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報(bào)告摘要

報(bào)告日期：2022年7月19日

★ 中證1000股指期貨合約規(guī)則與套期保值新規(guī)點(diǎn)評(píng)

正式規(guī)則明確了中證1000股指期貨合約交易保證金為15%，略高于中證500股指期貨合約的14%保證金比例；交易結(jié)算相關(guān)手續(xù)費(fèi)率及交易持倉(cāng)限額與中證500股指期貨一致。另外本次新發(fā)布了《關(guān)于套期保值交易管理的通知》，主要變化在于：新品種上市后，意味著賣(mài)出套保對(duì)應(yīng)的可匹配現(xiàn)貨資產(chǎn)范圍從過(guò)去的800成分股拓寬至1800成分股；其次，關(guān)于套期保值額度頻繁交易做出了明確說(shuō)明；最后，關(guān)于期現(xiàn)不匹配、頻繁開(kāi)平倉(cāng)的監(jiān)管處罰措施做出了更加細(xì)致的規(guī)定。

★ 中證1000股指期貨的策略應(yīng)用展望

中證1000與中證500指數(shù)收益相關(guān)系數(shù)高達(dá)0.9以上，IM可近似看作IC的替代品種。中證1000的策略運(yùn)用預(yù)計(jì)與中證500股指期貨相似，最大資金規(guī)模的需求將來(lái)自中性策略的空頭對(duì)沖需求與結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的多頭對(duì)沖需求。對(duì)于套期保值而言，展期策略的可選擇合約間接從4個(gè)合約增加至8個(gè)合約，不同期限合約上的多空博弈力量分布將變得更為分散和復(fù)雜，也意味著新的交易機(jī)會(huì)。

★ 中證1000股指期權(quán)規(guī)則解讀與對(duì)沖策略運(yùn)用

隨著中證1000期權(quán)的上市，期權(quán)投資者可以根據(jù)當(dāng)前指數(shù)的市場(chǎng)行情構(gòu)建相應(yīng)的期權(quán)策略組合，尤其是基于一些中小市值的股票池，可以利用中證1000股指期權(quán)進(jìn)行對(duì)沖或者指數(shù)增強(qiáng)等操作。本報(bào)告將會(huì)介紹三種常用的期權(quán)對(duì)沖及指數(shù)增強(qiáng)的期權(quán)策略（包括備兌策略、保護(hù)策略及領(lǐng)口策略），并以上證50ETF期權(quán)為例回測(cè)其歷史表現(xiàn)。

股指期權(quán)可以與標(biāo)的頭寸相結(jié)合，滿足投資者套期保值、風(fēng)險(xiǎn)規(guī)避等交易需求。相較于以股指期貨進(jìn)行對(duì)沖，利用期權(quán)進(jìn)行對(duì)沖具有以下特點(diǎn)：既可以保值避險(xiǎn)、又能保留獲利機(jī)會(huì)；資金占用低、無(wú)保證金追加；方式多樣、策略靈活。

★ 風(fēng)險(xiǎn)提示

市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和監(jiān)管政策的變化可能導(dǎo)致歷史規(guī)律不適用。

報(bào)告全文

2022年7月18日，證監(jiān)會(huì)正式批準(zhǔn)中金所上市中證1000股指期貨和股指期權(quán)合約，新品種將于2022年7月22日（星期五）起上市交易。中金所發(fā)布《關(guān)于中證1000股指期貨和股指期權(quán)合約上市交易有關(guān)事項(xiàng)的通知》《關(guān)于股指期貨、股指期權(quán)合約交易限額的通知》《關(guān)于發(fā)布中證1000股指期貨和股指期權(quán)合約及相關(guān)業(yè)務(wù)規(guī)則的通知》，進(jìn)一步明確了中證1000股指期貨期權(quán)上市交易的各項(xiàng)交易結(jié)算規(guī)則與業(yè)務(wù)參數(shù)，并更新了套期保值交易管理規(guī)則，新品種上市交易已整裝待發(fā)。

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中證1000股指期貨合約規(guī)則點(diǎn)評(píng)

