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近期，玻璃主力合約價(jià)格持續(xù)上行，成為近日黑色系中表現(xiàn)偏強(qiáng)的品種，隨著期貨近段時(shí)間企穩(wěn)反彈，生產(chǎn)企業(yè)開始提漲，近兩日廠商提漲20—60元/噸不等，新一輪的期現(xiàn)聯(lián)動(dòng)上行有開啟的跡象。

我們先回顧上一輪高庫(kù)存去庫(kù)帶來的上漲：2020年4月中下旬，已經(jīng)結(jié)束后復(fù)產(chǎn)復(fù)工進(jìn)行，在上半年玻璃庫(kù)存超季節(jié)性的持續(xù)下行。價(jià)格上，期貨盤面先行上漲，隨后現(xiàn)貨配合，在持續(xù)去庫(kù)的情況下聯(lián)動(dòng)上行，其中前期由于庫(kù)存總量壓制，期現(xiàn)漲幅相對(duì)后市有限，在庫(kù)存快速去化后，價(jià)格彈性增加，并加速上行。

玻璃基本面分析

1.供應(yīng)端：產(chǎn)能去化并不順暢，行業(yè)韌性較強(qiáng)

從6月底到現(xiàn)在的一個(gè)月左右時(shí)間內(nèi)，玻璃在產(chǎn)產(chǎn)能從5200萬重箱降低至5050萬重箱，減少2.9%，日熔量從17.3萬噸降低至16.9萬噸降低2.3%，生產(chǎn)線條數(shù)從262降低至258，凈減少4條，開工率從87.63%降低至86%。

從產(chǎn)線的變化可以看到，行業(yè)中產(chǎn)量的減少仍是以產(chǎn)線冷修的方式實(shí)現(xiàn)，產(chǎn)線自身調(diào)節(jié)影響較低。同時(shí)新點(diǎn)火產(chǎn)線需要一段時(shí)間才能達(dá)到滿產(chǎn)狀態(tài)，這對(duì)產(chǎn)量也有小幅度影響。

從實(shí)際跟蹤的產(chǎn)線數(shù)據(jù)表明，截止至上周，年內(nèi)冷修產(chǎn)線17條，合計(jì)日熔量減少10750噸；復(fù)產(chǎn)產(chǎn)線10條，新點(diǎn)火產(chǎn)線4條，合計(jì)日熔量恢復(fù)9515噸。較年初日熔量?jī)魷p少1235噸，對(duì)比當(dāng)前日熔總量16.8萬噸，占比較小。

從具體廠家來看，七月中下旬，各地冷修量均明顯增加，但即使利潤(rùn)并未出現(xiàn)明顯改善，旗濱、信義等大廠的投產(chǎn)仍在繼續(xù)，行業(yè)仍處于出清產(chǎn)能的前中期，目前行業(yè)業(yè)內(nèi)廠家的韌性仍較強(qiáng)（對(duì)虧損的忍耐程度高于年初預(yù)期）。

2.需求端：需求有所修復(fù)但并不顯著

地產(chǎn)端來看，6月從拿地到開工竣工的各環(huán)節(jié)，數(shù)據(jù)均較5月有一定改善，但是參考近幾年的同期水平，仍有相當(dāng)明顯明顯的差距，從累計(jì)同比數(shù)據(jù)上，土地購(gòu)置-48.3%，新開工-34.4%，施工-2.8%，竣工-21.5%。其中前端數(shù)據(jù)降幅較大，而施工數(shù)據(jù)由于存量項(xiàng)目較多，從比例數(shù)值上看降幅不大，但也已經(jīng)是近四年最低水平，考慮到前端拿地的降速高于后端竣工，后期地產(chǎn)需求仍難言樂觀。

汽車行業(yè)的玻璃需求占玻璃總需求的比例較低，同時(shí)，截至目前汽車行業(yè)銷售及生產(chǎn)累計(jì)數(shù)據(jù)仍未達(dá)到去年水平，其中汽車產(chǎn)量累計(jì)同比-3.9%，汽車銷量累計(jì)同比-6.6%。從單月值上看6月產(chǎn)銷有一定回升，考慮到汽車貨值大幅高于家電，汽車下鄉(xiāng)等政策的后續(xù)效果仍需要跟蹤。

3.庫(kù)存：高位開始去庫(kù)，連續(xù)性需要觀察

最新數(shù)據(jù)顯示，樣本企業(yè)總庫(kù)存7945.4萬重箱，較上周-166萬重箱，降幅2.05%，去庫(kù)情況屬于近半年來較好的一周。從去庫(kù)的分布上看，華北去庫(kù)6.61%，華中去庫(kù)5.45%，一定程度上緩解了交割的壓力；華東累庫(kù)0.99%，區(qū)域內(nèi)外的綜合壓力仍在。

部分地區(qū)的去庫(kù)有需求好轉(zhuǎn)的原因，也有庫(kù)存轉(zhuǎn)移的因素（華北、華中發(fā)往華東等），同時(shí)也有近日貿(mào)易商投機(jī)需求上行的拿貨有關(guān)，后續(xù)是否能延續(xù)去庫(kù)仍有待觀察。

