依據(jù)DDM模型思考方式，探尋煤炭股投資機會。本文用策略思維看煤炭股，投資機會存在于：①DDM模型分子基本面驅(qū)動端(企業(yè)盈利)、②DDM模型分母期望報酬率帶來的價值重估端(風(fēng)險溢價)。據(jù)此，我們將2005年以來股指行情劃分為三大牛熊周期(第一輪：2005年07月-2014年03月、第二輪：2014年03月-2020年06月、第三輪：2020年06月-至今)，并詳細拆解每輪周期的股價驅(qū)動因素。第三輪即本輪煤炭行情的核心邏輯：產(chǎn)能周期催化，供需錯配帶來行業(yè)高景氣。當(dāng)前，行情演繹由企業(yè)盈利端驅(qū)動，上行時間和空間有望持續(xù)超市場預(yù)期。

分子分母驅(qū)動逐步分化，分母驅(qū)動力更強。第一輪：2005年07月-2007年10月分子(+)分母(+)，煤炭指數(shù)上漲863%；2007年10月-2008年11月分子(-)分母(-)，煤炭指數(shù)下跌79%；2008年11月-2010年10月分子(+)分母(+)，煤炭指數(shù)上漲297%；2010年10月-2014年03月分子(-)分母(-)，煤炭指數(shù)下跌74%。第二輪：2014年03月-2015年06月分子(-)分母(+)，煤炭指數(shù)上漲176%；2015年06月-2016年02月分子(-)分母(-)，煤炭指數(shù)下跌57%；2016年02月-2018年02月分子(+)，煤炭指數(shù)上漲66%；2018年02月-2020年06月分母(-)，煤炭指數(shù)下跌48%。第三輪：2020年06月-至今分子(+)，煤炭指數(shù)上漲153%。三輪周期、九次漲跌，分子分母驅(qū)動逐步分化。當(dāng)經(jīng)濟進入增長平臺期后，分母驅(qū)動力更強。

牛熊周期里，謹防“跌倒”陷阱，把握“爬起”機會。跌倒陷阱：1)PB、PE估值底：PB、PE估值跟隨股價漲跌，是企業(yè)價值的后驗指標(biāo)，當(dāng)股價處于低位時，意味著人們的預(yù)期不振，“估值底”是否已經(jīng)形成尚不能確認，更難言扭轉(zhuǎn)人們的預(yù)期；2)倉位低配：煤炭行業(yè)的黃金發(fā)展時期已過，基金低配是常態(tài)，而非股票關(guān)注的理由；3)高股息率：股息率跟隨股價變動，高股息率往往是跌出來的，不足以成為吸引新增投資者的催化劑。持續(xù)、穩(wěn)定、可預(yù)期的高分紅才會推動股價上行。爬起機會：1)風(fēng)格切換是存量資金博弈情景下投資者風(fēng)險偏好調(diào)整的結(jié)果，把握板塊切換的催化劑；2)無論分子端企業(yè)盈利改善，還是分母端風(fēng)險溢價改善，皆可驅(qū)動股價上行。當(dāng)分子分母端共振時，對股價的驅(qū)動力明顯更強；3)堅持立體化選股思路，自上而下判斷板塊機會，自下而上優(yōu)選龍頭和高β標(biāo)的。

投資建議：分子端：供需穩(wěn)定且具備優(yōu)質(zhì)產(chǎn)能釋放潛力，建議配置行業(yè)龍頭中國神華以及長協(xié)占比高、盈利穩(wěn)健的陜西煤業(yè)與中煤能源。分母端：細分市場領(lǐng)先，下游需求具備高彈性，優(yōu)選高β公司動力煤標(biāo)的兗礦能源和山煤國際、無煙煤標(biāo)的蘭花科創(chuàng)、噴吹煤龍頭潞安環(huán)能、煉焦煤標(biāo)的山西焦煤、平煤股份、盤江股份、淮北礦業(yè)、上海能源。

風(fēng)險提示：政策不確定性風(fēng)險、資本開支與現(xiàn)金分紅風(fēng)險、宏觀經(jīng)濟失速下行風(fēng)險、歷史規(guī)律失效的風(fēng)險。

（文章來源：中泰證券研究）

關(guān)鍵詞： 投資機會 中泰證券