相比征求意見(jiàn)稿，正式規(guī)則明確了中證1000股指期貨合約交易保證金為15%，略高于中證500股指期貨合約的14%保證金比例；交易結(jié)算相關(guān)手續(xù)費(fèi)率及交易持倉(cāng)限額與中證500股指期貨一致。按照7月18日收盤(pán)價(jià)估計(jì)，中證1000股指期貨合約面值約為139萬(wàn)元左右，單張合約保證金占用約20萬(wàn)，是四個(gè)股指期貨品種中合約面值最大的品種。

7月22日上市交易合約為IM2208、IM2209、IM2212、IM2303。

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套期保值交易監(jiān)管規(guī)則的變化

本次新發(fā)布了《關(guān)于套期保值交易管理的通知》，7月22日開(kāi)始實(shí)施，2019年12月18日發(fā)布的套保管理規(guī)則同時(shí)廢止。相比2019年版本，新規(guī)并沒(méi)有太大變化，只是對(duì)于套期保值方案的落地細(xì)節(jié)與監(jiān)管處罰措施做出了更加精細(xì)更加明確的規(guī)定，主要有三點(diǎn)需要注意：

第一，規(guī)定股指期貨、股指期權(quán)各產(chǎn)品可匹配的現(xiàn)貨資產(chǎn)范圍包括所有產(chǎn)品標(biāo)的指數(shù)成份股、滬深交易所上市的所有跟蹤A股的股票ETF和LOF基金（不含混合型、債券型等其他類(lèi)型）。新品種上市后，意味著賣(mài)出套保對(duì)應(yīng)的可匹配現(xiàn)貨資產(chǎn)范圍從過(guò)去的800成分股拓寬至1800成分股，對(duì)于只能申請(qǐng)?zhí)妆ｎ~度的中性策略而言，拓寬了選股范圍，有助于中性策略產(chǎn)品的業(yè)績(jī)穩(wěn)定性。中金所在《套期保值與套利常見(jiàn)問(wèn)題答疑》中也指出，當(dāng)前三個(gè)股指期貨、股指期權(quán)品種標(biāo)的指數(shù)成分股與中證800指數(shù)成分股范圍相同。未來(lái)交易所推出其他股指期貨、股指期權(quán)品種后，可匹配的成分股范圍也會(huì)相應(yīng)擴(kuò)展。

第二，關(guān)于套期保值額度頻繁交易做出了明確說(shuō)明：套期保值交易每自然周買(mǎi)開(kāi)賣(mài)平交易量不得超過(guò)可使用買(mǎi)產(chǎn)品發(fā)放額度的2倍；每自然周賣(mài)開(kāi)買(mǎi)平交易量不得超過(guò)可使用賣(mài)產(chǎn)品發(fā)放額度的2倍。過(guò)去亦有此限制，在《中金所套期保值與套利業(yè)務(wù)指南》中有規(guī)定，本次在套期保值管理辦法做出了更加明確的規(guī)定和說(shuō)明。

第三，關(guān)于期現(xiàn)不匹配、頻繁開(kāi)平倉(cāng)的監(jiān)管處罰措施做出了更加細(xì)致的規(guī)定，并進(jìn)一步明確了提交證明材料的流程。非期貨公司會(huì)員和客戶套期保值持倉(cāng)不符合期現(xiàn)匹配管理要求的，年內(nèi)第一次出現(xiàn)，交易所可以采取要求限期調(diào)整、報(bào)告情況等措施；第二次出現(xiàn)，交易所可以采取要求限期調(diào)整、談話提醒、限制開(kāi)倉(cāng)5個(gè)交易日等措施；第三次及以上出現(xiàn)，交易所可以采取要求限期調(diào)整、談話提醒、限制開(kāi)倉(cāng)1個(gè)月等措施。

綜合來(lái)看，對(duì)于股指期貨套期保值業(yè)務(wù)的監(jiān)管趨于精細(xì)化、透明化、規(guī)范化，有助于股指期貨套期保值與風(fēng)險(xiǎn)管理功能的更好發(fā)揮。

