(資料圖)

來源：CFC金屬研究

摘要

季度策略

主線邏輯：

根據(jù)往年經(jīng)驗，日均鐵水產(chǎn)量在4月末運行區(qū)間為235-240萬噸，當(dāng)前鐵水回升至239.8萬噸附近，上方空間有限，實際則有賴于終端需求；此外，鐵水見頂后，能在高位區(qū)間維持多久？往年能持續(xù)1個月左右，但今年鐵水見頂較早，預(yù)計4月末至5月初將出現(xiàn)鐵水轉(zhuǎn)向，轉(zhuǎn)向之前高位運行的鐵水將繼續(xù)支撐爐料需求。

焦煤進(jìn)口端（占比13%），根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，前2個月煉焦煤進(jìn)口數(shù)量累計值為1311萬噸（環(huán)比+7.5%），其中澳大利亞7.3萬噸，蒙煤645.8萬噸。截至3月25日，甘其毛都累計進(jìn)口744.4萬噸，我們預(yù)計一季度進(jìn)口蒙煤約1108萬噸，環(huán)比增量預(yù)測值上調(diào)至181萬噸（+19.5%），超出此前預(yù)期。展望第二季度，進(jìn)口蒙煤將繼續(xù)保持高位通關(guān)，而澳煤則將逐步放量。

國產(chǎn)煤方面（占比87%），根據(jù)周度數(shù)據(jù)，預(yù)計一季度原煤產(chǎn)量環(huán)比小幅下滑1.8%；展望第二季度，整體供應(yīng)趨于增加，環(huán)保限產(chǎn)對供應(yīng)的擾動將減弱，不排除突發(fā)事故的沖擊，考慮到煤礦端生產(chǎn)節(jié)奏相對自由，我們判斷庫存重建進(jìn)程仍將較為緩慢。

綜上所述，5月初之前，高位鐵水支撐爐料需求，與此同時，焦化產(chǎn)能充裕，國產(chǎn)煤供應(yīng)逐步增加，進(jìn)口煤繼續(xù)保持高位通關(guān)，煤焦呈現(xiàn)出供需兩旺的格局，進(jìn)入5月后鐵水轉(zhuǎn)向概率高，4月中下旬盤面下跌風(fēng)險增加。

上期策略回顧：

“外患”加劇，“內(nèi)憂”何時顯現(xiàn)？

正文

01 行情回顧

第一季度，焦炭主力合約價格中樞2780，焦煤主力合約價格中樞1930，均較2022年12月有所上移?，F(xiàn)貨方面，焦炭在春節(jié)前完成兩輪下跌后，至今已有70余天未發(fā)生價格調(diào)整；煉焦煤各煤種價格指數(shù)整體呈現(xiàn)下降趨勢，3月前后因煤礦事故小幅反彈。

第一波上漲于1月初啟動，主要由政策預(yù)期主導(dǎo)，由春節(jié)期間供需錯配推動，春節(jié)后因進(jìn)口煤增量不斷與鋼材負(fù)反饋，盤面快速回落；第二波上漲于2月中旬啟動，由爐料需求回升預(yù)期主導(dǎo)，煤礦事故助推，但3月初隨著鐵水產(chǎn)量“見頂”，國產(chǎn)煤供應(yīng)逐步恢復(fù)，疊加海外流動性風(fēng)險對商品市場形成壓制，雙焦盤面弱勢運行。

整體而言，我們對“焦煤年前供需雙弱，年后短期供需有錯配可能，中長期焦煤端利潤回吐仍是趨勢”的判斷，基本符合行情發(fā)展。第一季度，所謂的“第二波”疫情并未出現(xiàn)，澳煤也并未形成實物進(jìn)口量。

02 宏觀數(shù)據(jù)

03 雙焦基本面數(shù)據(jù)

3.1庫存重建艱難，可用天數(shù)續(xù)降

焦煤：本周，煤礦庫存降速放緩，洗煤廠加速下降，鋼廠庫存轉(zhuǎn)增，焦化廠大幅去庫，港口累庫明顯；整體庫存下滑，焦煤庫存驅(qū)動向上；焦鋼廠內(nèi)煉焦煤庫存可用天數(shù)續(xù)降。截至3月24日，焦煤整體庫存較2022年底下滑210萬噸。

