【資料圖】

【導(dǎo)語(yǔ)】

5月份經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)公布，從數(shù)據(jù)整體的變化來(lái)看，一系列穩(wěn)增長(zhǎng)的措施在數(shù)據(jù)層面出現(xiàn)復(fù)蘇的勢(shì)頭，消費(fèi)、基建、工業(yè)生產(chǎn)等均有不同程度復(fù)蘇。從經(jīng)濟(jì)驅(qū)動(dòng)看，投資依舊不足，出口、消費(fèi)出現(xiàn)好轉(zhuǎn)跡象。需求收縮現(xiàn)實(shí)依舊存在，大宗商品需求依舊承壓。

從衡量經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的高頻數(shù)據(jù)，工業(yè)增加值的變化看，工業(yè)生產(chǎn)正在有序恢復(fù)，采礦業(yè)增長(zhǎng)快于制造業(yè)。從數(shù)據(jù)上看，5月份，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)0.7%，4月份為下降2.9%；環(huán)比增長(zhǎng)5.61%。分三大門(mén)類看，采礦業(yè)增加值同比增長(zhǎng)7.0%，制造業(yè)增長(zhǎng)0.1%，電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)增長(zhǎng)0.2%。裝備制造業(yè)增加值同比增長(zhǎng)1.1%，4月份為下降8.1%。分產(chǎn)品看，新能源汽車(chē)、太陽(yáng)能(行情000591,診股)電池等綠色智能產(chǎn)品產(chǎn)量同比分別增長(zhǎng)108.3%、31.4%。1-5月份，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增長(zhǎng)3.3%，較上月數(shù)據(jù)回落0.7個(gè)百分點(diǎn)。

三駕馬車(chē)：總量繼續(xù)恢復(fù)，同比增速繼續(xù)回落

5月份出口環(huán)比改善，貿(mào)易逆差擴(kuò)大82.3%。今年前5個(gè)月按美元計(jì)價(jià)，前5個(gè)月我國(guó)進(jìn)出口總值2.51萬(wàn)億美元，增長(zhǎng)10.3%。其中，出口1.4萬(wàn)億美元，增長(zhǎng)13.5%；進(jìn)口1.11萬(wàn)億美元，增長(zhǎng)6.6%；貿(mào)易順差2904.6億美元，擴(kuò)大50.8%。5月份我國(guó)進(jìn)出口總值5377.4億美元，增長(zhǎng)11.1%。其中，出口3082.5億美元，增長(zhǎng)16.9%；進(jìn)口2294.9億美元，增長(zhǎng)4.1%；貿(mào)易順差787.6億美元，擴(kuò)大82.3%。

投資：投資增速延續(xù)下滑趨勢(shì)，房產(chǎn)投資回落加快

固定資產(chǎn)投資增速延續(xù)回落趨勢(shì)。1-5月份，全國(guó)固定資產(chǎn)投資（不含農(nóng)戶）205964億元，同比增長(zhǎng)6.2%。　分產(chǎn)業(yè)看，第一產(chǎn)業(yè)投資5250億元，同比增長(zhǎng)5.8%；第二產(chǎn)業(yè)投資63917億元，增長(zhǎng)11.0%；第三產(chǎn)業(yè)投資136796億元，增長(zhǎng)4.1%。

制造業(yè)增速高于固投，基礎(chǔ)設(shè)施投資增速不及預(yù)期。第二產(chǎn)業(yè)中，工業(yè)投資同比增長(zhǎng)11.1%。其中，采礦業(yè)投資增長(zhǎng)17.3%，制造業(yè)投資增長(zhǎng)10.6%，電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)投資增長(zhǎng)11.5%。第三產(chǎn)業(yè)中，基礎(chǔ)設(shè)施投資（不含電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)）同比增長(zhǎng)6.7%。其中，水利管理業(yè)投資增長(zhǎng)11.8%，公共設(shè)施管理業(yè)投資增長(zhǎng)7.9%，道路運(yùn)輸業(yè)投資下降0.3%，鐵路運(yùn)輸業(yè)投資下降3.0%。

房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資連續(xù)倆月負(fù)增長(zhǎng)。1-5月份，全國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資52134億元，同比下降4.0%，較上月增速加快1.3個(gè)百分點(diǎn)。而房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)到位資金60404億元，同比下降25.8%。其中，國(guó)內(nèi)貸款8045億元，下降26.0%；利用外資51億元，增長(zhǎng)101.0%；自籌資金21061億元，下降7.2%；定金及預(yù)收款19141億元，下降39.7%；個(gè)人按揭貸款9785億元，下降27.0%。

