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9月MLF操作“量縮價(jià)平”基本符合預(yù)期，我們認(rèn)為隨著后續(xù)四季度2萬(wàn)億MLF到期放量，降準(zhǔn)置換MLF落地概率較大。當(dāng)前資金流動(dòng)性較為充裕，同業(yè)存單利率低于MLF利率80BP，“縮量”需求端交易商申請(qǐng)量較少的正常操作，此時(shí)降準(zhǔn)必要性也不高?！皟r(jià)平”同樣符合預(yù)期，8月美國(guó)通脹超預(yù)期后市場(chǎng)對(duì)于9月聯(lián)儲(chǔ)加息普遍確定為75BP，此時(shí)再度降息不利于穩(wěn)匯率。此外，從歷輪降準(zhǔn)降息周期看，僅在2008年、2012年進(jìn)行了連續(xù)兩月降息，而當(dāng)前經(jīng)濟(jì)信用均在弱修復(fù)通道，并非危機(jī)模式。

此次“量縮價(jià)平”操作對(duì)流動(dòng)性影響有限。9月流動(dòng)性確實(shí)將邊際趨緊，但前期流動(dòng)性淤積較多，且轉(zhuǎn)化信用的效率也不高，而當(dāng)前經(jīng)濟(jì)和信用修復(fù)偏弱，仍需央行流動(dòng)性支持，因此年底前流動(dòng)性無(wú)需過(guò)于擔(dān)憂。

此次多數(shù)大行調(diào)降存款利率是8月降息的跟隨式結(jié)果，與4月不同，并不指向9、10月LPR會(huì)單獨(dú)調(diào)降。

從本質(zhì)上看：當(dāng)前多家國(guó)有大行下調(diào)幅度基本8月LPR符合，即3年以上定期和大額存單調(diào)降15BP.2022年4月是央行引導(dǎo)下的存款利率上限下調(diào)10BP，而此次本質(zhì)上是8月LPR調(diào)降后，銀行面對(duì)資產(chǎn)端利率的下降，主動(dòng)在存款端依據(jù)新的“存款利率市場(chǎng)化調(diào)整機(jī)制”進(jìn)行了跟隨式調(diào)降。

但是從效果和影響上：1)存款利率調(diào)降將減輕銀行負(fù)債成本，維護(hù)銀行凈息差，客觀地打開(kāi)后續(xù)LPR調(diào)降空間。2)對(duì)市場(chǎng)和后續(xù)信用擴(kuò)張而言，這在一定程度上增加了剩余流動(dòng)性，促進(jìn)存款搬家，配合著貸款利率下降，提高了居民企業(yè)加杠桿動(dòng)力，助力Q4信用企穩(wěn)。往后看，除了四季度降準(zhǔn)置換MLF以外，我們認(rèn)為后續(xù)降息空間仍然充足，但降息落地節(jié)奏有待觀察。

政策利率方面：8月降息效果有待1~3個(gè)月的經(jīng)濟(jì)信用數(shù)據(jù)驗(yàn)證，另外MLF調(diào)降也需要兼顧海外加息節(jié)奏，可能明年Q1掣肘更小。

LPR方面：我們認(rèn)為，若本輪房貸利率相對(duì)位置降低至14-15年強(qiáng)度，仍需下降100BP，對(duì)應(yīng)5年期LPR再下調(diào)15BP.此次多家國(guó)有大行下調(diào)存款利率雖然是8月LPR調(diào)降的跟隨式結(jié)果，但是客觀上可以減輕銀行后續(xù)LPR調(diào)降面臨的壓力，為后續(xù)調(diào)降LPR進(jìn)一步打開(kāi)空間。

（文章來(lái)源：國(guó)泰君安證券研究）

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