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來源：方正中期期貨有限公司

摘要：

綜合來看，3月CPI漲幅回落并弱于預(yù)期，PPI繼續(xù)刷新下行低位但符合預(yù)期。CPI-PPI差值再度上升至3.2%，二者均值負(fù)增長進(jìn)一步擴(kuò)大至-0.9%，暗示一季度GDP平減指數(shù)可能降至0甚至負(fù)值。CPI環(huán)比跌幅收窄，基數(shù)偏高壓制同比。豬肉和鮮果價(jià)格跌幅收窄蓋過鮮菜價(jià)格跌幅擴(kuò)大，推動(dòng)食品CPI和總體CPI環(huán)比跌幅減小。非食品價(jià)格分化，燃料、核心商品價(jià)格回落，服務(wù)價(jià)格明顯回升，這也反映經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇內(nèi)生動(dòng)力不減。3月大宗商品價(jià)格總體下降、同比基數(shù)偏高均拖累PPI。上游行業(yè)基數(shù)偏高是壓制同比增速的主要方面，中下游行業(yè)PPI多數(shù)相對(duì)平穩(wěn)。4月以來情況顯示，豬肉價(jià)格重心繼續(xù)下移，鮮菜和鮮果價(jià)格跌幅和漲幅均收窄，食品對(duì)CPI擾動(dòng)限，主要仍是高基數(shù)影響。非食品價(jià)格受油價(jià)下跌殘余沖擊，需繼續(xù)關(guān)注國內(nèi)油價(jià)調(diào)整。預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇趨勢(shì)下，服務(wù)分項(xiàng)帶動(dòng)核心CPI上行邏輯不變，通脹短期回落后，未來中樞仍可能回升。而大宗商品價(jià)格分化，原油等品種已開始反彈，PPI環(huán)比或繼續(xù)小幅上升。但基數(shù)仍位于高位，PPI同比或繼續(xù)下降，除非商品價(jià)格反彈明顯超預(yù)期。預(yù)計(jì)二季度后PPI低位穩(wěn)定，三季度則將有所反彈。此外，海外國家貨幣政策、經(jīng)濟(jì)衰退情況對(duì)商品價(jià)格和PPI的利空影響仍需要關(guān)注。貨幣政策仍不受通脹約束，雖然央行因此降息的可能性不高，但通縮邊緣的現(xiàn)狀仍是貨幣寬松的必要支持。

正文

1. 國家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)公告

國家統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示，3月中國CPI同比增長0.70%，低于市場(chǎng)預(yù)期的1.1%，較前值1.00%繼續(xù)回落；PPI同比增速為-2.50%，表現(xiàn)基本符合預(yù)期，較前值-1.40%增速明顯回落。此外，核心CPI同比增速小幅回升至0.70%。

2.食品增速放慢 非食品分化擴(kuò)大

CPI方面，總體CPI環(huán)比跌幅收窄，從2月春節(jié)后低位回升。但3月基數(shù)依然偏高壓制同比增速繼續(xù)回落。主要分項(xiàng)和分類方式來看，食品和非食品價(jià)格同比增速均放慢，共同導(dǎo)致非食品價(jià)格同比明顯減速。但服務(wù)分項(xiàng)表現(xiàn)較強(qiáng)，同比增速有所加快，核心CPI也受此帶動(dòng)回升。環(huán)比來看，食品、非食品、消費(fèi)品、服務(wù)表現(xiàn)均超過季節(jié)性，尤其是服務(wù)分項(xiàng)超季節(jié)性更加明顯。情況表明，3月主要分項(xiàng)環(huán)比增速均從2月受春節(jié)影響的低位回升，呈現(xiàn)邊際走強(qiáng)態(tài)勢(shì)。高基數(shù)主要影響非食品、消費(fèi)品方面，服務(wù)、核心消費(fèi)則受到基數(shù)偏低影響，并成為同比增速差異的主要原因。

