1月11日，證券時報時報會客廳對話重陽投資董事長兼首席經(jīng)濟學(xué)家王慶。重陽投資成立于2001年12月，是國內(nèi)非常知名的老牌私募，旗下基金業(yè)績優(yōu)秀。王慶于2013年4月加入重陽投資，歷往曾擔(dān)任國際貨幣基金組織經(jīng)濟學(xué)家、摩根史丹利大中華區(qū)首席經(jīng)濟學(xué)家。

王慶認為，2022年是結(jié)構(gòu)性行情，看好兩類股的投資機會：一是調(diào)整充分的龍頭公司，這類股票主要集中在金融、周期制造、消費、醫(yī)藥、互聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域；二是未被市場充分挖掘的成長股，除制造業(yè)外，消費、服務(wù)等其他領(lǐng)域的成長型公司同樣值得關(guān)注。

反守為攻結(jié)構(gòu)牛

證券時報記者：展望2022年，您判斷宏觀經(jīng)濟整體會是什么情況？現(xiàn)在普遍認為當(dāng)下經(jīng)濟壓力較大，2022年企業(yè)盈利將有所下降，您如何看？

王慶：2022年，我們年度策略的主題是《反守為攻結(jié)構(gòu)?！?，而2021年是《攻守兼?zhèn)洹?，也就是說，我們對今年市場看法更加積極。

按照經(jīng)濟運行的規(guī)律性，底部確認分別是：估值底-政策底-市場底-信用底-經(jīng)濟底。去年底的中央經(jīng)濟工作會議，已經(jīng)明確釋放政策轉(zhuǎn)向的信號，所以現(xiàn)在可以確定的是，當(dāng)前政策底已經(jīng)出現(xiàn)了。而在政策底出來之前，估值底也已經(jīng)出現(xiàn)?，F(xiàn)在需要判斷的是，市場底在哪里？我們傾向于認為，當(dāng)下就是市場的底部區(qū)域。鑒于政策底的出現(xiàn)，預(yù)判最遲在今年一季度末，就會出現(xiàn)信用周期的拐點。之后大概在年中會出現(xiàn)經(jīng)濟、上市公司業(yè)績的拐點，也就是信用底、經(jīng)濟底會相繼明朗。這樣判斷下來，我們整體認為今年比去年市場要好做一點。

我們認為，今年經(jīng)濟會前低后高，政策前松后會不會緊，要看下半年經(jīng)濟復(fù)蘇的態(tài)勢，這樣的經(jīng)濟形勢和政策背景，有利于資本市場表現(xiàn)。但不認為2022年會有系統(tǒng)性牛市，因為系統(tǒng)性行情需要具備至少兩個條件：一是經(jīng)濟不能太差，要穩(wěn)?。欢菍ξ磥硎袌龌母镩_放方向有比較大的期許，目前這兩個條件不具備，所以總體還是結(jié)構(gòu)性的行情。

證券時報記者：結(jié)構(gòu)性行情應(yīng)如何把握？

王慶：投資者需要理解結(jié)構(gòu)性行情背后的邏輯和規(guī)律。首先，我們認為，經(jīng)濟全年運行前低后高，區(qū)間在5%~5.5%，上市公司業(yè)績增速在5%~10%區(qū)間，但上半年和下半年表現(xiàn)會不一樣，行業(yè)之間的利潤分配也會不一樣，去年利潤分配是更有利于上游行業(yè)，今年則更有利于中下游上市公司的業(yè)績表現(xiàn)。

其次，需要理解A股風(fēng)格極致分化后的再平衡。過去幾年市場有非常明顯的分化特點。第一個是周期股和防御股之間的相對表現(xiàn)，周期股跟經(jīng)濟景氣關(guān)聯(lián)度較高，彈性較大，比如鋼鐵、有色、建材、化工等；防御股是跟經(jīng)濟景氣關(guān)系不大，比較穩(wěn)定，比如必選消費、醫(yī)藥等。經(jīng)濟繁榮的時候有利于周期股，經(jīng)濟比較低迷的時候有利于防御股。

