(資料圖片僅供參考)

來源：CFC農(nóng)產(chǎn)品(行情000061,診股)研究

在過去的近一年時間里，我們積極調(diào)研并抓住了本產(chǎn)季減產(chǎn)、前期出庫良好的供給面利多。然而我們也沒能預(yù)見到時令水果及提前上市的早熟品種對中秋行情的嚴重拖累。

進入新產(chǎn)季，疫情對產(chǎn)銷區(qū)收購及貨源流通造成了持久拖累，并嚴重摧殘了居民的消費信心。其結(jié)果為庫存數(shù)量雖然處于歷史低位，卻仍高于大減產(chǎn)預(yù)期。這些問題將伴隨我們進入后疫情時代。

蘋果的消費彈性遠強于必需品的糧油米面，又低于餐飲消費。我們通過研究中國香港、臺灣；韓國；日本對后期消費復(fù)蘇路徑進行展望，并發(fā)現(xiàn)：

第一，后疫情時代中餐飲服務(wù)消費恢復(fù)會受到第一波感染高峰的明顯打斷，其后第二、第三輪感染影響有限。

第二，作為制約支出的先行指標(biāo)，居民消費信心不止受疫情風(fēng)險影響。從周邊國家地區(qū)來看，消費信心恢復(fù)道阻且長。

考慮到第一輪疫情影響時間基本覆蓋冬春節(jié)日的消費旺季，我們認為蘋果節(jié)日消費中得到提振的可能性相對較小。

在今年的年報中，我們總結(jié)了2022年需求端的萎靡勝過供給側(cè)減產(chǎn)的路徑依賴教訓(xùn)。對2023年冷庫蘋果出庫節(jié)奏與價格進行展望分析，并討論新季蘋果的可能交易重心，最后給出我們的交易思路：

近月合約需要緊盯出庫價格與相應(yīng)的出庫節(jié)奏。若大幅降價促銷才可以推動庫存消化，對于近月合約的拖累將更為顯著。

遠月合約方面，在不出現(xiàn)大規(guī)模極端天氣假設(shè)下，很難復(fù)刻或超過本產(chǎn)季的減產(chǎn)幅度。故我們認為2023年中，需求端萎靡的影響力可能依舊強于供給端的減產(chǎn)消息。

一、虎頭蛇尾-2022復(fù)盤

2022年的期現(xiàn)貨行情以夏季、中秋為兩大分界點，可以分為以下幾個階段：

夏季前上行，夏季后橫盤：夏季前主要有兩輪上行行情。第一輪來自于春節(jié)后西北主產(chǎn)區(qū)出庫進度理想，疊加清明節(jié)日備貨提振，推動期現(xiàn)貨共振上行。第二輪發(fā)生于5月，高溫導(dǎo)致授粉、坐果不佳，各主產(chǎn)區(qū)反映套袋情況不理想，減產(chǎn)預(yù)期與供應(yīng)偏緊的現(xiàn)貨再次推動期現(xiàn)貨。

進入7月盛夏季節(jié)，高溫天氣導(dǎo)致西瓜等時令水果替代性加強，蘋果銷售明顯放緩，使部分貨源降價出售，對期貨盤面形成下行壓力。對于后期好貨的樂觀預(yù)期則形成一定支撐。

中秋前預(yù)期偏強，實際兌現(xiàn)非常萎靡：西北主產(chǎn)區(qū)富士早早清庫，中秋節(jié)成了銷售空窗期?？蜕谭e極收購嘎啦等早熟品種，推動價格大幅上行。山東主產(chǎn)區(qū)從業(yè)者普遍預(yù)計紅將軍、早熟富士等品種于9月中旬上市，無法擠兌冷庫富士在中秋的銷售，對冷庫好貨預(yù)期較高。