主要食品分項(xiàng)中。零食和食用油價(jià)格同比增速小幅下降。環(huán)比來看，糧食和食用油價(jià)格表現(xiàn)稍弱于季節(jié)性，并低于5年均值水平。鮮菜價(jià)格同比跌幅擴(kuò)大，鮮果價(jià)格則漲幅明顯加快。環(huán)比來看，二者表現(xiàn)均超季節(jié)性，其中鮮菜價(jià)格去年同期基數(shù)偏高。畜肉類價(jià)格漲幅加快，其中豬肉價(jià)格漲幅從2月的3.9%上升至9.6%。牛肉和羊肉價(jià)格則呈現(xiàn)跌幅收窄態(tài)勢(shì)。環(huán)比來看，豬肉價(jià)格明顯超季節(jié)性，并回升至5年均值上方，牛肉、羊肉也有類似表現(xiàn)。其他蛋白質(zhì)食品中，水產(chǎn)品價(jià)格跌幅收窄，蛋類價(jià)格同比增速維持不變，奶類價(jià)格同比增速略有減慢。環(huán)比來看，蛋類和水產(chǎn)價(jià)格明顯超季節(jié)性，奶類價(jià)格由于前值偏高而弱于季節(jié)性。情況表明，鮮菜在天氣轉(zhuǎn)暖后供給增加、價(jià)格下挫。生豬存欄增長放慢，限制豬肉跌幅擴(kuò)大。豬肉和鮮果價(jià)格跌幅收窄蓋過鮮菜價(jià)格跌幅擴(kuò)大，推動(dòng)食品CPI和總體CPI環(huán)比跌幅減小。但基數(shù)偏高仍壓制同比。而截至4月初情況顯示，肉類尤其是豬肉價(jià)格重心繼續(xù)下移，鮮菜和鮮果價(jià)格跌幅和漲幅均有收窄，預(yù)計(jì)食品對(duì)CPI新漲價(jià)影響仍有限，但同比高基數(shù)影響不變。

非食品價(jià)格方面。衣著同比增速略有加快，其中主要是鞋類價(jià)格漲幅加速。環(huán)比來看，衣著和其中服裝價(jià)格增速仍略超5年均值。居住分項(xiàng)總體走弱，其中房租價(jià)格仍維持同比負(fù)增長幅度不變，同時(shí)水電燃料價(jià)格出現(xiàn)下跌。環(huán)比來看，居住、房租均弱于季節(jié)性，水電燃料符合季節(jié)性但基數(shù)極高。生活用品和服務(wù)價(jià)格總體漲幅放慢，其中家用器具跌幅收窄，家庭服務(wù)價(jià)格漲幅上升。環(huán)比來看，生活用品及服務(wù)明顯弱于季節(jié)性，但其中家用器具、家庭服務(wù)均超過季節(jié)性。交通和通信明顯下挫，其中交通工具燃料價(jià)格大幅回落，通信工具價(jià)格跌幅擴(kuò)大，交通工具使用和維修價(jià)格漲速則有所上升。環(huán)比來看，交通明顯弱于季節(jié)性，燃料也稍弱于季節(jié)性，交通工具使用和維修、通信工具則超季節(jié)性，且燃料和通信工具基數(shù)偏高。文教娛樂價(jià)格漲幅擴(kuò)大，尤其是旅游價(jià)格漲幅明顯增長，教育服務(wù)稍有回落。環(huán)比來看，主要是教育服務(wù)弱于季節(jié)性，旅游則強(qiáng)于季節(jié)性。醫(yī)療保健價(jià)格上漲，其中中藥、西藥價(jià)格增速微升，醫(yī)療服務(wù)價(jià)格增速微降。環(huán)比來看，中藥價(jià)格漲幅超過5年均值，西藥則低于5年均值。3月非食品價(jià)格變動(dòng)顯示幾方面特點(diǎn)：一是燃料價(jià)格的回落拖累較大，其中既有新跌價(jià)因素也有高基數(shù)因素。二是季節(jié)性因素、短期因素波動(dòng)放大，如房租增速回落、汽車價(jià)格帶動(dòng)交通工具價(jià)格下降。三是服務(wù)價(jià)格再度回升，這與出行持續(xù)恢復(fù)的高頻數(shù)據(jù)保持一致，也反映出經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇仍有內(nèi)生動(dòng)力。從高頻數(shù)據(jù)看，4月非食品價(jià)格仍受到油價(jià)下跌的殘余影響，后期仍需關(guān)注國內(nèi)油價(jià)調(diào)整情況。

