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來(lái)源：光大期貨研究所

內(nèi)容摘要：

今年5月以來(lái)波羅的海干散貨指數(shù)整體下行，一度創(chuàng)近5年以來(lái)同期新低，出現(xiàn)逆季節(jié)性走弱。短期來(lái)看，海外經(jīng)濟(jì)下行給干散貨市場(chǎng)帶來(lái)的壓力仍然不容忽略，港口擁堵比例整體下行使得供給端偏寬松。四季度至明年干散貨市場(chǎng)運(yùn)費(fèi)或呈現(xiàn)企穩(wěn)反彈，但預(yù)計(jì)整體反彈程度有限。

近幾個(gè)月以來(lái)，集裝箱運(yùn)價(jià)也出現(xiàn)暴跌。今年由于全球經(jīng)濟(jì)通脹壓力加大，海外衰退風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)增加導(dǎo)致集裝箱需求開(kāi)始下降。此前消費(fèi)需求提前釋放、歐美持續(xù)補(bǔ)庫(kù)使得庫(kù)存端對(duì)于需求的壓力或?qū)⒅饾u顯現(xiàn)，預(yù)計(jì)四季度全球集裝箱海運(yùn)貿(mào)易面臨的下行壓力持續(xù)增加。

與干散貨和集裝箱市場(chǎng)表現(xiàn)截然相反的是，今年以來(lái)全球油輪價(jià)格持續(xù)上行。從四季度來(lái)看，俄羅斯原油出口持續(xù)轉(zhuǎn)移疊加成品油跨區(qū)套利增加將帶來(lái)全球石油貿(mào)易格局的重塑，油運(yùn)平均航距的拉升預(yù)計(jì)有效支撐運(yùn)輸需求，從而推升運(yùn)價(jià)水平。在供應(yīng)收緊、需求改善的背景下，油運(yùn)市場(chǎng)已開(kāi)啟景氣復(fù)蘇，預(yù)計(jì)未來(lái)油輪運(yùn)費(fèi)將繼續(xù)保持強(qiáng)勢(shì)，或有望迎來(lái)一輪超級(jí)周期。

值得一提的是，今年LNG船市場(chǎng)由于夏季歐洲“能源危機(jī)”引發(fā)的天然氣價(jià)格暴漲也提前進(jìn)入旺季。歐洲大量從美國(guó)及全球其他地區(qū)通過(guò)海運(yùn)進(jìn)口LNG現(xiàn)貨，帶動(dòng)LNG油輪運(yùn)價(jià)不斷突破歷史記錄。短期內(nèi)LNG船市場(chǎng)供應(yīng)仍然十分緊張，疊加歐洲至明年強(qiáng)勁的LNG進(jìn)口需求，都將支撐LNG油輪運(yùn)費(fèi)高位運(yùn)行。

未來(lái)集裝箱運(yùn)力和運(yùn)價(jià)指數(shù)期貨上市后，將不僅填補(bǔ)國(guó)內(nèi)航運(yùn)衍生品、特別是集運(yùn)衍生品以及服務(wù)衍生品的空白，也為國(guó)內(nèi)外集運(yùn)市場(chǎng)相關(guān)企業(yè)提供了有效規(guī)避價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，增強(qiáng)企業(yè)的議價(jià)能力，優(yōu)化航運(yùn)資源配置，有利于提升我國(guó)在國(guó)際航運(yùn)市場(chǎng)的價(jià)格影響力。

一、集散市場(chǎng)旺季不旺

今年5月以來(lái)波羅的海干散貨指數(shù)（BDI）整體下行，一度創(chuàng)近5年以來(lái)同期新低，出現(xiàn)逆季節(jié)性走弱。三季度BDI均值僅為1655點(diǎn)，同比下降56%，環(huán)比回落35%。作為全球經(jīng)濟(jì)的風(fēng)向標(biāo)，反映了在貨幣刺激后經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)面臨整體放緩的壓力。根據(jù)克拉克森的數(shù)據(jù)顯示，2022年至今全球干散貨貿(mào)易量同比下降2.6%，中國(guó)干散貨進(jìn)口量同比下降5%。另一方面，近期港口擁堵也緩解至疫情前平均水平，主要是由于船舶到港量減少和供應(yīng)端運(yùn)轉(zhuǎn)效率提高。需求的疲弱和供給側(cè)壓力增加使得干散貨市場(chǎng)呈現(xiàn)旺季不旺的態(tài)勢(shì)。

