(資料圖片僅供參考)

來源：CFC金屬研究

摘要

觀點(diǎn)：

美國通脹放緩符合預(yù)期，緊縮的貨幣政策持續(xù)緩解，但多項(xiàng)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)指向當(dāng)前經(jīng)濟(jì)景氣正在回落，宏觀情緒波動(dòng)較大，價(jià)格承壓高位運(yùn)行。國內(nèi)方面，2022年末社零數(shù)據(jù)有所改善疊加經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)的回升，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇趨勢逐漸明朗，提振市場信心。

就業(yè)方面，月末數(shù)據(jù)顯示，美國1月新增非農(nóng)就業(yè)人口創(chuàng)去年7月以來最大漲幅，然而失業(yè)率環(huán)比繼續(xù)回落至3.4%，達(dá)近53年新低。盡管海外通脹數(shù)據(jù)有所降溫，但美國就業(yè)數(shù)據(jù)表現(xiàn)依然強(qiáng)勁，勞動(dòng)力市場仍過熱，引發(fā)市場對(duì)潛在通脹壓力及美聯(lián)儲(chǔ)長期維持緊縮政策的擔(dān)憂，帶動(dòng)銅價(jià)高位回落。

基本面數(shù)據(jù)方面，因春節(jié)假期及傳統(tǒng)消費(fèi)淡季影響，國內(nèi)交易所顯現(xiàn)高斜率累庫趨勢，數(shù)據(jù)顯示，月末國內(nèi)社會(huì)庫存較節(jié)前增加19.66萬噸，2月3日當(dāng)周，上期所累庫8.65萬噸，但海外交易所庫存持續(xù)去化，使得當(dāng)前全球顯性庫存絕對(duì)量仍處于偏低水平，對(duì)價(jià)格仍具底部支撐。供應(yīng)端，海外秘魯抗議活動(dòng)加劇，原料供應(yīng)擾動(dòng)危機(jī)供應(yīng)預(yù)期急劇收緊。需求端，春節(jié)假期后下游企業(yè)陸續(xù)返工，但市場接貨情緒寡淡，相關(guān)消費(fèi)未見起色。

綜合來看，考慮到日益下行的經(jīng)濟(jì)，海外央行加息較為謹(jǐn)慎，市場情緒較為反復(fù)，疊加國內(nèi)累庫壓力，在前期強(qiáng)預(yù)期的推動(dòng)下，銅價(jià)高位難續(xù)大作為。當(dāng)前多空資金力量演變僵持對(duì)抗，預(yù)計(jì)銅價(jià)短時(shí)或有下跌預(yù)期，后市理性追多，建議關(guān)注2月份國內(nèi)市場消費(fèi)回歸節(jié)奏。

策略建議：

在多空雙方對(duì)抗僵持下，短時(shí)間內(nèi)銅價(jià)存在下跌預(yù)期，后市謹(jǐn)慎追漲，策略上，建議主力合約空單繼續(xù)持有。

不確定性風(fēng)險(xiǎn)：

一

行情回顧

2023年1月銅價(jià)小幅反彈后持續(xù)沖高，月末有所回調(diào)。月初，滬銅主力合約摸低63850元/噸，春節(jié)假期前最高觸及71500元/噸，月初銅價(jià)下行的主要原因是，市場對(duì)全球經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)憂及年關(guān)效應(yīng)下國內(nèi)需求轉(zhuǎn)弱對(duì)價(jià)格形成拖累，隨著海外通脹數(shù)據(jù)的降溫、國內(nèi)深港口岸有序恢復(fù)互通，市場風(fēng)險(xiǎn)偏好持續(xù)得到改善，助推銅價(jià)反彈，盡管海外通脹數(shù)據(jù)有所緩和，但月末公布的美國1月非農(nóng)數(shù)據(jù)表現(xiàn)強(qiáng)勁，市場擔(dān)憂美聯(lián)儲(chǔ)或?qū)㈤L期維持緊縮政策，推高最終利率峰值，宏觀樂觀情緒有所收斂，疊加國內(nèi)累庫壓力，牽掣銅價(jià)高位下跌。倫銅呈沖高后小幅回調(diào)姿態(tài)，月中摸高9550.50美元，整體運(yùn)行于8188-9550.5美元/噸區(qū)間。

