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來源：光大期貨研究所

內(nèi)容摘要：

今年5月以來波羅的海干散貨指數(shù)整體下行，一度創(chuàng)近5年以來同期新低，出現(xiàn)逆季節(jié)性走弱。短期來看，海外經(jīng)濟下行給干散貨市場帶來的壓力仍然不容忽略，港口擁堵比例整體下行使得供給端偏寬松。四季度至明年干散貨市場運費或呈現(xiàn)企穩(wěn)反彈，但預(yù)計整體反彈程度有限。

近幾個月以來，集裝箱運價也出現(xiàn)暴跌。今年由于全球經(jīng)濟通脹壓力加大，海外衰退風(fēng)險持續(xù)增加導(dǎo)致集裝箱需求開始下降。此前消費需求提前釋放、歐美持續(xù)補庫使得庫存端對于需求的壓力或?qū)⒅饾u顯現(xiàn)，預(yù)計四季度全球集裝箱海運貿(mào)易面臨的下行壓力持續(xù)增加。

與干散貨和集裝箱市場表現(xiàn)截然相反的是，今年以來全球油輪價格持續(xù)上行。從四季度來看，俄羅斯原油出口持續(xù)轉(zhuǎn)移疊加成品油跨區(qū)套利增加將帶來全球石油貿(mào)易格局的重塑，油運平均航距的拉升預(yù)計有效支撐運輸需求，從而推升運價水平。在供應(yīng)收緊、需求改善的背景下，油運市場已開啟景氣復(fù)蘇，預(yù)計未來油輪運費將繼續(xù)保持強勢，或有望迎來一輪超級周期。

值得一提的是，今年LNG船市場由于夏季歐洲“能源危機”引發(fā)的天然氣價格暴漲也提前進入旺季。歐洲大量從美國及全球其他地區(qū)通過海運進口LNG現(xiàn)貨，帶動LNG油輪運價不斷突破歷史記錄。短期內(nèi)LNG船市場供應(yīng)仍然十分緊張，疊加歐洲至明年強勁的LNG進口需求，都將支撐LNG油輪運費高位運行。

未來集裝箱運力和運價指數(shù)期貨上市后，將不僅填補國內(nèi)航運衍生品、特別是集運衍生品以及服務(wù)衍生品的空白，也為國內(nèi)外集運市場相關(guān)企業(yè)提供了有效規(guī)避價格波動的風(fēng)險管理工具，增強企業(yè)的議價能力，優(yōu)化航運資源配置，有利于提升我國在國際航運市場的價格影響力。

一、集散市場旺季不旺

今年5月以來波羅的海干散貨指數(shù)（BDI）整體下行，一度創(chuàng)近5年以來同期新低，出現(xiàn)逆季節(jié)性走弱。三季度BDI均值僅為1655點，同比下降56%，環(huán)比回落35%。作為全球經(jīng)濟的風(fēng)向標，反映了在貨幣刺激后經(jīng)濟增長面臨整體放緩的壓力。根據(jù)克拉克森的數(shù)據(jù)顯示，2022年至今全球干散貨貿(mào)易量同比下降2.6%，中國干散貨進口量同比下降5%。另一方面，近期港口擁堵也緩解至疫情前平均水平，主要是由于船舶到港量減少和供應(yīng)端運轉(zhuǎn)效率提高。需求的疲弱和供給側(cè)壓力增加使得干散貨市場呈現(xiàn)旺季不旺的態(tài)勢。

而在8月底開始BDI出現(xiàn)反彈，月內(nèi)漲幅超100%。9月阿根廷針對大豆出口商實行優(yōu)惠匯率刺激出口和創(chuàng)匯，大豆集中發(fā)運增加了海運需求；冬季臨近，歐洲各國開始搶運煤炭過冬，拉動巴拿馬型船的運價，以及鐵礦石需求回升，這些因素均促成了干散貨市場的回暖。

