回顧2022年，香港銀行指數(shù)上漲1%(指數(shù)成分為我們覆蓋的匯豐控股、渣打集團(tuán)、中銀香港、恒生銀行、東亞銀行)，跑贏(yíng)恒生指數(shù)16ppt，海外加息帶動(dòng)的息差改善是股價(jià)走出相對(duì)收益的主要原因，而疫情影響和內(nèi)房風(fēng)險(xiǎn)暴露是拖累股價(jià)的主因。展望2023年，我們預(yù)計(jì)利率環(huán)境、疫情演化、內(nèi)房風(fēng)險(xiǎn)仍是影響香港銀行股價(jià)的三條主線(xiàn)，高利率水平有利于銀行息差表現(xiàn)，中國(guó)大陸防疫政策的優(yōu)化以及政策對(duì)優(yōu)質(zhì)民營(yíng)房地產(chǎn)企業(yè)的融資支持或逐步移除其對(duì)香港銀行的負(fù)面拖累。我們看好2023年上述背景下香港銀行亮眼的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，業(yè)績(jī)落地有望推動(dòng)估值和股價(jià)逐步修復(fù)。

摘要

利率或維持高位，銀行息差同比繼續(xù)改善。2022年12月15日，美聯(lián)儲(chǔ)宣布加息50bp，聯(lián)邦基金利率到達(dá)4.25-4.5%區(qū)間。中金宏觀(guān)組認(rèn)為，本次加息周期終點(diǎn)的基準(zhǔn)利率水平或?qū)⒃?%以上，同時(shí)由于美國(guó)通脹仍存在較強(qiáng)韌性，利率可能會(huì)在高位維持一段時(shí)間。基于此，我們預(yù)計(jì)香港銀行2023年全年息差仍有提升空間，或?qū)⑼壬仙?3bp至1.75%，疊加約3%的資產(chǎn)規(guī)模增速，推動(dòng)凈利息收入同比增長(zhǎng)17%。

(相關(guān)資料圖)

防疫政策優(yōu)化，通關(guān)或是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的重要催化。2022年11月11日，中國(guó)國(guó)家衛(wèi)健委發(fā)布防疫政策優(yōu)化二十條；12月28日，特首李家超宣布香港計(jì)劃于1月15日前與中國(guó)大陸實(shí)現(xiàn)通關(guān)。我們認(rèn)為通關(guān)或是2023年香港本地經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的重要催化劑，經(jīng)濟(jì)的復(fù)蘇將激活信貸需求、增加銀行信用卡及資本市場(chǎng)相關(guān)業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)收入、改善資產(chǎn)質(zhì)量預(yù)期。

內(nèi)房政策轉(zhuǎn)向，相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)或于下半年消化完畢。2022年11月以來(lái)，中國(guó)大陸多項(xiàng)金融支持地產(chǎn)政策陸續(xù)出臺(tái)，支持優(yōu)質(zhì)民營(yíng)房企融資，我們預(yù)計(jì)港銀新增內(nèi)房敞口損失或?qū)②呌诰徍??？紤]到當(dāng)前恒生、東亞仍有較多撥備未覆蓋的民營(yíng)內(nèi)房高風(fēng)險(xiǎn)信用敞口，因此我們預(yù)計(jì)2H22和1H23仍有損失計(jì)提壓力，而到2023年下半年，信用成本可能自高位趨于回落。

風(fēng)險(xiǎn)

香港本地經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇不及預(yù)期。

正文

香港銀行2022年回顧：三條主線(xiàn)

香港銀行跑贏(yíng)大盤(pán)

2022年，香港銀行指數(shù)上漲1%(此處香港銀行指數(shù)成分為我們覆蓋的匯豐控股、渣打集團(tuán)、中銀香港、恒生銀行、東亞銀行)，跑贏(yíng)恒生指數(shù)16ppt.香港銀行中，渣打集團(tuán)漲幅領(lǐng)先，上漲29%，中銀香港與匯豐控股次之，上漲8%，恒生銀行與東亞銀行分別下跌6%與7%。

復(fù)盤(pán)2022年香港銀行股走勢(shì)，我們看到影響股價(jià)的主要有三條主線(xiàn)：海外加息、疫情影響、內(nèi)房風(fēng)險(xiǎn)。其中，海外加息帶動(dòng)的香港銀行息差與業(yè)績(jī)改善是股價(jià)走出相對(duì)收益的主要原因，而疫情影響與內(nèi)房風(fēng)險(xiǎn)是2Q22之后壓制股價(jià)走勢(shì)的負(fù)面因素，同時(shí)，內(nèi)房風(fēng)險(xiǎn)也是拉開(kāi)銀行間股價(jià)差異的重要因素。