然而中秋節(jié)消費疲軟，紅將軍等早熟品種提前上市，打破前期預(yù)期。冷庫富士銷售窗口所剩無幾，必須大幅降價才能出手，帶動期現(xiàn)價格明顯下行。

綜上所述，2022年行情走勢形成緣由為：自身供給側(cè)基本面利多預(yù)期推動了上漲行情。最終兌現(xiàn)卻受宏觀因素及需求側(cè)萎靡的拖累，導(dǎo)致前期利多預(yù)期紛紛落空，帶來了盤面的見頂與下跌行情。

（一）虎頭-供給側(cè)利多因素整理

2022年中秋前蘋果的供給側(cè)基本屬于利多因素，并為盤面帶來了明顯的提振。兩大因素為：1、當(dāng)季的庫存消化進度較為理想，可以為中秋高價好貨騰出空間。2、新季蘋果的減產(chǎn)預(yù)期不斷發(fā)酵，市場對大減產(chǎn)、高收購價基本形成一致預(yù)期。

前期理想的出庫進度

本季冷庫庫存出庫進度在中秋前稱得上理想。20/21惜售過度的教訓(xùn)與部分冷庫反映的虎皮問題導(dǎo)致以陜西為代表的西北產(chǎn)區(qū)整體抱持順價的態(tài)度，積極出貨。

理想的出庫進度鼓勵市場積極想象中秋的強勢行情。在進入7月前，卓創(chuàng)資訊(行情301299,診股)的全國庫存數(shù)據(jù)為170.47萬噸，低于17/18產(chǎn)季同期，僅高于大減產(chǎn)的18/19產(chǎn)季同期數(shù)據(jù)。

西北產(chǎn)區(qū)早早清庫，在8~9月形成空窗期，促使從業(yè)者積極收購嘎啦為代表的早熟品種押注中秋行情，大幅推高價格。山東主產(chǎn)區(qū)方面，7月出庫進度也加強了市場對于山東冷庫高價好貨走出翹尾行情的信心。

減產(chǎn)問題的發(fā)酵

本產(chǎn)季核心的減產(chǎn)問題是突發(fā)的高溫事件疊加多年來種植面積的持續(xù)減少。

花期波瀾不驚：4月氣溫適宜，冷空氣與倒春寒影響有限，果農(nóng)整體反映花量基本夠用。然而后期各類不利天氣推動市場形成對新季大幅減產(chǎn)與收購價偏高的預(yù)期。

本季的減產(chǎn)問題發(fā)生在授粉期，并在5、6月期間的套袋季被集中交易。授粉期間西北出現(xiàn)高溫，高溫會縮短授粉窗口并可能導(dǎo)致無法授粉、坐果。陜西、山西產(chǎn)區(qū)受影響明顯，陜西咸陽周邊受影響尤為明顯。此外，今年的霜凍發(fā)生于五一期間，給山東、甘肅地勢低洼的果園帶來一定負面影響。

多年累計的砍樹、棄種問題在多年難見的廣泛惡劣天氣影響減產(chǎn)的大背景下得到進一步發(fā)酵。即使高價的洛川、蓬萊優(yōu)生產(chǎn)區(qū)也難以免俗，果園多改種玉米。經(jīng)調(diào)研發(fā)現(xiàn)近年經(jīng)濟效應(yīng)不佳、農(nóng)村人口減少與老齡化、部分地區(qū)對糧食作物的鼓勵是砍樹、改種的主要原因。

總結(jié)來看，本產(chǎn)季市場在夏季前交易主要的利多預(yù)期分別為：

1、較理想的出庫進度對應(yīng)的低銷售壓力為客商帶來了冷庫富士與早熟品種能在中秋走出強勢行情的預(yù)期。

2、種植面積持續(xù)縮減、天氣問題造成的大規(guī)模減產(chǎn)帶來了高收購價的預(yù)期。

然而后續(xù)的行情卻打破了“農(nóng)產(chǎn)品看供給”的老生常談，我們從中意識到：宏觀大年下消費的持續(xù)萎靡足以蓋過多年難遇的大減產(chǎn)。

