【資料圖】

來源：CFC農(nóng)產(chǎn)品(行情000061,診股)研究

01國慶節(jié)假期最重要的價(jià)格變化：原油較節(jié)前反彈近15%

一方面OPEC會(huì)議減產(chǎn)200萬桶的表態(tài)基本上夯實(shí)了80美金的供應(yīng)底部，也就是說價(jià)格跌破這個(gè)位置將出現(xiàn)產(chǎn)油國通過減產(chǎn)去支撐油價(jià)的意圖，這也快速演變?yōu)槭袌龉沧R(shí)，預(yù)計(jì)在未來1-2個(gè)月的維度上，該位置的支撐都是相對有效的。

另一方面，原油的價(jià)格上行也獲得了下游補(bǔ)庫，需求好轉(zhuǎn)的正反饋，本周美國EIA市場數(shù)據(jù)上出現(xiàn)了美國汽油和柴油表觀消費(fèi)的同步走高，美國油品總庫存出現(xiàn)周度下行。

數(shù)據(jù)來源：EIA，中信建投(行情601066,診股)期貨

在市場快速定價(jià)OPEC減產(chǎn)驅(qū)動(dòng)后，多頭趨勢或仍有進(jìn)一步維持的趨勢，或者當(dāng)下原油市場的交易者更傾向于去定價(jià)未來潛在的利多因素。

在市場快速定價(jià)OPEC減產(chǎn)驅(qū)動(dòng)后，多頭趨勢或仍有進(jìn)一步維持的趨勢，或者當(dāng)下原油市場的交易者更傾向于去定價(jià)未來潛在的利多因素。

未來進(jìn)一步，超預(yù)期的原油價(jià)格反彈又將進(jìn)一步帶來通脹預(yù)期升溫和聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期的趨陡，這或進(jìn)一步加速經(jīng)濟(jì)走弱兌現(xiàn)的速率，正所謂“原油升而萬物寂”

但值得一提的是，本輪原油的需求周度級(jí)別回升本身是依賴于原油價(jià)格從95-100美金的位置大幅走弱至80美金一線后，價(jià)格下行引致的需求增量，那么當(dāng)價(jià)格重回95-100美金區(qū)間后，需求將重新成為價(jià)格的拖累項(xiàng)，這樣的自循環(huán)邏輯未來是邊際減弱的或者說是自限的，但80美金以下的價(jià)格基本被封殺。

02美國勞工部公布的非農(nóng)數(shù)據(jù)再度超預(yù)期回暖，進(jìn)一步打破了工資-通脹螺旋破滅的幻想

美國勞工統(tǒng)計(jì)局公布的報(bào)告顯示，美國9月非農(nóng)就業(yè)人口新增26.3萬人，為2021年4月以來的最小月度增幅，好于預(yù)期的25.5萬人，前值31.5萬人。

美國9月失業(yè)率3.5%，位于50年來最低的水平，低于預(yù)期的3.7%，8月前值為3.7%。

平均時(shí)薪穩(wěn)步上升，美國9月平均每小時(shí)工資同比增5%，預(yù)期增5.1%，8月前值增5.2%。美國9月平均每小時(shí)工資環(huán)比增0.3%，預(yù)期增0.3%，8月前值增0.3%。整體看，美國時(shí)薪增速雖然較8月略有放緩，但仍處于歷史高位。

數(shù)據(jù)來源：美聯(lián)儲(chǔ)

因?yàn)槊绹莻€(gè)消費(fèi)大國，我們理解當(dāng)下就業(yè)市場是左右當(dāng)下聯(lián)儲(chǔ)對通脹判斷的重要依據(jù)，失業(yè)率的超預(yù)期下降再度給FOMC11月的加息幅度帶來了加碼預(yù)期，75BP的加息概率已經(jīng)上升到81.1%。