不過短期來看，海外經(jīng)濟下行給干散貨市場帶來的壓力仍然不容忽略，四季度鐵礦石需求仍將壓制運費上行空間，干散貨市場的支撐將主要來自煤炭的發(fā)運，冬季歐盟因能源短缺存在進一步增加煤炭進口的動力；疊加四季度為北半球糧食發(fā)運旺季，烏克蘭糧食出口已經(jīng)重啟，北半球糧食貿(mào)易量或繼續(xù)增加。供應(yīng)端方面，當前干散貨船舶規(guī)模增速仍處于低位，船隊手持訂單占比低于10%，但港口擁堵比例整體下行使得供給端偏寬松。四季度至明年干散貨市場運費或呈現(xiàn)企穩(wěn)反彈，但預(yù)計整體反彈程度有限。

與此同時，近幾個月以來，集裝箱運價也出現(xiàn)暴跌。今年由于全球經(jīng)濟通脹壓力加大，海外衰退風(fēng)險持續(xù)增加導(dǎo)致集裝箱需求開始下降，再加上大批新船下水，加劇了集裝箱市場供需之間的落差。反映單箱運價的上海出口集裝箱運價指數(shù)（SCFI）已較今年最高值下跌40%左右，當前已跌至2021年初的水平，基本回吐去年一整年的漲幅。2022年至今全球集裝箱海運貿(mào)易量同比下降1.7%，7、8月是海外零售商為感恩節(jié)和圣誕節(jié)需求補庫的傳統(tǒng)旺季，而今年集裝箱市場同樣表現(xiàn)出旺季反跌的特征。三季度SCFI均值僅為3279點，同比下降24%，環(huán)比回落22%。不過從集裝箱運價來看，當前運價依然高于疫情前水平，這主要源于從去年開始的供應(yīng)端壓力。受到勞動力增長和集裝箱艙位緊張的影響，北美港口自去年以來出現(xiàn)嚴重擁堵，造成去年集裝箱運價畸高。

當前市場艙位供應(yīng)依然不算富余，美西港口勞工談判仍在持續(xù)，貨物加速轉(zhuǎn)移至東部港口，這使得美西港口擁堵有所緩解，但美東港口的擁堵情況在三季度達到高位。不過在旺季結(jié)束以來，北美港口擁堵情況出現(xiàn)邊際改善。疊加需求方面來看，8月我國出口金額同比增速收窄至個位數(shù)，主要港口8月集裝箱吞吐量增速同步放緩；而歐美經(jīng)濟體通脹壓力顯著，今年以來美國零售商庫存逐月走高，顯著高于往年同期水平，此前消費需求提前釋放、歐美持續(xù)補庫使得庫存端對于需求的壓力或?qū)⒅饾u顯現(xiàn)，預(yù)計四季度全球集裝箱海運貿(mào)易面臨的下行壓力持續(xù)增加。

從供應(yīng)端來看，今年下半年交付的新船仍將保持較低水平，預(yù)計2022年全球集裝箱船隊規(guī)模增速約為4%，低于往年水平。然而由于2020年12月以來集裝箱新船訂單大量投放，當前集裝箱船隊手持訂單占比已接近30%，預(yù)計明年全球集裝箱新船交付量將大幅升至歷史紀錄水平，船隊擴張速度將加快至8%左右，集裝箱市場供應(yīng)端壓力將從明年開始顯著體現(xiàn)。

二、油輪開啟超級周期

與干散貨和集裝箱市場表現(xiàn)截然相反的是，今年以來全球油輪價格持續(xù)上行，波羅的海原油運價指數(shù)（BDTI）在俄烏沖突背景下快速回升，三季度BDTI均值達到1453點，同比大漲141%，環(huán)比上升15%，為2008年以來的最高水平。成品油運價也同樣高位震蕩，波羅的海成品油運價指數(shù)（BCTI）三季度均值達到1317點，同比大漲171%，環(huán)比小幅下跌3.2%，二、三季度均值同樣達到2005年以來最高值。從船東收益來看，三季度以來VLCC日租金也逐步走高，當前中東至遠東等航線日租金已達到8萬美元的歷史高位，市場景氣度進一步上升，船東經(jīng)營效益顯著改善。俄烏沖突之后，俄羅斯成品油出口受到限制，加之全球煉廠產(chǎn)能的缺失，海外汽、柴油市場出現(xiàn)了結(jié)構(gòu)性緊張的情況。在低庫存、煉廠產(chǎn)能受限，疊加需求旺季的背景下，二季度美國出口大量成品油至歐洲，這也使得成品油運價較原油率先開啟了上行周期。而原油油輪市場在俄烏沖突之后首先經(jīng)歷了俄羅斯原油貿(mào)易受到制裁的預(yù)期，隨后經(jīng)歷了盡管跨區(qū)貿(mào)易減少，但是區(qū)域貿(mào)易增加的預(yù)期修正，俄羅斯原油貿(mào)易持續(xù)向亞洲轉(zhuǎn)移，部分抵消了向歐美的發(fā)運減量，同時歐洲加大了從中東、美國、南美等地的原油和成品油進口量，直接刺激了大西洋(行情600558,診股)地區(qū)的海運需求。今年三季度原油海運發(fā)運量已超過疫情前同期水平，較去年整體反彈10%左右。此外，全球二手船油輪市場也異?；鸨鶕?jù)數(shù)據(jù)顯示，今年前三個季度約有525艘油輪發(fā)生交易，三季度比一季度交易量大幅增加了約40%。

