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來源：美爾雅期貨研究院

又到一年歲末時，對于期貨市場而言，如果用一句話概括2022年，我覺得“一路走來，回味無窮”恰如其分。距離春節(jié)不足一周，在濃厚的歸鄉(xiāng)與盼歸氛圍中，編者主要跟大家聊一聊對2022棕櫚油市場的認(rèn)識和思考：宏觀與產(chǎn)業(yè)博弈、預(yù)期與現(xiàn)實矛盾、產(chǎn)業(yè)與資本搏殺充斥其中……

就像在時代的更迭中任何人不能脫離大環(huán)境“獨(dú)善其身”，大宗商品無疑也是處于全球宏觀及經(jīng)濟(jì)大勢之下?？v觀2022年，通脹、糧食危機(jī)、俄烏戰(zhàn)爭、經(jīng)濟(jì)衰退、疫情等籠罩全球金融市場，且與商品產(chǎn)業(yè)形成共振、博弈等多種狀態(tài)，那么我們?nèi)绾稳?quán)衡兩者之間的關(guān)系？就棕櫚油而言，上半年印尼緊縮出口、馬棕及國內(nèi)低庫存、南美大豆減產(chǎn)等產(chǎn)業(yè)端的供給驟然收緊疊加全球通脹、糧食危機(jī)和俄烏戰(zhàn)爭引發(fā)的高漲的宏觀情緒，棕櫚油價格一度逼近歷史高位。而年中世界主要央行激進(jìn)加息和印尼出口政策專向的再次共振使得棕櫚油交易邏輯徹底轉(zhuǎn)變，1個月時間基本回吐整個上半年的漲幅。上面的兩種情況宏觀環(huán)境一方面自身作用于商品、另一方面放大了商品產(chǎn)業(yè)的影響。不過進(jìn)入2023年，宏觀氛圍轉(zhuǎn)好削弱產(chǎn)業(yè)端需求疲弱的影響，且兩者形成拉鋸或博弈，棕櫚油存在方向性選擇。

而作為一個成熟度及金融屬性較高的品種，市場的有效性使得資金對棕櫚油產(chǎn)業(yè)內(nèi)外信息格外敏感并迅速在價格上反應(yīng)，上面圖形中俄烏戰(zhàn)爭及美聯(lián)儲激進(jìn)加息都引發(fā)棕櫚油出現(xiàn)一波大的行情。同時我們也應(yīng)注意到，慣性思維在我們的日常分析和交易中很多時候是不可取的；例1以6月的美聯(lián)儲激進(jìn)加息為例，當(dāng)時全球流動性開始緊縮且短期不會停止，高通脹與經(jīng)濟(jì)衰退共存已成市場共識，不過7月中旬大宗商品反而出現(xiàn)反彈，尤其棕櫚油錄得20%漲幅；例2從下圖可以看到原油從2022年年中起價格重心持續(xù)下移，如果單純從原油-生物柴油-油脂的關(guān)系考慮，棕櫚油與原油走勢具有相關(guān)性，不過2022年下半年棕櫚油與原油走勢出現(xiàn)了較大的背離。這些涉及到后面我們要講的預(yù)期和現(xiàn)實的矛盾，市場往往提前交易預(yù)期，比如2022年12月底的這波棕櫚油反彈就是對國內(nèi)疫情放開后消費(fèi)恢復(fù)的提前反應(yīng)。然而當(dāng)市場認(rèn)知過于一致時，就可能會出現(xiàn)以下幾種情況，一是單純的物極必反引發(fā)資金的反向操作思維，上面提到的7月中旬起棕櫚油20%的反彈；二是預(yù)期與現(xiàn)實一致時，同業(yè)報告中經(jīng)常出現(xiàn)這樣的描述“我預(yù)判了你的預(yù)判”，此時預(yù)期兌現(xiàn)，資金交易動能減弱，商品價格或橫盤、或隨資金獲利離場反轉(zhuǎn)；三是現(xiàn)實與預(yù)期背離時所產(chǎn)生的更為激烈的負(fù)向反應(yīng)，比如2023年1月初棕櫚油低迷的消費(fèi)現(xiàn)狀與預(yù)期恢復(fù)相悖導(dǎo)致價格快速回落，扯個題外品種最新USDA報告美豆單產(chǎn)及庫存超預(yù)期下調(diào)、CBOT大豆應(yīng)聲上漲。

縱觀2022年，與棕櫚油相關(guān)的如馬棕預(yù)期增產(chǎn)與實際產(chǎn)量恢復(fù)較慢的矛盾、南美大豆預(yù)期豐產(chǎn)與產(chǎn)量下滑的矛盾、大豆進(jìn)口預(yù)期恢復(fù)與低到港的矛盾、國內(nèi)需求預(yù)期恢復(fù)與低迷消費(fèi)現(xiàn)實的茅盾等。以最后一個為例，我們的報告中多次提及國內(nèi)棕櫚油進(jìn)口自7月開始恢復(fù)、庫存自8月開始累積，而整個四季度國內(nèi)都是處于供增需弱的格局，使得2022年末棕櫚油庫存累積至100萬噸高位，盡管在產(chǎn)地及其他油脂影響下未出現(xiàn)趨勢性下跌，但疫情管控優(yōu)化后需求恢復(fù)預(yù)期并未帶來實質(zhì)性反彈，且很快被疲弱的消費(fèi)現(xiàn)實打壓。在實際的分析和交易中更應(yīng)該理性看待預(yù)期和現(xiàn)實的關(guān)系或矛盾。

相對于產(chǎn)業(yè)的固定性，資本則更為靈活，哪兒有利哪兒去，這也導(dǎo)致了近年來油脂市場資本與產(chǎn)業(yè)的激烈搏殺。不過對于2023年，我們認(rèn)為，隨著通脹緩和、全球流動性收緊及美元指數(shù)回落，商品市場有望回歸供需本質(zhì)，市場主導(dǎo)者有資本向產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移；并且國內(nèi)疫情放開后的棕櫚油需求恢復(fù)是趨勢，不過拐點(diǎn)何時到來、中間經(jīng)歷怎樣的反復(fù)仍然取決于疫情形勢，當(dāng)然不可避免出現(xiàn)預(yù)期與現(xiàn)實的偏差。

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