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自2020年以來，中國S基金（專注于私募股權(quán)二級市場的基金）已經(jīng)進入發(fā)展快車道，成為了股權(quán)投資一級市場退出的重要渠道。但相比國際上S交易市場超過30年的歷史，國內(nèi)S基金的發(fā)展仍處于早期階段。近期，科勒資本香港辦事處投資主管、全球首席投資官辦公室主管林凱對話《描繪未來》，分享了中國S基金市場的發(fā)展?jié)摿εc挑戰(zhàn)。

科勒資本成立于1990年，是全球知名的私募股權(quán)二級市場投資者之一，也被認為是PE二級市場的早期拓荒者?？评召Y本收購私募股權(quán)、私募信貸以及其他私募市場相關(guān)資產(chǎn)的權(quán)益，為全球私募市場投資者提供流動資金解決方案。

《描繪未來》：S基金可以說現(xiàn)在是在股權(quán)投資行業(yè)當中非常熱的一個詞，在全球發(fā)展下，S基金是一個什么樣的發(fā)展情況呢？

林凱：S基金其實在全球已經(jīng)有30多年的歷史了，科勒資本是第一批開始從事專注于S基金投資的投資機構(gòu)之一，見證了整個行業(yè)從最初的萌芽狀態(tài)一直到現(xiàn)在的比較成熟的狀態(tài)，從它的重要性、多樣性、體量都有非常大的區(qū)別。S基金開始的時候，被大家認為是一種簡單的通過手中的基金份額去變現(xiàn)的一個簡單渠道，經(jīng)過30多年的發(fā)展以后，其實現(xiàn)在投資人都把S基金當做手中的一些投資組合進行動態(tài)調(diào)整的一個重要工具，而S基金本身也成為全球私募股權(quán)投資行業(yè)生態(tài)系統(tǒng)里不可或缺的一個重要組成部分。從它的多樣性來講，一開始的時候，大家比較簡單地通過做一些私募基金的基金份額的置換，簡單地我賣給你賣給我。但是在經(jīng)過二三十多年的發(fā)展以后，現(xiàn)在已經(jīng)衍生出了很多種不同的交易模式，比如說有LP主導的交易模式，有GP主導的交易模式，還有二級直投的交易模式。而且從資產(chǎn)的類別上來講，從最初的私募股權(quán)的資產(chǎn)類別，現(xiàn)在漸漸發(fā)展到其他的資產(chǎn)類別，比如說私募信貸。從體量上來看，S基金其實是依托于私募股權(quán)行業(yè)的一個存量市場，過去30年全球的私募股權(quán)行業(yè)總體市場在不斷擴大，S基金在投資人心目中的重要性越來越高，體量在過去30年內(nèi)也是一直以一個相對高速的速度在發(fā)展。一直到2021年，S基金的年交易體量已經(jīng)超過了1000億美金，又是在過去的世界經(jīng)濟受到疫情，還有地緣政治等諸多不穩(wěn)定因素的多重打擊之下取得的一個成績。所以，我們有理由相信，到2030年的時候，全球S基金的年交易體量可能會超過5000億美金。

《描繪未來》：今年我們聽到很多機構(gòu)說退出實際上是比之前趨難的，那么在退出難的情況下，很多人就開始說S基金的大時代是不是到來了，您怎么看S基金在中國市場的發(fā)展呢？

林凱：S基金其實在中國的發(fā)展還處在一個相對初期的階段，那既然在一個初期的階段，其實有蠻大的機遇，同時又存在很多的挑戰(zhàn)。過去的十年間，國內(nèi)的私募行業(yè)也有非常大的發(fā)展，其實現(xiàn)在有很多的基金已經(jīng)到了退出期，可是S基金的總募集量實際上跟一級市場的私募股權(quán)的募集量只占了千分之二，跟國外有二三十倍的差距，有一個蠻大的市場空白可以去填補。第二個，大環(huán)境其實是比較不穩(wěn)定的，而很多的基金又到了退出的時候，投資人有非常多的現(xiàn)金流的需求，為我們的S基金的交易提供了非常多的可交易的潛在標的。市場的潛力是巨大的，但也是蠻有挑戰(zhàn)的。S基金才剛剛開始，真正有經(jīng)驗的S基金管理人其實是屈指可數(shù)的，我們在市場上看到的案例也是非常的少。很多人覺得S基金挺容易的，實際上S基金的交易是非常復雜的一種交易，它涉及到非常多的不同的因素，比如說我們在做S基金交易的時候，必須要去判斷底層資產(chǎn)的質(zhì)量、背后GP的質(zhì)量，然后也要去估值，要去定價。還有一點跟其他的交易非常不同的是，絕大部分的S基金交易應該都是涉及到多個公司，或者是多個基金份額的交易，這又牽涉到了如何去設(shè)計、去構(gòu)建一個資產(chǎn)組合。S基金又分為LP主導交易或者是GP主導交易，這些不同的交易里面我們所運用到的一些架構(gòu)設(shè)計，法律、法規(guī)、條款的設(shè)計都非常的不一樣。 科勒資本作為一個市場先行者，非常希望能夠跟各方多多溝通、交流，為國內(nèi)的S基金健康、有序的發(fā)展貢獻一份綿力。

《描繪未來》：對于S基金而言，什么樣算是一個好的投資？

林凱：對于S基金而言，其實好的投資囊括了非常多的因素，我簡單提出兩個因素來稍微展開一下。首先是資產(chǎn)的質(zhì)量?？赡墁F(xiàn)在市場上有個看法，覺得S基金是對市場上難以退出的那些資產(chǎn)，提供了一個退出渠道，這是有一定的誤解的，如果好的公司因為種種外部原因可能耽誤了上市的進程，那S基金可以進去，可能以一種接續(xù)基金的方式把他們給拎出來，給了他們多一點的時間，在這個時期里面持續(xù)的為S基金的管理人創(chuàng)造價值，那如果公司本來就不行的話，就算給它們再長的時間，實際上也是不能夠創(chuàng)造價值的，所以也不會是一個好的標的。另外一點比較重要的就是GP的質(zhì)量，不管是LP主導交易，還是GP主導交易，實際上都需要背后的GP去做投后管理的加持，我們在做S基金交易的時候，也非常注重背后GP的管理人質(zhì)量，他們過往的業(yè)績，還有他們團隊的能力。

（文章來源：大河財立方）

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