（二）蛇尾-萎靡的消費與被打破的預(yù)期

蘋果消費萎靡自夏季便已開始

受替代品擠壓明顯，山東高價冷庫貨源的去化進度在7、8月明顯放慢，剩余貨源押注中秋行情的最后窗口消化。

在2022年7月后，中國南方進入了多年難見的長期高溫天氣。在高溫天氣下，相較于冷庫中的老富士，西瓜、葡萄、芒果等時令水果在檔口更受消費者歡迎。此外，解暑的西瓜今年行情高開低走，價格持續(xù)偏弱運行，替代效應(yīng)更強。

超預(yù)期發(fā)展導(dǎo)致蕭條中秋

首先，山東從業(yè)者對中秋蘋果供給偏緊的預(yù)期被打破。為了抓住中秋行情，山東果農(nóng)積極提前下樹紅將軍，早富士等當(dāng)?shù)卦缡炱贩N，打破了“山東早熟蘋果趕不上中秋”的預(yù)期。

其次，各產(chǎn)區(qū)從業(yè)者對中秋蘋果需求良好的預(yù)期被打破，部分從業(yè)者受到明顯虧損。受西北產(chǎn)區(qū)早熟火熱收購行情影響，山東客商受前期積極采購并推高早熟品種價格。然而隨著早熟品種超預(yù)期大量上市，加之市場對高價蘋果消費積極性有限，中秋行情消費嚴重疲軟。導(dǎo)致早熟品種與冷庫高價貨源需要大幅降價以完成出貨，高價采購的客商出現(xiàn)虧損。

中秋折戟的后果并不局限于冷庫富士，客商信心受挫，直接傳導(dǎo)至9、10月間開始的收購季，嚴重影響收購情緒：客商深度擔(dān)憂消費端的疲軟，謹慎收購本減產(chǎn)季的高價貨源。

我們認為本季消費一大拖累因素便是2022年間多發(fā)的疫情問題。除了消費方面，疫情問題也對下樹季以來的貨源流通帶來了持續(xù)的拖累。

二、千鈞之重，疫情影響將延續(xù)至2023年

疫情首先通過影響宏觀消費信心，整體上拖累了蘋果消費。這一問題推動了前文介紹的中秋行情折戟，降低了客商在減產(chǎn)年下高價采購的信心。

其次，采購季間各主產(chǎn)區(qū)疫情多發(fā)，客商采購受阻，客觀上影響了收購進度。與客商低信心，果農(nóng)高預(yù)期共同推動庫存結(jié)構(gòu)中果農(nóng)貨占比明顯偏高，降低了市場對后市的預(yù)期。

第三，疫情影響銷區(qū)的采購積極性，導(dǎo)致新季蘋果入庫前的前期消費，以及目前的消化速度始終疲軟。

疫情的影響不局限于2022年的行情回顧。由于蘋果消費存在明顯的節(jié)日窗口期，錯過的銷售窗口便意味著更多的剩貨。其次，作為國產(chǎn)平價耐儲存水果，所謂報復(fù)性消費對蘋果影響或相對有限。故即使我國已經(jīng)步入后疫情時代，2022年內(nèi)疫情對蘋果現(xiàn)貨的拖累都將如傷疤般影響2023年的行情。

（一）疫情對整體消費信心的摧殘

3月以來新冠新變種在各大城市肆虐，導(dǎo)致居民的消費信心出現(xiàn)明顯下滑。2022年內(nèi)居民消費信心全線下行，下行幅度遠超2020年3月武漢封城期間。疫情持續(xù)影響下，居民消費信心已經(jīng)低位徘徊約半年的時間。

居民信心長期處于低位導(dǎo)致居民更愿意通過儲蓄增加自身的抗風(fēng)險能力，對各類消費品的支出自然受拖累。

（二）消費信心不足對蘋果消費的拖累

2022年內(nèi)，蘋果較往年更貴，在居民消費支出疲軟背景下進一步抑制消費。

回顧2020/2021現(xiàn)貨行情，高價格對蘋果消費速度存在著較強的壓制作用。在居民消費信心持續(xù)處于萎靡且未出臺較明顯刺激政策的前提下，市場對于“本季蘋果能否以高價消化”態(tài)度悲觀。基于圖表11的計算，盤面預(yù)計不出現(xiàn)大幅降價，難以完成出貨，并對高價收購的情形造成一定虧損。