二

宏觀層面影響分析

海外：景氣周期持續(xù)下滑，緊縮預(yù)期再度緩解

美國12月CPI同比上漲6.5%，前值7.1%；環(huán)比上漲-0.1%，前值0.1%。核心CPI同比上漲5.7%，前值6.0%；環(huán)比上漲0.3%，前值0.2%。此次公布的12月數(shù)據(jù)為整體和核心通脹連續(xù)第6和第3個(gè)月回落，環(huán)比漲幅則是2020年疫情以來首度轉(zhuǎn)負(fù)。美國通脹放緩的原因來自多方面：一是能源價(jià)格大幅下跌，二是供應(yīng)鏈瓶頸改善，三是零售商降價(jià)去庫存。

1月新增非農(nóng)就業(yè)人口51.7萬，為2022年7月以來最大增幅，是市場預(yù)期值18.7萬的近三倍，前值也被上修為26萬。這意味著當(dāng)前美國的就業(yè)增長依舊處于歷史高位。1月，美國失業(yè)率由去年12月的3.5%繼續(xù)回落0.1個(gè)百分點(diǎn)，至3.4%，觸及53年低點(diǎn)，預(yù)期值為3.6%。員工平均時(shí)薪環(huán)比上漲0.3%。

美國2022年四季度GDP年化環(huán)比增長2.9%，高于市場預(yù)期的2.6%，較三季度3.2%的增幅有所放緩。美國2022年一季度、二季度GDP年化環(huán)比增速分別為-1.6%、-0.6%。在全年“高通脹”和“快加息”的背景下，美國GDP連續(xù)在三季度、四季度實(shí)現(xiàn)正增長；鑒于美聯(lián)儲(chǔ)所采取的緊縮政策及其帶來的衰退預(yù)期，美國經(jīng)濟(jì)依然表現(xiàn)穩(wěn)健。美國經(jīng)濟(jì)分析局表示，2022年四季度實(shí)際GDP年化環(huán)比的增長反映了私人庫存投資，消費(fèi)者支出，聯(lián)邦政府、州政府和地方政府的支出以及非住宅類固定資產(chǎn)投資的增長，但部分增長被住宅類固定資產(chǎn)投資和出口的下降所抵消。同時(shí)，進(jìn)口也有所下降。

美國1月ISM服務(wù)業(yè)指數(shù)55.2，大幅好于預(yù)期的50.5,12月前值為49.6。50為榮枯分界線。ISM公布的數(shù)據(jù)顯示，美國1月ISM服務(wù)業(yè)指數(shù)創(chuàng)2020年中以來最大單月升幅，其中新訂單指數(shù)飆升，商業(yè)活動(dòng)指數(shù)增強(qiáng)。最新數(shù)據(jù)表明，消費(fèi)需求回升，美國經(jīng)濟(jì)似乎并不會(huì)很快陷入放緩。

日本央行1月會(huì)議維持現(xiàn)狀、小幅上調(diào)未來通脹預(yù)期、擴(kuò)充了“共同擔(dān)保資金供給操作”?！肮餐瑩?dān)保資金供給操作”能對(duì)日本收益率曲線帶來下行壓力，但最終規(guī)模存在不確定性，同時(shí)存在一定風(fēng)險(xiǎn)。日本央行會(huì)議后市場繼續(xù)定價(jià)貨幣政策正?；?、并未結(jié)束對(duì)日本央行的挑戰(zhàn)。

