過去兩年成長(zhǎng)板塊制造已逐步替代金融消費(fèi)板塊，成為北向資金重要持倉方向。本文以分析“買入持有”為核心特征的配置型外資為主，根據(jù)跨行業(yè)的產(chǎn)業(yè)鏈邏輯梳理了此類外資自2020 年至今在鋰電、光伏、半導(dǎo)體等成長(zhǎng)賽道板塊的配置情況，同時(shí)也總結(jié)了消費(fèi)、醫(yī)藥等外資傳統(tǒng)重倉領(lǐng)域近期的配置變化。

電力設(shè)備及新能源已成為北向資金和公募機(jī)構(gòu)僅次于食品飲料的第二大重倉行業(yè)。1Q20 公募機(jī)構(gòu)重倉股中電力設(shè)備及新能源行業(yè)僅占4.6%(較同期食品飲料少10.2pcts)，北向資金持有電新行業(yè)市值占比為2.9%(較同期食品飲料少14.9pcts)，兩個(gè)行業(yè)在機(jī)構(gòu)投資者持倉中的差距明顯。過去兩年外資和公募快速增持電新板塊，截至4Q21，電新公募機(jī)構(gòu)重倉股中的市值占比提高至13.35%，北向資金持倉也提高至13.33%，比食品飲料倉位低不足1pct.

增持電新并減持食品飲料的趨勢(shì)在配置型和交易型兩類不同風(fēng)格的外資中也存在一致性。配置型外資的電新持倉占比從2018年10月的1.5%快速攀升至2021年11 月的15.2%，同期食品飲料倉位則從19.7%降至14.1%；近期電新的倉位隨著去年12 月以來的成長(zhǎng)賽道殺估值行情而降至2022 年1 月末的14.0%，比食品飲料低1pct.考慮到凈資金流層面，配置型資金在去年12 月-今年1 月期間凈增持了189 億元的電新個(gè)股，占其11 月末持有電新市值的6.0%，因此倉位降低應(yīng)主要?dú)w因于個(gè)股市值波動(dòng)。交易型資金的電新倉位從2018 年10 月的1.4%提升至2021 年11 月的13.8%，同期食品飲料在交易型資金的倉位占比保持在14.1%，之后到今年1 月交易型資金持有電新倉位為10.5%，食品飲料行業(yè)則降低至13.6%。交易型資金倉位下滑快于配置型資金是因?yàn)槠浯嬖谥鲃?dòng)減倉行為。同期交易型資金凈流出電新行業(yè)個(gè)股累計(jì)規(guī)模達(dá)到39 億元，占11 月交易型資金持有電新個(gè)股市值的6.6%。

2018 年至今外資機(jī)構(gòu)獲顯著超額收益，電新行業(yè)已成為2021 年外資收益率最大正貢獻(xiàn)行業(yè)。北向資金整體/配置型外資/交易型外資自2018 年10 月至2022年2 月21 日的累計(jì)收益率(估算值)分別為+81.3%/+75.0%/+105.1%，同期上證50/滬深300/創(chuàng)業(yè)板指的累計(jì)漲跌幅分別為+28.3%/+17.5%/+87.1%，外資機(jī)構(gòu)獲得顯著超額收益。若按照行業(yè)拆分歷年的收益來源，即所有行業(yè)收益貢獻(xiàn)加總為北向資金當(dāng)年的總年度收益率，則2019/2020/2021 年北向資金的+44%/+39%/+1%年收益率中，正向貢獻(xiàn)第一的行業(yè)分別是食品飲料(2019 年，+12.9pcts)/食品飲料(2020 年，+11.7pcts)/電力設(shè)備及新能源(2021 年，+4.2pcts)，2021 年電新已替代食品飲料成為外資主要正收益來源。這一現(xiàn)象在配置型和交易型外資中也是一致的。

配置型外資參與鋰電產(chǎn)業(yè)鏈的權(quán)重由高至低依次是“鋰電池(電池及正負(fù)極材料等)>中游設(shè)備、服務(wù)及相關(guān)化學(xué)品(隔膜電解液等)>上游原材料(鋰礦、鈷礦等)”。

