以2 月社融觀：當前國內(nèi)經(jīng)濟動力下行態(tài)勢依然嚴峻

“兩會”《政府工作報告》指引，2022 年國內(nèi)GDP 增速為5.5%左右，意味著： (一)“防范地產(chǎn)風(fēng)險”迫切性上升。2 月居民中長期貸款歷史首次“轉(zhuǎn)負”，倘若2022H1 房地產(chǎn)銷售面積增速不能企穩(wěn)回升，全年房地產(chǎn)投資增速或更加難以扭轉(zhuǎn)下行趨勢；(二)制造業(yè)驅(qū)動回升取決于信用再次擴張。(1)2 月非金融企業(yè)中長期貸款數(shù)據(jù)并非突然“變臉”反倒是承接了2021H2 的下行趨勢；(2)企業(yè)信用收縮背后的邏輯是什么？缺乏可投的高毛利率品種，導(dǎo)致企業(yè)不愿投資與生產(chǎn)；(3)靜待政策效用釋放。倘若觀察到：企業(yè)肯“花錢”(M1 回升+工業(yè)用電回暖)，自然會實現(xiàn)“寬信用”的傳導(dǎo)。(三)消費需求回升依賴其能力修復(fù)，復(fù)蘇周期較長。2 月居民短期貸款為近12 個月內(nèi)首次轉(zhuǎn)負，主要原因有四點：(1)2021Q3 多行業(yè)嚴控政策加大了就業(yè)壓力；(2)制造業(yè)擴張動力不足，難以支撐更多新增就業(yè)；(3)企業(yè)盈利放緩，抑制居民可支配收入增長；(4)疫情反復(fù)不僅影響了企業(yè)經(jīng)營，也導(dǎo)致消費意愿下降。無論中、美，影響消費需求最本質(zhì)的驅(qū)動力便是：“就業(yè)”。消費意愿的修復(fù)周期可能較短，但消費能力的修復(fù)則較長。

A 股市場研判：難言反轉(zhuǎn)，但反彈在即

2021 年12 月中旬我們考慮謹慎的邏輯有三：(1)國內(nèi)經(jīng)濟動力或趨于下行；(2)國內(nèi)市場流動性收緊；(3)海外流動性收緊壓力增強。展望當下，(一)A 股“反轉(zhuǎn)”概率較低，靜待信號指標回升。(1)制造業(yè)投資動力回升或加快市場底部形成，我們構(gòu)建指標：“M1 回升+工業(yè)用電回升”作為判定A 股“反轉(zhuǎn)信號”；(2)穩(wěn)住房地產(chǎn)投資，方能守住市場防御底線。(二)A 股“反彈”在即，驅(qū)動來自流動性剩余回升。從“提示風(fēng)險”轉(zhuǎn)向“逐步樂觀”，三大謹慎邏輯已有兩項或?qū)⒊霈F(xiàn)階段性變化：(1)“M1%-短融%”或趨于擴張，即國內(nèi)市場流動性回升；(2)海外流動性收緊壓力則將進入緩釋“窗口”，主要基于：當前美債長短端利差明顯收窄，且下半年美國通脹壓力依然較大，亟需為下半年美聯(lián)儲貨幣政策騰挪空間——意味著2021 年12 月至今的估值顯著調(diào)整或?qū)⒃诙径扔瓉硇迯?fù)甚至擴張。

二季度建議關(guān)注：成長風(fēng)格，尤其是：周期屬性成長

(1)成長受到流動性沖擊最大，或也將最受益于流動性轉(zhuǎn)向；(2)Q1 業(yè)績下修預(yù)期下，當選擇盈利貢獻相對更高的品種；(3)周期屬性的成長將受益于M1“雙屬性”。倘若觀察到：PPI 實際明顯回落且工業(yè)用電逐步回升，“反彈行業(yè)”或?qū)⑶袚Q至“反轉(zhuǎn)行情”。屆時，能源金屬、儲能、氟化工、隔膜材料、風(fēng)電設(shè)備、光伏、軍工等“周期屬性成長”將有望雙重受益。

風(fēng)險提示：1、地緣政治；2、成本持續(xù)高企抑制M1 連續(xù)回升；3、美聯(lián)儲貨幣收緊力度超預(yù)期；4、房地產(chǎn)風(fēng)險放大。

（文章來源：開源證券）

關(guān)鍵詞： 投資策略