特別國債具有專款專用、用途靈活、不列入財政赤字等的特點(diǎn)，考慮到今年共計約9500億元國債到期，且在穩(wěn)增長背景下發(fā)行特別國債用于基建補(bǔ)短板等可以進(jìn)一步加強(qiáng)“逆周期”調(diào)節(jié)，在“減稅降費(fèi)”的同時為財政開源，還可以減少疫情對經(jīng)濟(jì)的擾動，我們認(rèn)為2022年存在發(fā)行特別國債的可能。

▍特別國債是為特定目標(biāo)發(fā)行的、具有明確用途的國債，具有?？顚Ｓ?、用途靈活、不列入財政赤字、即收即支的特點(diǎn)。

我國共發(fā)行過三次特別國債。第一次為1998年發(fā)行2700億特別國債。當(dāng)時國內(nèi)商業(yè)銀行受到亞洲金融危機(jī)的沖擊，銀行資產(chǎn)質(zhì)量惡化，資本充足率較低。為了補(bǔ)充四大行的資本金，財政部定向發(fā)行了2700億元特別國債。第二次為2007年發(fā)行1.55萬億特別國債。財政部成立一家專門的機(jī)構(gòu)經(jīng)營管理部分外匯儲備，并設(shè)計了通過發(fā)行特別國債的方式“借道”商業(yè)銀行完成外匯儲備的“轉(zhuǎn)移”。第三次特別國債為2020年，抗疫特別國債。為應(yīng)對新冠肺炎疫情影響，發(fā)行1萬億抗疫特別國債主要用于公共衛(wèi)生等基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)和抗疫相關(guān)支出。

▍2022年可能發(fā)行特別國債的四大理由：

一是2022年共計約9500億元國債到期，參考2017年滾動發(fā)行特別國債，財政部很可能進(jìn)行續(xù)發(fā)。

二是目前政策聚焦“穩(wěn)增長”，發(fā)行特別國債用于基建補(bǔ)短板等可以進(jìn)一步加強(qiáng)“逆周期”調(diào)節(jié)，使財政政策更加積極有為，進(jìn)一步加強(qiáng)基建對穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)、促進(jìn)增長的作用。

三是財政面臨收入壓力，在支出力度增大且減稅降費(fèi)的背景下，需要有新的開源手段拓寬廣義財政收入。而特別國債不計入赤字，發(fā)行審批更為靈活，這些特點(diǎn)或使其成為財政開源的關(guān)鍵手段。

四是疫情擾動頻繁出現(xiàn)，拖累經(jīng)濟(jì)修復(fù)節(jié)奏，特別國債可以助力經(jīng)濟(jì)修復(fù)回升的節(jié)奏。

▍特別國債發(fā)行猜想。

如果2022年發(fā)行特別國債，方式上可能是定向+公募結(jié)合的模式：參照歷史經(jīng)驗(yàn)，針對7500億到期債券的續(xù)作方式繼續(xù)保持定向，而其余的特別國債則通過全國銀行間債券市場，面向境內(nèi)商業(yè)銀行發(fā)行。投向上預(yù)計將以基建為主，以支持中小銀行資本補(bǔ)充等為輔，進(jìn)一步加強(qiáng)基建對穩(wěn)定經(jīng)濟(jì)的作用，化解中小銀行的潛在風(fēng)險，提高中小銀行的信貸投放能力和投放意愿。規(guī)模上可能超過10000億元，除了對沖到期規(guī)模以外，為了實(shí)現(xiàn)“穩(wěn)增長”目標(biāo)，還有可能新發(fā)一部分國債。

▍特別國債發(fā)行對經(jīng)濟(jì)影響。

如果特別國債發(fā)行后用于基建投資，假設(shè)投入基建的規(guī)模達(dá)到3000億，預(yù)計全年基建投資同比增速可提高約1.5個百分點(diǎn)。如果特別國債發(fā)行后支持中小銀行的資本補(bǔ)充，不僅可起到防范化解金融風(fēng)險的作用，還可以增強(qiáng)中小銀行的信貸投放能力并以乘數(shù)效應(yīng)擴(kuò)大特別國債的政策效果。

▍后市展望：

考慮到今年共計約9500億元國債到期，且在穩(wěn)增長背景下發(fā)行特別國債用于基建補(bǔ)短板等可以進(jìn)一步加強(qiáng)“逆周期”調(diào)節(jié)，也在“減稅降費(fèi)”的同時為財政開源，我們認(rèn)為2022年存在發(fā)行特別國債的可能性。對于債市而言，特別國債的發(fā)行可能在短期內(nèi)增大流動性壓力，并且進(jìn)一步推動“寬信用”“穩(wěn)增長”的效果落地，屆時需警惕特別國債帶來的利率上行壓力。

（文章來源：中信證券研究）