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觀點(diǎn)小結(jié)

--近幾個(gè)月大幅上漲的CBIO（脫碳信用額度）為巴西生產(chǎn)乙醇帶來了更多的額外收益。經(jīng)估算，6月份162雷亞爾的CBIO相當(dāng)于近1.1美分/磅的乙醇折糖價(jià)。

--按照目前國際油價(jià)，折算對應(yīng)“乙醇+CBIO”折糖價(jià)在17-18美分之間，原糖下跌空間短期來看比較有限。

--若未來油價(jià)繼續(xù)變動(dòng)，布油價(jià)格每變化10美元/桶或會引起乙醇折糖價(jià)同向變化1.5美分/磅。

1、近期巴西燃料降稅事件梳理

自2022年7月1日以來巴西各州陸續(xù)實(shí)施汽油降稅政策，巴西汽油平均州稅（ICMS）已從27%降低至16%附近，C類汽油價(jià)格因此下跌近9%，汽油價(jià)格相對乙醇競爭優(yōu)勢提高。

7月13日巴西眾議院通過了第13號憲法修正案PEC 15/22，其中一項(xiàng)重要決定是降低乙醇州稅（ICMS）以維持汽油和乙醇之間的稅率差異，以保證乙醇相對于汽油的競爭力，聯(lián)邦政府將于2022年提供總計(jì)38億雷亞爾的稅收減免補(bǔ)貼。并且每當(dāng)汽油州稅發(fā)生變化，乙醇州稅也要維持之前的差異。

7月18日巴西圣保羅州政府將乙醇州稅（ICMS）從13.3%降至9.57%（0.17雷亞爾），巴西乙醇稅率調(diào)整幅度基本與汽油稅率調(diào)整幅度相當(dāng)。巴西乙醇對汽油的價(jià)格競爭力開始恢復(fù)。

2、巴西汽油降價(jià)影響

因國際油價(jià)下跌更快，國際油價(jià)大幅高于巴西國內(nèi)油價(jià)的格局發(fā)生改變。雖然7月巴西汽油降稅，但巴西汽油內(nèi)外價(jià)差逐漸收窄，截至7月16日，巴西國內(nèi)汽油價(jià)格已高于國際油價(jià)。

在這種情況下，7月20日巴西國家石油公司Petrobras將汽油出廠價(jià)格下調(diào)至3.86雷亞爾/升（-4.9%），對應(yīng)C類汽油價(jià)格在5.89雷亞爾/升左右。降價(jià)后，巴西國內(nèi)汽油比國際汽油價(jià)格略低，內(nèi)外價(jià)差偏離度預(yù)計(jì)會上升至5%以上，仍在在合理區(qū)間。

從醇油比的角度來看，汽油價(jià)格的不斷下跌使得醇油比回升到0.727附近，考慮到乙醇降稅以及汽油基準(zhǔn)價(jià)格下調(diào)，醇油比預(yù)計(jì)變化不大，繼續(xù)維持在0.727附近，這種情況下乙醇的性價(jià)比已略低于汽油。

總的來說，巴西下調(diào)汽油基準(zhǔn)價(jià)格對沖了PEC修正案為乙醇提供的減稅優(yōu)惠，乙醇折糖價(jià)上漲的難度較大。

從國際油價(jià)的角度來看，在原油對原糖的價(jià)格傳導(dǎo)順暢的前提下，100美元/桶的布油價(jià)格對應(yīng)的乙醇折糖價(jià)約為16美分/磅，布油價(jià)格每變化10美元/桶或會引起乙醇折糖價(jià)變化1.5美分。

3、巴西CBIO碳交易對“醇-糖傳導(dǎo)”的影響

2017年巴西提出了國家生物燃料政策RenovaBio（2019年12月生效），目的在于提高生物燃料的使用占比，減少溫室氣體排放，履行其在《巴黎氣候協(xié)定》的減排承諾（相較于2005年，2025年和2030年的溫室氣體排放量分別減少37%和43%）。

在RenovaBio政策框架下，巴西建立了碳權(quán)交易市場體系，交易產(chǎn)品為CBIO（脫碳信用額度），CBIO由ANP認(rèn)證通過的生物燃料生產(chǎn)商或進(jìn)口商在產(chǎn)品售出后發(fā)行，并在巴西證券交易所（B3）進(jìn)行交易，同時(shí)政府制定了每年的國家減排目標(biāo)，并將這些目標(biāo)分配到各個(gè)燃料分銷商?；剂戏咒N商通過購買脫碳信用額 （CBIOs） 來實(shí)現(xiàn)減排，每單位CBIO憑證相當(dāng)于對比化石燃料減少排放1噸二氧化碳排放。因此燃料分銷商需要購買足夠的CBIO以實(shí)現(xiàn)其減排目標(biāo)。

由于生物燃料生產(chǎn)商可以通過銷售乙醇來發(fā)行CBIO（目前乙醇生產(chǎn)公司是最大的CBIO發(fā)行方），因此CBIO實(shí)際上為乙醇生產(chǎn)帶來了額外的價(jià)格優(yōu)勢。

巴西政府在2022年設(shè)立了3598萬個(gè)CBIOs的減排目標(biāo)，同比增長44.7%，但是1-6月CBIO新發(fā)行量同比增長僅為1.55%，CBIO的結(jié)構(gòu)性短缺使得近幾個(gè)月的CBIO價(jià)格大幅上漲，截至6月已漲至162雷亞爾。

經(jīng)過計(jì)算，162雷亞爾的CBIO相當(dāng)于近1.1美分/磅的乙醇折糖價(jià)，在考慮到CBIO因素后，“乙醇+CBIO”折糖價(jià)預(yù)計(jì)在17-18美分之間，糖醇價(jià)差將縮小至1美分之內(nèi)。因此按照目前巴西汽油價(jià)格推算，原糖下跌空間短期來看比較有限。

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