投資要點(diǎn)

三底已現(xiàn)，建議關(guān)注優(yōu)質(zhì)龍頭：截至目前板塊估值對應(yīng)2020A/2021E為4.3/3.7倍，當(dāng)前平均股息收益率達(dá)到11.3%，板塊估值處于歷史底部，股息收益率高過債券收益率。我們認(rèn)為房地產(chǎn)行業(yè)的“三底”(基本面底、市場底和政策底)已現(xiàn)，到了積極配置地產(chǎn)核心標(biāo)的的窗口期?；久娣€(wěn)健扎實(shí)、現(xiàn)金流優(yōu)異財務(wù)安全性高，盈利能力更穩(wěn)定持續(xù)的大中型房企優(yōu)勢會越來越顯著，銷售和業(yè)績都能保持穩(wěn)定、連續(xù)的增長，融資成本伴隨持續(xù)下降。推薦旭輝控股、龍湖集團(tuán)、華潤置地、寶龍地產(chǎn)、新城發(fā)展、融創(chuàng)中國。

政策見底：(1)9月27日，中國人民銀行貨幣政策委員會召開2021年第三季度例會，政策判斷有幾個轉(zhuǎn)向：

對比二季度例會，對于經(jīng)濟(jì)形勢判斷更加保守，表述由“當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中加固、穩(wěn)中向好，但國內(nèi)外環(huán)境依然復(fù)雜嚴(yán)峻”轉(zhuǎn)變?yōu)椤爱?dāng)前全球疫情仍在持續(xù)演變，外部環(huán)境更趨嚴(yán)峻復(fù)雜，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)仍然不穩(wěn)固、不均衡”。

經(jīng)濟(jì)判斷保守的基礎(chǔ)下，貨幣政策方面四季度展望更加積極，流動性有望改善，二季度會議較一季度新提出“維護(hù)經(jīng)濟(jì)大局平穩(wěn)，增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展韌性”，三季度表述較二季度新增“增強(qiáng)信貸總量增長的穩(wěn)定性；加大實(shí)體經(jīng)濟(jì)扶持力度”。

值得關(guān)注的是，表述多年來首次提到房地產(chǎn)市場，提出要“維護(hù)房地產(chǎn)市場的健康發(fā)展，維護(hù)住房消費(fèi)者的合法權(quán)益”。

(2)9月29日，人民銀行、銀保監(jiān)會聯(lián)合召開房地產(chǎn)金融工作座談會，會議一方面再度重申地產(chǎn)調(diào)控總基調(diào)，要圍繞穩(wěn)地價、穩(wěn)房價、穩(wěn)預(yù)期目標(biāo)，準(zhǔn)確把握和執(zhí)行好房地產(chǎn)金融審慎管理制度，堅持房住不炒，堅持不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段，堅持落實(shí)長效機(jī)制。同時在此基礎(chǔ)上提出，金融機(jī)構(gòu)要按照法治化、市場化原則，配合相關(guān)部門和地方政府共同維護(hù)房地產(chǎn)市場的平穩(wěn)健康發(fā)展，維護(hù)住房消費(fèi)者合法權(quán)益。

下半年以來地產(chǎn)板塊的變化已經(jīng)引起政府重視，四季度經(jīng)濟(jì)壓力尚存，而房地產(chǎn)依然是經(jīng)濟(jì)壓艙石，并且對上下游牽一發(fā)而動全身，信貸的持續(xù)收緊、銷售的快速冷卻、恒大事件引發(fā)的連鎖反應(yīng)都增加了眾多不確定性。我們認(rèn)為目前一些矯枉過正的行為可能糾偏，接下來的年末信貸風(fēng)口可能迎來邊際變化，政府對住房消費(fèi)者的權(quán)益保護(hù)一方面可能體現(xiàn)在按揭利率和額度的適度放松，并結(jié)構(gòu)性傾斜剛需購房人，另一方面保證交房防止風(fēng)險集中爆發(fā)，同時調(diào)控政策方面，雖然房住不炒的基調(diào)不會變化，但根據(jù)不同城市情況地方層面或存在一定靈活調(diào)整空間。

基本面見底：第二批集中供地方式迎來調(diào)整，一方面限制和規(guī)范房企拿地資金來源，另一方面設(shè)置溢價率上限15%，土地市場顯著降溫，15個已結(jié)束第二批供地城市的平均成交率下降至約70%，13城平均溢價率為4.9%。我們認(rèn)為地產(chǎn)公司新拿地項目毛利率已見底，隨著低毛利存量項目不斷滾動消化，未來表觀毛利率有望逐步回歸穩(wěn)定。

市場見底：恒大事件擾動導(dǎo)致外資擔(dān)心風(fēng)險迅速擴(kuò)散，引發(fā)市場急劇調(diào)整，板塊估值跌落至歷史最低。我們認(rèn)為目前看不會出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險，個別高杠桿房企也在積極自救，龍頭公司仍然穩(wěn)健經(jīng)營。截至2021H1房企的平均融資成本為5.7%，較2020A進(jìn)一步下降0.2個百分點(diǎn)；債務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，平均短債占比為28%，較2020A下降2個百分點(diǎn)。同時2020H1以來，31家統(tǒng)計房企中，有10、3家房企在兩次半年報發(fā)布節(jié)點(diǎn)實(shí)現(xiàn)降檔。

風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟(jì)增長放緩、行業(yè)調(diào)控政策加嚴(yán)、流動性收緊、商品房銷售不及預(yù)期、人民幣貶值。