第二個是價值股和成長股之間的分化，資金環(huán)境比較寬松的時候有利于成長股，反之有利于價值股。

所以，綜合下來，影響股票市場最重要是兩個周期：經(jīng)濟周期和流動性周期。目前市場流動性依然偏緊，景氣收縮，不利于高景氣高估值賽道的表現(xiàn)，利于“價值+防御”類股票，即低估值的“老藍籌”股，如銀行、地產(chǎn)、能源等。

未來3個月內(nèi)，流動性可能會得到改善，屆時會有利于“防御+成長”股的表現(xiàn)，也就是所謂“新藍籌”，經(jīng)濟轉(zhuǎn)型之后新經(jīng)濟的主線，如消費、醫(yī)藥、科技互聯(lián)網(wǎng)，他們跟經(jīng)濟景氣有關(guān)系，但不那么明顯，他們也有成長性，但成長性不會特別高。

偏好兩類投資機會

證券時報記者：具體而言，2022年您偏好哪類投資機會？

王慶：去年一段時間市場對高景氣賽道非常追捧，估值容忍度很高，我們認為，即使好行業(yè)好公司也要理性看待，再好的行業(yè)太高的估值也只是風(fēng)險而不是機會，高景氣賽道的高景氣通常也不會持續(xù)，所以不要太激進。

2022年比2021年機會要多一些，但還是結(jié)構(gòu)行情，我們偏好兩類投資機會：一類是調(diào)整充分的龍頭公司。受到經(jīng)濟下行預(yù)期和行業(yè)監(jiān)管政策的影響，2021年白馬股普遍跌幅較大，很多公司估值處于近年來甚至歷史低位。在宏觀政策轉(zhuǎn)向穩(wěn)增長的背景下，盈利預(yù)期、監(jiān)管環(huán)境、流動性條件均對白馬股有利。這些股票主要集中在金融、周期制造、消費、醫(yī)藥、互聯(lián)網(wǎng)等領(lǐng)域。由于這類公司多為指數(shù)權(quán)重股，他們的上漲可能帶來市場指數(shù)性的機會。

另一類是未被市場充分挖掘的成長股。成長是股票市場永恒的主題，在經(jīng)濟下行的背景下成長更加稀缺。很多符合“專精特新”特征的成長股在2021年表現(xiàn)強勁。在我們看來，中國制造業(yè)轉(zhuǎn)型升級、進口替代是一個長期過程，仍然有大量潛在的成長型公司未被挖掘。除制造業(yè)外，消費、服務(wù)等其他領(lǐng)域的成長型公司同樣值得關(guān)注，因為下行的市場環(huán)境往往更能檢驗公司的質(zhì)地和增長潛力。

具體關(guān)注四類股：一是估值回到合理區(qū)間的優(yōu)質(zhì)白馬股；二是短期受到事件性壓制，A股市場稀缺的優(yōu)質(zhì)互聯(lián)網(wǎng)龍頭公司；三是估值來到歷史低位，永續(xù)行業(yè)里的優(yōu)質(zhì)公司，如金融、周期制造；四是具備進口替代能力的先進制造業(yè)細分行業(yè)的龍頭公司。

證券時報記者：海外市場如美聯(lián)儲加息預(yù)期，是否會給我們帶來影響？

王慶：首先，我們判斷美國不會開啟長期加息周期，預(yù)計美國通脹2022年下半年就會明顯緩解，限制了貨幣政策的收緊幅度和持續(xù)時間。其次，不能用慣性思維看待海外市場影響，以前中美經(jīng)濟周期、貨幣政策周期容易同頻共振，但現(xiàn)在二者已經(jīng)不怎么同步了，甚至出現(xiàn)了典型的異步，這可能會是一個常態(tài)。所以，美國加息對A股影響相對有限，會通過匯率市場的波動來緩解。但對港股市場會更為突出，因為港幣和美元掛勾，如果是投資港股，需要注意規(guī)避那些高估值、靠寬松流動性支撐估值的標(biāo)的。

證券時報記者：美股、港股、A股這三個市場，今年整體來看的話，誰更有機會？

王慶：我們認為A股、港股的機會更大，兩者都是結(jié)構(gòu)性機會，相對而言，A股的結(jié)構(gòu)性機會更多。

（文章來源：證券時報網(wǎng)）