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來源：CFC金屬研究

摘要

觀點(diǎn)：

美聯(lián)儲(chǔ)最新會(huì)議紀(jì)要顯示放緩加息步伐成為內(nèi)部主要聲音，美元指數(shù)持續(xù)走軟。然而全球多地最新PMI持續(xù)萎縮，對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退的擔(dān)憂令銅價(jià)承壓。國內(nèi)方面，三季度工業(yè)生產(chǎn)數(shù)據(jù)有所回升，經(jīng)濟(jì)修復(fù)緩慢。

就業(yè)方面，美國10月季調(diào)后非農(nóng)就業(yè)人口為26.1萬人，為2020年12月以來最小增幅。10月失業(yè)率為3.7%，高于預(yù)期。勞動(dòng)力市場降溫進(jìn)一步強(qiáng)化美聯(lián)儲(chǔ)放緩加息預(yù)期。

基本面數(shù)據(jù)顯示，因換月交割影響，國內(nèi)交易所曾出現(xiàn)短暫性累庫，隨后又持續(xù)去化至偏低水位，當(dāng)月與連三合約價(jià)差收窄，當(dāng)前供需市場依然偏緊，對(duì)銅價(jià)形成支撐。供應(yīng)端，國內(nèi)多家銅業(yè)與自由港敲定2023年銅精礦產(chǎn)長單加工費(fèi)基準(zhǔn)上漲35%，創(chuàng)五年來新高，未來海外銅精礦供應(yīng)或?qū)②厡?。需求端，需求轉(zhuǎn)弱但并未出現(xiàn)大幅下滑，臨近年末銅市消費(fèi)淡季，預(yù)計(jì)需求較難有改善。盡管國內(nèi)防疫工作優(yōu)化調(diào)整提振市場信心，但受政策傳導(dǎo)滯后影響，消費(fèi)市場整體依然偏弱。

綜合來看，全球多個(gè)主要經(jīng)濟(jì)體陸續(xù)放緩加息，令宏觀情緒升溫，疊加基本面供需依然緊張，銅價(jià)獲得一定支撐，但經(jīng)濟(jì)前景惡化擔(dān)憂持續(xù)施壓銅價(jià)上行空間，再加上市場做多意愿有所縮減，資金大量出逃，后市銅價(jià)不宜過度樂觀。

策略建議：

預(yù)計(jì)銅價(jià)在回調(diào)壓力下震蕩偏弱為主，操作上建議主力合約空單繼續(xù)持有，低倉擇機(jī)加碼。

不確定性風(fēng)險(xiǎn)：

一

行情回顧

本月銅價(jià)沖高回落，月末滬銅小幅反彈。滬銅主力合約自62250元/噸沖高，上旬摸高68420元/噸，主要原因是美聯(lián)儲(chǔ)放緩加息節(jié)奏的預(yù)期升溫，美元指數(shù)走軟疊加基本面偏緊共振銅價(jià)強(qiáng)勁，然而多疲軟的項(xiàng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)暗示經(jīng)濟(jì)增長放緩，銅價(jià)承壓自月中開始逐步回調(diào)，月末受美聯(lián)儲(chǔ)貨幣政策會(huì)議紀(jì)要偏鴿信號(hào)影響，宏觀情緒升溫提振銅價(jià)小幅回彈。倫銅在8143-7984.5美元/噸區(qū)間震蕩偏弱，月中最高觸及8143，隨后逐步回落至7990美元附近。