4.利潤(rùn)：主流工藝仍在虧損，其中煤制利潤(rùn)近期略有修復(fù)

自6月初以來，各玻璃產(chǎn)線基本進(jìn)入虧損生產(chǎn)狀態(tài)，狀態(tài)一直持續(xù)到現(xiàn)在并沒有由負(fù)轉(zhuǎn)正。最新數(shù)據(jù)顯示，石油焦制生產(chǎn)利潤(rùn)-109元/噸；天然氣制生產(chǎn)利潤(rùn)-279元/噸；煤制利潤(rùn)-130元/噸。

從利潤(rùn)上看，除了近兩個(gè)月左右的時(shí)間中行業(yè)明顯虧損，近五年中幾乎都處于盈利狀態(tài)，且2020及2021年有大幅盈利，因此行業(yè)中企業(yè)的資金及承受力均較強(qiáng)，短期的虧損對(duì)產(chǎn)量影響并不大。

期現(xiàn)聯(lián)動(dòng)的影響因素

1.政策影響——穩(wěn)地產(chǎn)保交樓

7月28日中央政治局會(huì)議，分析研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，部署下半年經(jīng)濟(jì)工作。會(huì)議指出，要穩(wěn)定房地產(chǎn)市場(chǎng)，堅(jiān)持房子是用來住的、不是用來炒的定位，因城施策用足用好政策工具箱，支持剛性和改善性住房需求，壓實(shí)地方政府責(zé)任，保交樓、穩(wěn)民生。同時(shí)，7月以來也有多城不同程度的刺激地產(chǎn)市場(chǎng)，例如降低首付款比例、提高貸款額度、發(fā)放補(bǔ)貼等等措施。

我們觀察到，目前政策仍然是更多的在以直接刺激居民購(gòu)買意愿入手，而從地產(chǎn)端項(xiàng)目的解決入手情況較少。

當(dāng)下市場(chǎng)不可忽視的是居民信心，因此政策需要從停工項(xiàng)目的收尾入手，帶來竣工的提升和居民信心的修復(fù)，正向帶動(dòng)居民的購(gòu)買意愿，環(huán)節(jié)房企的債務(wù)違約壓力，最后增加房企的拿地意愿，遏制行業(yè)的負(fù)反饋效應(yīng)。

這一準(zhǔn)備工作的周期會(huì)相對(duì)漫長(zhǎng)，而且見效難以立竿見影。結(jié)合當(dāng)下的玻璃盤面，我們認(rèn)為玻璃提前在走預(yù)期邏輯。

2.庫(kù)存因素

從預(yù)判的角度，一方面，地產(chǎn)前端數(shù)據(jù)持續(xù)偏低，后端救市尚未落實(shí)，這是相對(duì)偏空的；另一方面，8月開始有望進(jìn)入傳統(tǒng)施工旺季前期，階段性需求或有修復(fù)，這是相對(duì)利多的。我們?nèi)绻o出中性的預(yù)估（若產(chǎn)線暫無變動(dòng)），8月或在50萬重箱的庫(kù)存波動(dòng)，大幅去庫(kù)有一定難度。

另外，如果近兩周高頻數(shù)據(jù)能延續(xù)，后續(xù)需求或有一定釋放，這需要及時(shí)跟蹤。

3.交割因素

盤面上看，從6月中旬的近120萬手持倉(cāng)到現(xiàn)在，一個(gè)多月的時(shí)間內(nèi)主力09合約持倉(cāng)快速降低至44萬手，如果維持當(dāng)前換月速度，01合約或?qū)⒃谙轮艹蔀橹髁Α?

結(jié)合現(xiàn)貨考慮，當(dāng)前總庫(kù)存7945萬重箱（約397萬噸），對(duì)應(yīng)盤面合約19.8萬手，華中及華北地區(qū)庫(kù)存合計(jì)2528.6萬重箱（約126萬噸），對(duì)應(yīng)盤面合約6.3萬手.若按當(dāng)下的移倉(cāng)速度，逼倉(cāng)的可能性較低。相反在高庫(kù)存下，廠商有更強(qiáng)意愿直接拋貨至盤面。

根據(jù)最新的現(xiàn)貨貿(mào)易報(bào)價(jià)，按照盤面1550-1600之間的價(jià)格，對(duì)交割地區(qū)（如沙河等）廠商及貿(mào)易商的套保吸引力較大，隨著09合約臨近交割，價(jià)格繼續(xù)上行壓力較大。

綜上所述，我們認(rèn)為在近月玻璃繼續(xù)上行的情況下，或?qū)⒊霈F(xiàn)較好的近月盤面交割機(jī)會(huì)以及遠(yuǎn)月的做空套保機(jī)會(huì)，期現(xiàn)聯(lián)動(dòng)帶來價(jià)格上行正循環(huán)的難度較大。（作者單位：長(zhǎng)江期貨）

關(guān)鍵詞： 產(chǎn)能去化 玻璃遠(yuǎn)月 做空套保