(資料圖)

來源：CFC金屬研究

摘要

本期策略

主線邏輯：

考慮到宏觀預(yù)期對盤面的驅(qū)動減弱，交易回歸基本面：獨立焦化廠率先提產(chǎn)，不利于后續(xù)現(xiàn)貨提漲，疊加進口煤增量預(yù)期逐漸瓦解多頭信心，鐵水能否如期轉(zhuǎn)向成為關(guān)注焦點。

利多因素：

1、國內(nèi)外宏觀預(yù)期轉(zhuǎn)好，地產(chǎn)支持政策出臺；

2、鐵水回落至階段性底部附近，焦價首輪提漲開啟；

3、雙焦庫存低位，低價原料增強下游冬儲需求；

利空因素：

1、政策落地效果待觀望，預(yù)期交易難持續(xù)；

2、高爐仍虧損，鐵水產(chǎn)量上下兩難；

3、蒙煤進口持續(xù)增加，澳煤禁令放開預(yù)期漸起；

上期策略回顧：

宏觀底+階段拐點，右側(cè)機會已現(xiàn)

正文

01 行情回顧

本周，鋼廠鐵水減量至225萬噸左右，雙焦現(xiàn)貨情緒逐漸回暖，煉焦煤價格率先反彈，主產(chǎn)地個別焦企提漲100-200元，主流鋼廠暫無回應(yīng)；宏觀底仍支撐著市場樂觀情緒，但動能逐步減弱，雙焦期貨高位明顯承壓。

截至11月18日，盤面焦煤主力合約周五收盤價2193.5點，環(huán)比上周+3.15%，呂梁低硫主焦煤匯總價2350元/噸，環(huán)比上周+90元；盤面焦炭主力合約收盤價2786.5點，環(huán)比上周+3.36%，日照港(行情600017,診股)準(zhǔn)一級冶金焦出庫價2600元/噸，環(huán)比上周+70元/噸。

本周，焦炭出口外貿(mào)訂單價格、蒙5#原煤報價止跌反彈。

02 宏觀數(shù)據(jù)

海外方面，美國名義和核心CPI見頂回落，且下降幅度超預(yù)期，前期市場擔(dān)心的通脹遲遲無法回落被證偽。國內(nèi)方面，疫情“二十條”放松，或?qū)?jīng)濟產(chǎn)生邊際影響；央行和銀保監(jiān)會發(fā)布系列地產(chǎn)支持政策，鼓勵地產(chǎn)銷售，鼓勵民營開發(fā)商融資。上述利好因素影響下，商品階段性見底。

03 雙焦基本面數(shù)據(jù)

3.1下游開啟補庫進程，上游庫存轉(zhuǎn)降

焦煤：本周，煤礦、洗煤廠庫存轉(zhuǎn)降，焦化廠主動補庫，鋼廠去庫放緩，港口庫存轉(zhuǎn)降；整體庫存轉(zhuǎn)增，焦煤庫存驅(qū)動中性向下。獨立焦化廠煉焦煤庫存可用天數(shù)回升，鋼廠煉焦煤庫存可用天數(shù)下滑速度放緩。

焦炭：本周，焦企庫存轉(zhuǎn)降，鋼廠主動補庫，港口庫存略有下滑；整體庫存轉(zhuǎn)降，焦炭庫存驅(qū)動向上。鋼廠場內(nèi)焦炭庫存可用天數(shù)繼續(xù)回升。

3.2 焦化廠率先提產(chǎn)，焦鋼產(chǎn)量比繼續(xù)回升

本周，洗煤廠產(chǎn)能利用率轉(zhuǎn)降，鋼廠高爐繼續(xù)下滑，獨立焦化廠則回升。鋼廠利潤改善，部分或?qū)?fù)產(chǎn)提上日程，疊加庫存低位，焦炭采購積極性也有所提升；焦企虧損擴大，提產(chǎn)情緒一般，不過焦鋼產(chǎn)量比持續(xù)回升，在鐵水回升前不利于焦價提漲；下游對原料煤開始適當(dāng)補庫，疊加貿(mào)易商進場拿貨，煤礦出貨順暢，口岸蒙煤周度日均通車回升至800車附近。