消費(fèi)：部分消費(fèi)場(chǎng)景仍受限

社零總額環(huán)比延續(xù)回落趨勢(shì)，降速有所放緩。1-5月份，社會(huì)消費(fèi)品零售總額171689億元，同比下降1.5%。其中，除汽車(chē)以外的消費(fèi)品零售額155095億元，下降0.5%。5月份，社會(huì)消費(fèi)品零售總額33547億元，同比下降6.7%。其中，除汽車(chē)以外的消費(fèi)品零售額30361億元，下降5.6%。

從消費(fèi)類型看，部分消費(fèi)場(chǎng)景仍未恢復(fù)常態(tài)。1-5月份，商品零售155415億元，同比下降0.7%；餐飲收入16274億元，下降8.5%。5月份，商品零售30535億元，同比下降5.0%；餐飲收入3012億元，下降21.1%。

見(jiàn)微知著：三重壓力再觀察

進(jìn)入到二季度之后，來(lái)自供給沖擊、需求收縮和預(yù)期轉(zhuǎn)弱的三重壓力在某種程度上得到強(qiáng)化，支持價(jià)格回暖的預(yù)期也再度出現(xiàn)細(xì)微變化。

供給沖擊帶給生產(chǎn)企業(yè)成本壓力在增加，采礦業(yè)受益利潤(rùn)回升。5月份中國(guó)制造業(yè)采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)中的兩項(xiàng)價(jià)格指標(biāo)，主要原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格指數(shù)為55.8%，出廠價(jià)格指數(shù)為49.5%，就一個(gè)企業(yè)為例，原材料購(gòu)進(jìn)價(jià)格代表生產(chǎn)端成本，而出廠價(jià)格代表的是產(chǎn)成品的外售價(jià)格，成本漲成品落，理論上利潤(rùn)會(huì)面臨比較大的壓力。從數(shù)據(jù)看，4月份我國(guó)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)承壓明顯，當(dāng)月全國(guó)工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比下降8.5%。其中，東部地區(qū)、東北地區(qū)工業(yè)企業(yè)1至4月的利潤(rùn)同比分別下降16.7%、8.1%。

從結(jié)構(gòu)上看，今年1至4月份，全國(guó)規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)3.5%，增速較1至3月份回落5.0個(gè)百分點(diǎn)。分門(mén)類看，采礦業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)1.46倍，繼續(xù)保持快速增長(zhǎng)；制造業(yè)利潤(rùn)下降8.3%，降幅較1至3月份擴(kuò)大6.2個(gè)百分點(diǎn)；電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)利潤(rùn)下降29.3%，降幅略有收窄。4月份，工業(yè)企業(yè)利潤(rùn)同比下降8.5%。分門(mén)類看，采礦業(yè)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)1.42倍，制造業(yè)利潤(rùn)下降22.4%，電力、熱力、燃?xì)饧八a(chǎn)和供應(yīng)業(yè)利潤(rùn)下降26.8%。

采礦業(yè)及部分原材料行業(yè)利潤(rùn)增長(zhǎng)較快。能源保供持續(xù)顯效，煤炭等能源產(chǎn)品產(chǎn)量較快增長(zhǎng)，大宗商品價(jià)格仍處高位，帶動(dòng)部分上游行業(yè)利潤(rùn)快速增長(zhǎng)。1至4月份，采礦業(yè)利潤(rùn)延續(xù)高增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，其中煤炭、油氣開(kāi)采行業(yè)利潤(rùn)分別增長(zhǎng)1.99倍、1.38倍。原材料行業(yè)中的有色金屬冶煉、化工行業(yè)利潤(rùn)分別增長(zhǎng)40.3%、14.8%，均實(shí)現(xiàn)較快增長(zhǎng)。

需求收縮的現(xiàn)實(shí)主要體現(xiàn)在房地產(chǎn)與汽車(chē)行業(yè)。房地產(chǎn)數(shù)據(jù)同比回落速度仍在加快。1-5月份，全國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資52134億元，同比下降4.0%；其中，住宅投資39521億元，下降3.0%。1-5月份，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)房屋施工面積831525萬(wàn)平方米，同比下降1.0%；房屋新開(kāi)工面積51628萬(wàn)平方米，下降30.6%；1-5月份，商品房銷(xiāo)售面積50738萬(wàn)平方米，同比下降23.6%；；商品房銷(xiāo)售額48337億元，下降31.5%；5月末，商品房待售面積55433萬(wàn)平方米，同比增長(zhǎng)8.6%。其中，住宅待售面積增長(zhǎng)15.0%。