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中證1000股指期貨的策略運(yùn)用

中證1000指數(shù)與中證500指數(shù)有著較高的相關(guān)性，2005年來(lái)指數(shù)收益率的Pearson相關(guān)系數(shù)高達(dá)0.9以上，因此中證1000股指期貨一方面作為中證500股指期貨的相似替代品，會(huì)分流一部分中證500股指期貨上的存量資金，另一方面作為最能代表小盤(pán)股特征的衍生品，有著更高的波動(dòng)率和彈性，同時(shí)提高了投資者對(duì)中證1000品種的關(guān)注度，有望吸引增量資金的入場(chǎng)。考慮到中證1000與中證500股指期貨的相似性，中證1000的策略運(yùn)用預(yù)計(jì)與中證500股指期貨相似，最大資金規(guī)模的需求將來(lái)自中性策略的空頭對(duì)沖需求與結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的多頭對(duì)沖需求，另外可用于多頭替代收益增強(qiáng)、跨期與跨品種套利、CTA策略、風(fēng)險(xiǎn)與流動(dòng)性管理等。

3.1、空頭套期保值

中證1000股指期貨面臨著非常旺盛的空頭套保需求。過(guò)去股指期貨三個(gè)品種中，中證500股指期貨的空頭套保需求最旺盛，原因在于中小盤(pán)股的定價(jià)效率更低，也更容易被量化策略捕捉到Alpha。而中證1000成分股的市值與定價(jià)效率更低，潛在的Alpha收益空間也更大。我們可以用公募指數(shù)增強(qiáng)基金的超額收益來(lái)衡量中證1000的Alpha收益空間。2017年以來(lái)，公募滬深300、中證500、中證1000指數(shù)增強(qiáng)基金的規(guī)模加權(quán)超額收益分別為2.97%、6.10%、12.87%，中證1000指增的Alpha收益顯著高于滬深300與中證500，這意味著中證1000的空頭套保需求也將顯著超過(guò)中證500。

但是我們注意到中證500與中證1000指數(shù)的相關(guān)性非常高，同樣作為對(duì)沖工具，兩個(gè)品種具有很強(qiáng)的相互替代性。我們以某公募中證1000指數(shù)增強(qiáng)基金作為套保標(biāo)的，對(duì)比之間做空中證500指數(shù)與做空中證1000指數(shù)的套保效果。

可以看到，中證500與中證1000可以起到非常相似的對(duì)沖效果，套保后組合有相近的年化收益；從降低組合波動(dòng)率的角度而言，使用中證1000的效果更好，組合的夏普比提升更明顯。據(jù)此我們判斷，盡管中證1000的Alpha選股收益空間更大，IM的貼水與IC不能相差過(guò)大，否則空頭便有動(dòng)力移倉(cāng)到貼水更小的品種上。今年以來(lái)股指期貨的貼水較淺，我們預(yù)計(jì)中證1000與中證500的貼水相近，對(duì)沖成本的中樞水平約為5%。

為了降低空頭對(duì)沖成本，我們過(guò)去重點(diǎn)提出了基于對(duì)基差、價(jià)差走勢(shì)的判斷進(jìn)行展期優(yōu)化的策略，如圖表13所示。但是IC的對(duì)沖成本較高是既定事實(shí)。中證1000股指期貨上市后，將分流一部分中證500的空頭對(duì)沖持倉(cāng)，空頭展期可選擇的合約標(biāo)的實(shí)質(zhì)上從4個(gè)增加至了8個(gè)，展期策略優(yōu)化的空間進(jìn)一步增加，除了跨期套利帶來(lái)的展期策略優(yōu)化空間，跨品種套利也會(huì)帶來(lái)一定的展期策略優(yōu)化空間。

3.2、多頭套期保值與多頭替代

股指期貨的多頭套保需求主要來(lái)自場(chǎng)外衍生品業(yè)務(wù)與指數(shù)基金，尤其是券商場(chǎng)外業(yè)務(wù)近年來(lái)迅速擴(kuò)張，21年各大券商的場(chǎng)外業(yè)務(wù)營(yíng)收增速平均達(dá)到了20%以上，場(chǎng)外業(yè)務(wù)對(duì)IC的多頭持倉(cāng)大大增加，如圖表14所示，IC前20會(huì)員持倉(cāng)多空凈頭寸今年以來(lái)持續(xù)增長(zhǎng)。場(chǎng)外業(yè)務(wù)的Delta對(duì)沖原理介紹可以參考我們今年4月發(fā)布的熱點(diǎn)報(bào)告《如何看待雪球持續(xù)敲入對(duì)IC基差的影響？》。

