當前，新能源車熱度不減，并沿產業(yè)鏈不斷擴散，鋰電池板塊更是連續(xù)掀起漲停潮，成市場最強方向之一。與此同時，以中升控股(0881.HK，以下簡稱“中升”)為首的下游經銷商也在一片唱多聲中，已悄悄走出一波行情，并不斷刷新市值新高。自公布2021年一季報以來，近兩個月左右，中升已漲超20%，表現(xiàn)領跑同業(yè)。截至發(fā)稿時，總市值已超1574億港元，創(chuàng)歷史新高。

(來源：富途)

繼去年初獲高盛、大摩等大行上調目標價之后，公司于近日再獲多家大行一致看多，包括瑞銀、美銀、瑞信等投行均上調了中升控股的目標價(如下圖)。

(資料：公開信息)

瑞銀在報告中稱，作為中國以純利潤統(tǒng)計最大高檔車經銷商，相信中升有良好定位，可受惠于今明兩年推出的新車型周期，預計能為公司的新車毛利提供穩(wěn)固支持;而據瑞信在報告中指出，基于公司年初至今表現(xiàn)優(yōu)于預期(新車、售后、二手車)，調高了未來三年(2021-2023年)的盈利預測，瑞銀也上調了對于中升未來五年(2021-2025年)的盈利預測;此外，美銀證券表示，看好其豪華車市場以及售后市場的增長潛力。

豪車經銷商未來成長性，看三大核心邏輯

而在中升獲大行一致看好、市值站上新臺階的背后，有哪些核心邏輯值得關注?

首先，汽車保有量和車齡兩大因素驅動汽車售后維修服務市場穩(wěn)步增長。據華泰證券報告預計，2020-2030年，國內乘用車保有量將從2.4億輛增至4億輛，平均車齡由6.6年提升至8.7年。由于汽車保有量擴大及車齡逐步提升，將帶動售后維修保養(yǎng)支出的持續(xù)增長。同時，華泰預計，對應的國內乘用車售后維修服務市場規(guī)模將0.75萬億元增至1.7萬億元，年復合增長率為8.5%。而伴隨高毛利的售后服務業(yè)務占比提升，經銷商業(yè)務結構改善，盈利將獲提升。

其二，受消費升級驅動，豪華車市場將持續(xù)“走牛”。盡管國內乘用車市場在過往十年(2010-2020年)增長持續(xù)放緩，2018-2020年更是連續(xù)三年銷量下滑，但豪華車市場卻一直堅挺，滲透率由6%提升至16%，十年間的年復合增速達16%。

(來源：中汽協(xié)，華泰證券)

未來伴隨居民可支配收入提升、豪華車產品“親民化”、國產化以及消費金融的支持，豪華車市場將延續(xù)強勢表現(xiàn)，利好龍頭企業(yè)。而中升控股去年和今年Q1的表現(xiàn)便是“車市消費升級需求旺盛”的有力印證。

其三，短期芯片供應緊張導致下游供需關系改善，經銷商盈利能力有望提升。由于疫情沖擊疊加部分半導體企業(yè)停產的影響，今年以來汽車行業(yè)芯片供應緊張趨勢加劇，3月以來部分主機廠開始減產、停產，且二季度有進一步加劇的跡象。而上游主機廠供給偏緊，有利于下游經銷商降低庫存，將進一步導致新車銷售的折扣收窄，有望改善經銷商的新車銷售毛利率的同時，也將降低經銷商的資金壓力并改善現(xiàn)金流。

(來源：乘聯(lián)會)

照上述邏輯來看，國內汽車經銷商仍有較大的增長空間，而豪華車賽道確定性更強，且盈利能力相對更突出，頭部企業(yè)在強勢品牌帶動下，有望實現(xiàn)規(guī)模和利潤的持續(xù)增長。伴隨全面開啟以電動化和智能化為代表的產品新周期，加之頭部企業(yè)不斷提升自身管理經營能力，大概率也將實現(xiàn)β+α收益。

豪車經銷商“三杰”，誰更勝一籌?

目前，在豪華車上市經銷商陣營中，以中升、美東、永達三家表現(xiàn)最為出色。綜合比較三家的體量、豪華車業(yè)務比重、售后業(yè)務管理能力、運營能力、估值等多個因素如下：

營收和歸母凈利：中升均遠超永達和美東之和

(數(shù)據來源：同花順iFinD)

豪華車銷量及門店數(shù)占比：美東占比最高，永達和中升次之

ROE：美東領先，中升居前，并呈上升趨勢 凈利率：中升和美東位居前二

服務滿足率：中升領跑，美東與永達相當

(上圖均來源：華泰證券;注：服務滿足率=售后維修服務的毛利/(銷售費用+管理費用+財務費用)，用以衡量售后業(yè)務管理能力及控費水平)

估值：美東遠高于中升和永達

(來源：WIND)

綜合來看，中升和永達的成長性更優(yōu)，且更具賠率優(yōu)勢，加之中升的體量遠超同業(yè)，規(guī)模領先最終會轉化到成本優(yōu)勢上，從中升的盈利能力(凈利率)與美東有得一拼，亦可見一斑，且中升的ROE正處于上升通道。盡管目前中升的豪華車業(yè)務占比相對較低，但反之，也意味著未來提升潛力較大。

實際上，若從品牌結構來看，中升的綜合優(yōu)勢則更為突出，不僅囊括了以BBA為首的德系“三劍客”以及雷克薩斯等日系強勢豪華車品牌，且門店數(shù)全面領先。此外，中高端品牌豐田門店規(guī)模更是絕對領先，由于豐田新品較多，帶來新的增長點的同時，在很大程度上也保障了未來售后業(yè)務拓展的優(yōu)勢。

市場一貫選擇用腳投票，而三家在Q1財報之后的走勢，顯然已反映出了市場的傾向。

關鍵詞： 鋰電池板塊 新能源車 中升控股 市值新高