焦炭：本周，焦企開始累庫，鋼廠加速去庫，港口庫存微增；整體庫存有所下滑，焦炭庫存驅(qū)動向上。鋼廠場內(nèi)焦炭庫存可用天數(shù)續(xù)降。截至3月24日，焦炭整體庫存較2022年底增加約30萬噸。

3.2 鐵水產(chǎn)量即將見頂，焦鋼產(chǎn)量比仍在下滑

下游需求及價格不樂觀，鋼廠盈利修復(fù)放緩，鐵水持續(xù)增長；成本支撐松動，噸焦利潤修復(fù)，焦企生產(chǎn)積極，焦鋼產(chǎn)量比略降；受安檢及事故影響的煤礦逐步復(fù)產(chǎn)，部分煤種出貨困難；口岸蒙煤日通車持續(xù)高位。

第一季度，獨立焦化廠產(chǎn)能利用率維持高位，焦化廠日均產(chǎn)量約為113.5萬噸，環(huán)比+4.3萬噸（+3.9%），同比+5.3萬噸（+4.9%）；洗煤廠則經(jīng)歷了春節(jié)減產(chǎn)與節(jié)后復(fù)工，產(chǎn)能利用率出現(xiàn)較往年更深的“V”型走勢；鋼廠高爐產(chǎn)能利用率自年初起穩(wěn)步回升，鐵水日均產(chǎn)量約為230.2萬噸，環(huán)比+1.5萬噸（+0.7%），同比+15.3萬噸（+7.1%），符合此前預(yù)期。

3.3產(chǎn)業(yè)利潤小幅收縮，焦鋼毛利差再次攀升

煉焦煤種現(xiàn)貨價格均有下調(diào)，焦炭成本支撐有所松動，成材價格震蕩偏弱運行，產(chǎn)業(yè)利潤小幅收縮，周度螺紋毛利降至-44元/噸附近（-21），焦鋼毛利差攀升至3.4%附近，利潤再分配做空驅(qū)動增強(qiáng)。

第二季度雙焦供需預(yù)測：

根據(jù)往年經(jīng)驗，日均鐵水產(chǎn)量在4月末運行區(qū)間為235-240萬噸，當(dāng)前鐵水回升至239.8萬噸附近，上方空間有限，實際則有賴于終端需求；此外，鐵水見頂后，能在高位區(qū)間維持多久？往年能持續(xù)1個月左右，但今年鐵水見頂較早，預(yù)計4月末至5月初將出現(xiàn)鐵水轉(zhuǎn)向，轉(zhuǎn)向之前高位運行的鐵水將繼續(xù)支撐爐料需求。

焦煤進(jìn)口端（占比13%），根據(jù)海關(guān)總署數(shù)據(jù)，前2個月煉焦煤進(jìn)口數(shù)量累計值為1311萬噸（環(huán)比+7.5%），其中澳大利亞7.3萬噸，蒙煤645.8萬噸。截至3月25日，甘其毛都累計進(jìn)口744.4萬噸，我們預(yù)計一季度進(jìn)口蒙煤約1108萬噸，環(huán)比增量預(yù)測值上調(diào)至181萬噸（+19.5%），超出此前預(yù)期。展望第二季度，進(jìn)口蒙煤將繼續(xù)保持高位通關(guān)，而澳煤則將逐步放量。

國產(chǎn)煤方面（占比87%），根據(jù)周度數(shù)據(jù)，預(yù)計一季度原煤產(chǎn)量環(huán)比小幅下滑1.8%；展望第二季度，整體供應(yīng)趨于增加，環(huán)保限產(chǎn)對供應(yīng)的擾動將減弱，不排除突發(fā)事故的沖擊，考慮到煤礦端生產(chǎn)節(jié)奏相對自由，我們判斷庫存重建進(jìn)程仍將較為緩慢。

綜上所述，5月初之前，高位鐵水支撐爐料需求，與此同時，焦化產(chǎn)能充裕，國產(chǎn)煤供應(yīng)逐步增加，進(jìn)口煤繼續(xù)保持高位通關(guān)，煤焦呈現(xiàn)出供需兩旺的格局，進(jìn)入5月后鐵水轉(zhuǎn)向風(fēng)險增強(qiáng)。

