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來源：美爾雅期貨研究院

PTA作為化纖原料，97%的PTA均被用來生產(chǎn)聚酯，作為緊密銜接的上下游產(chǎn)品，產(chǎn)能是否匹配決定了產(chǎn)業(yè)鏈利潤的走向，以及產(chǎn)品是否具有價格優(yōu)勢等。PTA仍處于大投產(chǎn)周期中，聚酯近年產(chǎn)能增速相對平穩(wěn)，本文主要梳理上下游投產(chǎn)時點不同帶來的產(chǎn)能錯配對PTA供需、利潤及價格的影響，同時展望2023年上半年PTA的機會。

一

2022年：產(chǎn)能過剩不代表供應過剩

自2019年PTA開啟這一波大投產(chǎn)周期，產(chǎn)能過剩明顯，但2022年PTA供需差去庫10萬噸，去庫的月份較多。對于PTA來說，每生產(chǎn)一噸聚酯需要消耗0.855噸的PTA，截止2022年底PTA產(chǎn)能基數(shù)7423萬噸，聚酯產(chǎn)能基數(shù)7124萬噸，產(chǎn)能供需差1330萬噸。但部分PTA裝置處于長停狀態(tài)，2022年PTA產(chǎn)量5389萬噸，聚酯產(chǎn)量5667萬噸，PTA凈出口約340萬噸，其它領域消耗222萬噸，PTA供需去庫10萬噸。

2022年在加工利潤虧損及PX緊缺等因素影響下，PTA月均開機負荷大幅下滑，且由于PTA裝置除逸盛新材料360萬噸裝置在一月投產(chǎn)，其余投產(chǎn)集中在年底，產(chǎn)量貢獻有限，導致PTA全年產(chǎn)量增量有限。且出口大幅度增加，PTA年度供需去庫，其中有6個月月度供需去庫。供需預期差疊加下游讓利，PTA加工利潤維持相對高位。同時受益于成本抬升及利潤修復，PTA現(xiàn)貨價格表現(xiàn)亮眼，12月月均價5360元/噸，較2021年12月月均價上漲707元/噸，漲幅15%，其中6月份受制于原料PX緊缺月均價高達7160元/噸。

二

2019-2021：投產(chǎn)周期開啟，PTA利潤壓縮，但絕對價格受成本影響較大

2019年年初由于部分裝置長時間停車，剔除345萬噸產(chǎn)能，PTA產(chǎn)能基數(shù)大幅下調(diào)。2019年三季度伴隨著獨山能源220萬噸新增產(chǎn)能投產(chǎn)，拉開了此輪大投產(chǎn)周期的序幕，2019年投產(chǎn)320萬噸的產(chǎn)能，聚酯投產(chǎn)471萬噸產(chǎn)能，PTA正式開啟過剩的局面，由2018年的供需緊平衡格局轉(zhuǎn)向累庫格局。2019年PTA產(chǎn)量4475萬噸，聚酯產(chǎn)量5000萬噸，供需差88萬噸，PTA社會庫存大幅累庫。2019年產(chǎn)業(yè)鏈的利潤分配開始向原料端傾斜，PTA加工利潤被大幅壓縮至800元/噸附近。

2020年受疫情封控影響，PTA社會庫存大幅累積，累庫幅度高達近300萬噸。2020年由于上游讓利，且終端訂單表現(xiàn)較好，PTA維持相對較高加工費，加工費在300-1000元/噸的范圍波動。高利潤刺激下PTA開機負荷維持相對高位，疊加新投產(chǎn)能，PTA產(chǎn)量創(chuàng)新高，達4951萬噸，較2019年增加近500萬噸。2020年PTA新增產(chǎn)能840萬噸，剔除淘汰產(chǎn)能35萬噸，聚酯新增產(chǎn)能488萬噸，剔除淘汰產(chǎn)能16萬噸，PTA產(chǎn)能供需差進一步擴大。

影響PTA利潤水平主要因素有供應、需求以及成本。行業(yè)利潤水平影響了生產(chǎn)企業(yè)開工意向，最終影響行業(yè)的供需。2021年隨著投產(chǎn)的進行，PTA的加工費被壓縮，且輔料價格大幅上行，進一步侵蝕PTA的加工利潤，導致PTA計劃外減停產(chǎn)增加。2021年PTA新增產(chǎn)能920萬噸，產(chǎn)量僅5300萬噸，較2020年僅增加350萬噸，2021年PTA供需去庫。PTA產(chǎn)量增量有限，預期差疊加成本上行使得2021年PTA價格迎來像樣反彈，2021年12月月均價高達4652元/噸，較2020年12月上漲1134元/噸，其中10月月均價高達5333元/噸。