圖表1:香港銀行股價(jià)復(fù)盤(pán)圖

資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部

圖表2:渣打集團(tuán)股價(jià)表現(xiàn)

資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部

圖表3:中銀香港股價(jià)表現(xiàn)

資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部

圖表4:匯豐控股股價(jià)表現(xiàn)

資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部

圖表5:恒生銀行股價(jià)表現(xiàn)

資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部

圖表6:東亞銀行股價(jià)表現(xiàn)

資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部

主線(xiàn)1:海外加息

海外加息推動(dòng)的息差上行預(yù)期是推動(dòng)香港銀行股跑出相對(duì)收益的主要原因。2022年初，美國(guó)加息預(yù)期持續(xù)升溫，在中國(guó)香港聯(lián)系匯率制度下，資本市場(chǎng)預(yù)計(jì)香港市場(chǎng)利率與香港銀行息差將跟隨上行，推動(dòng)香港銀行股開(kāi)年跑出良好的絕對(duì)收益與相對(duì)收益，也是全年來(lái)看香港銀行跑出相對(duì)收益的主要原因。

3Q22香港銀行息差同比上升20-40bp.五家香港銀行1H22平均凈息差1.31%，較1H21同比上升8bp，較2H21環(huán)比上升9bp，推動(dòng)凈利息收入同比增長(zhǎng)7.9%，營(yíng)收同比增長(zhǎng)0.5%。3Q22凈息差進(jìn)一步上行，披露數(shù)據(jù)的匯豐、渣打、中銀香港凈息差分別同比上行38bp、20bp、43bp，帶動(dòng)凈利息收入同比增長(zhǎng)30%、11%、38%，營(yíng)收同比變化-3%、15%、18%。

圖表7:中國(guó)香港基本利率跟隨美聯(lián)儲(chǔ)加息節(jié)奏上行

資料來(lái)源：香港金管局，Wind，中金公司研究部

圖表8:聯(lián)系匯率制度下，港元匯率承壓致銀行間總結(jié)余減少，HIBOR水平從而走高

資料來(lái)源：香港金管局，Wind，中金公司研究部

圖表9:2Q22起香港銀行息差跟隨HIBOR上行，3Q22更為明顯

注：中銀香港、渣打集團(tuán)3Q22凈息差為調(diào)整后凈息差

資料來(lái)源：公司公告，中金公司研究部

圖表10:息差上行推動(dòng)銀行凈利息收入增速加快

資料來(lái)源：公司公告，中金公司研究部

圖表11:凈利息收入是營(yíng)收表現(xiàn)較好的主要原因

資料來(lái)源：公司公告，中金公司研究部

主線(xiàn)2:疫情影響

疫情影響拖累香港本地經(jīng)濟(jì)與股市表現(xiàn)。2022年初中國(guó)香港遭遇奧密克戎疫情影響，1Q22實(shí)際GDP出現(xiàn)負(fù)增長(zhǎng)，2Q22放寬社交距離限制后經(jīng)濟(jì)反彈，但又因3Q22利率快速上行，經(jīng)濟(jì)活動(dòng)再次受到抑制，1Q22、2Q22、3Q22中國(guó)香港實(shí)際GDP分別同比下滑3.9%、1.3%、4.5%。疫情影響、俄烏沖突等因素下，香港銀行雖然2-3Q業(yè)績(jī)基本符合預(yù)期，但股價(jià)跟隨恒指出現(xiàn)走弱。

疫情影響之下，香港銀行在以下三個(gè)方面受到拖累：1)企業(yè)與居民信貸需求較弱，9月末香港貸款及墊款同比減少1.8%，較年初貸款與墊款減少0.6%；2)非息業(yè)務(wù)低迷，疫情拖累香港本地財(cái)富管理產(chǎn)品銷(xiāo)售、證券交易、信用卡消費(fèi)等活動(dòng)，1H22 香港銀行手續(xù)費(fèi)收入同比減少14.2%，主要即由于證券經(jīng)紀(jì)、基金代銷(xiāo)、信用卡等收入減少；此外，部分銀行自營(yíng)交易也因資本市場(chǎng)低迷而發(fā)生虧損；3)不良率和信用成本略有走高。

圖表12:2020年至今香港新冠確診人數(shù)