3.4 地產(chǎn)仍是拖累，基建需求保持強(qiáng)勁

3.5 基差走強(qiáng)，焦煤價格較為堅挺

基差方面，鐵水產(chǎn)量逐步見頂，煤焦供應(yīng)增加，雙焦期貨震蕩偏弱，現(xiàn)貨暫穩(wěn)運行，本周基差走擴(kuò)（基差歷史分位：JM05 76%，J05 48%），符合上期判斷。

現(xiàn)實：焦炭方面，下游需求及價格不樂觀，鋼廠盈利修復(fù)放緩，鐵水持續(xù)增長；成本支撐松動，噸焦利潤修復(fù)，焦企生產(chǎn)積極，但焦鋼博弈僵持，現(xiàn)貨仍未調(diào)價；焦鋼產(chǎn)量比略降。焦煤方面，受安檢及事故影響的煤礦逐步復(fù)產(chǎn)，部分煤種出貨困難；終端表現(xiàn)較弱，下游及貿(mào)易商采購節(jié)奏放緩；口岸蒙煤日通車持續(xù)高位，監(jiān)管區(qū)庫存148萬噸（+5.1）。

現(xiàn)貨價格預(yù)期：焦鋼毛利差高位，鐵水產(chǎn)量逐步見頂，但供應(yīng)逐步增加，首輪提漲仍在僵持，市場悲觀預(yù)期漸起；由于成本松動，焦炭現(xiàn)貨有調(diào)降風(fēng)險，但鋼廠也有挺價需求。

全年預(yù)期：2023年交易邏輯與2022年類似，國內(nèi)復(fù)蘇預(yù)期主導(dǎo)市場，預(yù)期證偽時切換為利潤再分配。不同點在于，防疫政策優(yōu)化削減了不確定性，以及焦煤供應(yīng)繼續(xù)趨松。

綜上所述，預(yù)計基差后期將以現(xiàn)貨下滑、期貨企穩(wěn)反彈的方式走弱。

期差方面，05合約臨近交割月，預(yù)期交易回歸現(xiàn)實，鐵水逐步見頂，有望高位保持至5月初，同時煤焦供應(yīng)仍在增加，05合約上漲驅(qū)動較弱，但也較難出現(xiàn)大跌。09合約對于澳煤進(jìn)口的預(yù)期更加強(qiáng)烈，因此5-9價差仍有盼頭，跌至90附近可考慮布局多單。

比價方面，05合約煤焦比1.472，位于歷史中位（45%）；鋼焦比1.511，位于歷史高位（87%），焦煤價格較為堅挺。

宏觀層面，海外流動性風(fēng)險沖擊國內(nèi)市場的擔(dān)憂逐步消散，政策窗口期臨近，市場或交易政策利好預(yù)期。驅(qū)動角度，焦鋼毛利差3.4%，產(chǎn)業(yè)利潤小幅收縮，利潤驅(qū)動向下；焦煤庫存驅(qū)動向上，焦炭庫存驅(qū)動向上；現(xiàn)貨倉單2860，J05合約貼水超一輪，基差驅(qū)動向上。供需預(yù)期，鐵水上方空間有限，“見頂”預(yù)期漸起，但見頂并不意味著轉(zhuǎn)向，預(yù)計高位鐵水可維持1個月左右；國內(nèi)供應(yīng)逐步恢復(fù)，蒙煤進(jìn)口增量高位，焦煤整體庫存逐步回升，成本支撐或有所松動。

操作上，焦炭05合約短期看反彈，中期仍偏空，壓力位2870、2950附近，支撐位2670、2560附近；焦煤05合約短期看反彈，中期仍偏空，壓力位1940附近，支撐位1810、1775附近。

不確定性風(fēng)險：

政策落地成效不及預(yù)期，終端需求不及預(yù)期，國產(chǎn)煤供應(yīng)超預(yù)期，進(jìn)口煤增量超預(yù)期，鋼廠復(fù)產(chǎn)不及預(yù)期等

關(guān)鍵詞：