3.3領(lǐng)先指標(biāo)下滑不及預(yù)期，利潤驅(qū)動偏弱

利潤能否從原料煤端傳導(dǎo)至下游，有賴于兩方面：其一，爐料需求是否持續(xù)羸弱；其二，主焦煤供應(yīng)端能否有明顯增量。

對于前者，焦價三輪調(diào)降如期落地，然國內(nèi)終端需求不及預(yù)期，周度螺紋毛利僅小幅改善，回升至-88元/噸附近（+7）。此前，我們預(yù)計11月中旬日均鐵水產(chǎn)量或降至225萬噸，本周鐵水加速減量至224.85萬噸，即將觸階段性底部，符合預(yù)期。考慮到冬儲節(jié)點，疊加宏觀預(yù)期轉(zhuǎn)向，預(yù)計鐵水下跌空間有限；考慮同期高點和年內(nèi)高點，反彈空間亦有限，關(guān)注終端需求修復(fù)力度。

至于后者，國內(nèi)供應(yīng)數(shù)據(jù)不透明，煤礦陸續(xù)復(fù)產(chǎn)，原煤產(chǎn)量明顯提升，疫情導(dǎo)致煤炭拉運受阻，不過下游采購意愿增強，煤礦出貨好轉(zhuǎn)。對于進口蒙煤，288口岸國內(nèi)方向外運監(jiān)管嚴(yán)格，蒙煤通關(guān)進口暫不受影響，口岸監(jiān)管區(qū)庫存169.7萬噸（+15.1）；日均通關(guān)車量回升至800車以上。至于進口澳煤，中澳領(lǐng)導(dǎo)人會晤，中方表示重視澳方近期展現(xiàn)的改善和發(fā)展兩國關(guān)系的意愿，市場對澳煤進口禁令放開的擔(dān)憂漸起。展望后市，隨著防疫政策逐步放松，蒙煤進口增量預(yù)期加強，疊加中澳關(guān)系緩和，澳煤進口開放出現(xiàn)轉(zhuǎn)機；而對于國內(nèi)煤礦供應(yīng)，多數(shù)煤礦接近完成產(chǎn)能任務(wù)，年底或有減產(chǎn)預(yù)期，不過考慮到今年煤礦事故率較高，影響整體產(chǎn)能進度，減產(chǎn)力度和影響或有所減弱。

綜上所述，后期鐵水產(chǎn)量下滑空間有限，爐料需求有回升預(yù)期，與此同時，國內(nèi)煤礦年底有減產(chǎn)預(yù)期，但蒙煤進口增量、澳煤禁令放開預(yù)期加強；進口煤增量預(yù)期帶來利空，鐵水尚未回升、對終端需求悲觀預(yù)期抑制冬儲需求。短期內(nèi)，焦煤端利潤上下兩難。

本周，焦鋼毛利差下滑至-4.9%，但下滑幅度不及預(yù)期，主要源于終端需求不佳導(dǎo)致螺紋高爐利潤修復(fù)不及預(yù)期。當(dāng)前，焦鋼毛利差僅下跌至-5%附近，繼續(xù)下跌有賴于焦煤成本抬升、鐵水持續(xù)減量和終端需求修復(fù)，短期來看難度較大；焦鋼毛利差向下修正的進程被拉長，甚至有反彈可能，因此來自利潤的驅(qū)動仍然偏弱。

3.4 地產(chǎn)仍是拖累，基建、汽車需求改善

3.5 基差走弱，螺焦比走弱

基差方面，鋼廠鐵水減量至225萬噸左右，雙焦現(xiàn)貨情緒逐漸回暖，煉焦煤價格率先反彈，主產(chǎn)地個別焦企提漲100-200元，主流鋼廠暫無回應(yīng)；宏觀底仍支撐著市場樂觀情緒，但動能逐步減弱，雙焦期貨高位明顯承壓。因此，基差明顯走弱，符合上期策略（基差歷史分位：JM01 22%，J01 18%）。