資料來(lái)源：Our World in Data，中金公司研究部

圖表13:2021年至今香港新冠疫苗接種率

資料來(lái)源：Our World in Data，中金公司研究部

圖表14:1-3Q22中國(guó)香港實(shí)際GDP負(fù)增長(zhǎng)

資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部

圖表15:信貸需求較弱，銀行規(guī)模擴(kuò)張?zhí)幱诘臀?/p>

資料來(lái)源：CEIC，中金公司研究部

圖表16:2022年香港銀行非息收入表現(xiàn)欠佳

資料來(lái)源：公司公告，中金公司研究部

圖表17:2022年香港銀行業(yè)不良率走高，撥備計(jì)提增加

資料來(lái)源：香港金管局，CEIC，中金公司研究部

主線(xiàn)3:內(nèi)房風(fēng)險(xiǎn)

內(nèi)房風(fēng)險(xiǎn)是2022年拉開(kāi)香港銀行間業(yè)績(jī)與股價(jià)走勢(shì)的重要因素，民營(yíng)內(nèi)房敞口較大的恒生銀行與東亞銀行信用成本較高，拖累盈利表現(xiàn)。具體來(lái)看：

恒生銀行：截至1H22末，恒生銀行共計(jì)中國(guó)大陸商業(yè)地產(chǎn)敞口約660億港元，相當(dāng)于總貸款的6.7%，其中約400億港元敞口(61%)為民企客戶(hù)，260億港元敞口為國(guó)企客戶(hù)。內(nèi)房敞口中，高風(fēng)險(xiǎn)敞口約220億港元(包括不良credit-impaired與次級(jí)substandard)，其中約100億港元貸款為無(wú)抵押敞口，而目前銀行累計(jì)計(jì)提40億港元撥備，仍有60億港元撥備是否計(jì)提將取決于后續(xù)風(fēng)險(xiǎn)的走勢(shì)。

東亞銀行：截至1H22末，東亞銀行中國(guó)大陸對(duì)公地產(chǎn)敞口共860億港元(相當(dāng)于總貸款的16%)，其中30%為風(fēng)險(xiǎn)較低的國(guó)企，70%為民企。民企敞口中140億港元為高風(fēng)險(xiǎn)，包括1/3不良與2/3關(guān)注類(lèi)敞口。針對(duì)高風(fēng)險(xiǎn)敞口，公司現(xiàn)有23億港元撥備和50億港元抵押物價(jià)值，中國(guó)大陸地產(chǎn)敞口撥貸比為3%，剩余敞口在風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)一步暴露的情況下或仍需增加計(jì)提。

中銀香港：1H22末，中銀香港中國(guó)大陸地產(chǎn)貸款1029億港元(占總貸款6.1%)，較年初減少2.7%；其中國(guó)企客戶(hù)占比78%，民企客戶(hù)占比22%；按“三條紅線(xiàn)”劃分，綠檔客戶(hù)貸款占比81%，黃檔占比19%；按客戶(hù)評(píng)級(jí)劃分，投資級(jí)別客戶(hù)占比71%。中國(guó)大陸地產(chǎn)貸款1H22末不良率3.5%，關(guān)注率0.8%。中銀香港內(nèi)房敞口整體風(fēng)險(xiǎn)可控，主要得益于中銀香港國(guó)企為主的客戶(hù)結(jié)構(gòu)和審慎的風(fēng)控。

圖表18:恒生銀行與東亞銀行信用成本相對(duì)較高

資料來(lái)源：公司公告，中金公司研究部

圖表19:恒生銀行與東亞銀行較高的信用成本拖累凈利潤(rùn)

資料來(lái)源：公司公告，中金公司研究部

香港銀行2023年展望：三條主線(xiàn)概念不變而趨勢(shì)有變

主線(xiàn)1:利率或維持高位，銀行息差同比繼續(xù)改善

美聯(lián)儲(chǔ)緊縮政策漸近尾聲但尚未結(jié)束，2023年HIBOR水平有望保持高位。2022年12月15日，美聯(lián)儲(chǔ)宣布加息50bp，聯(lián)邦基金利率到達(dá)4.25-4.5%區(qū)間，年初以來(lái)，美聯(lián)儲(chǔ)已累計(jì)加息425bp，帶動(dòng)1個(gè)月美元LIBOR和1個(gè)月HIBOR分別上行424bp和469bp.中金宏觀(guān)組認(rèn)為，本次加息周期終點(diǎn)的基準(zhǔn)利率水平或?qū)⒃?%以上，同時(shí)由于美國(guó)通脹仍存在較強(qiáng)韌性，利率可能會(huì)在高位維持一段時(shí)間。從2022年12月22日聯(lián)邦基金期貨所隱含的政策利率來(lái)看，美聯(lián)儲(chǔ)可能會(huì)在2023年進(jìn)一步將政策利率提升50bp至4.75-5%的區(qū)間，并在3Q23末才開(kāi)始小幅降息，這意味著2023年全年HIBOR利率水平仍可能保持在較高水平。

