A股市場中，有一類特殊的接盤者——因相關(guān)上市公司股東資不抵債，金融機構(gòu)等債權(quán)方不得已接受了以股抵債的方案，借出去的錢最終被動變成了股票。

“這類情形大多是上市公司重要股東出現(xiàn)了資金鏈問題，其所持股份被質(zhì)押給機構(gòu)，該部分股票多次流拍被法院劃給債權(quán)人抵債；或者破產(chǎn)重整時，部分股份用于抵債?！庇型缎腥耸勘硎?，作為債權(quán)方的金融投資機構(gòu)肯定是想拿回本金的，接手股票都是無奈之舉。

而每一個以股抵債案例的背后，都有一個耐人尋味的故事。上海證券報記者梳理發(fā)現(xiàn)，由于債轉(zhuǎn)股涉及的多是問題公司或績差公司，債權(quán)方接盤標的股份后，能否回本完全是“看天吃飯”。這些“接盤俠”中，有的因抵債標的股價突然大漲不虧反盈(相較于抵債價)，有的則等待機會期望回本，有的“揮淚斬倉”認賠出局。

意外之喜

無論是債務(wù)人還是債權(quán)方，以股抵債都是無奈之舉：對于債務(wù)人而言，往往都是在無力還款情況下，其所持上市公司股權(quán)，通過司法拍賣或直接交割，即將持股強制變現(xiàn)還債；對于債權(quán)方而言，想盡辦法仍無法討得欠款，不得不將接盤債務(wù)人股份待機再變現(xiàn)，以期盡可能減少損失。

有趣的是，在資本市場，以股抵債也可能出現(xiàn)烏雞變鳳凰的機會。比如，隨著近期科陸電子股價的大幅上漲，萬向信托昔日的“無奈之舉”，如今卻變成了“意外收獲”。

5月24日，短暫停牌后的科陸電子披露了一系列運作計劃，核心亮點是，美的集團將通過表決權(quán)委托、認購科陸電子增發(fā)股份等方式，最終持有上市公司29.96%股權(quán)，從而取代深圳資本集團成為科陸電子的新任控股股東。消息披露后，科陸電子股價隨即拉出5個漲停板，此后繼續(xù)震蕩上行，截至6月8日收盤，公司股價已升至7.69元/股，較易主消息披露前上漲逾八成。這意味著，萬向信托此前通過以股抵債方式獲得的科陸電子股權(quán)，如今得以大幅“升值”。

具體來看，因科陸電子原實際控制人饒陸華與萬向信托存在債務(wù)糾紛，杭州市中級人民法院此前在阿里司法拍賣平臺公開拍賣、變賣饒陸華持有的13652.35萬股科陸電子股票，但因無人競買而流拍。無奈之下，經(jīng)萬向信托申請，法院裁定將上述股份作價7.52億元交付萬向信托來抵償部分債務(wù)，由此計算每股作價為5.51元，并于今年5月6日完成過戶登記手續(xù)。在股份過戶當日，科陸電子股價僅為3.96元/股，即相對于法院裁定的抵債作價，萬向信托一接手股權(quán)便已面臨大額浮虧。

如今，隨著科陸電子股價的大漲，萬向信托隨之也經(jīng)歷了從大悲到大喜的快速轉(zhuǎn)換。以6月8日股票收盤價計算，上述作價7.52億元的股權(quán)如今市值已超10億元。

事實上，除了從饒陸華處抵債所得的上述股份，萬向信托今年1月下旬還將自然人桂國才持有的2499.69萬股科陸電子股份通過司法抵債轉(zhuǎn)至公司名下，截至5月6日萬向信托共持有科陸電子1.62億股，持股比例為11.47%。

面對“意外之喜”，萬向信托選擇了見好就收，開始逐步減持套現(xiàn)。今年5月27日，萬向信托通過大宗交易方式減持了2816.63萬股科陸電子，持股規(guī)模降至13335.40萬股。6月8日，萬向信托宣布將通過集中競價交易進一步減持不超過1408萬股。

擇時出貨

除了司法裁定，破產(chǎn)重整也是以股抵債的“高發(fā)地”。相關(guān)債權(quán)方能否回本，得看標的股票的二級市場表現(xiàn)。

廈工股份5月28日的一則簡短股東減持公告，透露出一個有意思的細節(jié)。據(jù)披露，公司股東廈門建行減持計劃實施完畢，在3個月的減持期內(nèi)，廈門建行通過集中競價交易方式累計減持廈工股份244.81萬股，占公司總股本的0.14%。記者注意到，雖然是競價交易，但廈門建行卻選擇在3.60元/股的指定價位拋股，有何特殊意義？