二

宏觀層面影響分析

海外：景氣周期持續(xù)下滑，緊縮預(yù)期再度緩解

美聯(lián)儲(chǔ)會(huì)議紀(jì)要顯示，大多數(shù)美聯(lián)儲(chǔ)官員支持放慢加息步伐；一些美聯(lián)儲(chǔ)官員希望在加息步伐放緩前看到更多數(shù)據(jù)；與會(huì)者表示，鑒于貨幣政策存在不確定的滯后性，較慢的加息速度將更好地讓FOMC評(píng)估實(shí)現(xiàn)目標(biāo)的進(jìn)展情況。數(shù)名官員得出結(jié)論稱，對(duì)于委員會(huì)實(shí)現(xiàn)目標(biāo)至關(guān)重要的聯(lián)邦基金利率最終峰值水平將略高于先前的預(yù)測。美聯(lián)儲(chǔ)內(nèi)部經(jīng)濟(jì)學(xué)家在會(huì)上告訴委員們，明年經(jīng)濟(jì)衰退可能性升高至50%左右。與會(huì)者一致認(rèn)為，通脹壓力幾乎沒有減輕的跡象；與會(huì)者普遍指出，通脹前景的風(fēng)險(xiǎn)仍向上行傾斜。

通脹方面，美國10月未季調(diào)CPI年率錄得7.7%，時(shí)隔7個(gè)月再度回落至8%以下，為2022年1月以來最小增幅；季調(diào)核心CPI年率錄得6.3%，低于預(yù)期的6.50%。美國11月密歇根大學(xué)消費(fèi)者信心指數(shù)終值為56.8，較前值回落，未來一年通脹預(yù)期小幅降溫。美國10月生產(chǎn)者物價(jià)指數(shù)PPI增幅錄得0.2%，意外低于預(yù)期。數(shù)據(jù)再次被視為通脹可能觸頂、支持美聯(lián)儲(chǔ)盡早轉(zhuǎn)鴿的信號(hào)。

就業(yè)方面，美國10月季調(diào)后非農(nóng)就業(yè)人口錄得增加26.1萬人，為2020年12月以來最小增幅；美國10月失業(yè)率錄得3.7%，高于預(yù)期的3.60%。美國至11月19日當(dāng)周初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)錄得24萬人，為2022年8月13日當(dāng)周以來最大增幅，意味著勞動(dòng)力市場降溫。

景氣指數(shù)方面，美國11月Markit制造業(yè)PMI初值錄得47.6，為30個(gè)月來新低。美國11月Markit服務(wù)業(yè)PMI初值46.1，前值47.8。美國10月ISM非制造業(yè)PMI錄得54.4，為2020年5月以來新低。美國10月芝加哥制造業(yè)PMI意外跌至45.2，創(chuàng)2020年5月來新低且不足榮枯線。

日本央行行長黑田東彥稱現(xiàn)在加息不可取；并表示，如果物價(jià)目標(biāo)有望實(shí)現(xiàn)，日本央行可能使貨幣政策正?；?，這可能推高政府債務(wù)的融資成本。日本10月核心CPI年率3.6%，創(chuàng)1982年2月以來新高。日本連續(xù)第三個(gè)月減持美國國債，9月所持美債環(huán)比減少796億美元，持倉降至1.1萬億美元。日本于11月17日發(fā)行1.2萬億日元，利率為1.100%的20年期國債；將從11月22日起提供1000億日元用于直接購買企業(yè)債。日本11月PMI初值數(shù)據(jù)顯示，日本私營部門企業(yè)活動(dòng)3個(gè)月來首次下降。數(shù)據(jù)下滑的核心因素是日本制造企業(yè)的糟糕表現(xiàn)。

歐元區(qū)數(shù)據(jù)好壞參半。通脹方面，歐元區(qū)10月CPI年率終值錄得10.6%，為紀(jì)錄以來新高。歐洲央行副行長金多斯表示將繼續(xù)加息，以確保通脹回歸到對(duì)物價(jià)穩(wěn)定的定義的水平上。就業(yè)方面，歐元區(qū)第三季度季調(diào)后就業(yè)人數(shù)季率錄得0.2%，為2021年第一季度以來新低。景氣指數(shù)方面，歐元區(qū)10月PMI終值下修至46.4，創(chuàng)29個(gè)月新低，且連續(xù)四個(gè)月低于榮枯線，表明生活成本危機(jī)嚴(yán)重削弱了需求，歐洲制造業(yè)已處在衰退之中。歐元區(qū)11月制造業(yè)PMI初值為47.3，有所緩和。歐元區(qū)三季度GDP同比初值2.1%，符合預(yù)期，但較前值“腰斬”。歐元區(qū)11月ZEW經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)-38.7，前值-59.7。歐元區(qū)10月經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)錄得92.5，創(chuàng)2020年11月以來新低，為連續(xù)第9個(gè)月錄得下降。

