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來(lái)源：方正中期期貨有限公司

摘要：

11月官方制造業(yè)、非制造業(yè)和綜合PMI再度全面超預(yù)期走弱，且均在榮枯線以下。制造業(yè)PMI已連續(xù)兩個(gè)月走弱且低于榮枯線，下行壓力不斷增加。分項(xiàng)顯示，產(chǎn)出和需求雙雙下行，尤其外需加速走弱。產(chǎn)成品庫(kù)存和原材料庫(kù)存一升一降，結(jié)合進(jìn)口和采購(gòu)量看，出現(xiàn)主動(dòng)去庫(kù)存特征。就業(yè)壓力持續(xù)上升，物流、供應(yīng)鏈也受到疫情影響，經(jīng)營(yíng)預(yù)期則在2020年疫情高峰后首次低于榮枯線，顯示行業(yè)情緒受到的負(fù)面沖擊超越以往。價(jià)格分項(xiàng)則暗示后期公布的11月PPI環(huán)比漲幅將減小。分企業(yè)規(guī)?？?，大、中、小企業(yè)PMI以及多數(shù)分項(xiàng)全面走弱，主要指標(biāo)中僅大企業(yè)預(yù)期、小企業(yè)進(jìn)口超過(guò)榮枯線。新訂單和經(jīng)營(yíng)預(yù)期均為小企業(yè)最弱，反映此輪疫情對(duì)底層經(jīng)濟(jì)打擊巨大，紓困政策需要加強(qiáng)。非制造業(yè)PMI回落幅度也擴(kuò)大，新訂單下降但出口訂單上升暗示內(nèi)需走弱是主要阻力。建筑業(yè)和服務(wù)業(yè)PMI產(chǎn)出和新訂單仍在持續(xù)回落。除疫情影響外，基建投資轉(zhuǎn)向平穩(wěn)以及房地產(chǎn)修復(fù)偏弱是建筑業(yè)需求超季節(jié)性走弱的主因?？傮w上看，短期疫情負(fù)面影響顯著，供需雙弱之下庫(kù)存周期承接此前被動(dòng)加，11月出現(xiàn)主動(dòng)去特征，經(jīng)濟(jì)修復(fù)的步伐進(jìn)一步放緩，短期壓力較高。而房地產(chǎn)修復(fù)緩慢，外需持續(xù)回落是需求端面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)。仍需繼續(xù)關(guān)注前期穩(wěn)增長(zhǎng)政策落地情況以及新的政策應(yīng)對(duì)，尤其是防疫政策調(diào)整能否對(duì)經(jīng)濟(jì)注入活力。

正文

數(shù)據(jù)顯示，11月中國(guó)官方制造業(yè)PMI報(bào)48.00，不及預(yù)期的49，也比前值49.20繼續(xù)下降；非制造業(yè)PMI報(bào)46.70，同樣低于預(yù)期的48，也低于前值48.70。綜合PMI報(bào)47.10，較前值49.00有所回落。上述主要指標(biāo)均處于50榮枯線下方。

具體在制造業(yè)PMI總指數(shù)的影響因素中，生產(chǎn)、新訂單、原材料庫(kù)存、就業(yè)分項(xiàng)分別拖累總指數(shù)下降0.45、0.51、0.1、0.18，供應(yīng)商配送分項(xiàng)則帶動(dòng)總指數(shù)小幅上升0.06。

制造業(yè)主要分項(xiàng)中，供需指標(biāo)仍為全面走弱，生產(chǎn)和新訂單分別繼續(xù)下降1.8和1.7至47.8、46.4，仍位于榮枯線下方，10年分位數(shù)也在3%的極低位。新出口訂單再度走弱0.9，顯示外需再回加速下降趨勢(shì)中。庫(kù)存方面，產(chǎn)成品庫(kù)存和原材料庫(kù)存分別上升0.1和下降1.0，二者絕對(duì)水平均在榮枯線以下。根據(jù)我們的計(jì)算，產(chǎn)品凈需求和原料凈需求分別下降至-1.7和0.4。情況表明，產(chǎn)出和需求在11月均出現(xiàn)明顯走弱態(tài)勢(shì)，疫情對(duì)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生負(fù)面影響，同時(shí)海外需求持續(xù)回落的負(fù)面沖擊依然存在。PMI連續(xù)兩個(gè)月走弱并低于榮枯線還表明制造業(yè)下行壓力不斷增加。受到外生因素影響，庫(kù)存周期仍是供需雙弱格局，并且承接此前被動(dòng)加庫(kù)存，11月出現(xiàn)一定的主動(dòng)去庫(kù)存特征。

制造業(yè)PMI其他擴(kuò)散指數(shù)方面。就業(yè)繼續(xù)下降0.9至47.4，持續(xù)處于收縮區(qū)間且降幅還有擴(kuò)大，顯示就業(yè)處于高壓狀態(tài)。供應(yīng)商配送指標(biāo)降幅收窄至0.4，物流、供應(yīng)鏈也受到疫情影響。進(jìn)口、采購(gòu)量分別下降0.8、2.2，后者降幅較大，與原材料庫(kù)存下降共同反映主動(dòng)去庫(kù)存。在手訂單、經(jīng)營(yíng)預(yù)期分別下降0.5、3.7，尤其是后者降幅較大，且出現(xiàn)2020年疫情高峰之后僅有的榮枯線以下的收縮?；虮砻餍袠I(yè)情緒受到的負(fù)面影響超越以往。價(jià)格水平方面，原材料價(jià)格和出廠價(jià)格指標(biāo)均回落，降幅分別為2.6、1.3，暗示后期公布的11月PPI環(huán)比漲幅將會(huì)減小。

不同規(guī)模企業(yè)來(lái)看，大型企業(yè)、中型企業(yè)、小型企業(yè)PMI，以及其中生產(chǎn)、新訂單、出口、原材料庫(kù)存指標(biāo)，全面下降至50榮枯線下方。主要指標(biāo)中僅有大型企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)預(yù)期、小型企業(yè)進(jìn)口指標(biāo)位于榮枯線之上。而新訂單和經(jīng)營(yíng)預(yù)期均是小型企業(yè)表現(xiàn)最弱，反映此輪疫情對(duì)底層經(jīng)濟(jì)打擊巨大，紓困政策仍有待加強(qiáng)。

非制造業(yè)PMI回落幅度擴(kuò)大，商務(wù)活動(dòng)指數(shù)下降2.0至46.7，仍低于榮枯線，10年分位數(shù)水平進(jìn)一步下降至3%的低位。新訂單下降0.5但新出口訂單上升1.1，表明內(nèi)需走弱是非制造業(yè)面臨的主要阻力。在手訂單微升0.1，但從業(yè)人員下降0.6。業(yè)務(wù)預(yù)期大幅下降3.8，暫時(shí)位于榮枯線上。投入品和銷售價(jià)格則分別下降1.1和上升0.6。

分行業(yè)來(lái)看非制造業(yè)。建筑業(yè)和服務(wù)業(yè)PMI分別下降2.8和1.9，后者持續(xù)位于收縮區(qū)間。建筑業(yè)和服務(wù)業(yè)新訂單分別下降2.0和0.3，后者連續(xù)三個(gè)月位于略超40的低位并繼續(xù)緩慢下降。情況表明，除疫情造成的影響之外，基建投資高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向平穩(wěn)，以及房地產(chǎn)修復(fù)速度再次放慢的不利情況初步顯現(xiàn)，表現(xiàn)在建筑業(yè)需求開(kāi)始超季節(jié)性走弱。

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