在展望2023年時行情，我們需要意識到，低迷的消費信心仍在延續(xù)。在消費刺激政策尚未出臺并落地、落地并生效時，消費信心的拖累將延續(xù)至2023。

（三）超預(yù)期庫存結(jié)構(gòu)如何煉成

富士蘋果的庫存消化情況將在市場構(gòu)筑2023年的需求端預(yù)期構(gòu)成最近、最直接的路徑依賴。故目前超預(yù)期的庫存意味著更高的銷售壓力，這一銷售壓力將直接傳導(dǎo)至2023年。

1、 疫情對收購季的負面影響

產(chǎn)季庫存峰值878.1萬噸（圖表4）。這一絕對值雖然處于歷史低位。但較去年降幅卻無法匹配大減產(chǎn)的預(yù)期，且本季庫存結(jié)構(gòu)果農(nóng)貨比例明顯偏高。疫情對這一庫存結(jié)構(gòu)的形成有明顯影響。

上市較早的西北主產(chǎn)區(qū)多地受疫情影響，導(dǎo)致外地客商難以前往當(dāng)?shù)厥召?，客商?shù)量減少明顯。如甘肅產(chǎn)區(qū)，疫情導(dǎo)致外地客商與工人難以前往，需依賴當(dāng)?shù)卮k；疫情對山西采購的影響甚至持續(xù)至11月。疫情從客觀上大幅加重收購難度，嚴重拖累收購進度。

前文介紹過，客商對高價貨的采購因中秋折戟而轉(zhuǎn)向謹慎，表現(xiàn)為壓價采購與減少采購量。但減產(chǎn)年內(nèi)果農(nóng)要價較高，挺價情緒強，不愿接受客商低報價?？蜕膛c果農(nóng)博弈激烈疊加客商采購難度的增加，導(dǎo)致了西北主產(chǎn)區(qū)以及部分副產(chǎn)區(qū)的果農(nóng)積極入庫，果農(nóng)貨比例明顯偏高。

山東主產(chǎn)區(qū)收購行情因十一假期間降水延遲，有充分時間參考西北主產(chǎn)區(qū)的收購進程，故同樣形成了高庫存與高果農(nóng)貨結(jié)構(gòu)。

十一期間持續(xù)的陰雨天氣明顯推遲了山東主產(chǎn)區(qū)蘋果大量上市的時間。山東主產(chǎn)區(qū)在10月中下旬方才陸續(xù)收購前期好貨，至10月下旬都沒能出現(xiàn)太明顯的上貨高峰。

在參考西北主產(chǎn)區(qū)的謹慎收購后，山東主產(chǎn)區(qū)收購前期好貨的積極性維持時間較短，收購量也相對有限。與西北類似的高期望，也推高了庫存結(jié)構(gòu)中果農(nóng)貨比例。

在產(chǎn)區(qū)收購受拖累的同時，發(fā)貨亦受影響，拖累銷售進度，推動超預(yù)期庫存形成。陜西咸陽、白水等產(chǎn)區(qū)往年早早便開始發(fā)貨，而今年從業(yè)者多反映銷售進度不及往年。而由于疫情的反復(fù)波動，陜西甘肅多個地區(qū)出現(xiàn)過難以包裝或難以發(fā)快遞的困難。

2、疫情對銷區(qū)的負面影響

在12月疫情管控得到進一步優(yōu)化前，對于各大銷區(qū)的疫情管控直接造成了銷區(qū)走貨的不暢，加劇了庫存的累積。

具體來說，華南市場到車數(shù)量在11月的疫情管控影響下減少明顯，雖然在11月中下旬防控優(yōu)化后有所恢復(fù)，但依舊處于相對低位。此外，銷區(qū)市場從業(yè)者反映當(dāng)?shù)厥袌隼鋷斐霈F(xiàn)堆積情況，進一步影響到車情況。此外，2022年的全國批發(fā)市場日均交易量也明顯低于往年同期。