我們預(yù)計(jì)香港銀行2023年全年息差存在大幅提升空間。香港銀行息差敏感度高的主要原因在于：1)資產(chǎn)重定價(jià)久期偏短，貸款以1個(gè)月HIBOR定價(jià)為主流；2)負(fù)債端活期及儲(chǔ)蓄存款(CASA)占比高，存款重定價(jià)比例小于貸款。在聯(lián)系匯率制度下，海外加息導(dǎo)致美元港元利差擴(kuò)大，港元匯率走弱直至觸及弱方兌換保證，金管局入市干預(yù)以收緊港元流動(dòng)性，港元利率開(kāi)始走高。本輪周期中，美聯(lián)儲(chǔ)2022年3月啟動(dòng)加息，但由于加息初期香港銀行間總結(jié)余仍相對(duì)充裕，HIBOR反映滯后于美元LIBOR，直到7月總結(jié)余降至2000億港元以下，1個(gè)月HIBOR開(kāi)始快速走高，帶動(dòng)銀行息差改善。展望未來(lái)，考慮到加息臨近尾聲、Prime rate上調(diào)、CASA存款占比下降，我們認(rèn)為香港銀行單季息差水平或在2023年上半年見(jiàn)頂，但由于未來(lái)高利率環(huán)境可能延續(xù)，2023年單季息差有望保持相對(duì)平穩(wěn)而非快速回落，因此我們預(yù)計(jì)2023年全年息差仍同比存在較大的提升空間。

圖表20:當(dāng)前市場(chǎng)預(yù)期下，2023年美國(guó)基準(zhǔn)利率或仍會(huì)維持高位

注：數(shù)據(jù)截至2022年12月22日

資料來(lái)源：CME Group，中金公司研究部

圖表21:香港銀行息差有望跟隨HIBOR顯著走闊

注：左圖數(shù)據(jù)截至2022年12月31日；右圖綜合利率反映銀行的負(fù)債成本水平，3個(gè)月HIBOR反映銀行資產(chǎn)收益水平

資料來(lái)源：香港金管局，Wind，CEIC，中金公司研究部

主線(xiàn)2:防疫政策優(yōu)化，通關(guān)或是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的重要催化

2023年本地經(jīng)濟(jì)有望穩(wěn)步向好。中國(guó)香港2022年前三季度實(shí)際GDP同比減少3.3%。從結(jié)構(gòu)來(lái)看，私人消費(fèi)開(kāi)支同比減少1.9%、政府消費(fèi)開(kāi)支同比增長(zhǎng)8.2%、本地固定資本投資同比減少9.7%、貨品進(jìn)出口分別同比減少9.5%和9.7%、服務(wù)輸入與輸出分別同比減少3.3%和1.7%。2022年年初香港受到本地第五波疫情的影響，經(jīng)濟(jì)主要受本地消費(fèi)的拖累；而來(lái)到三季度，社交距離限制放寬以及政府消費(fèi)券刺激使得本地消費(fèi)顯著改善，但高利率環(huán)境下本地投資與外需走弱開(kāi)始成為影響經(jīng)濟(jì)的主要原因。展望2023年，我們認(rèn)為本地私人消費(fèi)或?qū)⒀永m(xù)2H22的復(fù)蘇趨勢(shì)，本地投資、房?jī)r(jià)也有望在利率企穩(wěn)后溫和修復(fù)。

通關(guān)是經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的重要催化劑。旅游業(yè)是香港經(jīng)濟(jì)的重要支柱，2018年旅游服務(wù)增加值占香港實(shí)際GDP比重為4.5%，受疫情影響2020年后旅游業(yè)收入大幅減少。中國(guó)香港作為國(guó)際化的自由港，我們認(rèn)為實(shí)現(xiàn)與各地通關(guān)有利于激發(fā)經(jīng)濟(jì)全方位的活力。2022年10月，中國(guó)香港縮短海外檢疫要求至“0+3”，后于12月進(jìn)一步縮短至“0+0”，率先完成與海外的通關(guān)。2022年12月28日，特首李家超宣布香港計(jì)劃于1月15日前與中國(guó)大陸實(shí)現(xiàn)通關(guān) ，通關(guān)路徑進(jìn)一步明確，中國(guó)大陸游客赴港旅游有望穩(wěn)步有序恢復(fù)。由于中國(guó)大陸旅客是訪(fǎng)港旅客中的主力，因此與中國(guó)大陸通關(guān)對(duì)于香港旅游業(yè)的復(fù)蘇可能更為關(guān)鍵。