這還要從廈門建行手中的股份來源說起。2019年底，債臺高筑的廈工股份推出了重整計劃，公司按每10股轉(zhuǎn)增8.5股的比例實施資本公積金轉(zhuǎn)增股份，轉(zhuǎn)增產(chǎn)生的股票不向原股東分配，而是全部根據(jù)重整計劃的規(guī)定用于償付債務(wù)和補充廈工股份生產(chǎn)經(jīng)營所需的資金。據(jù)此，廈門建行領(lǐng)受了其中9062.7萬股股份，用于抵償廈工股份在廈門建行的部分債務(wù)。彼時確定的股票抵債價格，正是按3.6元/股計算而來。

“廈門建行應(yīng)該是不想出現(xiàn)損失，還是希望能保本出貨?！庇惺袌鋈耸勘硎?，由于早前廈工股份股價在大部分時間都低于3.6元/股，廈門建行只得等待機會。

記者注意到，在本輪減持之前，廈門建行于今年1月上旬減持了廈工股份1019.73萬股，減持價格區(qū)間為每股3.59元至3.60元，可見也是堅持“保本出貨”的策略。

從廈工股份最近一年的K線走勢來看，或是由于3.60元的大量拋壓盤，公司股價每行至此處都會回落。截至6月8日收盤公司股價為2.94元/股。

揮淚止損

上述兩則案例中，債主尚存“翻身”的可能。但倘若抵債股票是一只潛在退市股，情況就不再樂觀了。方正證券“踩雷”長城動漫就是一個典型案例。

方正證券是如何“掉坑”的？資料顯示，長城動漫原大股東長城集團(后更名為浙江清風)早前將所持部分股票質(zhì)押給方正證券，后因資金鏈斷裂構(gòu)成違約。方正證券向法院申請強制執(zhí)行，執(zhí)行標的為9961.75萬元及債務(wù)利息。

與萬向信托案例的“劇情”類似，2021年，浙江清風所持2279萬股上市公司股票(占總股本的6.97%)多次在淘寶網(wǎng)司法拍賣網(wǎng)絡(luò)平臺上公開拍賣，因無人競買流拍。今年3月底，法院裁定將上述2279萬股股票作價5265.17萬元抵給了方正證券，并于4月12日完成過戶登記手續(xù)。此時，長城動漫已確定退市，股價一落千丈。

見此狀況，方正證券決定賣股止損。5月10日，方正證券通過大宗交易減持了140萬股股份，價格僅為0.3元/股，套現(xiàn)42萬元。5月12日晚，長城動漫進一步公告，方正證券計劃以集中競價交易或大宗交易方式減持公司股份不超過1820萬股股票，占公司總股本的5.57%。

但為時已晚。彼時已進入退市整理期的長城動漫，股價一直在0.3元/股附近徘徊，且行將退市，即便“揮淚甩賣”也很難找到接盤方。時至5月23日長城動漫摘牌，亦未看到方正證券的進一步減持公告，方正證券剩余持股大概率“砸在了自己手里”。

“以股抵債的債權(quán)方能否回本，核心在于標的公司的基本面及股價彈性?！币晃煌缎腥耸勘硎?，大量案例顯示，相較通過司法方式市場化拍賣而得的股份，債權(quán)人以破產(chǎn)重整以股抵債被動獲得的股權(quán)，持股比例一般較多，出售難度更大，回本希望相對較小，除非能等到標的公司“涅重生”。

例如，華誼嘉信于去年12月推出的重整方案，也選擇了通過資本公積金轉(zhuǎn)增股份進行以股抵債，其中，對于普通債權(quán)，每家債權(quán)人超過16萬元的部分要在兩個方案中選擇一個清償方案。一是每100元分得約7.2727 股股份，以股抵債價格為13.75元/股，以股抵債部分的清償率為100%；二是按10%的清償率在重整計劃執(zhí)行期間現(xiàn)金清償，剩余部分華誼嘉信豁免清償。相較華誼嘉信目前不到3元/股的股價，可見無論哪種方案，債權(quán)人都損失較大，唯一的區(qū)別是選擇以股抵債，未來可能還有回本的一線希望。

再看力帆科技，在公司最新的十大股東名單里，可以看到多家商業(yè)銀行的身影，而其持股應(yīng)為公司2020年底執(zhí)行重整計劃轉(zhuǎn)增股份以股抵債所得。彼時，重整方案中設(shè)定的針對普通債權(quán)人實施的股票抵債價格為15.97元/股。據(jù)此，相關(guān)銀行股東未來能否回本、何時回本，都是未知數(shù)。

（文章來源：上海證券報）

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