3、果農(nóng)貨占比較高的影響

首先，果農(nóng)自身缺乏銷售渠道需要依靠客商等渠道，且抗風(fēng)險能力較弱，在行情差時話語權(quán)不足。雖然在電商較為發(fā)達的時代，部分果農(nóng)可以通過電商平臺直接銷售自己的貨物，但依靠客商等從業(yè)者收購并發(fā)往銷區(qū)仍是絕大部分冷庫果農(nóng)貨的消化方式。在銷售窗口縮短，且始終無人問津時，定價權(quán)將日益偏向收購方。

其次，對于收購方來說，在預(yù)期較差環(huán)境下，高成本是需要極力避免的，或進一步壓低收購季。前文已經(jīng)反復(fù)提及本季的行情不如人意。目前節(jié)日備貨氛圍依舊不濃，客商以發(fā)自存貨為主，產(chǎn)區(qū)果農(nóng)惜售情緒正在不斷松動，報價日益走弱。客商可能為了降低收購成本，并試圖通過低價促進銷區(qū)各渠道消費，未來產(chǎn)區(qū)報價區(qū)間可能進一步下降，并拖累盤面價格。

第三，果農(nóng)貨與客商貨存在明顯的成本差距，果農(nóng)貨降價空間更大。客商自存冷庫的貨源成本為收購價，而果農(nóng)自存冷庫的貨源成本為種植成本。此外，調(diào)研中部分從業(yè)者反映當(dāng)?shù)孛嫦蚬r(nóng)的冷庫費用相對略低些。故，冷庫果農(nóng)貨的成本要明顯低于客商貨，陜西調(diào)研中部分從業(yè)者估算洛川的果農(nóng)貨成本約為2.5元/斤。所以在假設(shè)保本出售下，果農(nóng)貨占比高時的成交價格明顯低于客商貨，帶來更大的現(xiàn)貨下行空間。

此外，果農(nóng)決策存在一定羊群效應(yīng)，可能加大現(xiàn)貨行情的下行波動。在調(diào)研中，部分果農(nóng)反映，果農(nóng)間存貨數(shù)量，成交價格等信息的傳遞較為迅速。一旦部分果農(nóng)開始讓價急售，信息的傳遞將帶動周邊果農(nóng)的銷售積極性，從而迅速在范圍、幅度兩方面放大其影響，擴大現(xiàn)貨的跌幅，并進一步影響盤面情緒。

伴隨著12月初疫情管控措施的進一步優(yōu)化，我國也逐步步入了后疫情時代。從當(dāng)下的數(shù)據(jù)來看，圣誕、元旦、春節(jié)三大節(jié)日對產(chǎn)區(qū)出庫、銷區(qū)市場成交的提振尚未完全兌現(xiàn)。

疫情造成的低消費信心，超預(yù)期庫存，高果農(nóng)入庫帶來的現(xiàn)貨悲觀預(yù)期將伴隨我們步入后疫情時代。“后疫情時代我國的消費將如何復(fù)蘇”的問題將決定本減產(chǎn)季下蘋果在1月節(jié)日消費與清明、夏季、中秋等后期關(guān)鍵節(jié)點的行情。

三、后疫情時代消費展望

（一）以周邊國家和地區(qū)為例展望我國后疫情時代消費恢復(fù)路徑

1、從何種角度來觀測蘋果消費恢復(fù)路徑？

我們認為蘋果的消費特點導(dǎo)致其在后疫情時代中的消費彈性要強于偏剛性的食品消費，但彈性又要弱于餐飲消費。

從消費分類來說，蘋果消費屬于日常家庭食品支出的一部分。日常食品支出剛性較強，以較我國更早步入后疫情時代的日本為例，2020年來的食品波動明顯小于整體消費支出的波動。但相較食品中的蔬菜、肉類、糧油米面等品類，水果又明顯傾向于可選消費。故，相較于食品消費支出大類極強的剛性，蘋果消費有著更強的彈性。