汽車(chē)消費(fèi)數(shù)據(jù)邊際回暖，4月份創(chuàng)下歷史最低水平。5月以來(lái)，一系列促消費(fèi)、穩(wěn)增長(zhǎng)的政策措施陸續(xù)出臺(tái)，地方政府也積極響應(yīng)，推出多種促進(jìn)汽車(chē)消費(fèi)的配套方案，極大地活躍了市場(chǎng)。同時(shí)，隨著汽車(chē)產(chǎn)業(yè)鏈全面復(fù)工復(fù)產(chǎn)，產(chǎn)能逐步爬坡，汽車(chē)市場(chǎng)加速恢復(fù)。2022年5月，汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)分別完成192.6萬(wàn)輛和186.2萬(wàn)輛，環(huán)比分別增長(zhǎng)59.7%和57.6%，同比分別下降5.7%和12.6%，降幅比4月分別收窄40.4個(gè)百分點(diǎn)和35個(gè)百分點(diǎn)。新能源汽車(chē)消費(fèi)表現(xiàn)仍亮眼。5月，新能源汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)分別完成46.6萬(wàn)輛和44.7萬(wàn)輛，同比均增長(zhǎng)1.1倍，市場(chǎng)占有率為24%。1-5月，新能源汽車(chē)產(chǎn)銷(xiāo)分別完成207.1萬(wàn)輛和200.3萬(wàn)輛，同比均增長(zhǎng)1.1倍，市場(chǎng)滲透率為21%。

穩(wěn)預(yù)期動(dòng)作拉動(dòng)短期信心，預(yù)期好轉(zhuǎn)仍待經(jīng)濟(jì)持續(xù)復(fù)蘇。5月份強(qiáng)有力政策先后出臺(tái)，十萬(wàn)人大會(huì)后，從中央到地方各項(xiàng)刺激經(jīng)濟(jì)的政策接踵而來(lái)，消費(fèi)、汽車(chē)、基建等在此過(guò)程中受益明顯。上證指數(shù)在4月末階段性見(jiàn)底后，反彈幅度已經(jīng)超過(guò)17%，市場(chǎng)信心顯著恢復(fù)；大宗商品方面，國(guó)內(nèi)屬性商品階段性反映需求預(yù)期，價(jià)格有所回升，其中建材板塊表現(xiàn)比較明顯。但進(jìn)入到6月中旬之后，市場(chǎng)重新轉(zhuǎn)弱，市場(chǎng)擔(dān)憂仍來(lái)自實(shí)際需求轉(zhuǎn)弱的問(wèn)題。

在《宏觀微觀察10》中我們提出，下一階段，來(lái)自出口的外部需求回落壓力和來(lái)自內(nèi)部房地產(chǎn)帶來(lái)的內(nèi)部需求壓力，在防疫政策逐步放寬之后，經(jīng)濟(jì)將呈現(xiàn)緩慢復(fù)蘇狀態(tài)，要想取得類似2020年二季度之后的表現(xiàn)已經(jīng)不具備基本條件。2020年之后中國(guó)經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇快于其他國(guó)家主要得益于復(fù)工復(fù)產(chǎn)快于其他國(guó)家，出口一枝獨(dú)秀以及房地產(chǎn)市場(chǎng)迅速解凍，各項(xiàng)指標(biāo)大幅好轉(zhuǎn)這兩個(gè)條件。

從5月份數(shù)據(jù)看，多項(xiàng)指標(biāo)出現(xiàn)回暖，表明國(guó)內(nèi)受政策臨時(shí)性制約的經(jīng)濟(jì)正在恢復(fù)至常態(tài)化水平，在這中間，自上而下的強(qiáng)有力的政策支持在這中間起到了關(guān)鍵性作用。進(jìn)出口、消費(fèi)、工業(yè)生產(chǎn)、社融邊際改善都得益于來(lái)自政策的力量。房地產(chǎn)數(shù)據(jù)延續(xù)弱勢(shì)、汽車(chē)消費(fèi)同比仍回落、新船訂單減少等問(wèn)題仍代表大宗商品的消費(fèi)端依舊表現(xiàn)不佳，作為中間材料的大宗商品即面對(duì)來(lái)自上游初級(jí)原材料價(jià)格上漲帶來(lái)供給沖擊，也有來(lái)自終端表現(xiàn)不佳帶來(lái)的需求沖擊，大宗商品價(jià)格整體向弱的格局已經(jīng)形成，但結(jié)構(gòu)性分化依舊會(huì)存在，原油、糧食受供應(yīng)因素制約依舊會(huì)高位震蕩一段時(shí)間。

關(guān)鍵詞： 大宗商品