結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品會(huì)有很強(qiáng)的動(dòng)力去掛鉤中證1000指數(shù)。從票息的角度看，中證1000的波動(dòng)更大，IM的貼水預(yù)計(jì)也會(huì)偏高，導(dǎo)致掛鉤1000的結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品票息定價(jià)更高；從對(duì)沖工具的角度，中證1000股指期權(quán)的上市對(duì)場(chǎng)外期權(quán)的對(duì)沖提供了更多樣的手段，做市商也會(huì)有更強(qiáng)的意愿去做掛鉤中證1000指數(shù)的產(chǎn)品。

展望未來(lái)，結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品規(guī)模的擴(kuò)張還將持續(xù)。參考海外市場(chǎng)的場(chǎng)外衍生品業(yè)務(wù)發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，資本市場(chǎng)的機(jī)構(gòu)化進(jìn)程伴隨著衍生品市場(chǎng)的發(fā)展與成熟。資本市場(chǎng)機(jī)構(gòu)化程度的加深將伴隨著多樣化的風(fēng)險(xiǎn)管理與對(duì)沖需求增加，推動(dòng)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)的進(jìn)一步發(fā)展。當(dāng)前我國(guó)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)還處于起步與快速發(fā)展的階段，監(jiān)管政策也逐步趨嚴(yán)以跟上產(chǎn)品創(chuàng)新的步伐，但是監(jiān)管趨嚴(yán)并不意味著遏制場(chǎng)外業(yè)務(wù)的發(fā)展，監(jiān)管方向的重心集中在合規(guī)糾偏、投資者適當(dāng)性管理、以及防范系統(tǒng)性金融風(fēng)險(xiǎn)，有助于場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)的可持續(xù)發(fā)展。長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，我國(guó)場(chǎng)外衍生品市場(chǎng)的發(fā)展是一片藍(lán)海，結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品規(guī)模的擴(kuò)張將持續(xù)貢獻(xiàn)股指期貨的多頭持倉(cāng)需求，緩解單一的空頭套保需求帶來(lái)的股指期貨深度貼水。

與空頭不同，持有股指期貨多頭可以獲得可觀的展期收益，在選擇合適的合約與合適的展期時(shí)點(diǎn)的情況下，IC歷年來(lái)的多頭展期收益可以達(dá)到10%。近年來(lái)深貼水的情況雖然有所緩解，但是場(chǎng)外業(yè)務(wù)的多頭持倉(cāng)需求加劇了股指期貨不同期限合約的多空博弈程度，中證1000上市后，可選擇標(biāo)的增加至8個(gè)合約，不同期限合約上的多空博弈力量分布將變得更為分散和復(fù)雜，也意味著新的交易機(jī)會(huì)。

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中證1000股指期權(quán)規(guī)則解讀

4.1、股指期權(quán)合約交易信息報(bào)備

為規(guī)范股指期權(quán)合約交易行為，維護(hù)市場(chǎng)交易秩序，保護(hù)市場(chǎng)參與者的合法權(quán)益，交易所將自2022年7月22日起進(jìn)一步完善交易信息報(bào)備相關(guān)工作，現(xiàn)將具體事項(xiàng)通知如下：

為規(guī)范股指期權(quán)合約交易行為，維護(hù)市場(chǎng)交易秩序，保護(hù)市場(chǎng)參與者的合法權(quán)益，交易所將自2022年7月22日起進(jìn)一步完善交易信息報(bào)備相關(guān)工作，客戶報(bào)備標(biāo)準(zhǔn)如下：

1. 在股指期權(quán)某一合約上每秒申報(bào)筆數(shù)達(dá)到10筆以上（含10筆）的客戶，應(yīng)當(dāng)通過(guò)所在期貨公司會(huì)員向交易所報(bào)備相關(guān)信息。申報(bào)筆數(shù)是指買(mǎi)入、賣(mài)出以及撤銷(xiāo)委托筆數(shù)的總和。