從后疫情時代面臨的疫情風(fēng)險來說，蘋果最傳統(tǒng)的消費方式即前往線下批發(fā)市場采購，在居住環(huán)境內(nèi)消費。消費蘋果面臨的疫情風(fēng)險雖小于外出就餐，但也存在一定相似性。

故我們認為在后疫情時代恢復(fù)過程中，蘋果的恢復(fù)彈性將小于餐飲消費，同時明顯高于食品消費。為了展現(xiàn)后疫情時代消費恢復(fù)的理想途徑，我們使用彈性較大的后疫情時代餐飲服務(wù)類行業(yè)恢復(fù)情況以及宏觀的居民消費信心來觀測、展望蘋果可能的消費恢復(fù)途徑。

2、伴隨疫情新增高峰而受擾動的餐飲服務(wù)行業(yè)恢復(fù)過程

后疫情時代中，周邊國家地區(qū)伴隨著各類防控措施的放松，伴隨著時間的推移，餐飲服務(wù)業(yè)的消費出現(xiàn)了明顯的恢復(fù)，但恢復(fù)的過程卻顯得漫長且一波三折。

進入后疫情時代的一大特點便是如反復(fù)的疫情新增數(shù)量高峰。伴隨每一輪新增高峰，餐飲服務(wù)行業(yè)的營業(yè)額或景氣程度便會隨之出現(xiàn)明顯的下滑。原因不外于居民外出消費態(tài)度再次轉(zhuǎn)向謹慎。而疫情自峰值下降時，餐飲服務(wù)行業(yè)的營業(yè)額或景氣程度反彈明顯。

從圖16中的數(shù)據(jù)我們能發(fā)現(xiàn)第二個特點：疫情后的第一輪新增高峰對餐飲業(yè)恢復(fù)的擾動最為明顯。且從日本的數(shù)據(jù)可以發(fā)現(xiàn)，第二、第三輪的新增峰值即使更高，對餐飲業(yè)恢復(fù)的擾動更有限。

3、居民消費信心恢復(fù)與否的問題

在后疫情時代，疫情感染高峰本身并不是唯一對消費帶來影響的因素。前文已經(jīng)介紹過居民消費信心或消費能力萎靡也會對蘋果及其他商品的消費形成制約。

從中國臺灣、韓國、日本的情況看，即使我國順利步入后疫情時代，居民的消費信心恢復(fù)依舊可能存在較大的壓力。因此，在不考慮任何宏觀消費刺激政策的前提下，我國居民消費信心恢復(fù)可能與周邊國家、地區(qū)類似，可用道阻且長形容。

若隨著中央經(jīng)濟工作會議出臺一系列促進國內(nèi)消費，推動內(nèi)循環(huán)的刺激政策，我國居民消費信心恢復(fù)的過程則可能變得相對樂觀，對應(yīng)到蘋果消費上即庫存消化速度出現(xiàn)明顯加速。

然而本季蘋果銷售存在窗口的限制。消費信心與上一部分的消費支出恢復(fù)可能導(dǎo)致蘋果錯過前期銷售窗口，導(dǎo)致清明、夏季等時間面臨更大的銷售壓力、造成現(xiàn)貨價格的崩塌。

（二）蘋果消費的情景分析

若第一輪高峰嚴重拖累了近在眼前的冬季節(jié)日消費季，則將在業(yè)已高企的銷售壓力上雪上加霜。

相反，若我國第一輪感染高峰對冬季節(jié)日消費季拖累有限，則蘋果的后期銷售壓力將隨著節(jié)日消費旺季的理想行情而有所下降，使后期行情伴隨消費的整體恢復(fù)而獲得提振。

基于前述餐飲消費與消費信心恢復(fù)路徑，我們參考現(xiàn)有專家團隊給出的感染高峰預(yù)期對春節(jié)消費行情進行情景分析：

悲觀情形：我們參考張文宏教授團隊的預(yù)期-本次疫情高峰在一個月內(nèi)到來，但整體度過這次疫情可能需要3~6個月。影響時間明顯更長，與日本（表1）較為類似。