報告正文

政策見底：(1)9月27日，中國人民銀行貨幣政策委員會召開2021年第三季度例會，政策判斷有幾個轉(zhuǎn)向：

對比二季度例會，對于經(jīng)濟(jì)形勢判斷更加保守，表述由“當(dāng)前我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中加固、穩(wěn)中向好，但國內(nèi)外環(huán)境依然復(fù)雜嚴(yán)峻”轉(zhuǎn)變?yōu)椤爱?dāng)前全球疫情仍在持續(xù)演變，外部環(huán)境更趨嚴(yán)峻復(fù)雜，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)仍然不穩(wěn)固、不均衡”。

經(jīng)濟(jì)判斷保守的基礎(chǔ)下，貨幣政策方面四季度展望更加積極，流動性有望改善，二季度會議較一季度新提出“維護(hù)經(jīng)濟(jì)大局平穩(wěn)，增強(qiáng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展韌性”，三季度表述較二季度新增“增強(qiáng)信貸總量增長的穩(wěn)定性；加大實(shí)體經(jīng)濟(jì)扶持力度”。

值得關(guān)注的是，表述多年來首次提到房地產(chǎn)市場，提出要“維護(hù)房地產(chǎn)市場的健康發(fā)展，維護(hù)住房消費(fèi)者的合法權(quán)益”。

(2)9月29日，人民銀行、銀保監(jiān)會聯(lián)合召開房地產(chǎn)金融工作座談會，會議一方面再度重申地產(chǎn)調(diào)控總基調(diào)，要圍繞穩(wěn)地價、穩(wěn)房價、穩(wěn)預(yù)期目標(biāo)，準(zhǔn)確把握和執(zhí)行好房地產(chǎn)金融審慎管理制度，堅持房住不炒，堅持不將房地產(chǎn)作為短期刺激經(jīng)濟(jì)的手段，堅持落實(shí)長效機(jī)制。同時在此基礎(chǔ)上提出，金融機(jī)構(gòu)要按照法治化、市場化原則，配合相關(guān)部門和地方政府共同維護(hù)房地產(chǎn)市場的平穩(wěn)健康發(fā)展，維護(hù)住房消費(fèi)者合法權(quán)益。

下半年以來地產(chǎn)板塊的變化已經(jīng)引起政府重視，四季度經(jīng)濟(jì)壓力尚存，而房地產(chǎn)依然是經(jīng)濟(jì)壓艙石，并且對上下游牽一發(fā)而動全身，信貸的持續(xù)收緊、銷售的快速冷卻、恒大事件引發(fā)的連鎖反應(yīng)都增加了眾多不確定性。我們認(rèn)為目前一些矯枉過正的行為可能糾偏，接下來的年末信貸風(fēng)口可能迎來邊際變化，政府對住房消費(fèi)者的權(quán)益保護(hù)一方面可能體現(xiàn)在按揭利率和額度的適度放松，并結(jié)構(gòu)性傾斜剛需購房人，另一方面保證交房防止風(fēng)險集中爆發(fā)，同時調(diào)控政策方面，雖然房住不炒的基調(diào)不會變化，但根據(jù)不同城市情況地方層面或存在一定靈活調(diào)整空間。

基本面見底：第二批集中供地方式迎來調(diào)整，一方面限制和規(guī)范房企拿地資金來源，另一方面設(shè)置溢價率上限15%，土地市場顯著降溫，15個已結(jié)束第二批供地城市的平均成交率下降至約70%，13城平均溢價率為4.9%。我們認(rèn)為地產(chǎn)公司新拿地項目毛利率已見底，隨著低毛利存量項目不斷滾動消化，未來表觀毛利率有望逐步回歸穩(wěn)定。

市場見底：恒大事件擾動導(dǎo)致外資擔(dān)心風(fēng)險迅速擴(kuò)散，引發(fā)市場急劇調(diào)整，板塊估值跌落至歷史最低。我們認(rèn)為目前看不會出現(xiàn)系統(tǒng)性風(fēng)險，個別高杠桿房企也在積極自救，龍頭公司仍然穩(wěn)健經(jīng)營。截至2021H1房企的平均融資成本為5.7%，較2020A進(jìn)一步下降0.2個百分點(diǎn)；債務(wù)結(jié)構(gòu)優(yōu)化，平均短債占比為28%，較2020A下降2個百分點(diǎn)。同時2020H1以來，31家統(tǒng)計房企中，有10、3家房企在兩次半年報發(fā)布節(jié)點(diǎn)實(shí)現(xiàn)降檔。

三底已現(xiàn)，建議關(guān)注優(yōu)質(zhì)龍頭：截至目前板塊估值對應(yīng)2020A/2021E為4.3/3.7倍，當(dāng)前平均股息收益率達(dá)到11.3%，板塊估值處于歷史底部，股息收益率高過債券收益率。我們認(rèn)為房地產(chǎn)行業(yè)的“三底”(基本面底、市場底和政策底)已現(xiàn)，到了積極配置地產(chǎn)核心標(biāo)的的窗口期?；久娣€(wěn)健扎實(shí)、現(xiàn)金流優(yōu)異財務(wù)安全性高，盈利能力更穩(wěn)定持續(xù)的大中型房企優(yōu)勢會越來越顯著，銷售和業(yè)績都能保持穩(wěn)定、連續(xù)的增長，融資成本伴隨持續(xù)下降。推薦旭輝控股、龍湖集團(tuán)、華潤置地、寶龍地產(chǎn)、新城發(fā)展、融創(chuàng)中國。

風(fēng)險提示：宏觀經(jīng)濟(jì)增長放緩、行業(yè)調(diào)控政策加嚴(yán)、流動性收緊、商品房銷售不及預(yù)期、人民幣貶值。

（文章來源：張憶東策略世界）

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