導(dǎo)讀

此次SLF利率調(diào)降為“跟隨式”調(diào)降，將有效平穩(wěn)銀行對(duì)資金面預(yù)期，推進(jìn)SLF利率向MLF、OMO利率靠攏，收窄利率走廊幅度，也將使得貨幣端后續(xù)更好地配合2022年的財(cái)政周期反彈，以及避免債市加杠桿帶來(lái)金融風(fēng)險(xiǎn)的升溫，有利于實(shí)現(xiàn)“把貨幣政策工具箱開(kāi)得再大一些”，助力信用逐漸變寬。

正文

事件：自1月17日起，常備借貸便利(SLF)利率隔夜品種為2.95%，7天期品種為3.10%，1個(gè)月期品種為3.45%，均下調(diào)10BP。

1、SLF利率為何調(diào)降？

跟隨MLF、OMO降息，符合預(yù)期。從歷史調(diào)降規(guī)律看，2016年后，SLF利率從不單獨(dú)調(diào)整。SLF利率的下調(diào)往往在OMO、MLF利率調(diào)降之后，并且幅度保持一致。此前最近一次為2020年4月，在OMO利率連續(xù)下調(diào)后一次調(diào)降30BP。因此，當(dāng)前SLF利率跟隨政策利率下調(diào)，符合市場(chǎng)預(yù)期。

2、SLF利率調(diào)降，影響幾何？

1)有利于發(fā)揮SLF利率走廊上限的作用，呼應(yīng)2021年9月央行提出的“要把推動(dòng)常備借貸便利操作方式改革作為當(dāng)前的重要工作來(lái)做”。SLF利率在2015年后定位為利率走廊上限，通常為銀行在銀行間市場(chǎng)拆借最高的資金成本。從歷史上看，在流動(dòng)性快速收緊，其余資金利率明顯高于SLF利率時(shí)，銀行會(huì)向央行申請(qǐng)SLF，比如2020年11月永煤事件。而目前該工具操作對(duì)象已經(jīng)覆蓋各類商業(yè)銀行，且不限量。此次調(diào)降將激勵(lì)銀行在資金緊張時(shí)運(yùn)用該工具申請(qǐng)資金，特別是處于流動(dòng)性分層末端的中小銀行，進(jìn)而平穩(wěn)銀行對(duì)資金面的預(yù)期。

2)有利于推進(jìn)OMO向MLF、OMO利率靠攏，收窄利率走廊幅度。此次隔夜品種降至2.95%、7天SLF利率降至3.1%，收窄R001波幅，為R007封頂。雖然歷史上少見(jiàn)SLF單獨(dú)調(diào)整，但MLF、OMO利率下調(diào)并不必然意味著SLF利率的調(diào)整，此次SLF跟隨調(diào)降之后，我國(guó)的利率走廊上下限的寬幅從270BP(3.05%-0.35%)下降至260BP(2.95%-0.35%)。這意味著在未來(lái)的月末(季末)、跨年、春節(jié)、繳稅、繳準(zhǔn)、政府債放量等短期干擾時(shí)，市場(chǎng)利率波動(dòng)區(qū)間有望收窄，更好地實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)利率圍繞政策利率窄幅波動(dòng)。

3)由于利率走廊收窄后，資金面波動(dòng)幅度有望收斂，則在后續(xù)面對(duì)流動(dòng)性短期沖擊時(shí)，央行為實(shí)現(xiàn)“削峰填谷”而頻繁進(jìn)行OMO投放對(duì)沖的操作壓力將得以適度減輕，也能更好地配合2022年的財(cái)政發(fā)力。

4)有利于控制債市加杠桿(滾隔夜、滾7天)帶來(lái)的金融風(fēng)險(xiǎn)。目前我國(guó)短端隔夜利率波動(dòng)較大，且當(dāng)前債市滾隔夜成交量較大，1月20日再次突破5.0萬(wàn)億。此次MLF、OMO利率超預(yù)期調(diào)降10BP后，貨幣端流動(dòng)性持續(xù)寬松，債市加杠桿行為出現(xiàn)類似于2020年4月、2020年12月之后的上行，使得資金利率在后續(xù)短期干擾中更容易出現(xiàn)波動(dòng)。此次SLF利率調(diào)降可以進(jìn)一步發(fā)揮上限職能，降低R001、R007的波動(dòng)幅度，有效避免金融風(fēng)險(xiǎn)升溫。

5)有利于實(shí)現(xiàn)“把貨幣政策工具箱開(kāi)得再大一些”，助力信用逐漸變寬。由于SLF作為上限調(diào)降后，銀行對(duì)流動(dòng)性備付需求有望進(jìn)一步下降，進(jìn)而有利于推進(jìn)銀行信貸投放。雖然SLF利率調(diào)降主要作用于銀行間流動(dòng)性，仍屬于“寬貨幣”范疇，但跟隨MLF調(diào)降再次確認(rèn)了“寬貨幣”，助力信用逐漸變寬。

3、往后看，還有哪些“價(jià)-量”的工具可期？

我們認(rèn)為后續(xù)降準(zhǔn)降息空間仍有。1)2、3月以及二季度初期均是降MLF、OMO利率的觀察時(shí)點(diǎn)，2)屆時(shí)LPR利率也有跟隨調(diào)降可能。3)降準(zhǔn)也仍可期，目前8.4%的準(zhǔn)備金率仍有50-100BP的下調(diào)空間。4)再貸款再貼現(xiàn)中的支農(nóng)支小再貸款部分已降0.25個(gè)百分點(diǎn)，后續(xù)也有空間。5)而目前利率走廊下限超儲(chǔ)利率已處于0.35%的低位，下行空間最為有限，但調(diào)降該利率將明顯釋放超儲(chǔ)，助力信貸投放。

（文章來(lái)源：國(guó)君宏觀研究）

關(guān)鍵詞： 資金面 利率 SLF 跟隨式 國(guó)泰君安 銀行 預(yù)期 MLF OMO 收窄