樂觀情形：與韓國較為類似，人員流通恢復(fù)往年的頻繁，促使服務(wù)消費出現(xiàn)強勁反彈。元旦、春節(jié)對蘋果消費帶來較明顯提振，絕對值相對偏低的庫存（圖5）得到較有效的消化，為春夏消費季留出空間。

我們認為本輪疫情感染高峰對蘋果節(jié)日消費窗口的拖累可能接近前述的兩個悲觀情形。基于卓創(chuàng)資訊近日報道，觀里等市場采購人員不增反減。從中看出，目前的感染高峰對于居民的采購欲望仍有較明顯的壓制。

若我們假設(shè)3~6個月時間才能度過第一輪高峰期，進入消費的穩(wěn)健恢復(fù)期，那么留給蘋果銷售的時間真的不夠多了。銷售窗口受沖擊即意味著最終庫存積壓過多，大幅讓價出貨的結(jié)果。

雖然我們對春節(jié)節(jié)日窗口及后期銷售壓力較為悲觀，但后期現(xiàn)貨行情仍存一線生機：市場對低價的蘋果總有相對較好的消化能力，在春節(jié)受沖擊后仍存在通過足夠的降價加快庫存消化，為后期行情騰出空間的可能性。

基于前述討論，我們給出了冷庫蘋果消費的情景分析（圖18），核心問題有兩點：以何種價格出貨以及對應(yīng)的出貨進度。

情景分析圍繞春節(jié)、其后的春夏消費季及夏秋消費季三個節(jié)點展開。對于每個節(jié)點來說，樂觀的情形便是能以持穩(wěn)乃至偏強的價格完成大量的出庫；而較悲觀的情形則是市場無法接受當(dāng)下的價格，需要通過降價完成促銷工作。

此外，前一階段的出庫價格與進度都將對后一階段形成影響。如春節(jié)提振預(yù)期落空后，銷售壓力將明顯后移至清明節(jié)點為代表的春夏消費季，可能推動較大幅度的讓價促銷。

我們根據(jù)圖18的消費路徑的情景分析給出幾大關(guān)鍵節(jié)點庫存消化的悲觀、樂觀情形的上下限預(yù)測，其中上下限皆屬于樂觀、悲觀發(fā)展情景中的極端情形。若庫存消化進度接近樂觀情形則有望推動下一節(jié)點向更樂觀、更具盈利的價格發(fā)展。

四、蘋果期貨交易思路和策略

（一）價格中樞波動范圍

【22/23產(chǎn)季合約】6800-9200

【23/24產(chǎn)季合約】6600-8600（假設(shè)未發(fā)生惡劣天氣，下樹之前）

（二）近月合約操作思路及策略

近月合約以2301（即將進入交割月）、2305為代表。由于本輪疫情感染高峰的拖累可能較為深遠，對春節(jié)前后節(jié)日備貨可能形成較明顯拖累，我們認為趨勢向下。關(guān)于感染高峰拖累節(jié)日備貨的最終兌現(xiàn)情況，則需要關(guān)注元旦、春節(jié)前后的出庫速度與對應(yīng)的現(xiàn)貨價格。

當(dāng)下市場對于蘋果節(jié)日消費尚存一定預(yù)期，這一預(yù)期最終兌現(xiàn)情況將直接反映在1月初、1月底的剩余庫存或出庫節(jié)奏上：

若疫情高峰沖擊如我們估計的較為明顯，導(dǎo)致1月初、1月底剩余庫存接近乃至高于表2的悲觀情形，則節(jié)日效應(yīng)可以被證偽。后期銷售壓力較高，需要更大幅度的讓價促進銷售，市場將對05合約進一步悲觀。由于存在虧本甩賣的可能，成本等問題或不再成為市場關(guān)注的焦點。

對于冬季節(jié)日后的漫長消費周期，我們認為如前文提到過“較理想”的出庫進度可能不足以支撐翹尾行情，夏季前的庫存可能需要明顯少于情形1才足以推動高價好貨的翹尾行情。