從四季度來看，歐盟從12月5日開始將禁止進口俄羅斯原油，明年2月5日開始將禁止進口俄羅斯成品油。目前歐盟對俄羅斯原油仍有一定的進口量，不過俄羅斯原油出口大部分已轉(zhuǎn)移至亞洲，印度已經(jīng)成為俄羅斯原油的第二大進口國，僅次于中國；疊加我國成品油出口配額接連下發(fā)以及成品油跨區(qū)套利增加將帶來全球石油貿(mào)易格局的重塑。隨著美國、南美原油出口逐年增加、亞洲國家進口需求穩(wěn)步提升，原油將呈現(xiàn)“供應(yīng)西移、需求東移”的格局，而亞太煉廠產(chǎn)能的投放和歐洲煉能的淘汰使得成品油將呈現(xiàn)“需求西移、供應(yīng)東移”的格局，油運平均航距的拉升預(yù)計有效支撐運輸需求，從而推升運價水平。

而供應(yīng)端方面，VLCC船隊老齡化情況相對較為嚴重，需求旺盛、新船造價創(chuàng)新高和燃料技術(shù)以及環(huán)保公約等不確定因素使得船東拆解老船和造新船意愿較低。當前VLCC的造船價格已達到1.2億美元，創(chuàng)10年以來新高。從VLCC手持訂單占船隊規(guī)模比例來看不到5%，為近20年以來最低水平。原油油輪和成品油油輪運力增速預(yù)計近兩年見頂。此外，國際海事組織 IMO針對現(xiàn)有船舶的環(huán)保新政——現(xiàn)有船舶能效指數(shù)EEXI及碳排放強度指數(shù)CII將正式執(zhí)行，預(yù)計全球約有六成以上的油輪運力不符合標準，這將迫使部分油輪降速行駛或者拆解淘汰，預(yù)計未來兩年將油輪運力將加速出清，全球有效運力供給進一步收縮。在供應(yīng)收緊、需求改善的背景下，油運市場已開啟景氣復(fù)蘇，預(yù)計未來油輪運費將繼續(xù)保持強勢，或有望迎來一輪超級周期。

值得一提的是，今年LNG船市場由于夏季歐洲“能源危機”引發(fā)的天然氣價格暴漲也提前進入旺季。過去5年間，俄羅斯通過管道供應(yīng)的天然氣約占歐盟和英國的三分之一。今年以來，受地緣局勢擾動，俄羅斯對歐洲的輸氣量不斷下降，“北溪-1號”管道已陷入無限期關(guān)停的狀態(tài)，而“北溪-2號”管道去年建成后還未通氣，目前俄羅斯至歐洲僅剩下途徑烏克蘭和土耳其的管道0.8億立方米/日的輸氣量，遠低于去年和今年上半年4億和2.4億立方米的水平。在此背景之下，歐洲開始大量從全球采購LNG以補充俄羅斯供應(yīng)的缺口，對于美國天然氣供應(yīng)的依賴度大幅提升。今年上半年美國LNG出口量約為平均112億立方英尺/日，成為全球最大的LNG出口國，出口到歐盟和英國的量占其出口總量的64%，同時占歐盟和英國進口總量的47%。今年1-8月歐洲自俄羅斯進口管道氣同比下降38.75億立方米/月，而從美國LNG進口同比上升38.72億立方米/月，同比去年增長近2倍。