現(xiàn)實：焦炭方面，鋼廠利潤改善，部分或?qū)?fù)產(chǎn)提上日程，疊加庫存低位，焦炭采購積極性也有所提升；焦企虧損擴大，提產(chǎn)情緒一般；貿(mào)易商多有拿貨意愿，焦企出貨明顯好轉(zhuǎn)。焦煤方面，煤礦、洗煤廠庫存轉(zhuǎn)降；下游對原料煤開始適當(dāng)補庫，疊加貿(mào)易商進場拿貨，煤礦出貨順暢；口岸蒙煤日通車回升至800車附近。

需求預(yù)期：1）宏觀轉(zhuǎn)好，終端修復(fù)預(yù)期增強；2）鐵水減量放緩，觸及階段性底部225萬噸；3）雙焦庫存低位，低價原料增強下游冬儲需求，價格彈性較大。

供應(yīng)預(yù)期：1）市場再傳山西要求4.3米焦?fàn)t分批在近日和年底關(guān)停；2）多數(shù)煤礦接近完成產(chǎn)能任務(wù)，年底或有減產(chǎn)預(yù)期；3）疫情對蒙煤通關(guān)的影響減弱，甘其毛都口岸已啟用AGV無人駕駛車輛技術(shù)，蒙煤進口增量預(yù)期進一步增強；4）中澳關(guān)系有緩和跡象，澳煤重新通關(guān)擔(dān)憂漸起，但暫無確切消息。

我們預(yù)期現(xiàn)貨價格反彈100-200元/噸，短期內(nèi)現(xiàn)貨有望企穩(wěn)，宏觀預(yù)期對盤面的支撐減弱，當(dāng)前盤面小幅升水，預(yù)計基差將以現(xiàn)貨上漲、期貨寬幅震蕩的方式走強。

期差方面，近月合約繼續(xù)交易宏觀預(yù)期邊際改善和冬儲需求，遠月合約受澳煤禁令放開預(yù)期拖累，近遠價差繼續(xù)走擴。短期內(nèi)，上述邏輯仍是市場交易的重點，雙焦1-5正套可繼續(xù)持有。

比價方面，煤焦比1.270，位于歷史低位（6%）；鋼焦比1.334，位于歷史低位（2%），煤焦鋼鏈條中，焦煤表現(xiàn)最強。

美國名義和核心CPI見頂回落，國內(nèi)疫情“二十條”放松，以及央行和銀保監(jiān)會發(fā)布系列地產(chǎn)支持政策。上述利好因素影響下，商品階段性見底。與此同時，鐵水回落至階段性底部225萬噸附近，焦價三輪調(diào)降落地，11月中旬臨近冬儲節(jié)點，基本面底部基本確認(rèn)。但上述邏輯對于盤面的驅(qū)動已逐步減弱。

焦鋼毛利差僅下滑至-4.9%，利潤驅(qū)動向上但偏弱；焦煤庫存驅(qū)動中性向下，焦炭庫存驅(qū)動向上；盤面提前交易政策預(yù)期，當(dāng)前盤面小幅平水，周五夜盤甚至小幅升水，基差驅(qū)動向下?？紤]到宏觀預(yù)期對盤面的驅(qū)動減弱，交易回歸基本面：獨立焦化廠率先提產(chǎn)，不利于后續(xù)現(xiàn)貨提漲，疊加進口煤增量預(yù)期逐漸瓦解多頭信心，鐵水能否如期轉(zhuǎn)向成為關(guān)注焦點。操作上，雙焦01合約建議區(qū)間操作，J01壓力位2780、2835附近，支撐位2670、2635附近；JM01壓力位2150、2230附近，支撐位2095、2030附近，關(guān)注鐵水拐點和成材需求。

不確定性風(fēng)險：

疫情形勢嚴(yán)峻、終端需求不及預(yù)期、進口增量超預(yù)期、鐵水減量超預(yù)期等

關(guān)鍵詞：