總體上看，3月CPI環(huán)比跌幅收窄，從春節(jié)后的低位回升，但基數(shù)偏高依然壓制同比回落。食品方面，豬肉和鮮果價(jià)格跌幅收窄蓋過鮮菜價(jià)格跌幅擴(kuò)大，推動(dòng)食品CPI和總體CPI環(huán)比跌幅減小，但基數(shù)偏高同樣壓制同比。非食品價(jià)格分化，反映在新跌價(jià)疊加高基數(shù)導(dǎo)致燃料價(jià)格回落，季節(jié)性因素、短期因素拉低房租、汽車價(jià)格，而服務(wù)價(jià)格則明顯回升。這也和出行數(shù)據(jù)持續(xù)恢復(fù)一致，并反映經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇內(nèi)生動(dòng)力不減。截至4月初數(shù)據(jù)顯示，豬肉價(jià)格重心繼續(xù)下移，鮮菜和鮮果價(jià)格跌幅和漲幅均收窄，食品對(duì)CPI擾動(dòng)限，主要仍是高基數(shù)影響。非食品價(jià)格受油價(jià)下跌殘余沖擊，需繼續(xù)關(guān)注國內(nèi)油價(jià)調(diào)整。預(yù)計(jì)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇趨勢(shì)下，服務(wù)分項(xiàng)帶動(dòng)核心CPI上行邏輯不變，通脹短期回落后，未來中樞仍可能回升。

3.PPI刷新低位 短期或繼續(xù)走弱

PPI方面，總體PPI環(huán)比維持不變，去年同期基數(shù)進(jìn)一步上升并壓制同比增速明顯回落。PPIRM同比跌幅也上升至1.8%，PPI和PPIRM差值收窄至0.7%。大類分項(xiàng)中，主要是生產(chǎn)資料跌幅擴(kuò)大明顯，尤其是其中采掘、原材料工業(yè)同比跌幅增加。生活資料同比增速小幅下降，分項(xiàng)變動(dòng)不一。其中食品和生活資料增速放慢，衣著同比加速，耐用消費(fèi)品維持不變。環(huán)比來看，生產(chǎn)資料尤其是采掘和原材料工業(yè)弱于季節(jié)性、生活資料和多數(shù)分項(xiàng)強(qiáng)于季節(jié)性。

分行業(yè)來看。上游行業(yè)PPI多數(shù)走弱，除有色開采加速外，煤炭開采、油氣開采、黑色金屬開采PPI跌幅均有擴(kuò)大。中游原材料行業(yè)中，黑色和有色金屬冶煉加工、橡膠和塑料制品、化工等行業(yè)PPI跌幅均有擴(kuò)大。非金屬礦物制品、公用事業(yè)PPI漲幅則均有減小。中游加工組裝行業(yè)變動(dòng)不大，通用設(shè)備制造業(yè)PPI維持維持不變，電子制造業(yè)PPI回升至0，交運(yùn)制造業(yè)PPI略有下降。下游行業(yè)中，汽車制造業(yè)、紡織業(yè)PPI跌幅稍有擴(kuò)大，食品制造業(yè)、農(nóng)副食品加工業(yè)PPI回落，醫(yī)藥制造業(yè)則出現(xiàn)負(fù)增長。情況表明，3月大宗商品價(jià)格總體繼續(xù)加速下降，對(duì)PPI帶來新跌價(jià)影響。上游行業(yè)基數(shù)偏高是壓制同比增速的主要因素，中下游行業(yè)PPI多數(shù)變動(dòng)不大。

總體上看，3月PPI環(huán)比繼續(xù)持平，去年同期基數(shù)上升壓制同比增速進(jìn)一步下降。PPIRM同比跌幅擴(kuò)大，PPI和PPIRM差值收窄。結(jié)構(gòu)上看，生產(chǎn)資料尤其采掘、原材料同比跌幅增加、表現(xiàn)弱于季節(jié)性。生活資料變動(dòng)相對(duì)有限。3月大宗商品價(jià)格總體加速下降，給PPI帶來新跌價(jià)因素。上游行業(yè)基數(shù)偏高是壓制同比增速的主要方面，中下游行業(yè)PPI多數(shù)相對(duì)平穩(wěn)。4月情況顯示，大宗商品價(jià)格分化，原油等品種已開始反彈，PPI環(huán)比或繼續(xù)小幅上升。但基數(shù)仍位于高位，PPI同比或繼續(xù)下降，除非商品價(jià)格反彈明顯超預(yù)期。預(yù)計(jì)二季度后PPI低位穩(wěn)定，三季度則將有所反彈。此外，海外國家貨幣政策、經(jīng)濟(jì)衰退情況對(duì)商品價(jià)格和PPI的利空影響仍需要關(guān)注。

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