依據(jù)DDM模型思考方式，探尋煤炭股投資機(jī)會(huì)。本文用策略思維看煤炭股，投資機(jī)會(huì)存在于：①DDM模型分子基本面驅(qū)動(dòng)端(企業(yè)盈利)、②DDM模型分母期望報(bào)酬率帶來(lái)的價(jià)值重估端(風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià))。據(jù)此，我們將2005年以來(lái)股指行情劃分為三大牛熊周期(第一輪：2005年07月-2014年03月、第二輪：2014年03月-2020年06月、第三輪：2020年06月-至今)，并詳細(xì)拆解每輪周期的股價(jià)驅(qū)動(dòng)因素。第三輪即本輪煤炭行情的核心邏輯：產(chǎn)能周期催化，供需錯(cuò)配帶來(lái)行業(yè)高景氣。當(dāng)前，行情演繹由企業(yè)盈利端驅(qū)動(dòng)，上行時(shí)間和空間有望持續(xù)超市場(chǎng)預(yù)期。

分子分母驅(qū)動(dòng)逐步分化，分母驅(qū)動(dòng)力更強(qiáng)。第一輪：2005年07月-2007年10月分子(+)分母(+)，煤炭指數(shù)上漲863%；2007年10月-2008年11月分子(-)分母(-)，煤炭指數(shù)下跌79%；2008年11月-2010年10月分子(+)分母(+)，煤炭指數(shù)上漲297%；2010年10月-2014年03月分子(-)分母(-)，煤炭指數(shù)下跌74%。第二輪：2014年03月-2015年06月分子(-)分母(+)，煤炭指數(shù)上漲176%；2015年06月-2016年02月分子(-)分母(-)，煤炭指數(shù)下跌57%；2016年02月-2018年02月分子(+)，煤炭指數(shù)上漲66%；2018年02月-2020年06月分母(-)，煤炭指數(shù)下跌48%。第三輪：2020年06月-至今分子(+)，煤炭指數(shù)上漲153%。三輪周期、九次漲跌，分子分母驅(qū)動(dòng)逐步分化。當(dāng)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入增長(zhǎng)平臺(tái)期后，分母驅(qū)動(dòng)力更強(qiáng)。

牛熊周期里，謹(jǐn)防“跌倒”陷阱，把握“爬起”機(jī)會(huì)。跌倒陷阱：1)PB、PE估值底：PB、PE估值跟隨股價(jià)漲跌，是企業(yè)價(jià)值的后驗(yàn)指標(biāo)，當(dāng)股價(jià)處于低位時(shí)，意味著人們的預(yù)期不振，“估值底”是否已經(jīng)形成尚不能確認(rèn)，更難言扭轉(zhuǎn)人們的預(yù)期；2)倉(cāng)位低配：煤炭行業(yè)的黃金發(fā)展時(shí)期已過(guò)，基金低配是常態(tài)，而非股票關(guān)注的理由；3)高股息率：股息率跟隨股價(jià)變動(dòng)，高股息率往往是跌出來(lái)的，不足以成為吸引新增投資者的催化劑。持續(xù)、穩(wěn)定、可預(yù)期的高分紅才會(huì)推動(dòng)股價(jià)上行。爬起機(jī)會(huì)：1)風(fēng)格切換是存量資金博弈情景下投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好調(diào)整的結(jié)果，把握板塊切換的催化劑；2)無(wú)論分子端企業(yè)盈利改善，還是分母端風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)改善，皆可驅(qū)動(dòng)股價(jià)上行。當(dāng)分子分母端共振時(shí)，對(duì)股價(jià)的驅(qū)動(dòng)力明顯更強(qiáng)；3)堅(jiān)持立體化選股思路，自上而下判斷板塊機(jī)會(huì)，自下而上優(yōu)選龍頭和高β標(biāo)的。

投資建議：分子端：供需穩(wěn)定且具備優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能釋放潛力，建議配置行業(yè)龍頭中國(guó)神華以及長(zhǎng)協(xié)占比高、盈利穩(wěn)健的陜西煤業(yè)與中煤能源。分母端：細(xì)分市場(chǎng)領(lǐng)先，下游需求具備高彈性，優(yōu)選高β公司動(dòng)力煤標(biāo)的兗礦能源和山煤國(guó)際、無(wú)煙煤標(biāo)的蘭花科創(chuàng)、噴吹煤龍頭潞安環(huán)能、煉焦煤標(biāo)的山西焦煤、平煤股份、盤江股份、淮北礦業(yè)、上海能源。

風(fēng)險(xiǎn)提示：政策不確定性風(fēng)險(xiǎn)、資本開支與現(xiàn)金分紅風(fēng)險(xiǎn)、宏觀經(jīng)濟(jì)失速下行風(fēng)險(xiǎn)、歷史規(guī)律失效的風(fēng)險(xiǎn)。

（文章來(lái)源：中泰證券研究）

關(guān)鍵詞： 投資機(jī)會(huì) 中泰證券