英國方面，英國10月CPI月率錄得2%，創(chuàng)2022年4月以來新高。英國10月失業(yè)率3.9%，英國10月失業(yè)金申請(qǐng)人數(shù)0.33萬人，前值2.55萬人。英國11月制造業(yè)PMI為46.2，服務(wù)業(yè)PMI為48.8。英國10月季調(diào)后零售銷售月率錄得0.6%，為2021年8月以來最大增幅。

國內(nèi)：國內(nèi)經(jīng)濟(jì)依然面臨下行風(fēng)險(xiǎn)，托底政策頻出

今年以來，受疫情等多種因素影響，我國工業(yè)生產(chǎn)一度放緩，但在三季度有所回升，表現(xiàn)出較強(qiáng)韌性。國家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，今年1-10月份，全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長4.0%，比1-9月份加快0.1個(gè)百分點(diǎn)。從10月份來看，全國規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長5.0%，增速雖然比上個(gè)月有所回落，但比三季度加快0.2個(gè)百分點(diǎn)。國家統(tǒng)計(jì)局新聞發(fā)言人、國民經(jīng)濟(jì)綜合統(tǒng)計(jì)司司長付凌暉說，總的來看，工業(yè)生產(chǎn)保持了恢復(fù)態(tài)勢(shì)。

統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，產(chǎn)需兩端有所放緩。10月份，生產(chǎn)指數(shù)和新訂單指數(shù)分別為49.6%和48.1%，比上月下降1.9和1.7個(gè)百分點(diǎn)，制造業(yè)生產(chǎn)和市場需求景氣度均有所回落。大型企業(yè)保持?jǐn)U張。10月份，大型企業(yè)PMI為50.1%，比上月下降1個(gè)百分點(diǎn)，繼續(xù)保持?jǐn)U張。其中，生產(chǎn)指數(shù)為51.3%，連續(xù)6個(gè)月高于臨界點(diǎn)，大型企業(yè)生產(chǎn)持續(xù)增長。中、小型企業(yè)PMI分別為48.9%和48.2%，比上月下降0.8和0.1個(gè)百分點(diǎn)，繼續(xù)位于臨界點(diǎn)以下，中、小型企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營壓力有所加大。

中國央行10日公布數(shù)據(jù)顯示，2022年10月社會(huì)融資規(guī)模增量為9079億元（人民幣，下同），比上年同期少7097億元。其中，對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款增加4431億元，同比少增3321億元。1至10月，社會(huì)融資規(guī)模增量累計(jì)為28.7萬億元，比上年同期多2.31萬億元。從社會(huì)融資規(guī)模存量來看，該數(shù)據(jù)在2022年10月末為341.42萬億元，同比增長10.3%。從結(jié)構(gòu)看，10月末對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)放的人民幣貸款余額占同期社會(huì)融資規(guī)模存量的61.5%，同比高0.4個(gè)百分點(diǎn)。

三

基本面回顧與展望

3.1礦端供應(yīng)增幅收斂

從數(shù)據(jù)來看，國內(nèi)精煉銅產(chǎn)量保持穩(wěn)定增長，10月份精煉銅產(chǎn)量同比提升10.90%，但站在9月產(chǎn)出高基數(shù)下，環(huán)比增幅收窄至0.74%，從11月國內(nèi)冶煉廠檢修情況來看，全國有5家電解銅冶煉廠檢修停產(chǎn)符合預(yù)期，產(chǎn)量增速因此放緩。從銅礦粗煉費(fèi)用來看，11月份TC/RC有觸頂回落跡象但仍居年度高位，反映出銅精礦供應(yīng)有所收窄，不過相對(duì)于冶煉產(chǎn)能依然偏寬。綜合來看，11月份銅供應(yīng)預(yù)計(jì)基本維持穩(wěn)定。