2. 同一客戶通過(guò)不同期貨公司會(huì)員申報(bào)交易，其申報(bào)筆數(shù)合并計(jì)算。因即時(shí)全部成交或撤銷(xiāo)限價(jià)指令、即時(shí)成交剩余撤銷(xiāo)限價(jià)指令自動(dòng)形成的撤單筆數(shù)計(jì)入申報(bào)筆數(shù)統(tǒng)計(jì)。做市商因做市交易產(chǎn)生的申報(bào)筆數(shù)不計(jì)入統(tǒng)計(jì)。

4.2、股指期權(quán)交易相關(guān)事項(xiàng)

中證1000股指期權(quán)首批上市合約月份為2022年8月（MO2208）、2022年9月（MO2209）、2022年10月（MO2210）、2022年12月（MO2212）、2023年3月（MO2303）和2023年6月（MO2306）。

中證1000股指期權(quán)各合約限價(jià)指令的每次最大下單數(shù)量為20手。

中證1000股指期權(quán)各合約的保證金調(diào)整系數(shù)為15%，最低保障系數(shù)為0.5。

認(rèn)購(gòu)期權(quán)義務(wù)倉(cāng)：開(kāi)倉(cāng)保證金=（合約前結(jié)算價(jià)×合約乘數(shù)）+max（標(biāo)的指數(shù)前收盤(pán)價(jià)×合約乘數(shù)×合約保證金調(diào)整系數(shù)-認(rèn)購(gòu)期權(quán)虛值，最低保障系數(shù)×標(biāo)的指數(shù)前收盤(pán)價(jià)×合約乘數(shù) × 合約保證金調(diào)整系數(shù)）

認(rèn)沽期權(quán)義務(wù)倉(cāng)：開(kāi)倉(cāng)保證金=（合約前結(jié)算價(jià)×合約乘數(shù)）+max（標(biāo)的指數(shù)前收盤(pán)價(jià)×合約乘數(shù)x合約保證金調(diào)整系數(shù)-認(rèn)沽期權(quán)虛值額，最低保障系數(shù)×合約行權(quán)價(jià)格×合約乘數(shù)×合約保證金調(diào)整系數(shù)）

同一客戶某一月份中證1000股指期權(quán)合約單邊持倉(cāng)限額為1200手（在不同會(huì)員處持倉(cāng)合并計(jì)算）。

中證1000股指期權(quán)合約的手續(xù)費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)為每手15元，行權(quán)（履約）手續(xù)費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)為每手2元。交易所暫不收取中證1000股指期權(quán)合約的申報(bào)費(fèi)。

中證1000股指期權(quán)做市商可以在交易日9:30-15:00，通過(guò)會(huì)員向交易所申請(qǐng)雙向期權(quán)持倉(cāng)自動(dòng)對(duì)沖平倉(cāng)，自動(dòng)對(duì)沖平倉(cāng)暫不收取手續(xù)費(fèi)，申請(qǐng)后持續(xù)有效。做市商也可以在上述時(shí)間申請(qǐng)取消自動(dòng)對(duì)沖平倉(cāng)。做市商所有月份中證1000股指期權(quán)合約單邊持倉(cāng)限額為15000手。做市商所有月份中證1000股指期貨合約單邊持倉(cāng)限額為4800手。交易所將加強(qiáng)做市商梯隊(duì)建設(shè)和精細(xì)化管理。

客戶對(duì)同一期權(quán)合約的詢價(jià)時(shí)間間隔不得小于60秒。

4.3、中證1000股指期權(quán)交易限額

自2022年7月22日交易時(shí)起，在滬深300、中證1000股指期權(quán)上，客戶某一期權(quán)品種日內(nèi)開(kāi)倉(cāng)交易的最大數(shù)量為200手，某一月份期權(quán)合約日內(nèi)開(kāi)倉(cāng)交易的最大數(shù)量為100手，某一深度虛值合約日內(nèi)開(kāi)倉(cāng)交易的最大數(shù)量為30手。套期保值等風(fēng)險(xiǎn)管理交易、做市交易的開(kāi)倉(cāng)數(shù)量不受此限。