1)配置型資金過去兩年參與鋰電產(chǎn)業(yè)鏈按照“下-中-上”游的比例大致為5: 4:1.2020 年1 月3 日至2022 年2 月18 日，配置型外資凈流入的“鋰電池”累計(jì)約615 億元，累計(jì)凈流入“中游設(shè)備服務(wù)及相關(guān)化學(xué)品”419 億元，累計(jì)凈流入“上游原材料”約89 億元?？傮w而言，配置型資金布局鋰電產(chǎn)業(yè)鏈的中下游為主，較少參與上游鋰礦及相關(guān)原材料個(gè)股的行情。

2)從流入節(jié)奏來看，配置型資金在2021 年8 月之前參與產(chǎn)業(yè)鏈中游和下游的規(guī)?；鞠喈?dāng)。在鋰電產(chǎn)業(yè)鏈普漲階段，配置型資金對(duì)于“中游”和“下游”的配置規(guī)模差異不大，在2020 年1 月-2021 年7 月的19 個(gè)月中，配置型資金凈流入中游相關(guān)行業(yè)(鋰電設(shè)備+鋰電化學(xué)品+電池綜合服務(wù)等)的合計(jì)規(guī)模為295 億元，與凈流入下游鋰電池廠商的307 億元基本相當(dāng)。

3)2021 年7 月中旬開始，境內(nèi)機(jī)構(gòu)主導(dǎo)的鋰電產(chǎn)業(yè)鏈行情從終端電池廠商轉(zhuǎn)移擴(kuò)散至上游鋰礦，外資反而更加關(guān)注下游個(gè)股。2021 年7 月15 日-9 月13日，鋰電電解液指數(shù)、鋰電隔膜指數(shù)和鋰礦指數(shù)分別累計(jì)上漲26.5%、24.1%以及103.3%，但同期寧德時(shí)代累計(jì)下跌8.8%，在這一過程中我們觀察到配置型資金開始減持以“鋰電化學(xué)品”為代表的產(chǎn)業(yè)鏈中游并加速增持產(chǎn)業(yè)鏈下游的“鋰電池”，2021 年8 月至2022 年2 月的7 個(gè)月中，配置型資金累計(jì)凈流入“鋰電池”約307 億元，與之前19 個(gè)月的累計(jì)凈流入規(guī)模一致，而中游產(chǎn)業(yè)合計(jì)凈流入僅124 億元，僅為同期下游產(chǎn)業(yè)獲得外資增持規(guī)模的40%。

4)今年春節(jié)后寧德時(shí)代快速下跌時(shí)期是配置型外資較為罕見地沒有逢低增持的情況，2 月8-18 日，寧德時(shí)代累計(jì)下跌9.0%，而配置型資金減持下游鋰電池約13.3 億元，增持中游鋰電設(shè)備和鋰電化學(xué)品合計(jì)約13.5 億元。

配置型外資參與光伏產(chǎn)業(yè)鏈的權(quán)重由高至低依次是“下游廠商>中游設(shè)備商”。配置型資金參與光伏產(chǎn)業(yè)鏈的爆發(fā)點(diǎn)是2020 年三季度，在此之前配置型資金對(duì)于光伏電池和光伏設(shè)備的配置規(guī)模不高且差異不大，例如2020 年初截至當(dāng)年9 月配置型資金凈流入下游的“太陽能”和中游的“光伏設(shè)備”的凈流入規(guī)模分別為14 億元/17 億元。在此之后，配置型資金開始加速配置光伏電池領(lǐng)域，2020 年末全年凈流入“太陽能”的配置型資金的規(guī)模達(dá)到132 億元，意味著四季度凈流入規(guī)模是前三季度的8.4 倍，2021 年全年凈流入規(guī)模是334 億元，即為2020 年全年的2.5 倍。對(duì)于下游光伏電池廠商的配置也帶動(dòng)了配置型資金對(duì)于中游設(shè)備商的買入，但是參與力度不及下游，若以2020 年1 月-2022 年2月為統(tǒng)計(jì)區(qū)間，則下游/中游的凈流入規(guī)模分別為489 億元/74 億元，即“下游-中游”大致6.7:1.