歐元區(qū)1月綜合PMI初值升至50.2，好于預(yù)期值49.8與前值49.3，也是6月以來該指標(biāo)首次高于區(qū)分?jǐn)U張與收縮的50%榮枯分水線。PMI表明歐元區(qū)私營部門經(jīng)濟(jì)在2023年初意外恢復(fù)增長，提振了市場對(duì)于歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)“軟著陸”的希望。1月制造業(yè)PMI初值為48.5，為連續(xù)7個(gè)月低于榮枯線，低于預(yù)期值48.8，高于前值47.8。值得一提的是，雖然歐元區(qū)制造業(yè)活動(dòng)繼續(xù)萎縮，但其收縮步伐進(jìn)一步明顯放緩。

國內(nèi)：國內(nèi)經(jīng)濟(jì)景氣指數(shù)回升，政策預(yù)期較強(qiáng)

國家統(tǒng)計(jì)局服務(wù)業(yè)調(diào)查中心、中國物流與采購聯(lián)合會(huì)1月31日發(fā)布數(shù)據(jù)，1月份，中國制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）為50.1%，比上月上升3.1個(gè)百分點(diǎn)，升至臨界點(diǎn)以上，制造業(yè)景氣水平明顯回升。統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)顯示，供需兩端同步改善。1月份，生產(chǎn)指數(shù)和新訂單指數(shù)分別為49.8%和50.9%，高于上月5.2和7個(gè)百分點(diǎn)，制造業(yè)產(chǎn)需景氣水平明顯回暖，但受春節(jié)假日因素影響，生產(chǎn)改善力度小于市場需求。

各規(guī)模企業(yè)PMI均有回升。1月份，大、中、小型企業(yè)PMI分別為52.3%、48.6%和47.2%，高于上月4、2.2和2.5個(gè)百分點(diǎn)，各規(guī)模企業(yè)景氣水平均有所回升。調(diào)查結(jié)果顯示，大、中、小型企業(yè)中反映勞動(dòng)力供應(yīng)不足的比重均低于11%，較上月明顯下降，員工短缺制約生產(chǎn)的情況有所緩解。企業(yè)信心明顯增強(qiáng)。1月份，生產(chǎn)經(jīng)營活動(dòng)預(yù)期指數(shù)為55.6%，高于上月3.7個(gè)百分點(diǎn)，升至較高景氣區(qū)間，企業(yè)對(duì)近期市場恢復(fù)發(fā)展預(yù)期向好。

中國12月社會(huì)融資規(guī)模增量1.31萬億，比上年同期少1.05萬億，前值為1.99萬億元；中國12月新增人民幣貸款1.4萬億元，同比多增2665億元，前值為1.21萬億元；中國12月M2貨幣供應(yīng)同比增長11.8%，增速比上月末低0.6個(gè)百分點(diǎn)，比上年同期高2.8個(gè)百分點(diǎn)；M1同比增長3.7%，增速比上月末低0.9個(gè)百分點(diǎn)，比上年同期高0.2個(gè)百分點(diǎn)，M2-M1剪刀差走闊。

三

基本面回顧與展望

3.1礦端供應(yīng)漲幅收窄

從數(shù)據(jù)來看，國內(nèi)精煉銅產(chǎn)量保持穩(wěn)定增長，去年12月份精煉銅產(chǎn)量同比增幅收窄至3.60%，站在去年11月產(chǎn)出高基數(shù)下，環(huán)比下滑2.54%，主要原因是國內(nèi)部分冶煉廠停產(chǎn)檢修、防疫政策調(diào)整后疫情感染致使勞動(dòng)力緊張，對(duì)精銅產(chǎn)量造成沖擊。從銅礦粗煉費(fèi)用來看，12月份TC/RC延續(xù)下跌但仍處近兩年以來的高位水平，反映出銅精礦供應(yīng)持續(xù)收緊，但相比于冶煉產(chǎn)能依然偏寬。受年關(guān)效應(yīng)沖擊，預(yù)計(jì)1月冶煉廠開工率有所下降。綜合來看，盡管偏高的加工費(fèi)對(duì)煉廠生產(chǎn)活躍度仍有一定提振，但在春節(jié)假期的影響下，預(yù)計(jì)1月份銅供應(yīng)或有所收緊。