2022年夏季替代品繁多、沖擊明顯，高價蘋果消費極端萎靡的事實可能形成較明顯的路徑依賴。隨著大棚等技術(shù)的發(fā)展，時令水果上市的時間逐步提前，對蘋果銷售帶來的沖擊愈發(fā)提前。在眾多替代品存在的時代中，高價的冷庫蘋果的競爭力在2022年夏季得到了較充分的證偽。

（三）遠月合約操作思路及策略

遠月合約以2310為代表，由于目前缺乏新季蘋果的生長信息，沒有具體可控的操作依據(jù)。然而我們認為進入2023年后需求端的影響力可能與2022年后半程一樣，強于供給端：在經(jīng)濟下行壓力較大的年份中，本年蘋果的現(xiàn)貨行情冷暖將為市場帶來更直接、明顯的路徑依賴。

供給端方面我們需要意識到，本產(chǎn)季惡劣天氣影響范圍大，減產(chǎn)幅度明顯。在不考慮大規(guī)模極端天氣情景下，新一季產(chǎn)區(qū)的不利條件可能很難復(fù)現(xiàn)乃至超過本產(chǎn)季減產(chǎn)幅度。

若本減產(chǎn)季的冷庫蘋果行情非常萎靡（表2），即使出現(xiàn)一定的惡劣天氣帶來減產(chǎn)預(yù)期，基于當(dāng)下消費萎靡影響力強過供給端的路徑依賴，市場可能難以對于新季蘋果的銷售行情抱持太樂觀的態(tài)度，導(dǎo)致減產(chǎn)帶來的利多提振乏力。

與之相對，若我國在后疫情時代走出了較理想的消費恢復(fù)路徑，冷庫蘋果的行情在順價積極銷售后獲得足夠提振，則市場有望恢復(fù)對蘋果需求側(cè)的信心，重新返回“農(nóng)產(chǎn)品看供給”的路徑依賴。類似本季的高溫、2018年的大規(guī)模倒春寒的惡劣天氣則可能重新成為市場關(guān)注的焦點。

總結(jié)來看，在產(chǎn)區(qū)未發(fā)生大規(guī)模極端天氣時，遠月合約可能緊隨冷庫富士的銷售行情，冷庫富士出現(xiàn)大幅降價促銷也將拉低市場對新季富士的預(yù)期。此外，由于可能難以復(fù)刻本季的大減產(chǎn)，倒春寒等天氣問題可能難以帶來往年的明顯提振。

從更長遠角度來說，本年的行情可能進一步推進蘋果種植面積的縮減，加劇長坡厚雪效應(yīng)。

從庫存數(shù)據(jù)與產(chǎn)量預(yù)期來看，本季都是屬于僅次于2018年的大減產(chǎn)年份。果農(nóng)的預(yù)期自然偏高，然而收購季與目前為止的銷售行情卻形成了明顯的落差。

若后期的消費兌現(xiàn)如表2的悲觀情形，則果農(nóng)需要大幅降價以吸引客商采購，期望的高收入則落為勉強保本甚至蝕本（洛川從業(yè)者估計的成本約2.5元/斤）。在難得的大減產(chǎn)年也無法獲得預(yù)期的高收入，或?qū)е鹿r(nóng)進一步受到質(zhì)疑蘋果種植的經(jīng)濟效益，種植意愿進一步減弱。砍樹、棄種、改種等減少供給的因素可能進一步發(fā)酵，為未來的蘋果行情帶來機會。

（四）市場風(fēng)險提示

在我們對蘋果消費較為悲觀的整體態(tài)度下，市場還有較多風(fēng)險因素的存在需要警惕。

替代品：在目前階段，市場嚴重關(guān)注梨、檸檬等可能對富含維生素C或其他有利于感染恢復(fù)的替代品，推動了替代品的強勢行情。伴隨時間的過去，目前對替代品的積極消費可能大量降低替代品數(shù)量，推高替代品價格，降低替代效應(yīng)，為蘋果騰出空間。

消費政策：隨著疫情政策的放開，國家可能公布消費刺激相關(guān)政策，或影響蘋果或水果、食品整體消費。

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