除上述新能源板塊之外，配置型資金積極參與智能電網(wǎng)設(shè)備相關(guān)個(gè)股，且近期明顯逢低加速增持。電網(wǎng)工控自動(dòng)化是配置型資金參與電新行業(yè)的又一重要子領(lǐng)域。2020 年至今，配置型資金累計(jì)凈流入電力電子自動(dòng)化行業(yè)相關(guān)個(gè)股合計(jì)規(guī)模達(dá)到了280 億元，且2022 年1 月初至2 月18 日配置型資金凈流入規(guī)模就達(dá)到了67 億元，呈現(xiàn)加速增持的趨勢(shì)，同期以匯川技術(shù)、國電南瑞為代表的相關(guān)個(gè)股累計(jì)跌幅在5-10%不等。

配置型資金主要參與半導(dǎo)體行業(yè)中的集成電路，較少買入設(shè)備、材料等。2020年至2021 年2 月，配置型資金累計(jì)凈流入“集成電路”相關(guān)個(gè)股合計(jì)約321億元，占半導(dǎo)體產(chǎn)業(yè)鏈總體的77%；凈流入半導(dǎo)體設(shè)備廠商的規(guī)模是71 億元，占產(chǎn)業(yè)鏈總體的17%；其余包括分立器件、半導(dǎo)體材料等子領(lǐng)域的凈流入規(guī)?；疚闯^20 億元。

我們同樣梳理了除上述賽道板塊之外的其他配置型資金重倉行業(yè)的增減持情況。

1)消費(fèi)電子及安防：配置型資金依然穩(wěn)定持續(xù)凈流入消費(fèi)電子組件相關(guān)個(gè)股(2020 年至今累計(jì)凈流入達(dá)202 億元)，但對(duì)于產(chǎn)業(yè)鏈中游的PCB/面板/電子零組件等買入興致較低。2020 年11 月開始配置型資金在2 個(gè)月的時(shí)間內(nèi)快速清倉全部持有的約220 余億元的安防產(chǎn)業(yè)相關(guān)股票，期間海康威視累計(jì)上漲約33%。

2)食品飲料：去年三季度中旬以來乳制品獲持續(xù)凈流入。受配置型外資持續(xù)減持白酒的影響(累計(jì)凈減持已達(dá)約383 億元)，食品飲料行業(yè)過去兩年在配置型外資的持倉占比不斷下滑。我們觀察到自去年9 月以來，配置型外資不斷凈流入的細(xì)分板塊是乳制品，自去年9 月至今的合計(jì)凈流入規(guī)模達(dá)到了81 億元。

3)家電：配置型資金自去年三季度末以來快速減持白色家電。白電是配置型外資在家電行業(yè)的主要重倉領(lǐng)域，但2021 年10 月18 日至2022 年2 月18 日，配置型資金累計(jì)凈流出白電約93 億元。

4)醫(yī)藥：去年三季度至今行業(yè)整體為凈流出狀態(tài)，尤其以CXO 等醫(yī)療服務(wù)細(xì)分領(lǐng)域?yàn)榇怼Ｅ渲眯唾Y金過去主要增持醫(yī)藥行業(yè)中的醫(yī)療器械/醫(yī)療服務(wù)(CXO 為主)，配置型資金自2020 年初至2021 年9 月快速流入醫(yī)療器械領(lǐng)域規(guī)模達(dá)到375 億元的峰值之后基本沒有新增凈流入，而醫(yī)療服務(wù)板塊自去年12 月中旬至今快速凈流出逾90 億元。

風(fēng)險(xiǎn)因素：1)海外權(quán)益市場(chǎng)大幅波動(dòng)導(dǎo)致外資避險(xiǎn)撤出超預(yù)期；2)公募基金發(fā)行受市場(chǎng)震蕩影響轉(zhuǎn)冷；3)公募基金贖回超市場(chǎng)預(yù)期。

（文章來源：中信證券）

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