而在8月底開(kāi)始BDI出現(xiàn)反彈，月內(nèi)漲幅超100%。9月阿根廷針對(duì)大豆出口商實(shí)行優(yōu)惠匯率刺激出口和創(chuàng)匯，大豆集中發(fā)運(yùn)增加了海運(yùn)需求；冬季臨近，歐洲各國(guó)開(kāi)始搶運(yùn)煤炭過(guò)冬，拉動(dòng)巴拿馬型船的運(yùn)價(jià)，以及鐵礦石需求回升，這些因素均促成了干散貨市場(chǎng)的回暖。

不過(guò)短期來(lái)看，海外經(jīng)濟(jì)下行給干散貨市場(chǎng)帶來(lái)的壓力仍然不容忽略，四季度鐵礦石需求仍將壓制運(yùn)費(fèi)上行空間，干散貨市場(chǎng)的支撐將主要來(lái)自煤炭的發(fā)運(yùn)，冬季歐盟因能源短缺存在進(jìn)一步增加煤炭進(jìn)口的動(dòng)力；疊加四季度為北半球糧食發(fā)運(yùn)旺季，烏克蘭糧食出口已經(jīng)重啟，北半球糧食貿(mào)易量或繼續(xù)增加。供應(yīng)端方面，當(dāng)前干散貨船舶規(guī)模增速仍處于低位，船隊(duì)手持訂單占比低于10%，但港口擁堵比例整體下行使得供給端偏寬松。四季度至明年干散貨市場(chǎng)運(yùn)費(fèi)或呈現(xiàn)企穩(wěn)反彈，但預(yù)計(jì)整體反彈程度有限。

與此同時(shí)，近幾個(gè)月以來(lái)，集裝箱運(yùn)價(jià)也出現(xiàn)暴跌。今年由于全球經(jīng)濟(jì)通脹壓力加大，海外衰退風(fēng)險(xiǎn)持續(xù)增加導(dǎo)致集裝箱需求開(kāi)始下降，再加上大批新船下水，加劇了集裝箱市場(chǎng)供需之間的落差。反映單箱運(yùn)價(jià)的上海出口集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)（SCFI）已較今年最高值下跌40%左右，當(dāng)前已跌至2021年初的水平，基本回吐去年一整年的漲幅。2022年至今全球集裝箱海運(yùn)貿(mào)易量同比下降1.7%，7、8月是海外零售商為感恩節(jié)和圣誕節(jié)需求補(bǔ)庫(kù)的傳統(tǒng)旺季，而今年集裝箱市場(chǎng)同樣表現(xiàn)出旺季反跌的特征。三季度SCFI均值僅為3279點(diǎn)，同比下降24%，環(huán)比回落22%。不過(guò)從集裝箱運(yùn)價(jià)來(lái)看，當(dāng)前運(yùn)價(jià)依然高于疫情前水平，這主要源于從去年開(kāi)始的供應(yīng)端壓力。受到勞動(dòng)力增長(zhǎng)和集裝箱艙位緊張的影響，北美港口自去年以來(lái)出現(xiàn)嚴(yán)重?fù)矶?，造成去年集裝箱運(yùn)價(jià)畸高。

當(dāng)前市場(chǎng)艙位供應(yīng)依然不算富余，美西港口勞工談判仍在持續(xù)，貨物加速轉(zhuǎn)移至東部港口，這使得美西港口擁堵有所緩解，但美東港口的擁堵情況在三季度達(dá)到高位。不過(guò)在旺季結(jié)束以來(lái)，北美港口擁堵情況出現(xiàn)邊際改善。疊加需求方面來(lái)看，8月我國(guó)出口金額同比增速收窄至個(gè)位數(shù)，主要港口8月集裝箱吞吐量增速同步放緩；而歐美經(jīng)濟(jì)體通脹壓力顯著，今年以來(lái)美國(guó)零售商庫(kù)存逐月走高，顯著高于往年同期水平，此前消費(fèi)需求提前釋放、歐美持續(xù)補(bǔ)庫(kù)使得庫(kù)存端對(duì)于需求的壓力或?qū)⒅饾u顯現(xiàn)，預(yù)計(jì)四季度全球集裝箱海運(yùn)貿(mào)易面臨的下行壓力持續(xù)增加。

