(相關(guān)資料圖)

來源：紫金天風(fēng)期貨研究所

觀點(diǎn)小結(jié)

1 產(chǎn)地

1.1 馬來產(chǎn)量較預(yù)期更好，累庫可能持續(xù)

就前25日馬來機(jī)構(gòu)預(yù)估數(shù)據(jù)來看，11月西馬的季節(jié)性減產(chǎn)程度也開始收斂，整體減產(chǎn)幅度在5%左右，東馬的產(chǎn)量環(huán)比變化不大。兩大機(jī)構(gòu)的產(chǎn)量預(yù)測范圍在170萬萬噸左右。

產(chǎn)量同比上，如果以MPOA的數(shù)據(jù)作為參照，則馬來產(chǎn)量依舊能保持3.5%左右的同比增長。有氣候周期性提升的潛在產(chǎn)量，也有馬來通過其他手段改善的外勞問題的可能。因此就目前的過多的降水，似乎很難帶來超預(yù)期的減產(chǎn)。

如此一來，在馬來7%左右的出口預(yù)期增幅之下，預(yù)計(jì)11月底馬來期末庫存將出現(xiàn)拐點(diǎn)，略降至234萬噸；12月若繼續(xù)規(guī)律性減產(chǎn)則預(yù)計(jì)庫存將降至189萬噸。庫存拐點(diǎn)雖然出現(xiàn)，但去庫進(jìn)度可能較為緩慢。

1.2 印尼：產(chǎn)量同比大幅增加

Gakpi數(shù)據(jù)顯示9月印尼棕櫚油產(chǎn)量約499萬噸，環(huán)增15.8%，同比增幅回升至9%。產(chǎn)量的同比增幅接近今年一季度水平，至此可以看出印尼本身的增產(chǎn)基礎(chǔ)并未受損。Gakpi對(duì)產(chǎn)量的數(shù)據(jù)調(diào)整，很可能只是單純高庫存對(duì)產(chǎn)量的階段性影響。（僅作為猜測）

若按印尼10月環(huán)比-10%左右的減產(chǎn)進(jìn)行預(yù)估，只要印尼產(chǎn)量同比不出現(xiàn)類似于5-8月的大幅度下滑，預(yù)計(jì)印尼至年底的庫存將可以穩(wěn)定在430萬噸的歷史均值上下。

1.3印尼：強(qiáng)勁的國內(nèi)生柴消費(fèi)

印尼1-9月累計(jì)國內(nèi)消費(fèi)約1512萬噸棕櫚油，較去年同期增約140萬噸，增幅近10%；其中的最大增幅來自印尼的生物柴油消費(fèi)，1-9月累計(jì)生柴消費(fèi)較去年同期增長約120萬噸，增幅接近23%。雖然近4個(gè)月食用消費(fèi)的增幅非常明顯，但是1-9月累計(jì)的食用消費(fèi)增幅僅2.2%，可以理解為消費(fèi)的合理性恢復(fù)。

反觀印尼國內(nèi)棕櫚油價(jià)格與出口價(jià)格的差值變化情況，在5月因?yàn)槌隹诮顚?dǎo)致的價(jià)差擴(kuò)大之后，目前的收斂程度是符合印尼消費(fèi)與庫存情況的，因此從印尼國內(nèi)的價(jià)格反映出的價(jià)格信號(hào)都是可以佐證印尼Gakpi的產(chǎn)量與庫存數(shù)據(jù)是合理的，可以說印尼的供需已經(jīng)轉(zhuǎn)向平衡狀態(tài)。

1.4印尼：散油價(jià)格重回14000，政策開始多變

由于前期DMO1：9改成1:5的消息被證偽，后發(fā)現(xiàn)印尼在11月1日起已經(jīng)將原來的1:9出口限制調(diào)整至1:8。從目前印尼國內(nèi)散油價(jià)格重新回到14000印尼盾的關(guān)口來看，為了保證國內(nèi)油脂價(jià)格的穩(wěn)定，印尼后面重新加碼DMO政策的的可能性很大。