日內(nèi)開(kāi)倉(cāng)交易的最大數(shù)量是指客戶某一交易日在某一品種、某一月份合約或某一合約上的買(mǎi)開(kāi)倉(cāng)數(shù)量與賣(mài)開(kāi)倉(cāng)數(shù)量之和。深度虛值合約是指同一月份合約中，行權(quán)價(jià)格高于上一交易日合約標(biāo)的指數(shù)收盤(pán)價(jià)的第十個(gè)及以上的看漲期權(quán)合約和行權(quán)價(jià)格低于上一交易日合約標(biāo)的指數(shù)收盤(pán)價(jià)的第十個(gè)及以下的看跌期權(quán)合約。

一組實(shí)際控制關(guān)系賬戶的開(kāi)倉(cāng)數(shù)量合并計(jì)算，其標(biāo)準(zhǔn)與單個(gè)客戶相同。客戶單日在同一品種上多次達(dá)到交易所處理標(biāo)準(zhǔn)的，按照一次認(rèn)定。

4.4、中證1000股指期權(quán)合約披露標(biāo)準(zhǔn)

滬深300股指期權(quán)的活躍期權(quán)月份標(biāo)準(zhǔn)為累計(jì)單邊持倉(cāng)量達(dá)到3萬(wàn)手以上（含）的合約月份和當(dāng)月合約月份；中證1000股指期權(quán)的活躍期權(quán)月份標(biāo)準(zhǔn)為累計(jì)單邊持倉(cāng)量達(dá)到2萬(wàn)手以上（含）的合約月份和當(dāng)月合約月份。

4.5、中證1000股指期權(quán)合約設(shè)計(jì)

根據(jù)中金所發(fā)布，中證1000股指期權(quán)合約的合約乘數(shù)為每點(diǎn)人民幣100元，與已上市的滬深300股指期權(quán)一致。以2022年6月22日中證1000指數(shù)收盤(pán)價(jià)6691.81點(diǎn)計(jì)算，中證1000股指期權(quán)的合約面值約為67萬(wàn)元。此外，中證1000股指期權(quán)合約的主要條款均與已上市的滬深300股指期權(quán)產(chǎn)品保持一致。中證1000股指期權(quán)行權(quán)價(jià)格覆蓋中證1000指數(shù)上一交易日收盤(pán)價(jià)上下浮動(dòng)10%對(duì)應(yīng)的價(jià)格范圍。

4.6、中證1000指數(shù)波動(dòng)率

根據(jù)中證指數(shù)公司發(fā)布的編制規(guī)則，中證1000指數(shù)選取中證800指數(shù)樣本以外的規(guī)模偏小且流動(dòng)性好的1000只證券作為指數(shù)樣本，中證1000指數(shù)大約反映了全部A股中排名第800到第1800的股票，是傳統(tǒng)上的小盤(pán)股指數(shù)，與滬深300和中證500等指數(shù)形成互補(bǔ)。截至6月22日，中證1000指數(shù)前五大權(quán)重股為江特電機(jī)(行情002176,診股)、星源材質(zhì)(行情300568,診股)、四維圖新(行情002405,診股)、融捷股份(行情002192,診股)和中礦資源(行情002738,診股)，前五大權(quán)重之和為2.67%，前十大權(quán)重之和為4.71%。因?yàn)橹凶C1000指數(shù)股票集中度較小，且成分股中小市值公司占比較高，使得中證1000指數(shù)波動(dòng)率相較于上證50，滬深300，以及中證500偏高。據(jù)統(tǒng)計(jì)，中證1000成分股個(gè)股平均市值為117億，遠(yuǎn)低于上證50的3704億，以及滬深300的1577億，從上市板塊來(lái)看，中證1000成分股中，科創(chuàng)板和創(chuàng)業(yè)板成分股數(shù)量分別為41只和248只，權(quán)重合計(jì)占比超1/3；整體而言，中證1000指數(shù)更加側(cè)重捕捉深市新興產(chǎn)業(yè)及創(chuàng)新創(chuàng)業(yè)企業(yè)的成長(zhǎng)性。通過(guò)考察各大指數(shù)的歷史波動(dòng)率可以發(fā)現(xiàn)，上證50歷史波動(dòng)率中樞水平為20.51%，滬深300歷史波動(dòng)率中樞水平為20.68%，中證500歷史波動(dòng)率為24.17%，而中證1000指數(shù)的歷史波動(dòng)率達(dá)到了26.28%。

