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來源：申銀萬國期貨宏觀金融研究

摘要

9月至今純堿期貨主力合約在經(jīng)過了8月份的整理之后，逐步開始了溫和反彈，價(jià)格也從前期的2300一帶震蕩，逐步回升至2450元一線。

正文

01

夏季檢修之后，純堿庫存壓力不大

9月至今純堿期貨溫和反彈。上半月由于商品市場擔(dān)憂美聯(lián)儲在本月的議息會議中大幅加息，因此商品普遍以下跌為主。進(jìn)入下半月，伴隨著加息幅度的逐步明朗，以及國內(nèi)自身提振內(nèi)需的推動(dòng)，下游玻璃止跌反彈，純堿的悲觀預(yù)期有明顯的修復(fù)。同時(shí)，雖然9月供給開始穩(wěn)步回升，但是實(shí)際上在庫存端的反應(yīng)還不明顯，現(xiàn)貨價(jià)格壓力不大，訂單還有增加。因此，在上述大背景下純堿1月合約開始反彈?，F(xiàn)貨層面，目前的價(jià)差角度而言，目前輕重堿價(jià)差小幅擴(kuò)大，一定程度上表明，目前重堿的現(xiàn)貨仍有略貴的嫌疑。不過在重堿自身區(qū)間價(jià)差層面，則相對平穩(wěn)。由于目前純堿端的加工利潤仍有結(jié)構(gòu)性的不同，因此，從某種角度上，期價(jià)前期在2400關(guān)口的猶豫既有現(xiàn)實(shí)因素，也有一定程度的遠(yuǎn)期擔(dān)憂。

02

純堿開工率逐步回升

目前純堿生產(chǎn)企業(yè)整體開工率82.2%，其中氨堿廠家平均開工91.9%，聯(lián)堿廠家平均開工71.9%，天然堿廠平均開工100%。

9月目前已經(jīng)開始或完成檢修的裝置有，福建耀?。?0萬噸）、淮南德邦（60萬噸）、徐州豐成（60萬噸）、金山化工二期、江蘇實(shí)聯(lián)停車檢修。未來，河南駿化、中鹽紅四方仍存檢修的預(yù)期。

純堿利潤方面，目前聯(lián)堿法裝置和氨堿法裝置生產(chǎn)利潤仍然以下跌為主。其中，聯(lián)堿法裝置利潤在972元，氨堿法裝置利潤也在368元。從歷史水平來看，氨堿法加工利潤已經(jīng)回歸歷史區(qū)間之內(nèi)。

03

純堿庫存水平趨于緩和

9月純堿庫存沒有延續(xù)8月的累庫趨勢，轉(zhuǎn)而伴隨著檢修產(chǎn)量的回歸，出現(xiàn)了緩慢去庫。截止上周，最新全國庫存為43.52萬噸，環(huán)比下降5.8萬噸。分地區(qū)數(shù)據(jù)來看，西北地區(qū)純堿庫存14.4萬噸（環(huán)比上周在增加2.2萬噸）。華北地區(qū)純堿庫存8.4萬噸（環(huán)比下降1.1），華東庫存3.2萬噸（環(huán)比下降1.4萬噸），華中庫存5.9萬噸（環(huán)比下降0.3）。整體而言，主要消費(fèi)區(qū)去庫良好，西北地區(qū)庫存也開始下降。

04

宏觀預(yù)期向好，玻璃期貨溫和反彈

9 月至今，玻璃期貨溫和反彈?；久娼嵌?， 1 月合約雖然是傳統(tǒng)的玻璃淡季合約，同時(shí)也面臨了現(xiàn)貨端實(shí)際庫存偏高的預(yù)期。但是依然頑強(qiáng)地開啟了反彈模式，我們認(rèn)為，背后的主要支撐有 2 方面。一方面，是宏觀政策在需求端有釋放，同時(shí)疊加了保交樓為代表的“專屬”消費(fèi)支持政策。另一方面，國內(nèi)玻璃生產(chǎn)企業(yè)的加工利潤長期處于不利局面，裝置檢修數(shù)量開始增加，現(xiàn)貨挺價(jià)的預(yù)期依然存在。由于現(xiàn)貨的僵持推動(dòng)了正基差對于期貨價(jià)格的提振。不過，依然需要注意到的是，目前玻璃基本面修復(fù)緩慢，期貨反彈亦步亦趨。長假之前上游工廠庫存下降，國慶長假備貨是主要驅(qū)動(dòng)。目前來看，金九銀十的消費(fèi)周期依然存在。相對而言， 9 月開始，下游玻璃產(chǎn)線增加，供給收縮下推動(dòng)了玻璃自身基本面的修復(fù)。

分區(qū)域庫存水平來看，各主要玻璃的生產(chǎn)地區(qū)庫存均環(huán)比下降，庫存水平在高位反復(fù)。其中河北地區(qū)的玻璃生產(chǎn)企業(yè)庫存877萬重箱，其他地區(qū)主要玻璃生產(chǎn)地區(qū)的庫存為山東985、廣東759、湖北365、江蘇579（單位：萬重箱），全國整體庫存6175萬重箱，上周去庫300萬重箱。

0505

光伏玻璃對于純堿需求拉動(dòng)明顯

3季度至今光伏玻璃月度產(chǎn)量呈現(xiàn)較為明顯的爬坡趨勢，從1月的月度產(chǎn)量為100萬噸至8月底月度產(chǎn)量爬坡突破140萬噸。尤其是2季度開始，國內(nèi)光伏玻璃產(chǎn)量維持高位。展望4季度產(chǎn)量如果能維持8月份的水平，則全年光伏玻璃增速或能達(dá)成我們年初預(yù)期的20%增速?？紤]工信部之前關(guān)于今年光伏裝機(jī)落地的數(shù)據(jù)比對，我們認(rèn)為4季度光伏玻璃的產(chǎn)量仍能保持。

06

結(jié)論

展望10月之后的行情，我們認(rèn)為純堿的運(yùn)行邏輯聚焦于自身基本面的回歸。供給端上游檢修明顯減少，供給增加幾乎確定。對沖的因素，最確定的是光伏玻璃的新增需求。傳統(tǒng)需求端的房地產(chǎn)端，目前出現(xiàn)了一定的向好預(yù)期，但最終兌現(xiàn)的需求的程度仍需關(guān)注。另一層面，3季度的純堿出口會否有超預(yù)期表現(xiàn)，或許也是下個(gè)階段的水面下因素。因此，多角度而言，純堿似乎處于基本面偏多的修復(fù)過程當(dāng)中，1月合約反彈亦步亦趨，但中間需要多點(diǎn)關(guān)注需求兌現(xiàn)程度。

風(fēng)險(xiǎn)揭示

1、重堿裝置檢修檢修意外增加

2、環(huán)保因素引發(fā)上游停產(chǎn)

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