從供應(yīng)端來(lái)看，今年下半年交付的新船仍將保持較低水平，預(yù)計(jì)2022年全球集裝箱船隊(duì)規(guī)模增速約為4%，低于往年水平。然而由于2020年12月以來(lái)集裝箱新船訂單大量投放，當(dāng)前集裝箱船隊(duì)手持訂單占比已接近30%，預(yù)計(jì)明年全球集裝箱新船交付量將大幅升至歷史紀(jì)錄水平，船隊(duì)擴(kuò)張速度將加快至8%左右，集裝箱市場(chǎng)供應(yīng)端壓力將從明年開(kāi)始顯著體現(xiàn)。

二、油輪開(kāi)啟超級(jí)周期

與干散貨和集裝箱市場(chǎng)表現(xiàn)截然相反的是，今年以來(lái)全球油輪價(jià)格持續(xù)上行，波羅的海原油運(yùn)價(jià)指數(shù)（BDTI）在俄烏沖突背景下快速回升，三季度BDTI均值達(dá)到1453點(diǎn)，同比大漲141%，環(huán)比上升15%，為2008年以來(lái)的最高水平。成品油運(yùn)價(jià)也同樣高位震蕩，波羅的海成品油運(yùn)價(jià)指數(shù)（BCTI）三季度均值達(dá)到1317點(diǎn)，同比大漲171%，環(huán)比小幅下跌3.2%，二、三季度均值同樣達(dá)到2005年以來(lái)最高值。從船東收益來(lái)看，三季度以來(lái)VLCC日租金也逐步走高，當(dāng)前中東至遠(yuǎn)東等航線(xiàn)日租金已達(dá)到8萬(wàn)美元的歷史高位，市場(chǎng)景氣度進(jìn)一步上升，船東經(jīng)營(yíng)效益顯著改善。俄烏沖突之后，俄羅斯成品油出口受到限制，加之全球煉廠產(chǎn)能的缺失，海外汽、柴油市場(chǎng)出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性緊張的情況。在低庫(kù)存、煉廠產(chǎn)能受限，疊加需求旺季的背景下，二季度美國(guó)出口大量成品油至歐洲，這也使得成品油運(yùn)價(jià)較原油率先開(kāi)啟了上行周期。而原油油輪市場(chǎng)在俄烏沖突之后首先經(jīng)歷了俄羅斯原油貿(mào)易受到制裁的預(yù)期，隨后經(jīng)歷了盡管跨區(qū)貿(mào)易減少，但是區(qū)域貿(mào)易增加的預(yù)期修正，俄羅斯原油貿(mào)易持續(xù)向亞洲轉(zhuǎn)移，部分抵消了向歐美的發(fā)運(yùn)減量，同時(shí)歐洲加大了從中東、美國(guó)、南美等地的原油和成品油進(jìn)口量，直接刺激了大西洋(行情600558,診股)地區(qū)的海運(yùn)需求。今年三季度原油海運(yùn)發(fā)運(yùn)量已超過(guò)疫情前同期水平，較去年整體反彈10%左右。此外，全球二手船油輪市場(chǎng)也異?；鸨鶕?jù)數(shù)據(jù)顯示，今年前三個(gè)季度約有525艘油輪發(fā)生交易，三季度比一季度交易量大幅增加了約40%。

從四季度來(lái)看，歐盟從12月5日開(kāi)始將禁止進(jìn)口俄羅斯原油，明年2月5日開(kāi)始將禁止進(jìn)口俄羅斯成品油。目前歐盟對(duì)俄羅斯原油仍有一定的進(jìn)口量，不過(guò)俄羅斯原油出口大部分已轉(zhuǎn)移至亞洲，印度已經(jīng)成為俄羅斯原油的第二大進(jìn)口國(guó)，僅次于中國(guó)；疊加我國(guó)成品油出口配額接連下發(fā)以及成品油跨區(qū)套利增加將帶來(lái)全球石油貿(mào)易格局的重塑。隨著美國(guó)、南美原油出口逐年增加、亞洲國(guó)家進(jìn)口需求穩(wěn)步提升，原油將呈現(xiàn)“供應(yīng)西移、需求東移”的格局，而亞太煉廠產(chǎn)能的投放和歐洲煉能的淘汰使得成品油將呈現(xiàn)“需求西移、供應(yīng)東移”的格局，油運(yùn)平均航距的拉升預(yù)計(jì)有效支撐運(yùn)輸需求，從而推升運(yùn)價(jià)水平。