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股指期權(quán)對(duì)沖策略

隨著中證1000期權(quán)的上市，期權(quán)投資者可以根據(jù)當(dāng)前指數(shù)的市場(chǎng)行情構(gòu)建相應(yīng)的期權(quán)對(duì)沖策略。尤其是基于一些中小市值的股票池，可以利用中證1000股指期權(quán)進(jìn)行對(duì)沖或者指數(shù)增強(qiáng)等操作。下文將會(huì)介紹三種常用的期權(quán)對(duì)沖及指數(shù)增強(qiáng)的期權(quán)策略，并以上證50ETF期權(quán)為例回測(cè)其歷史表現(xiàn)。

5.1、備兌策略

備兌期權(quán)策略，主要指持有標(biāo)的，并賣(mài)出標(biāo)的相對(duì)應(yīng)的認(rèn)購(gòu)期權(quán)，即持有標(biāo)的多頭和賣(mài)出認(rèn)購(gòu)期權(quán)的組合期權(quán)策略。其收益結(jié)構(gòu)大致類(lèi)似于賣(mài)出認(rèn)沽期權(quán)，在市場(chǎng)窄幅震蕩或下跌時(shí)，其賣(mài)出認(rèn)購(gòu)期權(quán)部分可以獲取權(quán)利金以增加標(biāo)的部分的收益，而當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)上漲時(shí)，期權(quán)部分的損失與標(biāo)的部分的收益沖抵，截?cái)嗔松闲惺找?。方向性策?/P>

5.2、保險(xiǎn)策略

保護(hù)性認(rèn)沽期權(quán)又叫保險(xiǎn)性認(rèn)沽期權(quán)策略，亦可簡(jiǎn)稱(chēng)為保險(xiǎn)策略，顧名思義主要是起保護(hù)和保險(xiǎn)作用，當(dāng)持有或者欲買(mǎi)入標(biāo)的時(shí)，擔(dān)心標(biāo)的價(jià)格下跌，因此買(mǎi)入相應(yīng)數(shù)量的認(rèn)沽期權(quán)，一定程度上對(duì)沖標(biāo)的下跌的風(fēng)險(xiǎn)。保護(hù)性認(rèn)沽期權(quán)其實(shí)目的非常明確，看好并持有標(biāo)的，但是擔(dān)心“黑天鵝”事件或者其他因素導(dǎo)致標(biāo)的價(jià)格大跌，通過(guò)買(mǎi)入認(rèn)沽期權(quán)可以在一定程度上降低或者避免損失，甚至獲得超額收益。保護(hù)策略在通過(guò)買(mǎi)入認(rèn)沽期權(quán)提供保護(hù)的同時(shí)，需要付出一定的對(duì)沖成本，即認(rèn)沽期權(quán)的權(quán)利金支出。

5.3、領(lǐng)口策略

領(lǐng)口期權(quán)策略是三腿的期權(quán)組合策略，第一腿是持有標(biāo)的，第二腿是買(mǎi)入認(rèn)沽期權(quán)對(duì)持有標(biāo)的下跌風(fēng)險(xiǎn)進(jìn)行保險(xiǎn)，第三腿是賣(mài)出上方認(rèn)購(gòu)期權(quán)降低保護(hù)性認(rèn)沽期權(quán)的持倉(cāng)成本。領(lǐng)口期權(quán)的應(yīng)用主要還是以保護(hù)性認(rèn)沽期權(quán)的應(yīng)用場(chǎng)景為主。保護(hù)性認(rèn)沽期權(quán)和領(lǐng)口期權(quán)都是看好標(biāo)的價(jià)格上漲，但擔(dān)心標(biāo)的價(jià)格下跌買(mǎi)入認(rèn)沽期權(quán)，而不同點(diǎn)就是賣(mài)出認(rèn)購(gòu)期權(quán)來(lái)降低買(mǎi)入認(rèn)沽期權(quán)的成本。