散油價(jià)格的回升也從側(cè)面反應(yīng)印尼棕櫚油的供需，已過度至平衡乃至緊平衡；從近期印尼CPO出口參考價(jià)的 調(diào)整情況來看，預(yù)計(jì)12月上旬Levy將繼續(xù)維持；無論是生柴還是食用，印尼都釋放出了供給情況已發(fā)生轉(zhuǎn)變的信號(hào)。目前東南亞供給的松平衡由馬來維持著，若在馬來庫存出現(xiàn)拐點(diǎn)后，印尼在DMO上有新的動(dòng)作，則棕櫚油的供應(yīng)將很有可能進(jìn)入偏緊的狀態(tài)。

1.5庫存周期：進(jìn)口利潤倒掛或使庫存拐點(diǎn)加速到來

從產(chǎn)地和中國庫存?zhèn)鲗?dǎo)情況來看，一般情況下在產(chǎn)地（馬來或印尼）的庫存見頂3-4個(gè)月后，中國庫存會(huì)迎來拐點(diǎn)；若考慮到進(jìn)口利潤的影響，在進(jìn)口利潤倒掛比較嚴(yán)重的情況下，產(chǎn)地與中國庫存拐點(diǎn)的周期差將被縮短至2個(gè)月。

目前國內(nèi)庫存是由于6-7月累庫的高點(diǎn)進(jìn)行的傳導(dǎo)，由于7-8月受到船運(yùn)的影響，對(duì)應(yīng)國內(nèi)的庫存高點(diǎn)將在12-1月；而馬來的庫存拐點(diǎn)預(yù)計(jì)在12月出現(xiàn)，若2個(gè)月的極限傳導(dǎo)周期進(jìn)行推算，預(yù)計(jì)國內(nèi)庫存拐點(diǎn)在2月附近。

2 天氣

2.1NINO&IOD：印度洋偶極子負(fù)相位消散

從11月的澳洲氣象局公布的IOD數(shù)據(jù)來看，目前的印度洋偶極子負(fù)相位狀態(tài)已出現(xiàn)明顯的收斂，就上周的數(shù)據(jù)顯示IOD已回歸至0.03，可以認(rèn)為IOD負(fù)相位已經(jīng)消散；Nino預(yù)計(jì)還會(huì)持續(xù)一段時(shí)間，但有概率在11-12月前后開始收斂。

2.2 東南亞：12月降水預(yù)期依舊偏多

根據(jù)GFS氣象預(yù)測數(shù)據(jù)顯示，預(yù)計(jì)12月第一周東南亞的降水預(yù)期依舊偏強(qiáng)；降水集中在馬來的砂拉越中部和印尼的加里曼丹中部，以及馬來的西馬北部海岸和印尼的蘇門答臘中部地區(qū)；平均預(yù)期降水在5-6英寸之間，最高地區(qū)降水可達(dá)8英寸。

2.3 印尼&馬來：11月降水偏多不及預(yù)期

從左側(cè)的圖中可以看到，無論是馬來還是印尼11月產(chǎn)區(qū)的整體降水偏離度都是較為正常的，并沒有出現(xiàn)之前預(yù)期中大幅度偏多的情況。引起差異的原因可能是，IOD負(fù)相位從11月中旬開始出現(xiàn)收斂，進(jìn)而使得降水開始好轉(zhuǎn)；且由于三峰拉尼娜的不穩(wěn)定性，其對(duì)東南亞的降水效應(yīng)會(huì)有所減弱。

那么如此一來，馬來11月的產(chǎn)量肯定會(huì)向好，各大機(jī)構(gòu)的預(yù)估數(shù)據(jù)已經(jīng)從減產(chǎn)12%回調(diào)至4%；對(duì)于印尼來講情況也是一樣，在9月嚴(yán)重偏多的降水之下，印尼的產(chǎn)量同比也出現(xiàn)了9%的增幅，預(yù)計(jì)11月印尼仍將是環(huán)比持平或者略增的局面。

12月預(yù)計(jì)降水的問題依舊存在，欠產(chǎn)季的減產(chǎn)推論目前依舊屬實(shí)，但是減產(chǎn)節(jié)奏的延后，會(huì)導(dǎo)致產(chǎn)地供需寬松向平衡過度的時(shí)間變長，消磨原本的潛在驅(qū)動(dòng)。