三

2016-2018：產(chǎn)能出清與景氣周期先后進行，PTA價格重心上移明顯

2016-2017年在經(jīng)歷了上一輪投產(chǎn)周期后，部分落后產(chǎn)能淘汰，PTA的產(chǎn)能基數(shù)由2015年底的4703萬噸下滑至2017年底的4613萬噸，其中漢邦一套220萬噸的裝置投產(chǎn)，淘汰310萬噸的產(chǎn)能，占總產(chǎn)能的6.5%。加工費方面，隨著產(chǎn)能出清，產(chǎn)業(yè)利潤再次轉(zhuǎn)移至PTA，PTA加工費抬升幅度明顯。社會庫存方面，2016年累庫近20萬噸，2017年產(chǎn)能出清疊加聚酯端開啟一輪景氣周期，需求大幅提升，供應增速小于需求在增速，PTA去庫近75萬噸。隨著庫存的去化，PTA價格表現(xiàn)較為亮眼，2015年底PTA月均價僅4356元/噸，2017年底PTA月均價漲至5689元/噸，上漲1333元/噸，漲幅高達30.6%。

受聚酯端景氣周期影響，PTA社會庫存自2017年大幅去庫，供需差在2018年一季度季節(jié)性累庫后再次大幅下降，社會庫存降至近年來的低點，PTA加工費及價格均抬升至近年的高點。加工費最高達到2200元/噸附近，較2015年底的300元/噸，提升近1900元/噸。2018年12月月均價6437元/噸，較2015年底上漲2081元/噸，漲幅高達47.8%，其中9月均價至8554元/噸。

高利潤帶來了產(chǎn)能的投放，同時高利潤對應著高價格，抑制需求，供需變化帶來了PTA產(chǎn)業(yè)鏈結(jié)構(gòu)的變化，再這個過程中PTA價格也是一直處于尋求新的均衡的狀態(tài)。

四

2014-2015：投產(chǎn)周期中，PTA加工費大幅壓縮

2014年PTA投產(chǎn)1020萬噸，產(chǎn)能增速高達31%，聚酯投產(chǎn)僅359萬噸，產(chǎn)能錯配達550萬噸，新增產(chǎn)能錯配更是高達713萬噸，產(chǎn)能過剩格局明顯，尤其是PTA投產(chǎn)相對集中的2014年二季度至2015年二季度。過剩壓力疊加成本坍塌，PTA加工費大幅壓縮，引發(fā)企業(yè)集中減產(chǎn)且引進了“PX成本定價模式”，通過控制供應影響價格，但影響有限。過剩壓力下，企業(yè)通過調(diào)節(jié)開工負荷，控制產(chǎn)量增量，投產(chǎn)后PTA開機負荷維持在6-7成左右運行，相較景氣周期下的9成運行，大幅下降。2014年PTA產(chǎn)量2760萬噸，2015年僅提升340萬噸，而兩年投產(chǎn)產(chǎn)能高達1375萬噸。

社會庫存方面，在供應商主動縮量影響下，PTA產(chǎn)量增量有限，而聚酯需求具有韌性，PTA社會庫存表現(xiàn)為去庫，至2015年底社會庫存降至140萬噸附近，較2103年底的170萬噸下降約20萬噸。雖然社會庫存下降，但成本坍塌影響下，PTA月均價格依舊大幅下滑，截止2015年12月，PTA月均價僅4356元/噸，較2014年1月下降2527元/噸，跌幅高達36.7%。

五

2023：關注供需錯配下低接TA的機會

2023年PTA計劃投產(chǎn)1200萬噸，預估部分裝置投產(chǎn)推遲，有效投產(chǎn)950萬噸，產(chǎn)能增速達14%，由于加工費壓縮預期較強，PTA開機負荷預計下滑，產(chǎn)量增速或7.3%左右。聚酯計劃新增投產(chǎn)超1000萬噸，但根據(jù)歷史投產(chǎn)情況來看，預估2023年新增產(chǎn)能或500萬噸，產(chǎn)能增速7%，由于2022年聚酯加工利潤虧損且成品庫存處于相對高位，預估2023年聚酯開機負荷小幅下滑，產(chǎn)量增速5.4%左右。

加工費角度來看，投產(chǎn)周期加工費壓縮較為明顯，但行業(yè)利潤水平影響了生產(chǎn)企業(yè)開工意向，最終影響行業(yè)的供需及庫存，從而再次達到促進加工利潤回歸合理區(qū)間的目的。

根據(jù)投產(chǎn)節(jié)奏來看，一季度或恒力新裝置投產(chǎn)，聚酯投產(chǎn)偏慢，且終端季節(jié)性淡季，預估一季度PTA或?qū)⒊掷m(xù)季節(jié)性累庫。市場對節(jié)后終端需求回暖預期較強，但累庫預期下PTA加工費或被壓縮，預計PTA漲幅或受限，可做PTA-原油利潤壓縮的套利，關注節(jié)后終端訂單實際情況。二季度來看PTA裝置投產(chǎn)或偏晚，產(chǎn)量增量有限，而聚酯投產(chǎn)或較為集中，且終端或迎來防疫優(yōu)化后的首個傳統(tǒng)旺季，預估PTA供需去庫，關注供需錯配下低接TA05和TA09的機會。

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