但要注意一點(diǎn)是正是因?yàn)橘u(mài)出認(rèn)購(gòu)期權(quán)對(duì)沖了成本，但是也鎖住了上方的收益，因此構(gòu)建領(lǐng)口期權(quán)的時(shí)候需要及時(shí)判斷標(biāo)的行情的走勢(shì)，若認(rèn)為短期會(huì)出現(xiàn)趨勢(shì)性上漲的行情，只不過(guò)擔(dān)心黑天鵝或者其他事件的擾動(dòng)，才買(mǎi)入認(rèn)沽期權(quán)進(jìn)行保護(hù)，那么就不建議采用領(lǐng)口期權(quán)策略，采用保護(hù)性認(rèn)沽期權(quán)策略即可。

5.4、期權(quán)對(duì)沖的特點(diǎn)

相較于以股指期貨進(jìn)行對(duì)沖，利用期權(quán)進(jìn)行對(duì)沖具有以下特點(diǎn)：

既可以保值避險(xiǎn)、又能保留獲利機(jī)會(huì)：買(mǎi)入期權(quán)套期保值，一方面，如果現(xiàn)貨頭寸損失、期權(quán)部分獲利、期權(quán)和期貨套期保值效果相同，都可以避免價(jià)格不利變動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，如果現(xiàn)貨部分盈利，期權(quán)部分就會(huì)虧損，但無(wú)論價(jià)格變動(dòng)多少，買(mǎi)方的損失都僅限于支付的權(quán)利金，但隨著價(jià)格的有利變化，現(xiàn)貨利潤(rùn)可以擴(kuò)大，因此，買(mǎi)入期權(quán)相當(dāng)于為企業(yè)購(gòu)買(mǎi)了"價(jià)格保險(xiǎn)"。

資金占用低、無(wú)保證金追加：期權(quán)具有很強(qiáng)的杠桿作用，尤其是虛值期權(quán)，權(quán)利金很低。與期貨交易相比，期權(quán)更有效地使用資金。對(duì)于期權(quán)賣(mài)方來(lái)說(shuō)，收取的權(quán)利金可抵補(bǔ)部分保證金，降低資本成本。因此，通過(guò)期權(quán)套保可以降低企業(yè)的資本成本。在利用期貨保護(hù)現(xiàn)貨價(jià)值的過(guò)程中，如果期貨部分出現(xiàn)虧損，就必須追加交易保證金。如果資金不能及時(shí)補(bǔ)足，會(huì)被強(qiáng)行平倉(cāng)，套期保值計(jì)劃將無(wú)法實(shí)現(xiàn)。如果應(yīng)用期權(quán)來(lái)套期保值時(shí)，買(mǎi)方支付權(quán)利金，不繳納保證金，無(wú)論價(jià)格如何變動(dòng)，都不需要追加保證金，因此，套期保值計(jì)劃不可能因資金短缺而無(wú)法實(shí)現(xiàn)，資金管理更加方便。

方式多樣、策略靈活：在期貨保值策略中，為了降低價(jià)格上漲或下跌的風(fēng)險(xiǎn)，我們只能買(mǎi)賣(mài)期貨。在利用期權(quán)保值時(shí)，可以進(jìn)行更多的策略選擇，如買(mǎi)入看漲期權(quán)或賣(mài)出看跌期權(quán)可以規(guī)避價(jià)格上漲的風(fēng)險(xiǎn)，買(mǎi)入看跌期權(quán)或賣(mài)出看漲期權(quán)可以規(guī)避價(jià)格下跌的風(fēng)險(xiǎn)。不同的行權(quán)價(jià)格和不同的月份合約可以用來(lái)套保，在包含買(mǎi)入和賣(mài)出期權(quán)的套保策略組合中，保值者賣(mài)出期權(quán)獲得的權(quán)利金可以抵補(bǔ)買(mǎi)入期權(quán)的權(quán)利金支出。因此，利用期權(quán)保值，方式多樣，策略靈活，可以滿足企業(yè)不同成本和效果的保值需求。

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風(fēng)險(xiǎn)提示

市場(chǎng)結(jié)構(gòu)和監(jiān)管政策的變化可能導(dǎo)致歷史規(guī)律失效。

關(guān)鍵詞： 中證1000股指期貨