數(shù)據(jù)來源：中信建投期貨

市場空頭賽道一度非常擁擠，因此每一輪反彈也勢必劇烈。空頭篤定的高通脹迫使聯(lián)儲(chǔ)加速路徑趨陡+經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)走弱的組合一定是風(fēng)險(xiǎn)偏好急轉(zhuǎn)直下的原因，表征著全球PMI的韓國出口已經(jīng)拐頭，這代表趨勢的判斷，但當(dāng)下的問題是什么時(shí)候經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯著惡化。

以至于市場的重要博弈仍舊在于尋覓反彈的機(jī)會(huì)，比如未來全球衰退的且是局面在明年出現(xiàn)，而能源等商品的供應(yīng)結(jié)構(gòu)性問題當(dāng)下無解。

此前有一段交易窗口期的邏輯很特殊，衰退引致未來加息預(yù)期放緩，而加息預(yù)期的放緩讓風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)得以反彈，即出現(xiàn)了“衰退式上漲”的怪相。但這一局面的持續(xù)時(shí)間是偏低的，往往僅僅出現(xiàn)在衰退的初期，未來風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的定價(jià)邏輯上，加息速率的邏輯彈性將逐步讓位于經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)轉(zhuǎn)弱本身，且加息的步伐無礙未來兩個(gè)季度繼續(xù)加息的大趨勢，而加息抑制通脹勢必以損害經(jīng)濟(jì)增速為代價(jià)，這一邏輯不必贅述。

本輪原油的反彈同樣也打破了此前加息預(yù)期走弱的路徑，原油走強(qiáng)后，美國債券市場也同步出現(xiàn)了收益率走升，暗示當(dāng)下的政策利率還有進(jìn)一步上行的空間，這條邏輯也同步打斷了美國股市的反彈。

03美元尚不具備深跌基礎(chǔ)，但人民幣也看不到深度貶值的邏輯

9月底，因英國央行意外推出購債措施來穩(wěn)定金融市場，美元指數(shù)一度大幅走低。但我們理解未來美元指數(shù)的定價(jià)邏輯仍舊在美聯(lián)儲(chǔ)與非美央行的加息可行性空間和克制通脹的決心上，且非美越差，美元愈強(qiáng)的簡單邏輯仍舊支撐美元在上行通道，但強(qiáng)勁的美元指數(shù)之于商品我們理解是施壓的。

數(shù)據(jù)來源：中信建投期貨

人民幣在未來一個(gè)月或難有深度貶值基礎(chǔ)，而貶值之于國內(nèi)商品定價(jià)存在差異性的影響。第一個(gè)維度是進(jìn)口依存度上，高進(jìn)口依存度的商品受到人民幣貶值向上的驅(qū)動(dòng)會(huì)強(qiáng)一些。第二個(gè)維度是進(jìn)口成本的上行反過來又會(huì)損害國內(nèi)生產(chǎn)企業(yè)的利潤，抑制補(bǔ)庫強(qiáng)度。

我們追溯過往發(fā)現(xiàn)，匯率貶值過程中，受到支撐最強(qiáng)的是蛋白粕，苯乙烯，支撐最弱的是銅鋁鋅等有色金屬。

綜上，我們有以下結(jié)論：

OPEC的表態(tài)基本上宣告了原油在80美金有很強(qiáng)的供應(yīng)彈性，同時(shí)原油市場的宏觀空頭邏輯結(jié)束。

強(qiáng)勁的非農(nóng)數(shù)據(jù)已經(jīng)打破了聯(lián)儲(chǔ)加息路徑轉(zhuǎn)鴿的可能，但實(shí)際的經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)仍舊保持韌性，商品的空頭賽道正逐步變得擁擠，在全球衰退現(xiàn)實(shí)沒有兌現(xiàn)時(shí)候，市場更加傾向找有供應(yīng)矛盾的多頭機(jī)會(huì)。

美元指數(shù)走強(qiáng)，非美國家經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)逐級(jí)轉(zhuǎn)弱又步步深入，市場更傾向把宏觀空頭邏輯放在有色金屬上定價(jià)。

美聯(lián)儲(chǔ)的加息路徑仍在趨陡的進(jìn)程中，貴金屬難有趨勢性走強(qiáng)的機(jī)會(huì)。

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