3.2、進(jìn)口量邊際下滑延續(xù)

受人民幣波動(dòng)升值影響，進(jìn)口盈利窗口關(guān)閉，國內(nèi)銅相關(guān)進(jìn)口量邊際下滑。2022年銅礦進(jìn)口同比增長約7.80%，較1-11月累計(jì)同比下滑0.74pcts；銅及銅材方面，2022年累計(jì)同比增長6.19%，其中，精煉銅進(jìn)口累計(jì)增加7.10%，12月當(dāng)月進(jìn)口同比大幅下滑12.81%，環(huán)比11月環(huán)比下滑4.40%；廢銅方面，2022年12月進(jìn)口同比減少13.89%，2022年全年累計(jì)同比增速放緩至4.63%。我們認(rèn)為，受人民幣匯率波動(dòng)升值影響，滬倫比有所回落，進(jìn)口價(jià)格優(yōu)勢收斂，盈利窗口有所收窄，預(yù)計(jì)銅礦及精銅的進(jìn)口供應(yīng)量增速將繼續(xù)放緩。

3.3全球顯性銅庫存絕對(duì)量仍偏低

1月進(jìn)入傳統(tǒng)消費(fèi)淡季，國內(nèi)大幅累庫。從庫存趨勢來看，受傳統(tǒng)需求淡季、期貨價(jià)格高漲影響，下游企業(yè)采購意愿下降，1月國內(nèi)顯性庫存大幅增加。數(shù)據(jù)顯示，截至1月31日，國內(nèi)交易所累庫增至10.27萬噸附近，COMEX庫存小幅下滑至2.59萬噸，LME庫存則去化至7.52萬噸。從絕對(duì)庫存量來看，當(dāng)前全球顯性庫存依然偏低，對(duì)價(jià)格仍然具備底部支撐。

3.4整體需求疲軟，電力基建消費(fèi)仍為核心拉動(dòng)項(xiàng)

電力基建投資增速小幅下滑，2022年電網(wǎng)投資累計(jì)同比增長2%，較1-11月下滑0.6個(gè)百分點(diǎn)，主要原因是穩(wěn)增長政策工具傳導(dǎo)有所成效，基建投資克服疫情干擾等因素影響，維持穩(wěn)定發(fā)展。房地產(chǎn)方面，2022年房地產(chǎn)投資同比下滑10%，較1-11月下滑0.2個(gè)百分點(diǎn)，盡管國內(nèi)政策持續(xù)加碼支撐地產(chǎn)市場企穩(wěn)運(yùn)行，但多項(xiàng)數(shù)據(jù)表明地產(chǎn)消費(fèi)依然疲弱，進(jìn)一步影響家電等消費(fèi)行業(yè)持續(xù)萎靡。家用電器方面，2022年國內(nèi)主要家電產(chǎn)量累計(jì)同比有所分化，空調(diào)、家用電冰箱及洗衣機(jī)月度數(shù)據(jù)小幅改善，而國內(nèi)冷柜產(chǎn)量環(huán)比下滑，整體來看家電市場疲態(tài)依舊，未見明顯改善。汽車方面，12月銷量同比有所改善，其中乘用車同比增長2.30%，2022年全年乘用車銷量累計(jì)同比1.60%，受春節(jié)假期及新能源國補(bǔ)政策退坡影響，汽車消費(fèi)有所降溫。綜合來看，隨著國內(nèi)消費(fèi)逐漸回暖，市場對(duì)經(jīng)濟(jì)恢復(fù)預(yù)期較強(qiáng)，但由于目前短周期上仍為消費(fèi)淡季，預(yù)計(jì)短時(shí)間內(nèi)銅需求改善有限。

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