上關注7月政治局會議，屆時或存在博弈政策預期差機會。若三季度政策發(fā)力，疊加基本面在政策刺激下階段性環(huán)比好轉，債市出現階段性回調，屆時或可在估值偏低階段介入做多。期現策略上，由于三季度政策發(fā)力階段調整壓力不容忽視，目前國債期貨各品種基差處在中性偏低位，其中TS合約基差偏低IRR偏高，推薦關注正套機會。同時空頭套保投資者建議在基差偏窄時點介入，對沖階段性調整風險。

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