歐洲大量從美國及全球其他地區(qū)通過海運進口LNG現(xiàn)貨，帶動LNG油輪運價節(jié)節(jié)升高，并不斷突破歷史記錄。在冬季到來之前，貿(mào)易商就已經(jīng)開始爭相訂購LNG油輪，盡管近期海外天然氣價格出現(xiàn)顯著下跌，但由于現(xiàn)貨船的供應(yīng)仍然非常緊張，截至10月21日當周，太平洋(行情601099,診股)和大西洋LNG船即期運費均超過400000美元/日，周度環(huán)比上漲超10%，從8月底的約80000美元/日上漲了約6倍。這一方面是由于歐洲持續(xù)不斷地進口需求，另一方面也源于歐洲自身薄弱的LNG基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)。當前歐盟各國儲氣設(shè)施接近滿負荷，而仍有大量的LNG船正駛向歐洲，據(jù)悉本月至少有超過80艘LNG船將到達歐洲西北部港口。歐洲整體LNG接收能力和再氣化產(chǎn)能有限，港口裝卸能力受限導(dǎo)致接近50艘LNG油輪排隊等待卸貨，同時轉(zhuǎn)運能力受限也導(dǎo)致卸貨之后無法及時運輸，庫存空間不足使得部分LNG船舶在海上用作浮倉儲存，這進一步加劇了LNG船即期市場可用運力的緊張程度。

今年LNG新造船訂單表現(xiàn)也十分強勁，至9月今年新造船訂單已超過130艘，手持訂單占船隊規(guī)模比例已達43%。不過從交付時間來看，明年LNG船舶增速依然有限，預(yù)計維持在5%左右，因此短期內(nèi)LNG船市場供應(yīng)仍然十分緊張，疊加歐洲至明年強勁的LNG進口需求，都將支撐LNG油輪運費高位運行。

三、航運衍生品即將上市為企業(yè)保駕護航

對于航運產(chǎn)業(yè)而言，作為典型的重資產(chǎn)和高風(fēng)險行業(yè)，當前市場的風(fēng)險主要來自于海運費波動幅度過大。近年來，全球海運價格大幅波動，運價過高導(dǎo)致貿(mào)易企業(yè)物流成本大幅提高，而運價太低則導(dǎo)致輪船公司盈利受阻，收益和成本不確定性的上升讓海運行業(yè)和外貿(mào)企業(yè)都面臨極大的風(fēng)險。此外，新船造船周期需要1.5-2年左右，周期過長也使得上游企業(yè)可能會面臨高位造船的較大成本壓力。當前產(chǎn)業(yè)（尤其是缺乏航運衍生品的集裝箱市場相關(guān)企業(yè)）主要以簽訂長期協(xié)議為主，以獲得較為穩(wěn)定的盈利。但是由于現(xiàn)在長協(xié)價格和現(xiàn)貨價格出現(xiàn)倒掛，集運市場上出現(xiàn)了部分客戶毀約、要求重新簽訂長期協(xié)議的情況。因此對于相關(guān)企業(yè)而言，通過簽訂長約來進行的價格風(fēng)險管理效果同樣面臨不確定性。

從全球范圍來看，目前最有影響力的海運衍生品是新交所推出的的遠期運費協(xié)議FFA，但僅運用在干散貨和油輪市場，并且采取經(jīng)紀人撮合的遠期交易方式，總體成交規(guī)模不大。集運行業(yè)企業(yè)缺乏對沖運價波動的能力，亟需相關(guān)航運衍生品進行企業(yè)風(fēng)險管理。

據(jù)了解，國內(nèi)即將上市的航運相關(guān)衍生品為大連商品交易所的集裝箱運力期貨和上海期貨交易所聯(lián)合上海航運交易所研發(fā)的集裝箱運價指數(shù)期貨，目前均已完成上市前準備工作。未來集裝箱運力和運價指數(shù)期貨上市后，將不僅填補國內(nèi)航運衍生品、特別是集運衍生品以及服務(wù)衍生品的空白，也為國內(nèi)外集運市場相關(guān)企業(yè)提供了有效規(guī)避價格波動的風(fēng)險管理工具，增強企業(yè)的議價能力，優(yōu)化航運資源配置，有利于提升我國在國際航運市場的價格影響力。

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