3 生柴

3.1 RVO：對(duì)預(yù)期的預(yù)期交易，掀起波瀾

11月30日夜間美國環(huán)保局提議將2023年的RVO由2022年的206.3億加侖提升至208.2億加侖，并提議在2024年提升至218.7億加侖，2025年提升至226.8億加侖。

該RVO官方預(yù)期實(shí)際上是要略低于市場預(yù)期的，早期市場預(yù)期光今年RVO-D4部分的增量就將達(dá)到2-3億加侖，官方預(yù)估的增量僅在1.9億加侖，略低于市場預(yù)期；且USDA對(duì)23年度美豆油生柴使用量的預(yù)估并無明顯增量，美國對(duì)于UCO的用量也在增加，美國在生物柴油的原料選擇上越發(fā)多樣化，高企的BOHO價(jià)差以及國際豆棕價(jià)差也在進(jìn)一步限制美豆油在生柴中的使用。

因此1.9億加侖的預(yù)期義務(wù)增加無法兌現(xiàn)前期盤面對(duì)于美豆、豆油的過度交易，對(duì)油脂影響相對(duì)利空。

4 需求端

4.1印度：后期消費(fèi)難有起色

印度自進(jìn)入11月中旬開始，毛棕櫚油與精煉棕櫚油的進(jìn)口利潤均出現(xiàn)下滑，據(jù)11月30日的數(shù)據(jù)顯示，毛棕櫚油的金庫利潤已跌至-10美金/噸，而精煉棕櫚油進(jìn)口利潤已在-30至-50美金/噸徘徊許久。

相對(duì)來看，由于印度國內(nèi)極高的豆油價(jià)格，導(dǎo)致目前豆油的進(jìn)口利潤一直保持在100美元/噸左右。但是印度國內(nèi)的豆棕油價(jià)差依舊保持在歷史高位，因此棕櫚油進(jìn)口利潤的下跌并不是由于豆油替代引起的，而是單純的因?yàn)?1月后印度油脂進(jìn)入了傳統(tǒng)的消費(fèi)淡季。

預(yù)計(jì)后期印度對(duì)棕櫚油的需求將進(jìn)入一段相對(duì)低迷的時(shí)間，由于印度目前較高的渠道庫存，后期棕櫚油的需求在印度上估計(jì)很難看到亮點(diǎn)。

4.2中國：進(jìn)口利潤、基差與價(jià)差

較高的現(xiàn)貨豆棕價(jià)差維系著豆油與棕櫚油各自的基差，使得高庫存下棕櫚油基差低位徘徊，低庫存的豆油基差高位偏弱。相對(duì)來看菜油的基差走勢是最符合其短期庫存情況的。

國內(nèi)極高的棕櫚油很難在短時(shí)間內(nèi)修復(fù)倒掛的進(jìn)口利潤，而現(xiàn)貨進(jìn)口利潤的倒掛也可以幫助國內(nèi)去庫。

4.3中國：國內(nèi)油脂庫存情況

截止11月28日，國內(nèi)棕櫚油庫存繼續(xù)增加至92.8萬噸，豆油庫存勉強(qiáng)維持在74.6萬噸左右，菜油庫存升至14.2萬噸。

目前市場預(yù)計(jì)12月國內(nèi)棕櫚油（24度）到港在10萬噸左右，在后期買船無明顯增量的情況下，預(yù)計(jì)國內(nèi)棕櫚油的庫存拐點(diǎn)將在12月出現(xiàn)，但后期去庫進(jìn)程可能會(huì)較為緩慢。菜油因菜籽在11月中旬的到港，以及壓榨的增量已出現(xiàn)明顯的累庫，基差方面菜油基差已經(jīng)出現(xiàn)了較為明顯的回落。

數(shù)據(jù)來源：REFINITIV 、BMKG、Mpob、Gapki、IPOC、MPOC、隆眾資訊、中國海關(guān)、中國統(tǒng)計(jì)局、農(nóng)產(chǎn)品(行情000061,診股)網(wǎng)、紫金天風(fēng)期貨研究所

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