3.2、進(jìn)口供應(yīng)邊際下滑

受匯率波動(dòng)疊加海外供應(yīng)減少影響，國內(nèi)銅相關(guān)進(jìn)口量邊際下滑。2022年1-10月銅礦進(jìn)口累計(jì)增速小幅收窄至8.37%，較1-9月小幅下滑0.41pcts；銅及銅材方面，1-10月累計(jì)增長8.77%，其中，精煉銅進(jìn)口累計(jì)增加9.65%，10月進(jìn)口同比下滑5.87%，環(huán)比9月環(huán)比下滑27.12%；廢銅方面，10月進(jìn)口同比減少15.15%，1-10月累計(jì)增速放緩至7.61%。我們認(rèn)為，受人民幣匯率波動(dòng)影響，進(jìn)口盈利窗口有所收窄，再加上海外供應(yīng)擾動(dòng)仍存，預(yù)計(jì)銅礦及精銅的進(jìn)口供應(yīng)量增速將繼續(xù)放緩。

3.3銅庫存去化速度放緩

11月下旬，國內(nèi)銅市需求偏弱，去庫速度放緩。受換月交割影響，11月中旬國內(nèi)交易所曾大幅累庫，隨后又開始了持續(xù)去庫，但去化幅度不及10月表現(xiàn)。數(shù)據(jù)顯示，國內(nèi)庫存維持在8.4萬噸附近，COMEX庫存基本維持穩(wěn)定，而LME庫存自月末以來持續(xù)去化。從庫存變化來看，當(dāng)前全球偏低的庫存對(duì)價(jià)格依舊具備一定支撐。

3.4整體需求偏弱，電力基建仍為消費(fèi)兜底

電力基建投資增速大幅下滑，1-10月電網(wǎng)投資累計(jì)同比增長3%，較1-9月下滑6.1個(gè)百分點(diǎn)，主要原因是10月電力供需整體偏弱，但隨著穩(wěn)經(jīng)濟(jì)政策工作逐步落實(shí)開展，預(yù)計(jì)電力基建消費(fèi)有望回溫。房地產(chǎn)方面，1-10月房地產(chǎn)投資同比降低8.80%，較1-9月下滑0.8個(gè)百分點(diǎn)，盡管當(dāng)前政策正在積極發(fā)箭改善地產(chǎn)疲弱現(xiàn)狀，但化解不良資產(chǎn)仍需時(shí)間，地產(chǎn)行業(yè)數(shù)據(jù)表現(xiàn)仍偏疲弱，進(jìn)一步拖累家電市場等地產(chǎn)后周期消費(fèi)行業(yè)。家用電器方面，1-10月國內(nèi)主要家電產(chǎn)量累計(jì)同比變化出現(xiàn)分化，空調(diào)、冰箱、冷柜月度數(shù)據(jù)全面下滑，但洗衣機(jī)同環(huán)比實(shí)現(xiàn)增長，抵消了部分家電市場其他領(lǐng)域的偏弱表現(xiàn)。汽車方面，站在此前高速發(fā)展的基礎(chǔ)上，10月增幅明顯下滑，乘用車同比增長大幅下滑至7.40%，累計(jì)同比2.70%，近月多地疫情有所反彈，汽車銷售數(shù)據(jù)降溫。綜合來看，隨著國家對(duì)優(yōu)化防疫工作的逐步展開，再加上穩(wěn)經(jīng)濟(jì)一攬子工作的落地，長期來看，市場消費(fèi)有望回溫。但由于政策傳導(dǎo)具有滯后性，再加上臨近銅消費(fèi)淡季，預(yù)計(jì)需求市場短期偏弱為繼。

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