而供應(yīng)端方面，VLCC船隊(duì)老齡化情況相對(duì)較為嚴(yán)重，需求旺盛、新船造價(jià)創(chuàng)新高和燃料技術(shù)以及環(huán)保公約等不確定因素使得船東拆解老船和造新船意愿較低。當(dāng)前VLCC的造船價(jià)格已達(dá)到1.2億美元，創(chuàng)10年以來(lái)新高。從VLCC手持訂單占船隊(duì)規(guī)模比例來(lái)看不到5%，為近20年以來(lái)最低水平。原油油輪和成品油油輪運(yùn)力增速預(yù)計(jì)近兩年見(jiàn)頂。此外，國(guó)際海事組織 IMO針對(duì)現(xiàn)有船舶的環(huán)保新政——現(xiàn)有船舶能效指數(shù)EEXI及碳排放強(qiáng)度指數(shù)CII將正式執(zhí)行，預(yù)計(jì)全球約有六成以上的油輪運(yùn)力不符合標(biāo)準(zhǔn)，這將迫使部分油輪降速行駛或者拆解淘汰，預(yù)計(jì)未來(lái)兩年將油輪運(yùn)力將加速出清，全球有效運(yùn)力供給進(jìn)一步收縮。在供應(yīng)收緊、需求改善的背景下，油運(yùn)市場(chǎng)已開(kāi)啟景氣復(fù)蘇，預(yù)計(jì)未來(lái)油輪運(yùn)費(fèi)將繼續(xù)保持強(qiáng)勢(shì)，或有望迎來(lái)一輪超級(jí)周期。

值得一提的是，今年LNG船市場(chǎng)由于夏季歐洲“能源危機(jī)”引發(fā)的天然氣價(jià)格暴漲也提前進(jìn)入旺季。過(guò)去5年間，俄羅斯通過(guò)管道供應(yīng)的天然氣約占?xì)W盟和英國(guó)的三分之一。今年以來(lái)，受地緣局勢(shì)擾動(dòng)，俄羅斯對(duì)歐洲的輸氣量不斷下降，“北溪-1號(hào)”管道已陷入無(wú)限期關(guān)停的狀態(tài)，而“北溪-2號(hào)”管道去年建成后還未通氣，目前俄羅斯至歐洲僅剩下途徑烏克蘭和土耳其的管道0.8億立方米/日的輸氣量，遠(yuǎn)低于去年和今年上半年4億和2.4億立方米的水平。在此背景之下，歐洲開(kāi)始大量從全球采購(gòu)LNG以補(bǔ)充俄羅斯供應(yīng)的缺口，對(duì)于美國(guó)天然氣供應(yīng)的依賴(lài)度大幅提升。今年上半年美國(guó)LNG出口量約為平均112億立方英尺/日，成為全球最大的LNG出口國(guó)，出口到歐盟和英國(guó)的量占其出口總量的64%，同時(shí)占?xì)W盟和英國(guó)進(jìn)口總量的47%。今年1-8月歐洲自俄羅斯進(jìn)口管道氣同比下降38.75億立方米/月，而從美國(guó)LNG進(jìn)口同比上升38.72億立方米/月，同比去年增長(zhǎng)近2倍。

歐洲大量從美國(guó)及全球其他地區(qū)通過(guò)海運(yùn)進(jìn)口LNG現(xiàn)貨，帶動(dòng)LNG油輪運(yùn)價(jià)節(jié)節(jié)升高，并不斷突破歷史記錄。在冬季到來(lái)之前，貿(mào)易商就已經(jīng)開(kāi)始爭(zhēng)相訂購(gòu)LNG油輪，盡管近期海外天然氣價(jià)格出現(xiàn)顯著下跌，但由于現(xiàn)貨船的供應(yīng)仍然非常緊張，截至10月21日當(dāng)周，太平洋(行情601099,診股)和大西洋LNG船即期運(yùn)費(fèi)均超過(guò)400000美元/日，周度環(huán)比上漲超10%，從8月底的約80000美元/日上漲了約6倍。這一方面是由于歐洲持續(xù)不斷地進(jìn)口需求，另一方面也源于歐洲自身薄弱的LNG基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。當(dāng)前歐盟各國(guó)儲(chǔ)氣設(shè)施接近滿(mǎn)負(fù)荷，而仍有大量的LNG船正駛向歐洲，據(jù)悉本月至少有超過(guò)80艘LNG船將到達(dá)歐洲西北部港口。歐洲整體LNG接收能力和再氣化產(chǎn)能有限，港口裝卸能力受限導(dǎo)致接近50艘LNG油輪排隊(duì)等待卸貨，同時(shí)轉(zhuǎn)運(yùn)能力受限也導(dǎo)致卸貨之后無(wú)法及時(shí)運(yùn)輸，庫(kù)存空間不足使得部分LNG船舶在海上用作浮倉(cāng)儲(chǔ)存，這進(jìn)一步加劇了LNG船即期市場(chǎng)可用運(yùn)力的緊張程度。