圖表22:2022年香港宏觀(guān)經(jīng)濟(jì)受到疫情與高利率環(huán)境的不利影響

資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部

圖表23:通脹水平相對(duì)溫和

注：截至2022年11月

資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部

圖表24:就業(yè)市場(chǎng)良好，失業(yè)率高位回落

注：截至2022年11月

資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部

圖表25:外需走弱致貨品進(jìn)出口負(fù)增長(zhǎng)

注：截至2022年10月

資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部

圖表26:房?jī)r(jià)指數(shù)與長(zhǎng)端利率存在較強(qiáng)相關(guān)性

注：截至2022年12月25日

資料來(lái)源：Wind，中金公司

圖表27:香港2022年1-10月月均零售額僅為2017-2018年的74%

資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部

圖表28:通關(guān)有望刺激訪(fǎng)港旅客數(shù)量增加

資料來(lái)源：Wind，中金公司研究部

主線(xiàn)3:內(nèi)房政策轉(zhuǎn)向，相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)或于下半年消化完畢

11月以來(lái)，中國(guó)大陸多項(xiàng)金融支持地產(chǎn)政策陸續(xù)出臺(tái)，支持優(yōu)質(zhì)民營(yíng)房企融資，呵護(hù)房地產(chǎn)行業(yè)健康發(fā)展，中金地產(chǎn)組預(yù)計(jì)房地產(chǎn)行業(yè)或?qū)⒊尸F(xiàn)“緩筑底、慢復(fù)蘇”走勢(shì)，我們預(yù)計(jì)香港銀行的新增內(nèi)房敞口損失或?qū)②呌诰徍汀＝刂?H22，考慮到恒生銀行、東亞銀行仍有較多撥備未覆蓋的民營(yíng)內(nèi)房高風(fēng)險(xiǎn)信用敞口，因此我們預(yù)計(jì)2H22和1H23仍有損失計(jì)提壓力，而到2023年下半年，信用成本可能自高位趨于回落。

圖表29:中國(guó)大陸金融支持地產(chǎn)政策陸續(xù)出臺(tái)

資料來(lái)源：人民銀行，銀保監(jiān)會(huì)，財(cái)政部，交易商協(xié)會(huì)，住建部，公司公告，中金公司研究部

我們預(yù)計(jì)香港銀行2023年業(yè)績(jī)表現(xiàn)可觀(guān)

我們預(yù)計(jì)香港銀行2023年?duì)I收和凈利潤(rùn)有望整體錄得雙位數(shù)增長(zhǎng)，預(yù)計(jì)營(yíng)收和凈利潤(rùn)同比增長(zhǎng)15%和35%，具體來(lái)看：

規(guī)模增速方面，2022年1-10月香港銀行業(yè)貸款增速僅為-1.9%，主要受本地需求較弱和利率走高的影響，我們預(yù)計(jì)2023年香港經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的背景下本地信貸需求有望溫和改善，但可能低于中國(guó)大陸和其他新興市場(chǎng)貸款增速；

凈利息收入方面，利率水平保持高位有利于銀行息差進(jìn)一步走闊，而由于HIBOR上升存在滯后性的原因，2023年香港本地銀行息差提升幅度或?qū)⒋笥趪?guó)際銀行；

非息收入方面，2022年資本市場(chǎng)、消費(fèi)低迷造成手續(xù)費(fèi)收入同比大幅回落，2023年經(jīng)濟(jì)回暖有機(jī)會(huì)帶動(dòng)港股交易量回升，同時(shí)通關(guān)亦是銀行信用卡收入的潛在催化劑，我們預(yù)計(jì)2023年手續(xù)費(fèi)收入有望同比顯著改善；

信用成本方面，我們認(rèn)為2023年內(nèi)房敞口風(fēng)險(xiǎn)依舊是影響香港銀行撥備計(jì)提的最重要因素，各家銀行信用成本表現(xiàn)與其內(nèi)房敞口的規(guī)模和客群資質(zhì)密切相關(guān)，同時(shí)需要關(guān)注匯豐與渣打在英國(guó)和新興市場(chǎng)敞口風(fēng)險(xiǎn)的演變。

（文章來(lái)源：中金研究）

關(guān)鍵詞： 香港銀行