今年LNG新造船訂單表現(xiàn)也十分強(qiáng)勁，至9月今年新造船訂單已超過(guò)130艘，手持訂單占船隊(duì)規(guī)模比例已達(dá)43%。不過(guò)從交付時(shí)間來(lái)看，明年LNG船舶增速依然有限，預(yù)計(jì)維持在5%左右，因此短期內(nèi)LNG船市場(chǎng)供應(yīng)仍然十分緊張，疊加歐洲至明年強(qiáng)勁的LNG進(jìn)口需求，都將支撐LNG油輪運(yùn)費(fèi)高位運(yùn)行。

三、航運(yùn)衍生品即將上市為企業(yè)保駕護(hù)航

對(duì)于航運(yùn)產(chǎn)業(yè)而言，作為典型的重資產(chǎn)和高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)，當(dāng)前市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)主要來(lái)自于海運(yùn)費(fèi)波動(dòng)幅度過(guò)大。近年來(lái)，全球海運(yùn)價(jià)格大幅波動(dòng)，運(yùn)價(jià)過(guò)高導(dǎo)致貿(mào)易企業(yè)物流成本大幅提高，而運(yùn)價(jià)太低則導(dǎo)致輪船公司盈利受阻，收益和成本不確定性的上升讓海運(yùn)行業(yè)和外貿(mào)企業(yè)都面臨極大的風(fēng)險(xiǎn)。此外，新船造船周期需要1.5-2年左右，周期過(guò)長(zhǎng)也使得上游企業(yè)可能會(huì)面臨高位造船的較大成本壓力。當(dāng)前產(chǎn)業(yè)（尤其是缺乏航運(yùn)衍生品的集裝箱市場(chǎng)相關(guān)企業(yè)）主要以簽訂長(zhǎng)期協(xié)議為主，以獲得較為穩(wěn)定的盈利。但是由于現(xiàn)在長(zhǎng)協(xié)價(jià)格和現(xiàn)貨價(jià)格出現(xiàn)倒掛，集運(yùn)市場(chǎng)上出現(xiàn)了部分客戶(hù)毀約、要求重新簽訂長(zhǎng)期協(xié)議的情況。因此對(duì)于相關(guān)企業(yè)而言，通過(guò)簽訂長(zhǎng)約來(lái)進(jìn)行的價(jià)格風(fēng)險(xiǎn)管理效果同樣面臨不確定性。

從全球范圍來(lái)看，目前最有影響力的海運(yùn)衍生品是新交所推出的的遠(yuǎn)期運(yùn)費(fèi)協(xié)議FFA，但僅運(yùn)用在干散貨和油輪市場(chǎng)，并且采取經(jīng)紀(jì)人撮合的遠(yuǎn)期交易方式，總體成交規(guī)模不大。集運(yùn)行業(yè)企業(yè)缺乏對(duì)沖運(yùn)價(jià)波動(dòng)的能力，亟需相關(guān)航運(yùn)衍生品進(jìn)行企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)管理。

據(jù)了解，國(guó)內(nèi)即將上市的航運(yùn)相關(guān)衍生品為大連商品交易所的集裝箱運(yùn)力期貨和上海期貨交易所聯(lián)合上海航運(yùn)交易所研發(fā)的集裝箱運(yùn)價(jià)指數(shù)期貨，目前均已完成上市前準(zhǔn)備工作。未來(lái)集裝箱運(yùn)力和運(yùn)價(jià)指數(shù)期貨上市后，將不僅填補(bǔ)國(guó)內(nèi)航運(yùn)衍生品、特別是集運(yùn)衍生品以及服務(wù)衍生品的空白，也為國(guó)內(nèi)外集運(yùn)市場(chǎng)相關(guān)企業(yè)提供了有效規(guī)避價(jià)格波動(dòng)的風(fēng)險(xiǎn)管理工具，增強(qiáng)企業(yè)的議價(jià)能力，優(yōu)化航運(yùn)資源配置，有利于提升我國(guó)在國(guó)際航運(yùn)市場(chǎng)的價(jià)格影響力。

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